S5/ Monnaie, banque, finance

CH.4: Organisation et fonctionnement des Marchés de change

Université Mohammed V- Agdal

Faculté des Sciences Juridiques,

Economiques et Sociales

Rabat

اكذال–جامعة دمحم الخامس

كلية العلوم القانونية واالقتصادية واالجتماعية

الربـــــــاط

A. MAAROUF 2014-2015

I-1- Définitions:

Le change est l’opération qui consiste à acquérir unemonnaie en échange d’une autre.

Le taux de change désigne la quantité de monnaienécessaire pour obtenir une unité monétaire d’un autrepays.

Le marché des changes est le point de rencontre desoffres et des demandes de devises convertibles entreelles. C’est essentiellement un marché interbancaire.

I - LES CARACTERISTIQUES GENERALES DES MARCHES DES CHANGES

I-2- Caractéristiques:Marché abstrait dominé par quelques places financières : 37% desopérations au UK, 18% USA, 6% Japon, Singapour (5%), la Suisse (5 %),Hong Kong (5 %).

Marché dominé par quelques monnaies : (USD : 43 % des ventes etdes achats), l‘Euro (EUR : 19 %), le Yen japonais (JPY : 8,5 %), la Livresterling (GBP : 7,5 %), le Franc suisse (CHF : 3,5 %), le Dollar australien(AUD) et le Dollar canadien (CAD).

Marché risqué dominé par les opérations à terme : 2/3 desopérations des marchés des changes sont des opérations à terme.Exp.: échanger une monnaie contre une autre à une date future à unprix fixé aujourd’hui.

Marché dominé par les banques : marché interbancaire de gros (90% des opérations cambiaires sont réalisées entre les banques et lesautres intermédiaires financiers).

I-3- Les supports les plus utilisés sur les marchés des changes

Les billets de banque et les chèques de voyage.

La lettre de change est un ordre écrit par le vendeurd’un bien, et accepté par l’acheteur (ou sa banque),obligeant cet acheteur ou cette banque à payer unecertaine somme au vendeur, à une date fixée et en unedevise donnée.

Le virement interbancaire par télex ou par SWIFT(Society for Worlwilde Interbank FinancialTelecommunication). Ce dernier n’est pas un système depaiement mais un mode de transmission des paiementscomme le télex (ordre de débiter un compte libellé dansune devise A et de créditer simultanément un autrecompte libellé en devise B).

I-4- Les acteurs sur les marchés des changesLes banques centrales:En tant qu’opérateur sur les marchés des changes, unebanque centrale a trois fonctions :

Elle exécute les ordres de sa clientèle: administrations,banques centrales étrangères, organismes internationaux.

Elle assure, sinon le contrôle, du moins la supervision dumarché de change.

Elle cherche à influencer l’évolution du taux de change.Elle vend sa monnaie nationale dès lors qu’elle ne souhaitepas la voir s’apprécier davantage; a contrario, elle achète samonnaie en cédant des devises puisées dans les réserves dechange ou empruntées à une autre banque centrale (BC), sielle cherche à enrayer sa dépréciation.

Les banques et institutions financières agréées: Elles interviennent:

Pour leur propre compte pour régler desproblèmes de trésorerie, pour réaliser des gains dechange en pratiquant de l’arbitrage (achat et ventedes devises n’ayant pas le même prix à deux endroitsdifférents), pour couvrir des positions de change, oupour spéculer (la faillite de la banque Barings en1995 montre que certaines institutions financièresprennent des positions spéculatives importantes).

Pour le compte de leurs clients : financement ducommerce international, placements financiers àl’étranger ….

Les cambistes, en tant que responsables dutraitement des devises, ont pour fonctionprincipale de réguler les fluctuations desavoirs en devises de la banque auprès de sescorrespondants. Ils gèrent les positions dechange de la banque. Ils sont en relationpermanente avec les cambistes d’autresbanques ou avec d’autres intervenants(courtiers) et contribuent ainsi à la formationprogressive des cours de change.

Les institutions financières non bancaires:

Les filiales financières non bancaires de groupesindustriels ( travaillant pour le compte de leurs sociétésmères);

Les investisseurs institutionnels : fonds de pension, caissesde retraite, sociétés d’assurance, fonds gérés pour lecompte de tiers, fonds d’investissement (mutual fundsaméricains, SICAV et FCP, unit trusts britanniques, etc..),départements des banques commerciales chargées de lagestion de fortune de leur clientèle privée (bank trustdepartments)...

Leurs interventions ne sont pas simplement destinées à seprocurer des devises ou à couvrir un risque de change. Ilsn’hésitent pas à procéder à d’importantes opérationsd’arbitrage et de spéculation.

La clientèle privée:

Elle regroupe les catégories suivantes :Les particuliers, dont l’influence est marginale,

interviennent sur le marché des changes parl’intermédiaire des banques et des courtiers.

Les entreprises et investisseurs internationauxqui représentent la catégorie la plus importante,offrent ou demandent des devises en contrepartied’opérations d’importations ou d’exportations etutilisent les marchés des changes pour leursopérations financières internationales (prêts,emprunts en devises). Ils interviennent égalementpour des motifs de spéculation .

Les coutiers: Les courtiers (brokers) sont des intermédiaires qui,

contre rémunérations, s’efforcent de trouver unecontrepartie à la demande qui leur est faite.

Ils informent les opérateurs des cours auxquels sevendent et s’achètent les différentes devises;

Ils centralisent les ordres d’achat et de vente desbanques sans être obligés de dévoiler les noms de cellesqu’ils mettent en relation (discrétion utile pour lesbanques qui ne veulent pas faire apparaitre leursposition de change);

Ils sont principalement localisés à Londres et à NewYork. Le coût de leurs services dépend du montant et dela devise négociée ; il est aux alentours de 0,01 %.

II- MODALITES DE FONCTIONNEMENT DU MARCHE DES CHANGES

A-Marché des changes au comptant (Spot Market)1. Définition : Marché non localisé sur lequel s’échangent les devises par téléphone, Télexe et par écrans interposés et ce, dans un délai de moins de 48 heures.

Le non respect de la date de valeur par l’une des parties donne droit à la contrepartie d’exiger, en compensation, des intérêts de retard. 2. Typologie des cotations:

Les taux de change peuvent être cotés de deux manières différentes :le certain et l’incertain.

Dans la cotation au certain, le taux de change est le prix d’uneunité de monnaie nationale exprimé en monnaie étrangère. Cettetechnique n’est utilisée que sur quelques places financières: Londres,Dublin, Sydney.

• Exemple: A Londres : GBP 1 = EUR 1,5220

Dans la cotation à l’incertain, le taux de change est le prix d’uneunité de devise étrangère en termes de monnaie nationale. Cemode de cotation est le plus utilisé sur les places financièresinternationales.

• Ex. : USD/EUR, USD/JPY, USD/GBP ……= nombre d’€, de yens, de £ dans un $.

• Ex. : Si USD 1 = EUR 0,9241, cela signifie qu’à Paris, le $ vaut 0,9241€.

3. Cours acheteurs et cours vendeurs : Cours acheteur (CA) Cours vendeur (CV)

CA<CVMarge de la banque (spread) = ((CV/CA)-1)*100

4. Calcul des cours croisés comptant : Si USD/MAD = 7,4170 et USD/EUR = 0,6667 alors EUR/MAD? EUR/MAD = (USD/MAD)/(USD/EUR) = 7,4170/ 0,6667 = 11,1249

5. Appréciation ou dépréciation d’une devise par rapport à une autre : ((Cours final/Cours initial)-1)*100

6. Prévisions des cours de change :

Déterminants fondamentaux du cours de change : PPA. Ex: Si EUR/MAD= 11,1249 et si taux d’inflation au Maroc

> 2% au taux d’inflation en Europe alors:EUR/MAD=11,1249(1+0,02)=11,3473

Parité des taux d’intérêt : différentiel de taux d’intérêt entre un pays et le RDM égalise l’appréciation ou la dépréciation de sa monnaie.

Déficit de la balance commerciale : Si M°>X° achat de devises pour régler les M° offre de monnaie> demande de monnaie dépréciation de la monnaie nationale

B- Marché des changes à terme (Forward Market)1. Définition : marché sur lequel s’échange les devises à un cours

déterminé, mais dont la livraison se fera ultérieurement à une date précise (au-delà de 2 jours).

2 types de contrats : Contrat de change à terme : accord entre une banque et une

entreprise pour acheter ou vendre un montant déterminé de devises pour une date donnée et à cours déterminé.

Contrat Swap : engagement d’acheter au comptant un certain montant de devises en vue de les revendre à terme ou inversement.

2. Cotations : Si CT > CC devise cotée avec report CT = CC + report avec

taux de report = [(CT-CC)/CC]*100 Si CT<CC devise cotée avec déport CT = CC – déport avec

taux de déport = [(CT-CC)/CC]*100

Moyenne annuelle

(En millions de dirhams)2006 2007 2008 2009 2010

Opérations au comptant

Achats/ventes interbancaires

contre MAD12.316,5 9.679,9

6.916,5 5.672,1 3.936,8

Achats/Ventes devises contre

devises avec les correspondants

étrangers36.452,5 46.518,6 55.857,5 45.721,1 109.999,7

Placements en devises à l'étranger

13.403,0 20.000,4 8.941,5 6.269,6-

Achats de devises par BAM aux

banques10,40 0,0 0,0 2,8 -

Vente de devises par BAM aux

banques 2.133,0 3.510,3 3.639,4 4.208,2 2.072

Opérations à terme

Achats à terme de devises de la

clientèle des banques (couverture

des importations)13.429,7 16.380,2 8.546,0 6.734,8 -

Vente à terme de devises de la

clientèle des banques (couverture

des exportations)693,80 697,2 948,9 1.440,5 -

EVOLUTION DE L’ACTIVITÉ DU MARCHÉ DES CHANGES AU MAROC

III- LES OPERATIONS DE CHANGE

III-1- Les opérations de couverture:

Les opérateurs désirant se couvrir (les hedgers) ont une forteaversion pour le risque né des activités internationales. Leurcomportement de base est de prendre sur le marché deschanges des positions inverses à celles nées de leurs activitéstraditionnelles d’entreprise.

L’objectif de ces opérations, réalisées par les exportateurs etles importateurs de biens et services et les prêteurs etemprunteurs de flux financiers, est de protéger les créanceset les dettes commerciales et financières contre le risque debaisse ou de hausse du cours des devises dans lesquelleselles sont libellées.

On dira que la position de change est fermée si lesengagements sont égaux aux avoirs ; ouvertelongue s’il y a un excédent de créances en devisespar rapport aux engagements ; ouverte courte s’ily a un excédent des engagements par rapport auxcréances en devises.La position de change fait apparaître deux principaux

types de risques :– Le risque de crédit, décomposé en risque ducroire

lorsque la partie cocontractante ne peut ou ne veut pastenir ses engagements prévus au contrat et en risquepolitique, notamment lorsqu’un Etat contrôle letransfert des devises.

– Le risque financier lié aux pertes éventuelles que courtune position de change ouverte non couverte.

III-2- La spéculation

La spéculation sur les marchés au comptant et à terme est qualifiéede spéculation active dans la mesure où elle résulte decomportements conscients d’actions sur les cours.

Exemple (marché au comptant):

Supposons un cambiste qui anticipe une appréciation du $ parrapport à l’€. Il vend un montant M d’€ sur le marché au comptantcontre USD au cours qui prévaut à la date t. Il est dans une positionouverte avec l’espoir de voir l’USD s’apprécier. Cette opération à uncoût : l’emprunt des € pour effectuer leur vente au comptantcontre USD. Le taux d’intérêt au jour le jour de l’emprunt est notéiEur. Le cambiste prête sur le marché monétaire américain (ou surle marché de l’eurodollar), les $ obtenus au taux iUSD.

Conditions pour que l’opération soit profitable :

• Il faut que l’appréciation effective du $ par rapport à l’€soit supérieure à la perte sur les taux :

• (USD/EUR t+1) – (USD/EUR t) > iEUR - iUSD

USD/EUR t

• Remarque: Des taux d’intérêt domestiques élevéstendent à décourager la spéculation au comptant enraison du renchérissement des emprunts en monnaienationale. Des taux internationaux élevés encouragentla spéculation à la hausse de la devise au comptant etdécouragent la spéculation à la baisse.

Exemple (marché à terme ):

• Le cambiste anticipe une appréciation du $ par rapport à l’€ à unterme d’un mois. Il décide donc de vendre des € contre $ pour unmontant M à un terme d’un mois. Le coût de la vente est nul entermes de trésorerie (pas besoin d’emprunter des € au comptantpuisque la vente étant effective dans un mois).

• L’espoir du cambiste est que l’appréciation se produise à l’échéanceafin qu’il soit en mesure de racheter les € contre $ sur le comptantmoins cher qu’il ne les a vendus sur le marché à terme.

Conditions pour que l’opération soit profitable :

• USD/EUR terme – USD/EUR comptant > iEUR - iUSDUSD/EUR comptant

III-3- L’arbitrage:

C’est une opération qui repose sur les imperfections des marchés. Lesarbitragistes profitent de celles-ci pour réaliser des bénéfices. Ilsn’assurent aucun risque, mais ils éliminent les imperfections entre lesplaces financières. Ces opérations sont réservées aux institutions quiinterviennent directement sur le marché, car elles exigent une trèsgrande rapidité de réaction et ne peuvent être entreprises que par desopérateurs disposant d’une table de change.

Exemple d’arbitrage sur les changes :

• Il a pour conséquence d’établir un rapport entre les cotations des devisessur les places financières. En effet, des déplacements de capitaux seproduisent tant que les possibilités de gains n’ont pas été éliminées.

• Si à Paris, le taux de change USD/EUR = EUR 1,1520 alors à New York, letaux EUR/USD = USD 0,8680 (1/1,1520). Dans le cas contraire, desopérations d’arbitrage se manifestent.

• Supposons par exemple que les taux à Paris et à NewYork soient respectivement de EUR 1,1520 et USD0,8500. Les opérateurs peuvent réaliser un gain sansrisque en achetant des € à New York et en les vendantà Paris. Cela a pour conséquence de faire monter lescours USD/EUR, c’est à dire d’apprécier l’USD à Paris etde faire monter les cours EUR/USD à New York.

• Les mouvements de fonds vont durer jusqu’àélimination des gains et donc jusqu’ à l’établissementdes cours identiques sur les deux places.

• Remarque : Les transactions peuvent concernerégalement les taux d’intérêt.

VI-Réglementation et politique de change au Maroc

VI-1- Evolution de la réglementation de change

Trois périodes caractérisent la réglementation de change au Maroc:

1- Période d’après indépendance: marquée par un contrôle de changesévère pour faire face aux fuites des capitaux concomitante auxdépart des étrangers (estimées à 300 M.FF entre 1956 et 59);

2- Période de transition (1967-1983) marquée par:

-L’utilisation de contrôle de change comme instrument de politiquemonétaire et de change;

-La réglementation du commerce extérieur et des transferts desétrangers et MRE;

-Les chocs pétroliers déstabilisant la balance des paiements.

3-Période de maturité depuis 1983, marquée notamment par:

-L’abolition du PGI: les produits libres à l’importation étant la règlegénérale ;

-L’adhésion du Maroc à l’OMC en 1987 et la signature à Marrakech ducycle de l’Uruguay en 1994;;

-La Convertibilité du dirhams pour les opérations courantes (adhésion duMaroc aux obligations de l’article VIII du FMI) (importations etexportations des biens et de services, transports, voyages d’affaires,assurance et réassurance, etc.);

-La libéralisation des opérations en capital: investissements étrangers auMaroc et investissements marocains et placements à l’étranger, crédits àl’exportation, instruments de couverture contre les risques financiers,etc.;

-L’Instauration d’un marché de change en 1996: les banques dotées desalles des marchés, sont habilitées à effectuer des opérations d'achat etde vente de devises dont les taux de change sont librement négociablesentre les parties.

VI-2-La politique de change au Maroc:

Trois systèmes de change ont marqué l’évolution de la politique de change au Maroc:

1-Un système de cotation basé, jusqu’en mai 1973, sur le Franc Français (FF) en tant que monnaie de référence puis sur un panier de devises;

2-Un système à dévaluations répétitives, notamment au cours des années 80 et début des années 90, visant à résorber les déséquilibres extérieurs;

3- Le système actuel de change garde toujours l’ancrage du taux de change nominal par rapport à un panier de devises limité uniquement au USD et à l’Euro avec des pondérations respectives de 20% et 80%.