gestion financiére et comptable.pdf

8/10/2019 gestion financire et comptable.pdf

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GESTION FINANCIERE ET

COMPTABLE

FSA 2240

Prof. Philippe [email protected]


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Introduction Gestion = aide la dcision en situation dincertitude

Comptabilit = systme dinformation

Support daide la dcision La comptabilit est le processus didentification, de mesure et decommunication de linformation conomique visant permettre ceux qui sontintresss par ces informations de porter des jugements en connaissance decause et de prendre des dcisions

Dcisions en gestion financire Passifs

Choix des financements Dettes LT

Fonds propres

Financement CT (BFR)

Politique de dividendes Actifs

Choix des investissements

Gestion des actifs circulants (crances commerciales, trsorerie)


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Plan du cours Chapitre I : Introduction la comptabilit gnrale Chapitre II : Introduction la comptabilit de gestion

Chapitre III : Analyse des tats financiers

Chapitre IV : Gestion du besoin en fonds de roulement Chapitre V : Cot des sources de financement

V.1 : le financement par fonds propres mission dactions

Bnfice report

V.2 : le financement par dettes Dettes bancaires

mission dobligations

V.3 : Cot moyen pondr du capital (WACC)

V.4 : structure financire optimale

Chapitre VI : Analyse des investissements VI.1 : collecte des donnes

VI.2 : critres de classement des investissements

VI.3 : introduction du risque dans la dcision dinvestir


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Chapitre I : Introduction la comptabilit

Objectifs La comptabilit est un systme dinformation qui vise enregistrer les vnements (ventes, achats,

investissement, financement, etc.) qui surviennent dans la vie des entreprises

Etats financiers Compte de rsultats : tablir un rsultat conomique au cours dune priode

Bilan : dresser ltat de patrimoine et les obligations de lentreprise

Cash flow statement : identifier la cration/consommation de cash au cours dune priode

Principes gnraux Lunit de mesure montaire : la monnaie est le dnominateur commun de tous les mouvements

comptables. Lentit comptable : ce principe veut que la comptabilit enregistre la totalit des mouvements de valeur

qui se produisent au sein dun patrimoine indpendant constituant un ensemble ferm.

La partie double : ce principe affirme que tout mouvement affectant un lment quelconque du bilan estncessairement accompagn dun mouvement inverse et de mme importance sur un ou plusieurs autreslments, de telle sorte que lquation : Actif (Situation nette + Dettes) = 0 reste toujours vrifie.

La continuit de lentreprise : lentit comptable est prsume avoir une dure de vie indfinie.

Le cot dacquisition : tout bien est repris en comptabilit sa valeur dacquisition.

La divulgation intgrale des informations : cest en vertu de ce principe que toute compensation entreavoirs et dettes est strictement interdite.


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1. Compte de rsultats Pour une priode fixe (lexercice comptable), mise en regard des produits ( entres

de cash) acquis et des charges ( sorties de cash) relatives aux produits afin dedgager un rsultat (profit ou perte) Produits = production de lentreprise

Charges = moyens mis en uvre pour assurer cette production Exemples Produits lis lexploitation

Ventes (factures aux clients) Production stocke ou ventuellement encours de production Production immobilise

Produits lis aux oprations financires Intrts sur comptes en banque Dividendes

Charges lies lexploitation Frais de personnel

Matires premires Utilisation des machines Energies

Charges lies aux oprations financires Intrts sur emprunt bancaire


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Compte de rsultats Exemple (fichiercompte de rsultat.pdf)

Commentaires Il sagit de la prsentation standard demande par la centrale des bilans

de la BNB (Banque Nationale de Belgique)

Les produits ne correspondent pas ncessairement des facturations(ventes)

Les produits sont enregistrs au moment de lmission du documentcomptable (facture)

Des produits sont constats linventaire (variation de stocks)

Les charges ne correspondent pas ncessairement des paiements(exemple, prise en compte dune partie de loutil de production autravers des amortissements)


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Exemple : prsentation financire


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2. Bilan Etat du patrimoine dune entit bien dtermine. Par patrimoine, on

entend lensemble des droits et des obligations dune entit. Actif, utilisation qui est faite de lensemble des ressources de

lentreprise Exemples : lacquisition de terrains, btiments, outillages, constitution de

stock, placements financiers, etc.

Passif, provenance de ces mmes ressources Exemples : financement des btiments par un emprunt, mise de fonds

propres des actionnaires, dcouvert bancaire, etc.


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2.1 Actif Exemple (fichierActif BNB.pdf)

Commentaires Les actifs sont classs par ordre de liquidit (capacit transformer un actif en

cash)

Les valeurs sont des valeurs comptables valeurs vnales

La valeur comptable rsulte de lapplication de rgles dvaluation. Ainsi, lesimmobilisations corporelles sont values leur prix dacquisition diminu desamortissements acts. La valeur comptable devient ainsi nulle aprs un certainnombre dannes

Les immobilisations corporelles sont gnralement amorties lexception des

terrains Certains actifs subissent des dprciations de valeur. Cette diminution de valeurest acte et donne ainsi une nouvelle valeur comptable

Le actifs circulants ne sont pas amortis.


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2.2 Passif Exemple (fichierPassif BNB.pdf)

Commentaires Les passifs sont classs par ordre dexigibilit

Les capitaux propres reprsentent la mise initiale des actionnairesaugmentes des bnfices qui nont pas t distribus. Ces bnficesont t utiliss pour financer de nouveaux investissements ou desbesoins de fonds pour lexploitation

Les dettes sont classes en fonction de leur dure, moins dun an etplus dun an. Les dettes fournisseurs reprsentent les factures des

fournisseurs en attente de paiement. Lutilisation du dlai de paiementpermet dutiliser ces fonds autre chose en attendant.


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Etats financiers : Cash vs charges

InvestissementsPaiement de la dettePaiement des dividendes

Etc.

Achats matiresSalaires

IntrtsTaxesEtc. Amortissements

Rduction de valeurProvisions

Cash outCharges

Certaines charges ne sont jamais suivies dunesortie de cash. Certaines variations de bilancorrespondent des sorties de cash


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Etats financiers : Cash vsproduits

CapitalEmpruntPaiement crances

Chiffre daffairesIntrts

Rvaluation dactifsProduction immobilise

Cash inProduits

Certains produits ne sont jamais suivis duneentre de cash. Certaines variations de bilancorrespondent des entres de cash


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3. Cash flow statement

Cash flows dexploitation

Cash flows investissement

Cash flows financement

Cash inflows Cash outflows

Ventes

Acomptes,

Ventes Immo CorpVentes participations

Emission dactionsEmission dobligationsEmprunt,

Achats, salaires,

services,

Acquisitions machines,Btiments, participations,

Remboursement demprunt,Rachat dactions, dividendes

Augmentation/diminutioncash

+

+

=


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Cash flow dexploitation

EBITAmortissement

Rduction de valeur

AugmentationActifs circulants

Diminution

Actifs circulants

DiminutionDettes commerciales

Augmentation

Dettes commerciales

+

++


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Besoin en fond de roulement Besoin en fonds de roulement

= actifs circulants dexploitation dettes commerciales court terme


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Cash flow statements


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Cash flows et croissanceM1 M2 M3 M4 M5 M6

Ventes 11,500 17,135 25,530 38,065 56,695 84,525

Variations de stocks 0 0 0 0 0 0

Cots variables 8,500 12,665 18,870 28,135 41,905 62,475

Marge Brute 3,000 4,470 6,660 9,930 14,790 22,050

adm et ventes 2,300 3,427 5,106 7,613 11,339 16,905

EBIT 700 1,043 1,554 2,317 3,451 5,145

Charges financires 200 200

entre 11,500 12,627 14,306 16,813 25,047 37,329sortie 10,800 16,092 23,976 35,748 53,244 79,380

Cash flows 700 -3,465 -9,670 -18,935 -28,197 -42,051

Situation de trsorerie 700 -2,765 -12,435 -31,370 -59,567 -101,618

Une entreprise qui connat une forte croissance peut tre en difficultsfinancires si lactivit nest pas correctement financeLa gestion du besoin en fonds de roulement est essentielle

Lentreprise obtient 20% depaiements comptants et 80% sontpays en moyenne 3 mois


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Chapitre II : La comptabilit de gestion1. Introduction

2. Classification des charges3. Cot de revient complet


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Introduction

Dfinition La Comptabilit de gestion se dfinit comme un systme

dinformation qui permet aux dcideurs tous les niveaux de

lorganisation de prendre de meilleures dcisions et de contrlerlexcution des plans daction. Ce systme permet de :

Mesurer Analyser Interprter

Communiquer Planifier et contrler

Elle peut tre spare de la comptabilit financire et du reportinglgal obligatoire

Elle doit tre conue afin daider la ralisation des objectifs de

lorganisation


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Introduction (2) Les rles de la comptabilit de gestion :

fournir aux responsables une information cohrente, pertinente et fiable pour aider prendre de bonnes dcisions tactiques et stratgiques dans son champ de responsabilits;

fournir aux responsables une information cohrente, pertinente et fiable pour assurer lecontrle de gestion de lorganisation

Principales caractristiques Destinataires : employs, managers et directeurs

Rle : informer des dcisions internes prises par les employs et managers; assurer un

contrle et un feedback des prestations fournies Limites : pas de contraintes lgales, systmes et informations sont dfinis par le

management en vue de rencontrer la fois des besoins oprationnels et stratgiques

Catgories dinformation : mesures financires, oprationnelles et physiques portant sur desprocessus de gestion, de la technologie, des fournisseurs, des clients et des concurrents

Types dinformation : plus subjective et de lordre du jugement, fonde, pertinente et prcise

Porte : information pas agrge, rapports relatifs aux dcisions et actions locales


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Introduction (3) Objectifs de la comptabilit de gestion

Aider aux dcisions tactiques de court terme Planification financire et oprationnelle

Contrle

Aider aux dcisions stratgiques de long terme

valuation des stocks et dtermination du rsultat (cot derevient)


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Classification des charges Nature de la charge

Matire premire

Travail

Amortissements Services et biens divers

Assurances

lectricit

Tlphone

Charges financires (?)

Impts (?)

Relation de la charge avec le volume dactivit Charge directe et indirecte

Charge fixe et variable


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Charge directe et indirecte Une charge directe est une charge dont il est facilement observable

qu'elle a t encourue pour un objet de cot spcifique et peut donc

tre affecte, sans aucune ambigut, cet objet de cot Exemple de charge directe : matire premire, marchandise

Une charge indirecte est une charge qui n'est pas associe

spcifiquement et uniquement un objet de cot. Une charge peutaussi tre indirecte parce qu'il est soit impossible, soit extrmementcoteux, dans la pratique, de l'affecter directement un objet decot particulier.

Exemple : charge dlectricit


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Charge variable et fixe Une charge variable est constante par unit de produit mais,

cumule, varie en proportion directe avec les variations du niveau

dactivit, comme par exemple les variations du volume deproduction. Une variation proportionnelle peut tre observe entre lacharge totale et le niveau dactivit. Exemple : matire premire

Une charge est dite fixe lorsque, au total, pour une priode detemps donne et un niveau d'activit maximum dtermin, elle resteconstante. Au sens strict, un cot fixe est un cot li lacquisitiondun potentiel de production, la constitution de la structure dans

laquelle lactivit de lentreprise prend place. La charge existeindpendamment de lutilisation du potentiel cr. Exemple : un amortissement


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Relation de la charge avec le volume

dactivitC.A

CT

CA

CT

Qq*=point neutre

F=cot

fixe


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Cot de revient complet

Matires premires

Main doeuvre

Energie

Charges indirectes

Charges indirectes

Job 1

Job 2

Job 3

Nature de la charge Objet de cot

Centre de cot


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Chapitre III : Analyse des tats financiers Objectif

Evolution/comparaison Analyser lvolution de lentreprise (analyse temporelle dindicateurs (ratios) cls)

Comparer lentreprise un groupe de rfrence (analyse transversale)

Analyse de la rentabilit Evolution/comparaison

Liquidit : capacit de lentreprise honorer ses engagements financiers court terme

Solvabilit : capacit de lentreprise rembourser ses dettes

Rentabilit : mise en comparaison des rsultats et 1 du volume de lactivit et 2 desmoyens mis en oeuvre

Analyse de la rentabilit Sources de rentabilit (dcomposition de DuPont)

Impact du niveau dinvestissement sur la rentabilit Analyse du point neutre et levier oprationnel

Impact des choix de financements sur la rentabilit

Analyse du levier financier


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Liquidit: analyse du bilan

Actifsimmobiliss

ActifsCirculants

dexploitation

Placements,Banque et cash

CapitauxPermanents

(fonds propres

Dettes LT)

Dettes CTcommerciales

Dettes CTfinancires

Fonds de roulement net (FRN)= capitaux permanents actifs immobiliss

Besoins de fonds de roulement (BFR)= actifs circulants dexploitation dettes CTcommerciales

Trsorerie nette

= Placements, banque et cash dettes CTfinancires= FRN BFR

Commentaires

Le financement de lexploitation rcurrente doit tre finance par des capitaux permanents.

Si ce nest pas le cas, lentreprise dpend de crdits bancaires renouvelables, une dcisiondarrt de la banque peut mettre en difficult lentreprise


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Liquidit : ratio Current ratio

Le current ratio mesure la capacit de lentreprise faire face ses chances court terme (danger siratio < 1)

Acid test ratio ou Quick ratio

Ce ratio est surtout utile pour les socits qui doivent encore vendre le stock et sont donc soumis lalacommercial.

Ratio des stocks Ce ratio donne une indication de lefficacit de la politique de stockage (plus se ratio est lev, plus les

stocks sont faibles)

Rotation des crances

Ce ratio donne la moyenne du dlai de paiement octroy au client. Plus ce ratio est lev, plus le besoin de fonds de roulement sera lev

Rotation des dettes commerciales

Ce ratio donne la moyenne du dlai de paiement obtenu des fournisseurs

Plus ce ratio est lev, plus le besoin de fonds de roulement sera faible

CTDettes

circulantsActifs=

CTDettes

commandesetStocks-circulantsActifs=

coursencommandesetStocks

sprestationetventesdesCot

=

compriseTVAaffairesd'Chiffres

jours365CTescommercialCrances =

diversbiensetservicesincluse)(TVAAchats

jours365CTescommercialDettes

+

=


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Solvabilit Objectifs

Comprendre les risques associs un endettement non adquat

Estimer la situation de solvabilit dune entreprise

Diffrents ratios

Solvabilit globale ou

Couverture des fonds emprunts long terme

Couverture des charges financires

Couverture des dettes par le cash flows

totalPassif

propresFonds=

an1DettesimptsaprsFlowCash

=

Intrts

EBIT=

propresFonds

Dettes=

EBITDA

Dettes=


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Rentabilit

Marge brute

Rentabilit des actifs ou

Rentabilit des fonds propres

Rentabilit en fonction du volume et moyen mis en oeuvre

Ventes

EBIT=

43421totalActif

EBITROI=

43421totalActif

EAT=

propresFonds

EAT

ROE=

Pas dimpact du choixde financement

Impact du choixde financement

4342143421 totalActif

Ventes

Ventes

EBITROI =

Marge Rotation des ventes


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Exemple31/12/2009 31/12/2008

ASSETS

FIXED ASSETS 616 713

I. Formation expenses

II. Intangible fixed assets 5

III. Tangible fixed assets 609 711

detailing:

A. Land and buildings 229 325

B. Plant, machinery and equipment 7

C. Furniture and vehicles 373 386

IV. Financial fixed assets 2 2

CURRENT ASSETS 10327 8950

VII. Amounts receivable within one year 9739 8824

A. detailing: Trade debtors 9232 8165

B. detailing: Other amounts receivable 507 659

VIII. Investments 453

IX. Cash at bank and in hand 133 122

X. Deferred charges and accrued income 2 4

TOTAL ASSETS 10943 9663

31/12/2009 31/12/2008

LIABILITIES

CAPITAL AND RESERVES 2197 2166

I. Capital 900 900

IV. Reserves 317 317

V. Accumulated P/L 977 943

VI. Investment grants 3 6

AMOUNTS PAYABLE 8746 7497

VIII. Debts payable after 1 year 6 6

IX. Debts payable within 1 year 8709 7478B. detailing: Financial debts 50 99

C. detailing: Trade debts 6587 5508

D. detailing: Advances rec. on contracts in progress 0 0

E. detailing: Taxes, remuneration & social security 927 950

F. detailing: Other amounts payable 1145 921

X. Accrued charges and deferred income 31 13

TOTAL LIABILITIES 10943 9663


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Exemple31/12/2009 31/12/2008

I. Operating income 24105 23584

A. detailing: Turnover 23932 23371

D. detailing: Other operating income 173 213

II. Operating charges 23966 22835

A. detailing: Raw materials, consumables 13388 12159

B. detailing: Services and other goods 1819 1898

C. detailing: Remun., soc. security costs, pensions 8426 8431

D. detailing: Deprec. & amounts wr. off fixed assets 266 297

G. detailing: Other operating charges 67 50

III. Operating P/L 139 749

IV. Financial income 27 21V. Financial charges -35 -35

VI. Current P/L before taxes 131 735

IX. P/L before taxes 131 735

X. Income taxes -98 -366

A. detailing: Income taxes -98 -366

B. detailing: Adjust. of inc. taxes & write-back of tax prov.

XI. P/L for the year after taxes 33 369


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Ratios Liquidit

Current ratio

Rotation crances

Solvabilit

Solvabilit globale

Rentabilit

217098

32710.

,

,

CTDettes

circulantsActifs===

j.,

,

compriseTVAaffairesd'Chiffres

jours365CTescommercialCrances116

21193223

3652329=

=

=

41972

7468

=== ,

,

propresFonds

Dettes

%.,totalActif

EBITROI 271

94310

139===

%.,propresFonds

EATROE 51

1972

33===


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Levier oprationnel Objectif : mesurer limpact du choix frais fixes / frais variables sur la rentabilit

Degr de levier oprationnel (DOL)

Plus le DOL est lev, plus la rentabilit sera grande si les ventes sont plusimportantes que prvues (et inversement!!)

Une entreprise choisira dinvestir lorsque les prvisions sont optimistes.Autrement, lentreprise se tournera vers la sous-traitance, qui reprsente des frais

variables.

( )( ) FFFVPQ

FVPQ

fixesfraisvariablescotsventes

variablescotsventes

ventesdesvariation

eloprationnprofitduvariationDOL

=

=

=


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DOL : exemple Pour le lancement dun nouveau produit, diffrents niveaux de ventes sont possibles. Lentreprise

peut faire appel beaucoup de sous-traitance (FF faibles, FV levs) ou investir.

La structure des cots est Sous-traitance : frais variables 80% du chiffre daffaires plus 12,000 de frais fixes Investissement : frais variables 40% du chiffre daffaires plus 60,000 de frais fixes

Diffrents scnarios sont envisags, le plus probable est chiffre daffaires de 120,000. lentrepriseest cependant optimiste sur lvolution du march au cours des prochaines annes. Que luiconseillez-vous?

Solution Projet 1

DOL = (120,000 48,000)/(120,000 48,000 60,000) =6

Une augmentation de 30% du contrat entrane une augmentation de 0.36=180% du rsultat oprationnel et inversement

Projet 2 DOL = (120,000 96,000)/(120,000 96,000 12,000) = 2

Une augmentation de 30% du contrat entrane une augmentation de 0.32=60% du rsultat oprationnel et inversement

Comme lentreprise est optimiste sur lvolution des ventes, il est prfrable dinvestir et de supporter descots fixes plus importants


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Leffet de levier financier Leffet de levier financier mesure la sensibilit du bnfice par action (qui revient aux actionnaires) une augmentation de

lendettement. Il sagit donc dune mesure de limpact des choix de financement sur la rentabilit qui revient aux actionnaires.

Soit deux firmes identiques lexception de leur ratio dendettement. La firme U nest pas endette (Elle met 10 actions au prix de10). La firme L est endette concurrence de 50% (elle met 5 actions au prix de 10 et emprunte 50 du 10%).

Lendettement induit un effet de levier sur les rsultats qui reviennent aux actionnaires. La contrepartie de cela est un risque accru pourles actionnaires

Scnario (ROI) 0% 10% 20% 30%EBIT 0 10 20 30- I 0 0 0 0EAT 0 10 20 30EPS 0 1 2 3

Scnario (ROI) 0% 10% 20% 30%EBIT 0 10 20 30- I 5 5 5 5EAT -5 5 15 25EPS -1 1 3 5

U L

FINANCIAL LEVERAGE

-2

0

2

4

6

8

0 5 10 15 20 25 30 35 40 45

EBIT

EP

S

EPS U

EPS L

IEBIT

EBIT

EBIT

EPSDFL

=

=

Pour la firme L, le DFL qui correspond un EBIT de 20est 20/(20-5)=1.33

Cela signifie quune augmentation de de 50% de lEBIT(de 20 30) induit une augmentation de 66% des EPS(de 3 5)


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Chapitre IV: gestion du BFR Etablir un budget de trsorerie

Analyser limpact des dlais de livraison des dlais de paiements (clients/fournisseurs)

De la politique stock et encours de production

Choisir les financements les plus adapts (arbitrageentre le cot de financement et le risque)


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Budget de trsorerie : entres

Cash Receipts

Jan Feb Mar Apr May Jun

Sales 400,000 400,000 400,000 400,000 400,000 400,000

Collections (60 days) 480,000 480,000 480,000 480,000

Total cash receipts 0 0 480000 480000 480000 480000

La premire tape consiste tablir un chancier des entres

Les entres sont influences par :- les dlais de livraisons- les dlais octroys aux clients- la TVA

Exemple : considrons un chantier pour lequel une facturation mensuelle a t

accepte par le client. Le dlai client est de 60 jours et la TVA de 20%


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Budget de trsorerie

Cash Budget


Total receipts 0 0 480000 480000 480000 480000

Total payments 145,837 378,837 393,837 378,837 628,837 393,837

Net cash flow -145,837 -378,837 86,163 101,163 -148,837 86,163

Beginning cash balance 0 -145,837 -524,673 -438,510 -337,347 -486,183

Cumulative cash balance -145,837 -524,673 -438,510 -337,347 -486,183 -400,020

Le tableau des entres et sorties permet destimer les besoins de trsoreriequi seront ncessaires sur la dure du projet

Comment doit-on financer ces besoins de trsorerie?


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Financement du BFR

0

100,000

200,000

300,000

400,000

500,000

600,000


Capitaux sur la dure duprojet

Ouverture de crdit decaisse


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Billets de trsorerie

ou Commercial paper Titres de crance mis entre autres par

Entreprises rsidentes et non rsidentes autres que lestablissements de crdit

Institutions de la Communaut europenne et organisationsinternationales

Etats

Caractristiques Dure

Montant nominal (min) Prix dmission


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C i l t li


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Commercial paper, taux appliqus

et volumes misTaux applicable aux papiers

commerciaux

Volumes mis par diffrentes

institutions


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Ch. V : Cot des sources de financement V.1 : le financement par fonds propres

mission dactions Bnfice report

V.2 : le financement par dettes Dettes bancaires

mission dobligations

V.3 : Cot moyen pondr du capital (WACC)

V.4 : structure financire optimale


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V.1 : Actions Caractristiques

Droit de proprit

Droit aux rsultats Sous forme de dividendes

Sous forme de bnfices reports qui contribuent la croissance dudividende

Droit la gestion Nomination des administrateurs lAGO

Comparaison aux obligations

La rmunration du capital nest pas due a priori Il ny a aucune obligation de remboursement (la firme peutdcider de racheter ses actions)


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Valorisation des actions Principe de base : la valeur dun instrument financier (une action) est gale

la valeur actuelle des cash flows futurs Cash flows futurs : dividendes Taux dactualisation : rendement attendu par les actionnaires

Cas 1 : Dividendes constants

Le rendement attendu E[R] est gal au rapport dividende/cours Linverse de ce ratio est appel le Price Earning Ratio (PER). Il donne le

multiplicateur des dividendes pour obtenir la valeur. Plus ce multiplicateur

est lev, plus le prix pourrait paratre lev (attention, le PER reflte aussila croissance attendue) Ce rapport est gal en moyenne 3 ou 4%. Il est aussi appel dividend

yield ou rendement des actions

[ ]( ) [ ]RE

DV

RE

DV

NN

t t

= +

=

=1 1


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Valorisation des actions Cas 2. dividendes en croissance constante

La croissance du dividende rsulte du rinvestissement des rsultats reports

Exemple Soit au temps 0, lmission dune action au prix de 100. Le ROI = 10 % et le taux de rtention des bnficesest de 60 %. Tous deux sont constants par hypothse., si on regarde lvolution des dividendes distribus,on constate une croissance constante de ce dividende :

En t=0

ACTIF PASSIF

100 100

En t = 1, Bnfice = 10 (10% de 100)

ACTIF PASSIF

100 100

Bque = 6 Rsultat report = 6

Le rsultat report est de 60% du bnfice et le dividende de 4 a t distribu (D1 = 4 )

En t = 2, Bnfice = 10,6 (10% de 106)

ACTIF PASSIF

106 100

Bque = 6,36 Rsultat report = 12,36

Le rsultat report de 6,36 correspond 60% du rsultat de la priode et un dividende de 4,24 a tdistribu, soit D2 = D1 * (1+g) avec une croissance g = b * ROE, b tant le taux de rtention


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Valorisation des actions Le dividende linstant t peut scrire en fonction du prochain dividende attendu: La valeur de laction est (modle de Gordon et Shapiro)

Le rendement attendu par lactionnaire est gal au dividend yield plus le taux de croissance

Le rendement attendu revient lactionnaire sous forme De dividendes

De la croissance des dividendes associes la rentabilit des investissements

Commentaires La valeur de laction dpend de lanticipation des rsultats. En effet, le dividende est une fraction (1-b) du

rsultat. Les analystes financiers ont pour fonction de fournir des analyses sur les socits afin dtablir desprvisions fiables sur les rsultats futurs

Question : est-ce que la politique de dividendes (taux de rtention b) a un impact sur la valeur delentreprise? (Il est donc utile de se poser la question de la politique de dividendes)

La valeur de laction dpend des opportunits futures dinvestissement et donc de la rentabilit future desinvestissements (ROI).

La veleur de laction dpend de la rentabilit attendue par les actionnaires (taux sans risque plus prime derisque). Donc, si les taux dintrt augmentent, la valeur des actions devraient diminus. De mme, la primede risque dpend certainement du risque de lentreprise mais aussi de laversion au risque des

investisseurs.

( )g1DD t1t +=+

( )[ ]( ) [ ] gRE

DVREgDV NN

t t

t

= ++= =

11

1

11

[ ] gV

DRE +=


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Exemple Les analystes financiers prvoient une croissance des bnfices des entreprises du secteur de laconstruction de lordre de 4%, le dividende par action attendu pour lentreprise A est de 8. Quel est le rendement attendu par les actionnaires si le dernier cours de bourse est de 100?

Quel est limpact sur le cours de bourse dune rvision la hausse de la croissance des bnfices? (onsuppose que le rendement attendu par les actionnaires ne change pas)

Quel est limpact dune baisse de 1% des taux dintrt sur le cours de bourse?

Quel est le PER qui correspond une croissance de 4% et celui qui correspond une croissance de 7%?

Solution

[ ] %%RE 124100

8=+=

160070120

8 =

=..

V Une augmentation de 3% de croissance implique une variation de prix de 60%

29114040110

8.

..V =

=

Sur les marchs, on nobserve pas daussi grandes variations des cours suite unevariation de taux. En effet, les taux dintrt influencent non seulement les rsultatsfuturs mais aussi la croissance attendue et le niveau de la prime de risque.

5128

1004 .PER % == Des PER levs ne signifient pas ncessairement que laction est cher

relativement lhistorique ou au secteur. Un PER lev peu simplement reflterdes opportunits de croissance leves.20

8

1604 ==%PER


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Exemple de valorisation


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Exemple: Ericsson Le 16/10/2007, Ericsson annonce des rsultats infrieurs aux attentes


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Capital Asset Pricing Model Questions

Comment les investisseurs forment-ils leurs anticipations de rentabilit?

Quelles sont les variables qui expliquent le niveau de rentabilit attendue? Cadre de dcision de linvestisseur (prsentation intuitive)

Il fait face un grand nombre dopportunits dinvestissements

Il est prt accepter un certain niveau de risque

Il est rationnel, cest--dire quil cherche maximiser la rentabilit attendue sous

rserve de ne pas dpasser un certain niveau de risque Modlisation du cadre de dcision

Quelles sont les sources dincertitudes?

Comment peut-on les modliser?

Comment peut-on quantifier le risque?

Quelle est la solution (portefeuille) optimale pour linvestisseur?

Lorsque le problme est rsolu pour un investisseur, on suppose que tousles investisseurs sont homognes et quils investissent leur budget. Lesprix sont alors dtermins et donc la rentabilit attendue.


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Hypothses Hypothses simplificatrices H1: Dcision sur une seule priode

Seuls les prix et les dividendes en fin de priode sont incertains

Il faut donc tablir lensemble des scnarios possibles pour les returns des titres H2: La rentabilit suit une loi normale

La loi normale est entirement connue lorsque lesprance et lcart type sont connus

Quantification du risque: lcart type

Espace rentabilit risque Comportement de linvestisseur

H3 : linvestisseur maximise lesprance de rentabilit de son portefeuille pour unrisque donn et un budget disponible.

Fonctionnement du march

H4: il ny a pas de cots de transaction et pas de taxes. Les titres sont infinimentdivisibles. Les acteurs sont atomistiques

Information H5: tous les acteurs possdent la mme information sur les titres. Linformation est

gratuite.

0

101

P

DPP

R

+=

L espace rentabilit/risque


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L espace rentabilit/risque Pour chaque titre, dterminer les paramtres de la distribution

attendue des returns, soit E[Ri] , le return attendu et[Ri], le risque

Positionner les titres dans un espace (x,y) oxest le risque attendu

du titre et yson esprance de return

([Ri]), E[Ri])

Existe-t-il des portefeuilles optimaux, cest--direqui maximisent le return pour un risque donn ?


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La frontire efficiente : 2 actifs risqus dfinition

les oprateurs sont rationnels et ils cherchent maximiser le returnattendu pour un risque attendu donn

La frontire efficiente est l ensemble des portefeuilles qui maximisent lereturn attendu pour un risque attendu donn

risque/return d un portefeuille de 2 actifs

diffrents cas : 12 = 1, 0, -1

[ ] [ ]2211 REwREwRE ptf +=

[ ] 211221222221212 2 wwwwR ptf ++=


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L f ti ffi i t N tif i


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La frontire efficiente : N actifs risqus

Pour une solution optimale: 2 questions Doit-on prendre tous les titres ou seulement un nombre limit?

Diversification Quels sont les poids optimaux?

Solution dun problme de contrle optimal

La diversification


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La diversification Soit un portefeuille investi galement dans Ntitres, soit wi= 1/N

ou encore

,pour Ngrand

Exemple, pour 75 titres du NYSE (source : Elton-Gruber 1995)

[ ] =

=

N

j,i ijptf NR

1

22 1

[ ] ijijjptfN

N

NR =

+=

11 22

nb de titres (Rptf)1 46.6

2 26.8

4 16.9

6 13.6

8 12

10 11

14 9.9

20 9

25 8.6

30 8.4

35 8.2

40 8.05

50 7.85

75 7.59

0

10

20

30

40

50

0 20 40 60 80

La frontire efficiente


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N actifs risqus et un taux sans risque Les investisseurs maximisent le return attendu pour un niveau de risque acceptable Sil est possible demprunter et de prter au taux sans risque, alors les investisseurs

rpartissent leurs capitaux entre deux fonds; le cash et les actifs risqus. Un rsultat fondamental: le risque est contrl par le choix de lasset allocation

Il reste une question importante, quels sont les poids optimaux (portefeuille M)

E(Rptf)

E(Rm)

(Rm) (Rptf)RF

M

( ) ( )

( ) ( )m

Fm

ptf

Fptf

ptf

m

FmFptf

RRERRE

RRERRE

=

+=


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Le CAPM Si les anticipations sont homognes, tous les investisseurs dtiennent le

mme portefeuille d actifs risqus

Le return attendu pour un titre est :

L esprance de return dun titre est gal, lquilibre, au taux sans risqueplus une prime de risque

La prime de risque est gale au prix du risque sur le march multipli par lecoefficient beta

( ) ( ) ( )( ) ifmfm,im

fmfi RRERRRERRE

+=+=

Le poids wi investi dans le titre i est gal lacapitalisation boursire relative du titre i


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Rentabilit attendue Plutt que dacheter un titre, linvestisseur peut, sans cots de transaction,

constituer un portefeuille qui aura la mme esprance de return pour unrisque infrieur.

La prime de risque pour un titre individuel ne peut tre suprieur la primede risque du portefeuille alternatif

Ce qui est important pour linvestisseur est la contribution du titre au risquedu portefeuille.

Tous les investisseurs choisissent le mme portefeuille M, donc ce qui estimportant est la contribution du titre au risque du portefeuille M

Le coefficient qui mesure la contribution du titre au portefeuille M sappellele coefficient beta

( )( )M

Mii

Rvar

R;Rcov

=


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V.2 : Obligations Caractristiques

Emetteur Valeur nominale

Maturit, date mission

Coupon Fixe (annuel, semestriel)

Variable

Remboursement

Gnralement 100% de la valeur nominale Degr de subordination (senior, junior)

Rating


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RatingSTANDARD & POORS MOODYS

Investment grade ratings

AAA

AA+AA

AA-

A+

A

A-

Aaa

Aa1Aa2

Aa3

A1

A2

A3

STANDARD & POORS MOODYS

Investment grade ratings

AAA

AA+AA

AA-

A+

A

A-

Aaa

Aa1Aa2

Aa3

A1

A2

A3

Speculative grade ratings

BBB+

BBB

BBB-

BB+

BB

BB-

B+

BB-

CCC

CC

C

Baa1

Baa2

Baa3

Ba1

Ba2

Ba3

B1

B2B3

Caa

Ca

C

Speculative grade ratings

BBB+

BBB

BBB-

BB+

BB

BB-

B+

BB-

CCC

CC

C

Baa1

Baa2

Baa3

Ba1

Ba2

Ba3

B1

B2B3

Caa

Ca

C

AAA : Highest rating, ability to repay interest andprincipal extremely strong

AA : very strong capacity to repay interest andprincipal A : strong ability to pay, but somewhat susceptible to

adverse economic conditions

BBB : adequate capacity to repay debt, but moresubject to bad economic conditions. Lowest

investment-grade rating

BB : any debt rated this low or below is consideredspeculative

B : has vulnerability to default but presently has thecapacity to meet interest payments and principalrepayments

CCC : some protections for investors, but majorrisks and uncertainties

CC : highly speculative ; generally subordinated

C : no interest is being paid on this debt


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Obligations Exemples : missions ralises par IBM


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Valorisation Principes de base la valeur dun instrument financier est gale la somme des cash flows

futurs actualiss.

Le taux dactualisation est la rentabilit attendue La rentabilit attendue est un taux sans risque plus une prime de risque

Taux sans risque = taux de rentabilit attendue (taux dintrt) pour desobligations dtat sans risque de dfaillance

Taux sans risque signifie sans risque de dfaut our de dfaillance. Le taux

sans risque = taux rel + prime dinflation risque de pouvoir dachat Prime de risque dpend de lmetteur et des caractristiques de lmission

Maturit

Garanties associes

Degr de subordination

Clauses optionnelles Calcul du prix lorsque la rentabilit attendue est connue

[ ]( ) = += T

t t

t

RE

CFV

1 1


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Rentabilit attendue Source : THE JOURNAL OF FINANCE VOL. LVI, NO. 1 FEBRUARY 2001.

Explaining the Rate Spread on Corporate Bonds, EDWIN J. ELTON, MARTIN J.GRUBER, DEEPAK AGRAWAL,and CHRISTOPHER MANN*


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Spread Le spread est expliqu par

La probabilit de dfaut

Le taux de recouvrement (recovery rate) Laversion au risque des oprateurs


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Exemple de Spread


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Exemple Obligations mises par XYZ

Remboursement en bloc le 22 juillet 2014

Intrt fixe annuel: 5.875%

Le taux de rendement des obligations dtat 6ans est de 3.75%

La prime de risque requise (spread) pour XYZest de 1%

Quelle est la valeur dune obligation le 22 juillet

2008, juste aprs le paiement du coupon. Lavaleur nominale est de 100 euros?


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Obligation XYZ Cash flows pour 100 euros:

Rendement attendu : 3.75% + 1% Valeur au 22/07/2008 = valeur actuelle des cash flows

futurs

100Remb.

5.8755.8755.8755.8755.8755.875Intrt

22/07/1422/07/1322/07/1222/07/1122/07/1022/07/09Date

( ) ( )76.105

0475.01875.5100

0475.01875.5

0475.01875.5V

62

=

++++

++

+= L


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Rendement attendu Sil existe un prix, alors possibilit de

calculer le rendement attendu Si prix au dessus du pair, rendement plusfaible que le coupon

Si prix en dessous du pair, rendement pluslev que le coupon


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Rentabilit attendue Lorsque les entreprises empruntent au march

par lmission de dettes, le march attend unerentabilit gale Un taux sans risque (taux des obligations dtat pour

une mme maturit)

Taux sans risque nominal = taux rel + prime dinflation Une prime de risque

Risque de dfaut fonction de la probabilit de dfaut (secteurdactivit, endettement, etc.) et du taux de recouvrement(qualit des actifs, niveau de fonds propres, etc.)


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V.3 : WACC Pour dcider, seul le cot marginal des sources de financement doit

tre pris en compte. Le cot marginal rfre au cot des nouveaux

financements. Le cot de financement de lentreprise est la somme pondre ducot de la dette et des fonds propres

Le coefficient de pondration dpend des valeurs de march et nondes valeurs comptables.

ED KED

EK

ED

DWACC

++

+=

V.4 : Structure financire optimale


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Question : existe-t-il une structure de financement optimale (structure de financement = ratio dedettes)? Optimale signifie qui augmente la valeur de lentreprise

Thorie de Modigliani et Miller En labsence de taxation, la valeur de lentreprise dpend exclusivement des actifs et non des financements

Raisonnement : linvestisseur peut reproduire le levier dendettement titre personnel Exemple : Soit une socit U, non endette et une socit L endette 50%. La socit U met 10 actions

au prix de 10 et la socit L met 5 actions au prix de 10 et 50 dobligations au taux de 6%. Les deuxsocits ont exactement les mmes actifs et la rentabilit des actifs (ROI) est de 10%

Un investisseur peut Soit acheter L avec ses propres fonds. Linvestissement personnel est de 50

Soit acheter U, financer concurrence de 50 par ses fonds propres et 50 emprunter la banque au taux de 6%

Bnfice distribuable U: 10% 100= 10

L: 10% 100 6% 50 = 7

Rsultats raliss par linvestisseur U : 10 6%50 = 7

L : 7

Asset

100

Equity100Debt

0

Asset

100

Equity50

Debt50

LU

Linvestisseur en U subit, comme actionnaire, le risque de lentreprise et comme investisseur, un risquedendettement. Le return sur fonds propres investis est de 7/50 = 14%Linvestisseur en L subit, comme actionnaire, le risque de lentreprise et le risque financier. Le returnsur fonds propres (de linvestisseur) est de 7/50 = 14%

Conclusion : linvestisseur est indiffrent entre linvestissement en U ou en L

gestion financiére et comptable.pdf

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