macroéconomie et marchés · 2016. 7. 5. · 2014 2015 2016 indice de surprise économique - g10...

Macroéconomie et marchés

Actions à la traîne et rebond des matières premières

Le baromètre des marchés

2

Données au 24/06/2016. Sources : Bloomberg, La Financière de l’Echiquier Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps

29,9%

24,0%

15,0%

8,7%5,1% 5,1% 3,9% 2,5% 2,3% 2,2% 2,1% 0,8%

-0,4%

-9,6% -10,1% -11,4% -13,0%-15,3%-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40%

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S&P

500

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MSC

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Stox

x 60

0

Euro

Sto

xx

EUR/

JPY

Topi

x

Les actions, notamment en Europe, ont subi d’importants rachats

Le baromètre des flux

3

Dernières données disponibles au 24/06/2016. Sources : BofA Merrill Lynch, La Financière de l’Echiquier

Sorties massives des actions en Europe… … mais également au niveau mondial…

… tandis que les fonds obligataires collectent fortement

-80 Md$

-40 Md$

0 Md$

40 Md$

-20 Md$

-10 Md$

0 Md$

10 Md$

déc.-15 janv.-16 févr.-16 mars-16 avr.-16 mai-16

Flux entrants/sortants Flux cumulés sur les fonds actions

-40 Md$

0 Md$

40 Md$

80 Md$

-5 Md$

0 Md$

5 Md$

10 Md$


Flux entrants/sortants Flux cumulés sur les fonds obligataires

0 Md$

50 Md$

100 Md$

150 Md$

200 Md$

2012 2013 2014 2015

Flux cumulés sur les fonds actions Europe

-60 Md$

-40 Md$

-20 Md$

0 Md$

20 Md$

-6 Md$

-4 Md$

-2 Md$

0 Md$

2 Md$


Flux entrants/sortants Flux cumulés

Croissance du PIB et bénéfices des entreprises ont été revus à la baisse

Le baromètre de l’économie

4

Données au 24/06/2016. Sources : Bloomberg, La Financière de l’Echiquier

Au 31 décembre Aujourd'hui Au 31 décembre Aujourd'hui

Pays développés 2,2% 1,8% 7,0% 1,3%

Etats-Unis 2,5% 1,9% 6,8% 0,9%

Zone euro 1,7% 1,5% 7,9% 0,7%

Royaume-Uni 2,3% 1,8% 3,4% -6,6%

Japon 1,1% 0,6% 14,6% -3,3%

Pays Emergents 4,6% 4,3% 8,3% 6,3%

Chine 6,5% 6,5% 2,3% -3,0%

Croissance du PIB pour 2016 Croissance des BPA(2016 par rapport à 2015)

Données du consensus Bloomberg

Brexit : quelles conséquences ?

5

L’optimisme de la veille du référendum douché

La surprise a été de taille

6

Brexit


0,72

0,74

0,76

0,78

0,80

0,82


EUR/GBP

20%

40%

60%

80%

100%

0,76

0,77

0,78

0,79

0,80

0,81

0,82

29-avr. 13-mai 27-mai 10-juin 24-juin

EUR/GBP

Probabilité d'un Brexit (selon les cotes des bookmakers)

55 années avec des hauts et des bas

Une longue saga

7

Brexit

Données au 24/06/2016. Sources : Les Echos, Bloomberg, La Financière de l’Echiquier

Réaction immédiate… … incertitude durable

Incertitudes économiques : Récession économique ? De quelle ampleur ? Les accords avec l’UE et avec le reste du monde

Incertitudes politiques : Qui succédera à David Cameron ? Quid du statut de l’Ecosse et de l’Irlande ?

9 août 1961 1ère candidature du RU à la CEE (refus

de De Gaulle)

1er janvier 1973 La Grande-Bretagne

entre dans le marché commun

5 juin1975 1ère référendum au

RU sur l’Europe (remain à 66%)

30 novembre 1979 « I want my money back! » M. Thatcher sur le budget de l’UE

7 février 1992 Le RU obtient de ne pas participer à la

zone euro

21 février 2001 Traité de Nice.

Elargissement vers l’Est favorable RU

23 janvier 2013 Cameron propose le

référendum sur la sortie de l’UE

23 juin 2016 Le Royaume-Uni décide à 52% de

sortir de l’UE

17 février 1986 Signature par le RU

de l’Acte unique européen

3 décembre 1998 Lancement par la France et le RU de

l’Europe de la Défense

13 décembre 2007 Rejet par le RU du

traité de Lisbonne et accès « à la carte »

19 février 2016 Cameron obtient un statut spécial pour

le RU

-8,1% -7,7%-5,8%

-4,9%-3,6% -3,2% -2,4%

-9%

-6%

-3%

0%

GBP/USD Euro Stoxx GBP/EUR Pétrole S&P 500 Footsie100

EUR/USD

Variations des marchés le 24 juin

Quels accords post-Brexit ?

Le Royaume-Uni et l’Union Européenne

8

Brexit

Données au 24/06/2016. Sources : Les Echos, La Financière de l’Echiquier

Modèle « Norvège » Modèle « Suisse » Modèle « Canada »

Rejoindre l’EEE, comme la Norvège, l’Islande ou le Liechtenstein

Les avantages : Accès au marché intérieur européen Conservation de la souveraineté sur la

politique étrangère, la justice, l’agriculture et la pêche

Les inconvénients : Pas de pouvoir d’intervention sur les règles

du marché unique Obligation de contribuer au budget

européen Obligation d’accepter la libre circulation des

travailleurs Peu probable

Rejoindre l’AELE comme la Suisse

Mais : L’accord entre l’AELE et l’Union Européenne

est devenu une « coquille vide » : la Suisse a noué plus d’une centaine d’accords bilatéraux avec l’Union Européenne

Les inconvénients : Négocier autant d’accords bilatéraux

prendrait des années La Suisse doit accepter une certaine liberté

de circulation des travailleurs Les accords ne permettent pas l’exportation

des services financiers Peu probable

Conclure un accord de libre échange comme celui signé entre l’UE et le Canada

Les avantages : L’accord élimine la plupart des barrières

douanières Libéralisation des appels d’offre

Les inconvénients : Exclusion de certains produits agricoles Exclusion de l’exportation de la plupart des

services, notamment des services financiers Longueur de négociation (7 ans pour l’accord

avec le Canada, qui n’est pas encore entièrement ratifié)

Pourrait servir de modèle de base mais

peu probable d’être répliqué

Les exigences des partisans du Brexit, le statut particulier du Royaume-Uni vis-à-vis de l’Union Européenne, l’importance du passeport européen pour les services financiers et la nécessité pour les deux parties de trouver un accord gagnant, militent pour la conclusion d’un

accord spécifique, qui ne se basera que très partiellement sur les accords existants avec d’autres pays et dont la définition prendra du temps

Brexit

Quels impacts sur les relations Royaume-Uni/Europe ?

Le Royaume-Uni et l’Union Européenne

9

Sources : CM-CIC, Les Cahiers Verts de l’Economie, Commission Européenne, La Financière de l’Echiquier

Quelles conséquences pour le Royaume Uni ?

Commerce : les exportations britanniques vers l’Union Européennes représentent 12,6% du PIB du Royaume-Uni

Impacts sur les services financiers : les services financiers, qui représentent 31% du PIB britannique, pourraient souffrir d’effets négatifs dus au Brexit

Investissement : 46% des flux d’investissements directs

étrangers (IDE) provenaient en 2013 des pays de l’Union Européenne

Quelles conséquences pour l’Union Européenne ?

16% Poids du Royaume-Uni dans le PIB de l’Union Européenne

2,6% Exportations européennes vers le Royaume-Uni en % du PIB européen

9,8% Poids du Royaume-Uni dans le budget européen (soit 11,3 Md€)

Impact potentiel Le cas écossais

L’Ecosse va très probablement organiser un nouveau référendum sur son indépendance. Or le pays :

Représente 8% du PIB britannique

Fournit 72% de la production totale d’hydrocarbure du Royaume-Uni (96% de la production de pétrole et 52% de la production de gaz se situent dans les eaux territoriales écossaises)

2015 2016 2017

PIB 2,3% 0,9% -0,7%

Conso. Privée 2,8% 2,1% 0,8%

Investissement 4,1% -0,4% -3,2%

Conso. Publique 1,5% 1,8% 1,6%

Exportations 5,1% 1,4% 2,4%

Importations 6,3% 2,7% 3,9%

-1,5% Impact potentiel sur la croissance du PIB de l’Union Européenne (hors RU), réparti sur les 3 prochaines années

Un calendrier électoral chargé, marqué par la montée de l’euroscepticisme et des populismes

La construction européenne en question

10

Brexit

Source : La Financière de l’Echiquier

22 mai 2016 Elections

présidentielles

Le candidat du Parti pour la Liberté (FPÖ)

est battu mais obtient 49,7% des voix au

second tour

23 juin 2016 Référendum sur

l’appartenance à l’UE

A 52%, le Royaume-Uni décide de quitter l’Union

Européenne

26 juin 2016 Elections législatives

Podemos arrive en 3ème position, le Parti Populaire est en tête, le risque de blocage

gouvernemental persiste

Août – octobre 2017 Elections fédérales

De 13% en 2013, les partis eurosceptiques (AfD et Die Linke) sont

aujourd’hui à 25% dans les sondages

Avril – juin 2017 Elections

présidentielles & Elections législatives

Le Front National est régulièrement en tête

des sondages au premier tour

Mars 2017 Elections

législatives

Le Parti pour la Liberté de Geert Wilders est

en tête des intentions de vote

Octobre 2016 Référendum sur la

réforme constitutionnelle

Le camp du « non » est en tête (54%) et un rejet du

texte conduirait à la démission du

gouvernement Renzi

Conjoncture macro et micro-économique

11

Conjoncture macroéconomique

Ajustement rapide des attentes

Surprises économiques

12

Les attentes dans les pays développés se sont vite ajustées…


… et notamment dans la zone euro

-40

-30

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10

20

30

40

2014 2015 2016

Indice de surprise économique - G10

Indice de surprise économique - Pays émergents

-80

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-20

0

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60

80

2014 2015 2016

Indice de surprise économique - Etats-Unis

Indice de surprise économique - Zone euro

Une amélioration temporaire, tirée par les actions gouvernementales

En Chine

13

L’activité redémarre au deuxième trimestre…


… essentiellement grâce aux dépenses d’infrastructures


40

45

50

55

60

65

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

PMI Markit services, moyenne mobile 3 mois

PMI Markit manufacturier, moyenne mobile 3 mois

-10

0

10

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30

40

50

60

2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Investissement en infrastructureInvestissement du secteur manufacturierInvestissement total

Un stimulus alimenté par la dette

En Chine

14

La hausse de la liquidité disponible a été temporaire…

Données au 24/06/2016. Sources : Bloomberg, Datastream, La Financière de l’Echiquier

… et ces mesures continuent d’alimenter la dette


0%

50%

100%

150%

200%

250%

300%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Dette en % du PIB

Dette publiqueDette des entreprisesDette immobilière et des ménagesDette totale

6%

8%

10%

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16%

-40%

-20%

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20%

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60%

80%

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140%

160%

2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015

Liquidité totale disponible dans l'économie réelle, en glissement annuel

PIB, en glissement annuel

Le volume de prêts non performants augmente

En Chine

15

La hausse du crédit entraine une hausse des NPLs*

* NPLs = non performing loans : prêts non performants Données au 24/06/2016. Sources : CLSA, Datastream, La Financière de l’Echiquier

Le faible ratio correspond à une différence de définition des NPLs par rapport aux standards européens


Définition des NPLs selon le standard des banques européennes :

• Prêts avec plus de 90 jours d’arriéré de paiement

• Prêts dont l’arriéré de paiement est inférieur à 90 jours mais présentant d’autres signes de fragilité

• Le risque et le niveau des pertes potentielles en cas de défaut n’est pas pris en compte pour définir le statut ou non de NPL

Définition des NPLs en Chine :

• Prêts qui ne peuvent être remboursés par l’emprunteur (même en prenant en compte la valeur du collatéral) et pouvant entrainer une perte

• Les prêts avec plus de trois mois d’arriéré de paiement sont « habituellement » considérés comme NPLs seulement lorsque les banques anticipent une perte sur ces crédits

Quels scénarios selon les différentes estimations ?

NPLs en % des crédits Pertes potentielles (en % du PIB)

Banque centrale chinoise 1,8% - FMI 5,5% 7%

Recherche privée 15-20% 10-14%

0,0%

0,5%

1,0%

1,5%

2,0%

2,5%

0 Md

200 Md

400 Md

600 Md

800 Md

1 000 Md

1 200 Md

1 400 Md

1 600 Md

2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Volume des créances douteuses

en RMB en % des crédits

De la croissance… mais moins

Aux Etats-Unis

16

Croissance et activité continuent de ralentir

Données au 24/06/2016. Sources : Bloomberg, Datastream, La Financière de l’Echiquier

La dynamique de l’immobilier rassure


-10%

-5%

0%

5%

10%

2005 2007 2009 2011 2013 2015

Exportations nettesInvestissements fixesConsommation des ménagesPIB (variation trimestrielle annualisée)

40

45

50

55

60

65

2013 2014 2015 2016

PMI Manufacturier Markit PMI Services Markit

0 M

500 M

1 000 M

1 500 M

2 000 M

2 500 M

1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

Récessions américaines Ventes de maisons neuves

Mises en chantier

“Likelihood of US recession in the coming year is quite low” – Janet Yellen (22 juin)

Les profits des entreprises sous pression

Aux Etats-Unis

17

Même corrigé du secteur pétrolier, les profits des entreprises américaines se retournent…

Données au 24/06/2016. Sources : Datastream, La Financière de l’Echiquier

… ce qui tire vers le bas les commandes de biens durables


5%

6%

7%

8%

9%

10%

11%

12%

13%

1960 1969 1978 1987 1996 2005 2014

Taux de profit des entreprises américaines en % du PIB, hors secteurpétrole et gaz

-40%

-30%

-20%

-10%

0%

10%

20%

30%

40 Md$

45 Md$

50 Md$

55 Md$

60 Md$

65 Md$

70 Md$

75 Md$

2006 2008 2010 2012 2014 2016

Commandes de biens durables(hors aviation et défense)

Niveau en Md$ Variation sur un an glissant

Le rythme des créations d’emplois ralentit et les salaires augmentent

Aux Etats-Unis

18

Le rythme des créations d’emplois ralentit…


… et les salaires sont poussés vers le haut dans un contexte de plein emploi


-1 000 M

-800 M

-600 M

-400 M

-200 M

0 M

200 M

400 M

600 M

2005 2007 2009 2011 2013 2015

Créations d'emplois Moyenne sur 6 mois glissants

1%

2%

3%

4%

5%

1986 1990 1994 1998 2002 2006 2010 2014

Salaire horaire en glissement annuel

Une croissance modérée face au défi du Brexit

En zone euro

19

La croissance reste modérée mais rassurante…

Dernières données disponibles au 24/06/2016. Sources : Les Cahiers Verts de l’Economie, Bloomberg, La Financière de l’Echiquier

… grâce à des conditions financières toujours accommodantes


-6%

-4%

-2%

0%

2%

4%

6%

65%

75%

85%

95%

105%

115%

125%

1997 2000 2003 2006 2009 2012 2015

Indice de sentiment économique de la Commission européenne

PIB zone euro en glissement annuel

-6

-4

-2

0

2

4

6

2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Change Crédit Spread High Yield

Taux court réel Taux long réel Total

En France : ça va mieux ?

En zone euro

20

Reprise marquée de l’investissement


Quand le bâtiment va…


-15%

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016

Investissement des entreprises non financières, en glissementannuel

Volume total des dépenses de construction en France

35 Md€

40 Md€

45 Md€

50 Md€

55 Md€

60 Md€

1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010 2015

Niveau en Md€

-10%

-5%

0%

5%

10%

15%

2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Variation sur an

Les bénéfices par action ont été revus en baisse

Les bénéfices par actions

21

Des bénéfices par action en baisse


Les petites et moyennes valeurs tirent pour le moment leur épingle du jeu

Conjoncture microéconomique

BPA 12 mois en Europe BPA 12 mois

60

80

100

120

140

160

180

200

2012 2013 2014 2015 2016

Zone Euro Royaume-Uni Etats-Unis Japon

80

90

100

110

120

130

2011 2012 2013 2014 2015 2016

Grandes valeurs Petites et moyennes valeurs

Les Banques Centrales

22

Le rôle des Banques Centrales en question

Toujours plus de taux négatifs

23


Banques centrales

Taux souverains (en %)

3 mois 6 mois 1 an 2 ans 3 ans 4 ans 5 ans 6 ans 7 ans 8 ans 9 ans 10 ans 15 ans 20 ans 30 ans

Suisse -0,80 -0,71 -1,03 -1,01 -1,03 -1,01 -0,95 -0,88 -0,82 -0,69 -0,59 -0,53 -0,29 -0,16 -0,04

Japon -0,27 -0,34 -0,30 -0,28 -0,26 -0,28 -0,28 -0,29 -0,29 -0,26 -0,24 -0,19 -0,08 0,08 0,10

Allemagne -0,67 -0,65 -0,60 -0,66 -0,66 -0,63 -0,56 -0,52 -0,44 -0,36 -0,24 -0,11 -0,06 0,14 0,39

Autriche -0,54 -0,56 -0,48 -0,44 -0,33 -0,28 -0,24 -0,17 0,13 0,29 0,23 0,67 0,90

Pays-Bas -0,58 -0,59 -0,62 -0,59 -0,55 -0,51 -0,35 -0,33 -0,21 -0,10 0,05 0,17 0,54

France -0,54 -0,55 -0,54 -0,51 -0,45 -0,38 -0,28 -0,22 -0,10 0,02 0,18 0,32 0,59 0,84 1,02

Belgique -0,55 -0,58 -0,55 -0,54 -0,47 -0,43 -0,32 -0,22 -0,12 0,05 0,21 0,35 0,64 0,71 1,13

Espagne -0,12 -0,14 -0,11 -0,01 0,09 0,24 0,43 0,51 0,76 1,13 1,29 1,47 1,76 2,49

Italie -0,08 -0,10 -0,05 0,03 0,13 0,25 0,47 0,68 0,88 1,15 1,35 1,54 1,80 2,13 2,49

Etats-Unis 0,23 0,34 0,43 0,57 0,68 0,99 1,26 1,46 2,30

Royaume-Uni 0,43 0,51 0,20 0,15 0,21 0,34 0,42 0,58 0,73 0,86 0,95 1,52 1,69 1,81

dfdfdfdfdf

Toujours l’impossible trinité

Banque Populaire de Chine

24

La stabilité du yuan face à un panier de devises a fait long feu…


L’évolution du yuan au centre des préoccupations

Banques centrales

Malgré leur engagement, les autorités chinoises n’arrivent pas à stabiliser le yuan

Dans un monde où les capitaux circulent librement, il est impossible de maintenir un change fixe tout en assouplissant sa politique monétaire

Le ralentissement économique chinois justifierait la poursuite de la baisse des taux d’intérêt, mais cela se traduirait par des sorties de capitaux et donc une baisse du yuan, surtout si la Fed finit par remonter ses taux. Le risque est d’arriver à un cercle vicieux, dans lequel baisse du yuan et fuite de capitaux s’auto-entretiennent

La fonte des réserves de change de la BPoC s’est ralentie, mais les sorties de capitaux restent importantes

Le yuan devrait continuer de se déprécier. La question reste de savoir si cette dépréciation peut être contrôlée par les autorités, notamment après la tenue du prochain G20 en Chine

Tout report de la hausse des taux Fed Funds est une bonne nouvelle pour la PBoC puisque les pressions baissières sur le yuan s’allègent d’autant

… alors que les réserves en devises de la PBoC s’épuisent

90

100

110

120

130

2010 2011 2012 2013 2014 2015

Parité du Yuan vs un panier de devises

500 Md$

1 000 Md$

1 500 Md$

2 000 Md$

2 500 Md$

3 000 Md$

3 500 Md$

4 000 Md$

2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016

Réserves de change chinoises, en Md$

Zone de danger

dfdfdfdfdf

Navigation à vue

Réserve Fédérale Américaine

25


Rien en 2016 ?

Banques centrales

Depuis le début de 2016, la probabilité et l’ampleur du resserrement monétaire ont été revus en baisse de façon continue

Les dots pointent vers 2 hausses de taux d’ici fin 2016… mais le marché n’intègre plus aucune hausse de taux pour les 12 prochains mois

Le Brexit exclut de fait toute hausse de taux avant décembre. Plusieurs membres de la Fed – dont Mme Yellen – avaient signalé que ce risque était dans le radar

Dans ce contexte, l’EUR/USD devrait continuer à évoluer dans une fourchette de 1,15 – 1,05 à horizon fin 2016

Anticipations de resserrement monétaire : le marché (et la Fed) y croit de moins en moins

Taux 2 ans américain : beaucoup d’hésitations qui reflètent celles de la Fed

0,0%

1,0%

2,0%

3,0%

4,0%

2013 2014 2015 2016

Médiane des dots du FOMC Taux implicite du marché

0,5%

0,7%

0,9%

1,1%

nov.-15 déc.-15 janv.-16 févr.-16 mars-16 avr.-16 mai-16

Taux américain à 2 ans

Vigilance sur deux fronts

Banque Centrale Européenne

26

Bonne dynamique du crédit à l’économie

Dernières données disponibles au 24/06/2016. Sources : Bloomberg, La Financière de l’Echiquier

Banques centrales

-40 Md€

-20 Md€

0 Md€

20 Md€

40 Md€

60 Md€

80 Md€

100 Md€

2005 2007 2009 2011 2013 2015

Flux net de prêts bancaires aux entreprises non financières

Flux net de prêts bancaires destinés à l'immobilier

Flux net de prêts bancaires au secteur non financier - moyenne mobile à 3 mois

dfdfdfdfdfLes

Mario Draghi peut faire encore plus !

Pour lutter contre les pressions déflationnistes latentes, Mario Draghi a déjà beaucoup annoncé :

1. Les taux d’intérêt ont tous été baissés : le taux de refinancement est à 0,00%, celui sur la facilité marginale de crédit est à 0,25%, celui sur la facilité de dépôt est à -0,40%

2. Les achats mensuels de titres ont été augmentés à 80 mds €

3. La BCE a commencé ses achats d’obligations d’entreprises Investment Grade libellés en euros émis par des entreprises non bancaires (CSPP) 5,0 Md€ déjà achetés

4. Une nouvelle série de 4 TLTRO « à taux négatif » (celui de la facilité de dépôt) a été lancée

En cas de contagion liée au Brexit, d’autres mesures peuvent

être prises : injection de liquidités supplémentaires, accélération des rachats d’actifs, prolongement de 6 mois du programme d’achats de titres …

Les questions politiques : au cœur des incertitudes

27

Le renouvellement du Politburo devrait être favorable à Xi Jinping et à sa volonté de réforme

Vers un nouveau leadership chinois en 2017

28

Les questions politiques

Sources : Exane BNP Paribas, La Financière de l’Echiquier

Renouvellement du politburo fin 2017 12 des 25 membres du bureau politique et 5 des 7 membres du comité permanent

Inchangés : Président et Premier Ministre

Xi Jinping Président, Secrétaire général du Parti

Li Keqiang Premier Ministre

Sortants Entrants potentiels

Proches de l’ancien

président Jiang Zemin

Zhang Dejiang

Zhang Gaoli

Yu Zhengsheng

Proche de l’ancien

président Hu Jintao

Proche de Xi Jinping

Liu Yunshan

Wang Qishan

Proches de Xi Jinping

Président de l’Assemblée Nationale

Président du Comité national de la Conférence consultative

Vice Premier Ministre

Secrétaire général du Comité central du Parti

Secrétaire du Comité central pour l'Inspection disciplinaire du Parti

Li Zhanshu

Wang Yang

Zhao Leji

Proche de Li Keqiang

Indépendant

Hu Chunhua

Sun Zhengcai

Favorable aux réformes


Plutôt favorable aux réformes


Orientation politique :

Conduite des réformes, même au détriment de la croissance à court terme

Orientation politique :

Favorable aux réformes mais avec une priorité

donnée à la stabilisation de la croissance

Clinton vs Trump : quels programmes ?

Les présidentielles américaines en ligne de mire

29


Sources : Exane BNP Paribas, La Financière de l’Echiquier

Hillary Clinton Donald Trump

Taxes et fiscalité des entreprises :

- Crédit d’impôts pour les petites entreprises qui ont recourt à l’apprentissage

- Crédit d’impôts de 15% aux entreprises partageant les profits avec les employés

- Surtaxe sur les banques affichant plus de 50 Md$ d’actifs (« too big to fail »)

- Taxe sur le trading haute fréquence

Politique étrangère:

- Poursuite des négociations avec l’Europe sur le TAFTA

Fiscalité des ménages et mesures sociales:

- Hausse du salaire horaire minimum à 12$ (contre 7,25$ actuellement)

- Mesures pour réduire le coût des assurances maladie et des médicaments

Dépenses publiques:

- Augmentation des dépenses fédérales d’infrastructures de 275 Md$ sur 5 ans

- Subventions aux Etats pour abaisser leurs émissions de carbone

Taxes et fiscalité des entreprises :

- Baisse de l’impôt sur les entreprises à 15% maximum (contre 35% aujourd’hui)

Politique étrangère:

- Arrêt des négociations avec l’Europe sur le TAFTA

- Renégociation de l’ALENA et plus généralement des accords de libre échange signés par les Etats-Unis

- Renégociation des accords commerciaux avec la Chine : « Nous ne pouvons plus continuer de laisser la Chine violer notre pays »

Immigration:

- Réduction drastique de l’immigration : « Je vais construire un grand mur,et personne ne sait construire des murs mieux que moi, croyez-moi, (…) je vais faire payer sa construction au Mexique »

- Interdiction d’entrée sur le territoire pour les musulmans : « Donald Trump appelle à l’arrêt total et complet de l’entrée des musulmans aux États-Unis »

Fiscalité des ménages et mesures sociales:

- Suppression de l’impôt sur le revenu pour les personnes gagnant moins de 25 000 dollars par an

- Limitation du taux maximal d’imposition sur le revenu à 25%

Clinton fait la course en tête

Les présidentielles américaines en ligne de mire

30


Données au 24/06/2016. Sources : RealClear Politics, La Financière de l’Echiquier

Les dates clés Du 18 au 21 juillet 2016 : convention nationale des Républicains désignation officielle

du candidat Républicain

Du 25 au 28 juillet 2016 : convention nationale des Démocrates désignation officielle du candidat Démocrate

8 novembre 2016 : Election présidentielle

20 janvier 2017 : Entrée en fonction du nouveau Président

Clinton Trump

% d’intentions de vote

Thématiques de marché

31

Ce que nous avons fait dans la gestion actions

32


Source : La Financière de l’Echiquier Les valeurs citées sont données à titre d’exemple. Ni leur présence dans les portefeuilles gérés, ni leur performance ne sont garanties

La construction Une thématique 2016 renforcée au cours du semestre

Entrées

Renforcement

L’opportunisme Profiter des accidents boursiers pour rentrer sur des

dossiers sous-évalués

Entrées

Les opérations Profiter de manière contrariante des placements sur les

marchés

Spin-off IPO

Placement sur le marché

Le pétrole Se resensibiliser à la thématique pétrole

Entrées

Ce que nous avons fait dans la gestion diversifiée

33



Corrélation entre marché actions et spread de crédit High Yield

Utilisation de couvertures optionnelles face au stress de marché, en utilisant au mieux la volatilité

-6,4%

-1,4%

-3,1%

-1,3%

-3,7% -2,6% -2,1%

-2,9% -1,7% -1,3%

-5,0%

-1,9%

-4,0%

-7,0%

-3,2%

-1,4%

-3,1% -4,5%

-3,8%

-7,2%

-2,7%

-5,4% -4,3%

-2,4%

-1,1%

-1,4%

-3,6% -3,0% -2,6% -2,9% -2,1% -2,6%

+52

+10 +16

+4

+37

-2

+4 +9

+20 +12

+36

+23

+7

+32

+16

+27 +17

+8

+33 +35 +31

+53

+41

+11

-14

+29

+18 +21 +21

+5

+41

+18

-60

-40

-20

0

20

40

60

-8,0%

-6,0%

-4,0%

-2,0%

0,0%

2,0%

4,0%

6,0%

8,0%

s du 12/12/14 s du 27/3/15 s du 15/5/15 s du 19/6/15 s du 14/8/15 s du 25/9/15 s du 11/12/15 s du 5/2/16 s du 1/4/16 s du 6/5/16 s du 17/6/16

Performance EuroStoxx 50 Spread Xover Intervention de la BCE 1% de baisse de marché

<=> +7 bp sur l’Itraxx Xover

1% de baisse de marché <=>

+5 bp sur l’Itraxx Xover

1% de baisse de marché <=>

+7 bp sur l’Itraxx Xover

10

20

30

40

50

60

2010 2011 2012 2013 2014 2015

Vstoxx (indicateur de volatilité de l'EuroStoxx 50)

22%

26%

30%

34%

déc.-15 janv.-16 févr.-16 mars-16 avr.-16 mai-16 juin-16

Exposition actions d'Echiquier ARTY (YTD)

La zone euro a un potentiel relatif élevé

Pour les mois à venir

34

La zone euro a retrouvé une valorisation relative attractive par rapport aux Etats-Unis


La macroéconomie n’explique pas l’écart de valorisation


6x

8x

10x

12x

14x

16x

18x

20x

2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

Zone euro (MSCI EMU) Etats-Unis (MSCI US)

-4x

-3x

-2x

-1x

0x

2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015

Spread

Evolution du P/E ratio 12 mois forward

-4,5x

-4,0x

-3,5x

-3,0x

-2,5x

-2,0x

-1,5x

-1,0x

-0,5x

0,0x

-200

-150

-100

-50

0

50

100

150

200

2008 2010 2012 2014 2016

Spread de surprise économique (Zone Euro - US)

Spread de valorisation (Zone Euro - US)

Ce que nous disions en début d’année… et ce que nous disons aujourd’hui

35

Un environnement incertain à piloter Plus que jamais !

Des actions correctement valorisées mais un meilleur momentum macroéconomique en zone euro

Le contexte macroéconomique reste solide mais devra « digérer » le Brexit

Privilégier la reprise du cycle en zone euro

Plus prudents sur le cycle mais toujours un potentiel relatif élevé sur la zone euro

Les obligations : toujours avec parcimonie…

Obligations : alléger les financières et être en alerte sur le High-Yield après la mise en place du CSPP

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36

53, avenue d’Iéna – 75116 Paris – Tél. : 01 47 23 90 90

Société de gestion de portefeuille agréée par l’AMF n°GP 91004

macroéconomie et marchés · 2016. 7. 5. · 2014 2015 2016 indice de surprise économique - g10...

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