Il y a 85 ans, « jeudi noir» à Wall StreetLe jeudi 24 octobre 1929 au matin, un tumulte inhabituel règne au New York Stock Exchange (NYSE), l’une des plus importantes places boursières du monde. Loin d’être une simple effervescence, c’est un raz-de-marée de panique qui ébranle la place. Depuis l’ouverture

de la Bourse, les détenteurs de titres ont assisté, incrédules, à un s p e c t a c u l a i r e e f f o n d r e m e n t des cours. Ce «jeudi noir» va être le détonateur de la Grande D é p r e s s i o n , la plus grande

crise économique du XXe siècle.Le krach boursier qui débute le jeudi 24 octobre 1929 plonge le monde occidental dans l’une des plus profondes crises économique de son histoire, avec à la clé de nombreuses conséquences. Parmi elles, le développement du nationalisme économique et politique, particulièrement en

La nécessité de lutter contre le réchauffement climatique commence à impacter les stratégies des fonds d’investissement. Nombre d’entre eux se détournent désormais d’énergies fossiles comme le charbon. Une prise de conscience réelle, mais encore minoritaire en raison du rendement incertain des énergies renouvelables.

Parmi les dépenses qui pèsent le plus dans le budget des étudiants,lelogement est en haut du panier, comme le rappelle l’étude de l’Unef publiée lundi. Afin d’en mnimiser l’importance, nombre de jeunes se tournent vers les résidences étudiantes. Mais rares sont les places et nombreux les déçus à l’arrivée. Selon une enquête, la France comptait 2,47 millions d’étudiants en 2014 pour seulement 375.000 chambres disponibles dans ces résidences. Par sa complexité et son

caractère risqué, ce type d’hébergement n’a, jusqu’à récemment, que peu intéressé les promoteurs immobiliers. Les investis-seurs commencent néanmoins à lorgner ce marché à la rentabilité locative attractive. D’autant plus que ne cesse de croître avec l’arrivée massive des étudiants asiatiques dans les universités françaises. Ces derniers n’envisagent généralement pas d’être hébergés ailleurs que dans desrésidences étudiantes. Les pouvoirs publics ont pris la mesure du problème et lancé plusieurs grands chantiers, parmi lesquels le plan 40.000 logements lancé en 2013 et dont la fin est prévue pour 2017.

IMMOBILIER - Le pays dénombrait 2,47 millions d ’ é t u d i a n t sen 2014, pours e u l e m e n t 375.000 chambres d i s p o n i b l e s .

Pourquoi les grandes places financières sont devenues si instablesPar nature, les actions sont des produits financiers risqués. Les investisseurs,notamment les particulierschinois,onteul’occasiondeledécouvrircet été.Après avoir enregistré endébut d’année son meilleur trimestredepuis septembre 2009, la Bourse deParis a vécu au troisième sa pire performance depuis quatre ans ! Depuis le mois de mai, se sont enchaînés unmini-krach obligataire, un krach surles actions chinoises, puis unecorrection brutale le 24 août dernier(– 3,72% pour le MSCI World, unrecord depuis septembre 2011). Pourtant,les Bourses de Paris, New York(Nasdaq), Shenzhen, Francfort ouTokyosont encore gagnantes depuis le début de l’année.

Octobre 2016 - N° 13

WHAT’S on ?REVUE DE PRESSE

Marchés Financiers

Le point

Jeudi 29 septembre 2016www.lesechos.fr

DEVISES EUR/GBP 0,8614 EUR/JPY 1,1269 EUR/CHF 1,0895 GBP/USD 1,3005 USD/JPY 1,0057 USD/CHF 0,9722 TAUX EONIA -0,345 LIFFE EURIBOR 3 MOIS -0,301 OAT 10 ANS 0,0287 T-BONDS 10ANS 1,5491

INDUSTRIE & SERVICESMONDIAL DE PARISLa planète automobile entamesa révolution culturelle.// PP. 22-23 ET L’ÉDITORIALDE DAVID BARROUX P. 14

INDUSTRIE

La France se mobilise autourde l’usine du futur. // P. 24

DISTRIBUTIONLe plan des grands magasins pourrelancer Paris comme destinationshopping. // P. 25

SERVICESFiscalité: les experts-comptablesréclament plus d’Europe. // P. 26

SANOFILe laboratoire visé par la premièreaction de groupe en santé. // P. 27

HIGH-TECH & MÉDIASUBISOFT

L’éditeur de jeux confiant face àVivendi avant l’assemblée généralede ses actionnaires. // P. 28

START-UPBAROMÈTRELa French Tech tord le couaux idées reçues. // P. 30

PME & RÉGIONSFINANCES LOCALESLes collectivités se jettentsur le mécénat pour diversifierleurs moyens. // P. 31

FINANCE & MARCHÉSDEUTSCHE BANKBerlin dément préparer un plande sauvetage. // P. 33

ÉPARGNELes débuts très confidentiels des« robo-advisors » français. // P. 34

NORMES COMPTABLESPourquoi le Brexit changela donne. // P. 35

WELLS FARGOLe PDG privé de 41 millionsde dollars. // P. 35ET « CRIBLE » P. 40

PÉTROLEUn accord possible entre l’Iranet l’Arabie saoudite. // P. 36

LES ÉCHOS BUSINESSCARNET // P. 39

DERNIÈRE HEURE

Intelligenceartificielle :lesgéantsduNets’engagentpourl’éthiqueBenoît Georgesbgeorges@lesechos.fr

On connaissait les Gafa, voici désor-mais les Gafim : Google, Amazon,Facebook, IBM et Microsoft ont dévoilémercredi soir leur premier partenariatautour d’un thème crucial pour eux :l’intelligence artificielle (IA). Ces cinqgéants de l’Internet et de l’informatiquevontcréerensembleune organisation àbut non lucratif « qui œuvrera à amélio-rer la compréhension du public sur lestechnologies d’intelligence artificielle et àformuler les meilleures pratiques sur lesdéfis et les opportunités de cette disci-pline »,ont-ils indiquédansuncommu-niqué commun.

L’organisation, qui portera le nom dePartnership on Artificial Intelligenceto Benefit People and Society (« parte-nariat sur l’intelligence artificielle aubénéfice des gens et de la société »), doitrassembler à la fois des représentantsdes cinq fondateurs mais aussi des uni-versitaires, des spécialistes de l’éthiqueet des affaires publiques, et éventuelle-ment des experts d’autres entreprises.Comme son nom l’indique, elle vise àpromouvoir une pratique de l’IA res-ponsable et sans danger. Sa créationconstitue une réponse à la montée desinquiétudes face aux progrès récents– et spectaculaires – des algorithmes.

En janvier 2015, dans une lettreouverte, le physicien Stephen Hawking,le patron de Tesla, Elon Musk, et desdizaines de chercheurs avaient alertésur les dangers d’une intelligence arti-ficielle mal maîtrisée. Quelques moisplus tard, une autre lettre ouverte descientifiques appelait à l’interdictiondes « robots tueurs », les systèmesd’armes autonomes capables de fairefeu sans intervention humaine.

Le partenariat annoncé mercreditente de répondre à la montée de cescraintes en mettant en avant la respon-sabilitéetlatransparence.Ils’accompa-gne d’une liste de 8 engagements, plusou moins précis : par exemple, lessignataires « chercheront à garantir queles technologies d’IA bénéficient au plusgrandnombre »,« s’engagerontdansunerecherche ouverte et un dialogue sur lesimplications éthiques, sociales, économi-ques et légales de l’IA » ou « s’assurerontque la recherche et la technologie sontrobustes, fiables et dignes de confiance ».Ils s’opposent également à une utili-sation de l’IA qui serait « contraire auxconventions internationales sur lesdroits de l’homme ».

Le conseil d’administration de cettenouvelle organisation rassemblera cer-tains des chercheurs les plus célèbresdes cinq fondateurs, dont le FrançaisYann LeCun, directeur de FacebookAI Research, Eric Horvitz, directeurde Microsoft Research, ou MustafaSuleyman, cofondateur de GoogleDeepMind. Les noms des membresissus de la société civile ou d’autresentreprises devraient être renduspublicsdanslesprochainessemaines. n

Brexit : lesautoritésfrançaisesdéroulentletapisrougeauxfinanciers

Sophie Rolland@Sorolland

Offrir un « one way ticket » pour Paris auxétablissements financiers britanniques :les autorités du secteur financier et desmarchés ne se contentent pas d’en rêver.L’Autorité de contrôle prudentiel et derésolution (ACPR) et l’Autorité des marchésfinanciers (AMF) viennent d’annoncerla création de procédures d’accueilsimplifiées pour les sociétés basées auRoyaume-Uni, qui craignent de perdre lebénéfice du passeport européen. Actuelle-ment, celui-ci leur permet, dès lors qu’ellesont obtenu l’agrément de leur autoritélocale, d’exercer leur activité dans tousles pays de l’Union, mais, en fonction desmodalités du Brexit, elles pourraient êtreprivées de cet avantage.

Pour les organismes d’assurance, lesentreprises d’investissement, les établisse-ments de paiement ou de monnaie électro-nique, la procédure d’agrément par l’ACPRpourra être « accélérée » et, par exemple,s’appuyersurlesdocumentsenanglaisdéjàprésentés aux autorités de supervision dupays d’origine. Une petite révolution.

Décrypter la réglementationAutrenouveauté : lecoachingdesnouveauxarrivants. « Les établissements demandeurs se verront affecter un chargé de dossier réfé-rent anglophone, qui pilotera la procédure etpourraapporter,enamontmêmedudépôtdudossier d’agrément, tous les conseils et infor-mations nécessaires », indiquent les deux autorités de supervision. Au sein de l’AMF, ces coachs seront notamment chargés de décrypter la réglementation française ainsique les différents statuts possibles en fonc-tion des activités envisagées, « de la période de préagrément jusqu’au suivi des six pre-miers mois après l’agrément ».

L’AMF lance en outre un dispositifd’accompagnement complet (baptisé« Agility ») destiné aux sociétés de gestionet aux fintech. Elément innovant de cedispositif : le 2Week Ticket, un « avisde pré-autorisation ». Celui-ci pourra êtreobtenu dans un délai de deux semaines sur

présentation d’un agrément accordé par laFinancialConductAuthorityetd’unformu-laire de l’AMF. Une façon d’accélérer lesdémarches de domiciliation, puisquece 2Week Ticket signifiera que les acteursconcernés réunissent a priori les condi-tions pour obtenir un agrément définitif.Ce dernier, indispensable pour avoir accèsau passeport européen, serait ensuite déli-vré dans un délai de deux mois. « Nous tra-vaillons sur le programme Agility depuisplusieurs mois et pas seulement depuis leréférendum au Royaume-Uni », indiquel’AMF, qui affirme sa volonté de « participerà la dynamique de la place de Paris ». « Nousavons d’ores et déjà développé des initiativespour mieux accompagner les acteurs fran-çais dans leur développement à l’internatio-nal, nous souhaitons également développerdes initiatives visant à mieux connecter laplace de Paris à des partenaires étrangers. »

4À NOTERLe patron de Credit Suisse,Tidjane Thiam, a estimé que laperte du passeport européenpourrait entraîner une diminutionde 15 % à 20 % des activitéslondoniennes du groupe bancaire.

L’AMF lance un dispositif d’accompagnement complet, Agility, destiné aux sociétés de gestion et aux fintech.

L’AMF et l’ACPR ont lancédes procédures d’agrémentaccélérées.

Des coachs anglophonesaccompagneront lesétablissements financiersdans leurs démarches.

Christophe Paliersecpalierse@lesechos.fr

LeliondesGonesrugitànouveau.Aprèssixannées de pertes consécutives, OL Groupe, lasociétéquicoiffeleclubdefootballprofes-sionnel Olympique Lyonnais, est sorti du rouge au terme de son exercice 2015-2016. L’entreprise, dirigée par Jean-Michel Aulas,a annoncé mercredi soir avoir enregistré unrésultat net part du groupe de 9,8 millions d’euros à son terme (clôture au 30 juin),contreunepertede21,4millionsunanaupa-ravant, pour un total de produits qui a plusque doublé, à 218,1 millions (+111 %).

Si ce retour à bonne fortune était attendudepuisplusieursmois,dufait,enparticulier,

d’undécalaged’unesaisonsurl’autredecer-tains transferts, le bond des recettes d’OL Groupe ne s’explique pas seulement par untotal des produits de cession des contrats joueurs multiplié par huit, à 58,1 millions.Hors transferts, les revenus de la société onten effet crû de 66 %. L’impact de son nou-veaugrandstade,quiabouleversélemodèleéconomique du club, est patent avec une hausse de 150 % des recettes de billetterie, à27,7 millions, sachant que l’effet Parc OL porte sur une moitié de la saison, puisquel’enceinte a été inaugurée le 9 janvier. Par ailleurs, OL Groupe a profité de la revalori-sation des droits télé relatifs à la Ligue 1.

Ces éléments joueront sur l’exerciceen cours. L’augmentation des revenus de

l’entreprise sera aussi alimentée par leretourdel’OlympiqueLyonnaisenLiguedeschampions, à condition d’être performant.Troisième de son groupe, après sa défaitemardiàSéville, l’OLest,àcestade,malparti.

De nouveaux horizonsCela étant, son nouveau modèle économi-que est bien plus solide que celui ayant fait ses succès sportifs des années 2000 à grandrenfort de recrutements. Ainsi, alors que leprojet de « naming » de son stade reste d’actualité, des cessions de droits à bâtir sur le site sont en vue. De même, son récentpartenariat avec le fonds chinois IDG Capi-tal Partners ouvre de nouveaux horizons au-delà des 100 millions apportés. n

OLGroupesortdurougeaprèssixannéesdepertesconsécutives

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Google, Amazon,Facebook, Microsoftet IBM ont annoncéla création d’uneorganisation commune,ouverte à la société civile.

BlackBerry arrêteles frais dansle mobileLe pionnier du smart-phone veut se consacrerexclusivement aux logi-ciels et aux servicespour la mobilité. // P. 29ET « CRIBLE » P. 40

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CAPZANINE LÈVE 350 MILLIONS D’EUROSPOUR UN NOUVEAU FONDSAu terme d’un processus de levée qui a duré six mois, Capzaninea récolté 350 millions d’euros pour son nouveau véhicule destinéà financer des entreprises valorisées jusqu’à environ 150 millionsd’euros. Pour ce faire, la société de gestion a pu notammentcompter sur le soutien d’Eurazeo et d’AXA France, qui avaientchacun pris 22 % de son capital, il y a un an. Baptisé Capzanine 4,ce nouveau fonds a pour vocation de fournir des PME en dettemezzanine et en capital, que ce soit dans leurs projets de LBO oupour financer leurs investissements de croissance.

SEWAN ABSORBE L’OPÉRATEUR ESPAGNOL VOZELIASewan Communication continue sa percée dans le monde destélécommunications dédiées aux entreprises. Après avoirracheté son confrère Navaho en 2014, puis le lyonnais Iperlinkun an plus tard, l’opérateur télécoms fait un pas de géant en con-crétisant sa première opération de croissance externe hors deFrance. Il vient ainsi de mettre la main sur l’intégralité du capitalde l’espagnol Vozelia – un pionnier de la téléphonie IP, qui étaitdétenu par ses deux fondateurs depuis sa création, il y a dix ans.Une brique supplémentaire qui doit lui permettre d’atteindre lecap des 100 millions d’euros de chiffre d’affaires d’ici à 2018.

L’ACTUALITÉDUM&AAVEC

Ces banquescentrales quiont fait le choixd’êtrecotéesen Bourse

Nessim Aït-Kacimi@NessimAitKacimi

Un héritage ancien, 5 banques cen-trales (Afrique du Sud, Belgique,Grèce, Japon, Suisse) sont cotées enBourse. Si le cours de l’une d’entreelles (Suisse) a progressé de moitiédepuis le début de l’année, aprèsavoir doublé, ses homologues ontconnudemoinsbonnesfortunes.Letitre de laBanque nationale deBelgi-que a perdu 15 % et celui de sonhomologue de la Banque du Japon ap erdu 10 %. Ce dernier va ut38.000 yens alors qu’il atteignait170.000yensen2007…Lesprogram-mes d’assouplissement quantitatifsnesemblent pasavoireud’effet posi-tifsurlecoursdelaBanqueduJapon.

Etre actionnaires d’une banquecentrale relève plus du sacerdocetant les devoirs et contraintes sem-blent supérieurs aux avantages. Lagrande majorité des profits des ban-quescentralesrevientà leurEtatres-pectif. A l’exception de la Grèce et delaBelgique, lesactionnairesdesban-quescotéesreçoiventdesdividendessouventfixesetlimités,cequilesrap-prochent davantage des obligationsque des actions classiques. Ainsi, ledividendeestlimitéà10 %enAfriquedu Sud, 6 % en Suisse, alors qu’il nedépasse pas 5 % au Japon. En Belgi-que,ilestauminimumde6 %auquels’ajoute un « bonus » lié aux résul-tats.EnGrèce,ledividendecomporteune part fixe, entre 6 et 13 %, auquels’ajouteunepartvariablequiaatteintjusqu’à 40 %, un record, en 2007,avantdechuteràzérodurantlacrisede la zone euro.

Les actionnaires des banquescentrales ont peu voix au chapitre.Ceux de la Banque du Japon n’ontpas leur mot à dire sur la nomina-tion des membres de l’institution.En Suisse, ils nomment une partiedes membres du Conseil de banquede la BNS. Les actionnaires indivi-

duels de la banque helvétique ontleursdroitsdevotelimitéà100,quelque soit le nombre d’actions qu’ilsdétiennent. De quoi décourager lesactivistes tentés par une incursion.En effet, les banques centrales nepeuvent être rachetées comme desentreprises cotées traditionnelles.Elles gèrent un bien collectif, lamonnaie, et n’ont pas le profitcomme moteur.

Noyau dur d’actionnairesLa majorité de leur capital estdétenue par leur Etat ou un noyaudur d’actionnaires. Le gouverne-ment dé t ient ainsi 55 % des

actions de la Banque du Japon.Exception, l’Etat grec ne détientque 35 % de sa banque centrale. Enpleine tempête financière, cettedernière est apparue comme unerelative valeur refuge à la Boursed’Athènes quand son secteur ban-caire sombrait. Les actions desbanques centrales sont souventpeu traitées et liquides du fait d’uncapital flottant limité. Celle d’Afri-que du Sud n’est plus cotée àJohannesburg depuis 2002 maissur un petit marché de gré à gré,où ses 650 investisseurs peuvents’échanger leurs actions, quivalent quelques cents.

Après la crise de 1929, des ban-ques centrales, jusqu’ici privées, ontété nationalisées. Une tendance quis’est poursuivie après la SecondeGuerre mondiale. Ainsi, à sa créa-tion en 1850, la Banque de Belgiqueétait une société anonyme, détenuepar des banques privées. En 1948,son capital fut augmenté et l’Etatbelgeacquislamoitiédestitres.Lorsde l’entrée dans l’euro, l’Europe s’estdemandée si ce statut était compati-ble avec son intégration, et a conclupositivement.Lesbanquescentralescotées ne semblent, il est vrai, pasmener de politiques monétairesdifférentes des autres. n

l Cinq banques centrales (Belgique, Grèce, Japon, Suisse, Afrique du Sud) sont cotées en Bourse, depuis longtemps.l Ce ne sont pas des sociétés cotées comme les autres : le capital flottant et le pouvoir des actionnaires sont limités.

OBLIGATIONS

tes ne le lui permettaient pas. C’estla chute des taux en Suisse quiexplique l’envolée du cours del’action de la BNS. Depuis le débutdel’année, lerendementdel’obliga-tion d’Etat à 30 ans suisse a reculéde 0,67 % à 0,02 %, alors que celuidu titre à 50 ans est passé en terri-toire négatif le 5 juillet au début dela forte progression de l’action de labanque centrale. Des investisseursont alors peut être préféré à cesobligations, les actions de la BNS.Leur faible liquidité – il se traitaitune soixantaine d’actions de la BNSpar jour en 2015 – a accentué l’envo-lée du titre de la banque centrale.« Si la baisse des taux se poursuit, lecours de la BNS pourrait très bienencore doubler. Des investisseursseront prêts à payer n’importe quelprix pour une obligation perpétuellequi offre des cash-flows positifs »,estime l’économiste.

Volatilité du coursPour certains investisseurs, l’obli-gation suisse la plus attrayante estainsi l’action de la BNS, une desrares à être toujours cotée enBourse. Une obligation en théoriepeurisquéemaispassansvolatilité.Ainsi, son cours avait perdu autourde 5 % dans le sillage de la fin ducours plancher de 1,20 franc suissepar euro le 15 janvier 2015. La sortiede la « guerre des changes » menéepar la BNS pour lutter contre la ten-dance à l’appréciation de sa devises’était traduite par des pertesimportantes pour l’institut d’émis-sion. La politique de laBNS ne satis-fait pas toujours ses 2.300 action-naires, mécontents de ses pertes dechange ou de la répartition des pro-fits dans le cas des cantons, quis’estiment parfois lésés. — N. A.-K.

L’envolée étonnante du titre de laBanque nationale suisse (BNS), quiavait presque doublé entre fin juilletetlami-octobrepours’établirlundià1.670francssuisses,suscite les inter-rogations des marchés. Une tellepoussée spéculative sur une actiontraditionnelle serait le signe qu’elleest sur le point d’être rachetée ou vaêtre la cible d’un fonds activiste.

Cependant, ces hypothèses sontpeu plausibles tant son capital estverrouillé.Les100.000actionsdesoncapital sont détenues à hauteur de45 % par les cantons suisses (54,9 %des droits de vote) et de 15 % par lesbanques cantonales (18,4 % desdroits de vote). Les investisseurs pri-vésdétiennent40 %desactionsmaisseulement 26,2 % des droits de vote.

« Il fautenvisagercetteactiondelaBNS comme une obligation gouver-nementale perpétuelle avec un cou-pon de 6 % », explique sur son blogMoneyness l’économiste John PaulKoning. La BNS délivre en effet unrendement stable, un dividende de6 %–soitautourde15francssuissespar action – est régulièrement payéaux actionnaires hormis durantquelquesannées(2013...)oùsesper-

La chute des taux expliquel’envolée de l’actionde la Banque nationale suisse,que les marchés appréhen-dent comme une obligation.

L’action de la BNS, uneobligation perpétuelle

La BNS délivre en effetun rendement stable.

Un dividende de 6 %est régulièrementpayé aux actionnaires.

La Banque Postale se lancedans le « crowdlending » aux PME

Sharon Wajsbrot@Sharonwaj

Nouvelle preuve que les liens se res-serrent entre les acteurs tradition-nelsdelafinanceet les jeunespous-ses du secteur. La Banque Postale,qui n’avait jamais acquis de partici-pation en direct dans une fintech,vient de prendre une participationde 10 % dans WeShareBonds – uneplate-forme spécialisée dans le prêtparticipatif aux PME, via desemprunts obligataires, dotée dustatut de conseiller en investisse-ment participatif (CIP).

Cet investissement ouvre la voie àune collaboration opérationnelle.Spécialisée dans des prêts obligatai-res sans garantie, la plate-forme deprêts participatifs pourra investirdans des entreprises que la banque

ne finance pas elle-même. Inverse-ment, la plate-forme pourraaiguiller des clients vers La BanquePostale. Troisième option, des offrescommunes de financement obliga-taire et de crédit bancaire pourrontaussiêtreproposées.Outrecettecol-laborationcommerciale,LaBanquePostale financera aussi les projetssur lesquels mise WeShareBonds.Entantqu’actionnaire,lafilialedeLaPoste a abondé son fonds de créditdans lequel elle vient piocher pourrenforcer des financements obliga-taires souscrits sur la plate-forme.

Cette opération s’inscrit dans lastratégie de la filiale de La Poste.Engagée dans une conquê tecommerciale sur le marché desprofessionnels et des PME, la ban-

que veut explorer les atouts du« crowdlending » (prêt participatif)pour accélérer sa croissance sur cemarché.

Territoire d’innovationA ce stade, elle y revendique 4 % det a u x d e p é n é t r a t i o n , a v e c100.000 clients, loin derrière lesétablissements mutualistes. « We-ShareBonds est un partenaire aveclequelnousallonspouvoirdévelopperde nouvelles idées au service de nosclients », confirme Serge Bayard,directeur des entreprises et dudéveloppement des territoires de LaBanquePostale.Unterritoired’inno-vation qui reste à explorer. « Nousavons constitué uneéquipe communequi doit se rencontrer une fois par

mois et travailler sur ces nouveauxservices », explique Cyril Tramon,cofondateur et président de WeSha-reBonds. « L’idée est de compléterl’offre de La Banque Postale avec desservices qu’elle ne propose pas »,explique Cyril Tramon. Plus risqués,les prêts financés par WeShare-Bondssontparfoispluscoûteuxquele crédit bancaire, mais offrent unealternative à des entreprises quin’entrentpasdanslesclousdesoutilsd’évaluation du risque des établis-sements. Avec ce partenariat,WeShareBonds espère de son côtéétoffer ses propres outils d’analysedu risque en utilisant les données deflux bancaires des clients de La Ban-que Postale qui souhaiteraientdevenir ses clients. n

BANQUE

La banque a pris uneparticipation de 10 %au capital de la plate-forme WeShareBonds.

Elle veut mettreà profit l’offre de lafintech pour étofferses services de finan-cement aux PME.

CNP Assurances mise sur la jeune pousse Alanqui veut bousculer le marché de la complémentaire santéViasonprogrammeOpenCNP,quidisposede100millionsd’eurospourinvestirdansdesjeunespoussesinnovantes,CNPAssurancesamisésurlastart-upAlan.L’assureurasouscrità lapremièrelevéedefondsde12millionsd’eurosdelajeunepousse.LefondsPartechVenturesfaitaussipartiedesinvestisseurs.Spécialisédanslescontratsdecomplémen-tairesantéd’entreprise(ANI),Alanentendprofiterdelanouvelleréglementation,quirendlacouverturedessalariésobligatoire.

Lajeunepousseareçujeudidernierl’agrémentdel’ACPRpourlancersaplate-formesurlemarché.« Ils’agitdupremieragrémentaccordéàunassureurindépendantdepuis1986 »,seré-jouitJean-CharlesSamuelian,cofondateurdel’assurtech.Lenouveloutil100 %digitalseveutergonomiqueetrapide :« L’inscriptiond’uneentrepriseneprendquequelquesminutes », indi-queJean-CharlesSamuelian.CesinnovationsserontscrutéesdeprèsparCNPAssurances,quiveuttirerlesleçonsdecetteinitiative.

DANEMARK :RECUL DU CHÔMAGELe taux de chômageau Danemark a reculéen août (– 0,1 point sur unmois), à 4,2 %, selon lesstatistiques nationales. Dansl’ensemble, le chômage tendà baisser depuis juillet 2012.L’emploi reste le point fortdanois : mi-septembre,la banque centrale a avertidu danger d’une pénuriede main-d’œuvre.

ÉTATS-UNIS : LESMÉNAGES CONSOMMENTAux Etats-Unis, laconsommation des ménagesa augmenté plus qu’attenduen septembre (+ 0,5 % après– 0,1 % en août, chiffrerévisé). La consommationa profité en septembred’une augmentation de 1,3 %des achats de produitsmanufacturés durables,comme les voitures. Lesservices ont affiché + 0,3 %.

2,74MILLIARDS D’EUROSC’est le total des subventionspubliques accordées auKoweït, que l’Etat envisagede supprimer à l’horizon 2020.De 5 % des dépenses actuelle-ment, elles diminueraientprogressivement pour dispa-raître complètement des lignesbudgétaires dans quatre ans.

enchiffres

Catherine Chatignoux@chatignoux

La zone euro a bien du mal à se sor-tir de sa léthargie. Au troisième tri-mestre, la croissance économiqueconfirmecertessameilleureforme,avecunehausseduPIBde0,3 %parrapport au trimestre précédent,malgré le « choc » du choix britan-nique d’un Brexit. Mais elle n’a pasaccéléré par rapport au deuxièmetrimestre et, comparée à celle desEtats-Unis ou du Royaume-Uni,l’activité manque encore cruelle-ment de tonus. Les premières esti-

mations communiquées parl’agence statistique Eurostat ned o n n e n t p a s d ’ i n d i c a t i o n sdétaillées, mais, selon les écono-mistes, c’est la demande intérieureet la reconstitution des stocks quiauraient constitué les principauxmoteurs de la croissance, commelors des trimestres précédents.

L’Espagne en têteA ce stade, seuls quelques pays ontpublié leurs propres résultats,l’Espagnedominantd’unelargetêteavecunecroissancede0,7 %sesvoi-sinsfrançaisetbelge(+0,2 %).L’esti-mation d’Eurostat laisse à penserque la croissance en Allemagne nedépassera pas 0,4 %, comme au tri-mestre précédent, d’après CapitalEconomics. En Italie, la croissancedevrait monter à 0,2 % après unestagnation au deuxième trimestre.

« Le rythme de croissance de lazone euro devrait se stabiliser à ceniveau jusqu’à la fin de l’année,maintenant la zone euro sur un che-min de croissance de 1,6 % pourl’ensemble de 2016 », note MarcoValli, de la banque UniCredit.« Même s’il ne paraît pas spectacu-

laire, ce rythme-là reste supérieurau taux de croissance potentielle dela zone euro », ajoute l’économiste.Il ne faut pas en attendre beaucoupplus en 2017, à condition toutefoisque le référendum en Italie se

passe bien et qu’aucune guerrecommerciale n’éclate entre lesEtats-Unis et la Chine au lende-main de la présidentielle améri-caine, ajoute Holger Schmieding,de la banque Berenberg.

Assez logiquement, les chiffrespréliminaires sur l’inflation neréservent pas de grosse surprisepuisqu’ils reflètent la langueur del’activité.L’indicedesprixaugmentecertes de 0,4 % à 0,5 % en octobre

dans la zone euro, mais cette hausseest due à l’atténuation de la baissedes prix de l’énergie. Celle-ci n’a étéque de 0,9 % sur un an en octobre,contre – 5,6 % en août. Cet « effeténergie » « pourrait augmenter d’unpoint de pourcentage l’inflation aucours des six prochains mois »,estime Jennifer McKeown de Capi-tal Economics, réduisant d’autant lacapacité des consommateurs à tirerla croissance. Hors énergie et pro-duitsalimentaires, l’inflationestres-tée inchangée à 0,8 % pour le troi-sième mois d’affilée : « Les prix desproduits industriels et des servicesn’ont pas augmenté depuis le moisd’août »,noteFabioFois,deBarclays.

Croissance anémique et inflationtrop faible constituent deux excel-lentes raisons pour que la Banquecentraleeuropéennenerelâchepasses efforts pour pousser les feux dela reprise économique. Les écono-mistes s’attendent donc à ce que labanquecentraleannonce,lorsdesaréunion de politique monétaire dedécembre, l’extension de trois à sixmois de son programme de rachatsd’actifs qui court pour l’heure jus-qu’en mars 2017. n

CONJONCTURE

La croissanceest restée stable autroisième trimestre.

Déçue par la faiblessede l’inflation, la BCEdevrait poursuivreson programmede rachat d’actifs.

Unecroissancemodéréesembles’installerdurablementdanslazoneeuro

LesEuropéenssatisfaitsdel’accordcommercialaveclaCoréeduSud

Richard Hiault@RHIAULT

et Michel De Grandi (à Séoul)mgrandi@lesechos.fr

L’anniversaire est passé presqueinaperçu : en juillet, l’accord delibre-échange entre l’Union euro-péenne et la Corée du Sud a fêté sescinq ans, le délai prévu pour la sup-pression de droits de douane surprès de 99 % des produits échangésentrelesdeuxpartenaires.Lecalen-drier a été respecté. A Bruxelles, onse félicite du succès de cet accord.Au moment où elle vient de signerdansuncontextedegrandefébrilitéun accord commercial avec leCanada (Ceta), l’Union européenne,souvent taxée de naïveté, démontreavec le traité avec la Corée qu’ellesaitaussidéfendresesintérêts.D’unpoint de vue purement commer-cial,entoutcas,lesrésultatssontlà :depuis 2011, les exportations euro-péennesontfaitunbondde55 %.Etsur les huit premiers mois de 2016,l’Union a dégagé un excédent de1,2 milliard d’euros avec son parte-naire asiatique. La France, elle-même, a dégagé en 2015 son8e excédent sur ce marché.

A Séoul, les avis sont plus miti-gés. La Corée, qui partage desaccords de libre-échange avec plus

de cinquante Etats dans le monde,est à la peine avec l’Union euro-péenne. Depuis l’entrée en vigueurdu traité, elle ne parvient pas àdégager d’excédent commercialavec le Vieux Continent. Et l’on yadmet volontiers avoir mal évaluél’impact de l’accord au moment desnégociations. La comptabilisationdes échanges demande, il est vrai,un certain doigté. Ainsi, jusqu’àrécemment, les téléphones porta-bles de Samsung étaient fabriquésen Corée puis exportés. A présent,ces mêmes smartphones sortent dechaînes Samsung installées… auVietnam. Et se transforment dansles statistiques en produits vietna-miens, même si les mobiles restent« 100 % coréens ». « Un accord delibre-échange doit normalement

booster le commerce dans les deuxsens », explique Jean-ChristopheDarbes,présidentdelaChambredecommerce européenne à Séoul.

Même s’ils sont en excédent, lesEuropéens tentent d’aplanir cer-

tains obstacles à l’entrée sur le mar-ché coréen. Les camions (semi-re-morques), lorsqu’ils sont importésen Corée sans leur remorque, sontassimilés à des tracteurs agricoleset assujettis à une autre réglemen-tation. Il y a aussi les produits euro-péens qui, pour conserver leur ori-gine géographique, doivent êtreacheminés directement d’un porteuropéen vers la Corée sans trans-bordement. La réimportation depièces après réparation (aéronauti-que) est elle aussi sur la table. Il y aaussi l’obligation de tests supplé-mentaires sur la consommationd’essence des automobiles ouencore l’imposition de normes dif-férentes sur les fauteuils des voitu-res, sans oublier la nouvelle régle-mentation sécuritaire sur les

produitschimiques :lalistedesbar-rières non tarifaires mises en placepar Séoul vis-à-vis de l’Union euro-péenne reste longue.

« Approche mercantiliste »Au sein du département commercede la Commission, on se veut serein.« Nous ne notons pas une recrudes-cence de mesures protectrices de lapart des Coréens depuis l’entrée envigueur de l’accord de libre-échange »,dit un proche du dossier, même s’ilreconnaîtqu’ilsubsistedenombreu-ses entraves à l’accès au marchécoréen. « Ils ont toujours eu uneapproche mercantiliste et protection-niste vis-à-vis des produits étrangers.Ce n’est pas uniquement dirigé contrel’Europe », explique cette source.Danslessecteursdescosmétiqueset

des produits chimiques, il subsistedesproblèmesàrégler.« Nousdiscu-tons d’un amendement de l’accord delibre-échange pour résoudre cettequestiondestracteursderemorquedepoids lourds », indique-t-on à laCommission. Idem pour les droitssur la diffusion des œuvres musica-les. Au total : aucun raidissement delapartdesautoritéscoréennes,maisde nombreux petits problèmes àrésoudre dans le temps. n

UNIONEUROPÉENNE

L’accord conclu avecSéoul fête ses cinq ans.

Alors que le Ceta estcritiqué, cet exemplemontre que de tellesassociations peuventêtre fructueuses.

« Un accordde libre-échange

doit normalementbooster le

commerce dans lesdeux sens. »

JEAN-CHRISTOPHE DARBESPrésident de la Chambre de

commerce européenne à Séoul

Tensions entrePékin et BerlinLe ministre allemandde l’Economie, SigmarGabriel, est arrivé mardià Pékin, après avoir faitmonter les tensions avec laChine en bloquant récem-ment deux opérations deprise de contrôle d’entre-prises technologiques pardes intérêts chinois, dontle rachat de l’industrielAixtron par FGC. Ces veton’ont pas été du goût desautorités chinoises, qui ontconvoqué le numéro deuxde l’ambassade allemandeà Pékin pour des explica-tions. « Gabriel devraitprendre garde à ne pas fairedérailler les relations sino-germaniques », a averti le« Global Times », un jour-nal proche de Pékin. Lesdiscussions du ministreallemand de l’Economieavec le ministre chinois duCommerce se sont dérou-lées « dans une très bonneambiance », a jugé mardiun membre de son cabinetau premier jour de savisite. — F. S. (à Pékin)

Les Echos Mercredi 2 novembre 2016 // 07

MONDE

Placements

Le point

N o s c o n s e i l l e r s s o n t d i s p o n i b l e s d u l u n d i a u s a m e d i d e 9 h à 1 9 h ( 1 8 h l e s a m e d i ) a u 0 1 4 7 2 0 3 3 0 0

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tout moment. » Et éviter les monta-ges qui reposent sur de l’endette-ment. Cela peut sembler évident.Pourtant, la liste est longue desépargnants novices, d’emblée piedset poings liés par un fonds garanti àéchéance ou une opération d’inves-tissement locatif au long coursfinancé par un prêt. « Il ne fautjamais négliger les imprévus, ren-chérit Didier Orens, directeur ges-tion privée des Caisses d’Epargne.Ceci étant posé, il convient ensuite deraisonner par projet, en privilégiantune logique d’épargne régulièreconciliant préservation du capital etrecherchederendement.Cettealloca-tion sera définie au cas par cas, enfonction de l’appétence au risque dechacun et de son horizon de place-ment. Il est également indispensablede tenir compte des logiques fiscalespropres aux diverses solutionsd’investissement. »

Cette feuille de route bien enmain, l’épargnant a alors le choixentre plusieurs chemins balisés(comptes sur livrets, épargne loge-ment, PEA, etc.) parmi lesquels lesprofessionnels du patrimoines’accordent à placer en tête… l’assu-rance-vie. « Même si la chute destaux fragilise le fonds en euros,aucun placement ne réunit à ce jourautant d’avantages patrimoniauxsous une même bannière », rappelleFlorence Nicolas, conseillère engestion de patrimoine chez CholetDupont.

L’assurance-vie présente en effetquatre atouts maîtres pour l’épar-gnant : la liquidité (sauf circonstan-ces exceptionnelles, on peut récu-pérer son argent à tout moment), ladiversité – du fonds en euros sécu-risé aux unités de compte (UC) lesplus variées, toutes les combinai-sonsfinancièressontenvisageablesau sein d’un même multisupport –,

tembre par le site Cbanque.com.Cette rémunération est d’autantplus dérisoire que, contrairementauxlivretsréglementés,elleestsou-mise à l’impôt et aux prélèvementssociaux.

Autre solution, plutôt que de cou-rir après ces promos baudruches,les détenteurs d’assurance-vie nedoivent pas oublier que, passé huitans, leurs fonds en euros, rémuné-résauxalentoursde2 %aujourd’hui(horsfraisetprélèvementssociaux),constituent d’excellents réceptaclesde cash à la fois souples et défiscali-sés(sousréservequelesintérêtscor-respondant aux retraits n’excèdentpas 4.600 euros, ou 9.200 eurospour un couple, ce qui laisse de lamarge…).

Quels placementspour commencerà se constituerune épargne ?Pour Gilles Etienne, de

Cyrus Consei l , un préalables’impose.« Lorsquel’ondémarre,ondoit toujours opter pour des sup-ports souples, dont on peut sortir à

Par ailleurs, si une fois effectuéce premier plein, des marges detrésorerie demeurent, il peut êtrejudicieux de regarder du côté pro-motions de superlivrets, réguliè-rement mises en avant par desacteurs Internet comme BforBank,INGDirect,Fortuneo,RCIBanque…mais aussi par des réseaux classi-ques de banque et d’assurance(Société Générale, CIC, Allianz,AXA, etc.). Certaines de ces offresaffichent encore des taux de 3 %,d’autant plus alléchants que l’onpeut cumuler les souscriptionsauprès de différentes enseignes.

Attention toutefois, les rémuné-rations annoncées, soumises àconditions (montant de versementlimité, première souscription, etc.)sont éphémères. Elles ne sont engénéral valables que deux ou troismois et, passé cette période, c’est denouveau le taux basique qui s’appli-que. La descente est alors sévère :rendement de 0,3 % par exemple,pour l’emblématique livret Oranged’ ING Direct , e t de 0,6 % enmoyenne si l’on prend les différen-tes offres référencées courant sep-

Mais faut-il continuer de chargeràblocsoncompteàvueaumomentmême où l’idée de la taxation desdépôts commence à faire son che-min ? « Il faut bien avoir en tête quel’on n’a jamais gagné beaucoupd’argent avec des placements à courtterme, car lorsque les taux remon-tent, l’inflation suit et se charged’absorber le différentiel apparentde rémunération » , rappellePhilippe Crevel.

Pourlui,commepournombredeprofessionnels, il est donc plus quejamais nécessaire de relativiser lesdonnées de marché à l’aune d’uneinflation quasi nulle, mais aussi dela fiscalité et des frais propres auxdiversessolutionsdetrésorerie.Etàce petit jeu, le Livret A sort toujoursgagnant. Lorsqu’ils disposent desurplus de liquidités, les particu-liers doivent continuer de privilé-gierlesvoiesclassiquesdel’épargneréglementée défiscalisée et remplirau taquet leur Livret A (jusqu’à22.950 euros de versements rému-nérés 0,75 % net de tous frais et pré-lèvements), leur LDD (livret dedéveloppement durable rémunérécomme le Livret A pour un plafondde dépôts de 12.000 euros), voire,s’ils y ont accès, leur LEP (livretd’épargne populaire réservé auxcontribuables dont le revenu fiscalde référence 2014 ne dépasse pas19.255 euros pour une part et jus-qu’à50.100eurospourquatreparts)qui, garanti et non imposable, rap-porte 1,25 % pour un maximum deversements de 7.700 euros. Rienn’empêche par ailleurs de maximi-ser cette enveloppe de trésoreriedéfiscalisée en famille, en garnis-sant non seulement le livret de cha-que conjoint, mais en alimentantégalement les Livrets A et jeune(ouvert aux 12-25 ans et limité à1.600 euros) de ses enfants.

D oublement désorientés pardes placements sécurisésqui ne rapportent plus rien

et une Bourse susceptible d’effaceren quelques semaines les gainsd’une année, les épargnants ont engénéraldeuxréflexes :gonfler leurscomptes courants et, s’ils en ont lesmoyens, investir dans la pierre.« L’immobilier reste au cœur desstratégies patrimoniales et condi-tionne les choix d’endettement et deplacements purement financiers »,confirme l’économiste CyrilBlesson, associé chez PAIR Conseil,en charge de la publication des« Cahiers de l’épargne ». Pourtant,si l’on en croit les dernières tendan-ces observées par PAIR Conseil, lesflux de placements financiersrepartent à la hausse. « Après avoirtouché un point bas en 2013 à 73 mil-liards d’euros, ils ont de nouveaufranchi la barre des 100 milliardsd’euros l’an dernier et devraientencore progresser d’ici à la fin 2016 »,précise Cyril Blesson.

Que faire de cette manne lorsqueles taux d’intérêt passent sous laligne de flottaison et que les coursboursiers restent dominés par uneforte volatilité ?

Que fairede son cash ?« Le premier réflexe aujour-d’hui lorsque l’on réalise queles taux courts sont devenus

négatifs, c’est de laisser son argentsur son compte courant », constatePhilippe Crevel, directeur du Cerclede l’Epargne. Résultat, les dépôts àvue explosent. Leur volume a prati-quement doublé entre 2014 et 2015,passant de 18,4 milliards d’euros à35,7 milliards d’euros. Et, selon lesprévisions des « Cahiers de l’épar-gne », il devrait encore flirter avecles 30 milliards d’euros cette année.

FINANCES PERSONNELLES//Face à une conjoncture inédite de taux bas qui bouleverse leurs repères, les Français,dont le taux d’épargne est parmi les plus élevés d’Europe, ne savent plus à quel saint vouer leurs placements !

Les7questionsessentiellespourvotreépargne

Immobilier Investissement : les meilleures solutions pour obtenir de bons rendements // PP. 38-39 | SCPI : un placement compétitif // P. 39 |Bourse 5 idées de fonds pour doper votre portefeuille. Repérer les actions décotées qui peuvent rebondir // P. 40 | Des produits structurésprometteurs // P. 41 | Innovation « Robo-advisors », l’allocation d’actifs à la portée de tous ? // P. 41 |

DOSSIER SPÉCIAL PLACEMENTS

une fiscalité allégée (passé huit ans,l’épargne capitalisée est récupéra-ble en franchise d’impôts) et unrégime successoral dérogatoire(l’assurance-vie demeure le seulmoyen de transmettre à la per-s o n n e d e s o n c h o i x j u s q u’à152.500euroshorsdroitsdesucces-sion). Et ce, sans parler de la sou-plesse qu’elle concède à son utilisa-teur qui peut, dans la plupart descas, alimenter son contrat par desversements libres susceptiblesd’être suspendus à tout moment.

En face, ni l’épargne logement(désormais rémunérée 1 %), ni leplan d’épargne en actions (axé surles valeurs mobilières européen-nes), ni même l’épargne salariale,pourtant alimentée par les primesd’entreprise et gérée de façon fortdiversifiée, ne font vraiment lepoids pour amorcer une premièreépargne multifonction. Quant auxplacements retraite comme lePERP (plan d’épargne retraiteouvert à tous) ou les contrats Made-lin (réservés aux indépendants),dont on dit à juste titre qu’ilsgagnent à être souscrits tôt (plus onles ouvre jeune, moins l’effortd’épargne est important pour seconstituer une rente complémen-taire), ils ne peuvent pas non plusprévaloir sur l’assurance-vie,laquelle, rappelons-le, peut débou-cher à échéance sur une rente via-gère faiblement imposée.

Comment limiterles risques ?En di-ver-si-fiant ! Lesprofessionnelssontuna-nimes sur ce point. Mais

lemessageaencoredumalàpasserauprès d’épargnants toujoursempreints de la martingale sécuri-té-rentabilité reproduite près detrois décennies durant par l’assu-

avec

VENDREDI 7 ET SAMEDI 8 OCTOBRE 2016 PATRIMOINE.LESECHOS.FR/

Les Echos Vendredi 7, samedi 8 octobre 2016 PATRIMOINE // 37

Quelles erreurséviter ?Elles sont innombra-bles : négliger les impré-vusensedépossédantde

ses liquidités, manquer de réalismeen sous-estimant le rapport rende-ment-risquedumoment,oublierderaisonner par projet et horizon de placement, céder à l’opportunisme,à la pression du vendeur, s’arrêter au seul taux facial d’un placement affiché en gras plutôt que de se concentrer sur les conditions de l’offre détaillées en caractères minuscules, ne pas comparer les frais, l’historique de performances, bref, croire aux placements mira-cles, foncer tête baissée sans se poser de questions ni se renseignerauprèsdel’ACPRoudel’AMFsurlesgaranties du produit proposé ou del’intermédiaire qui le promeut.

A défaut de dresser un inventaireà la Prévert des multiples écueils àéviter, on peut, sur la base des der-nières arnaques connues (affaireAristophil, escroqueries sur leForex, etc.), dessiner le portrait-ro-bot du placement à éviter. Il s’agitgénéralement d’un produit atypi-que (manuscrit ancien, vin, œuvred’art, énergies renouvelables,immobilier étranger, etc.), non réfé-rencé dans les grands réseaux,vendu par des intermédiaires noninstitutionnels aux apparencesaussi luxueuses que trompeuses,sur la base d’une communicationagressive qui passe le plus souventpar Internet et qui a pour pivot unrendement garanti exceptionnel(8 % par an ou plus) en contradic-tionavecl’environnementfinancierdu moment. Comme FlorenceNicolas le rappelle en souriant :« Un rendement trop beau pour êtrevrai est… un rendement trop beaupour être vrai ! »— Laurence Delain

gestionnaire, mais ce sera parfoisau prix d’une certaine fragilité desa structure de fonctionnement.M ê m e c o n s t a t p o u r l e s C I F(conseillers en investissementfinancier) et autres courtiers quiofficient sur Internet. Quant auxantennes de gestion privée, qui pro-fitent à la fois de la solidité de l’éta-blissement (banque ou assureur)qui les abrite tout en proposant dessolutions sur mesure ouvertes surles belles signatures du marché,elles ciblent uniquement les patri-moines financiers « confortables ».Sous réserve de sélectionner unintermédiaire reconnu, ayantpignon sur rue, doté des agrémentsdes autorités de contrôle (AMF,ACPR, Orias) pour exercer, et d’unebelle surface financière, le mieux,dèslorsquel’ondisposed’unpeudepatrimoine, consiste à multiplierles interlocuteurs. Outre favoriserladiversificationdelagestiondesesavoirs, cette stratégie a le mérite dedupliquer les filets de sécurité sus-ceptibles de se tendre dans l’hypo-thèse d’un krach financier généra-teur de défaillances.

foisd’allégementsfiscauxetdereve-nus complémentaires.

A qui confierson argent ?Faut-il s’adresser à unebanque grand public,

un établissement de ges-tion privé, un conseiller

patrimonial indépendant ou à l’unedes fintech qui commencent à fleu-rir sur le Net ? Chacun de ces inter-médiaires a ses qualités et ses limi-tes. Si l’on cherche à la fois la facilitéd’accès, la solidité, le « tout en un »de gammes standards ouvertes surtoute la panoplie financière (comp-tes sur livret, épargne logement,assurance-vie, FCP, SCPI, etc.),pousser la porte de l’agence la plusproche de son domicile semble leplus approprié. Il faudra alors secontenterdesolutionsmaison,sou-vent peu concurrentielles, et com-poser avec un important turnoverdes chargés de clientèle.

A l’inverse, un conseiller indé-pendant vous offrira la qualité d’unlien exclusif, construit sur la durée,et la pertinence d’une offre multi-

Quant à l’investissement locatif(Pinel, Malraux, etc.), il ne peuts’inscrire que sur du long terme etexige une sélection rigoureuse desopérations proposées.

Quels placementspour la retraite ?Lesannéespassent,maisles habitudes ont la vie

dure. Chaque année plusinquiets pour leur retraite,

les Français sont paradoxalementencore fort nombreux à négligerd’économiser pour leurs vieuxjours. Selon l’édition 2016 del’enquête annuelle du Cercle del’Epargne, consacrée à cette théma-tique, seuls 55 % des sondés décla-rent placer de l’argent dans un pro-duit d’épargne en vue de la retraite(ilsétaient57 %en2015)etilsnesontque 11 % à épargner régulièrementdans ce but (contre 13 % en 2015).Pourtant, une fois que l’on a acquissarésidenceprincipale–cequirestele premier réflexe pour sa retraite –les solutions ne manquent pas.

Toutd’abord,sicen’estdéjà fait, ildevient urgent d’alimenter uneassurance-vie multisupport (récu-pérable en capital ou rentes peu fis-calisées) en ajustant le curseur desaprisederisqueàsasituation(pro-fessionnelle, familiale, patrimo-niale) et à son horizon de place-ment. Sur huit ans, un taux d’unitésde compte (UC) de l’ordre de 30 à40 % apparaît comme un bon com-promis, quitte à réduire la voilureaux alentours de 10 % si l’on penseavoir besoin de son épargne dansles deux ans. Ensuite, on peut en

complément ouvrir un plan d’épar-gne en rente (PERP, contrat Made-lin, Préfon, etc.) afin, surtout si l’onest fortement imposé (au moins30 %), d’optimiser le gain fiscalassocié à son alimentation. Lescotisations sont déductibles durevenu imposable à hauteur de30.432 euros en 2016 pour le PERPou le Préfon (avec possibilités demajorations pour ceux qui veulentrattraper des années non cotisées)et de 71.440 euros pour le Madelin).A noter, les salariés qui ont accès àdes dispositifs d’épargne entreprisepeuvent, quant à eux, regarder ducôté du Perco. Il peut déboucher auchoix sur un capital défiscalisé ouune rente faiblement imposée. Parailleurs, l’horizon de placementreste suffisamment long pourdiversifier ses avoirs et en investirune fraction en actions, via un PEA.Celui-ci constituera le jour venu uncomplément de revenus d’autantplus appréciable qu’il sera totale-ment défiscalisé (y compris sousformederenteviagère).« Pourceuxqui ont un patrimoine déjà biendiversifié et peuvent mobiliser desfonds plusieurs années durant, le“private equity” apparaît égalementcomme une classe d’actifs à étudierpour son potentiel de rendement àterme », note Gilles Etienne.

Autre piste, si vous avez fini depayer votre logement, pensez à l’immobilier de rapport (en direct ou sous forme de SCPI), source à la

Comment payermoins d’impôts ?La question taraudenombre de contribua-bles qui, victimes d’une

imposition plus concentrée quejamais sur les classes « moyennesaisées », ont vu leur note fiscalegrimper en flèche depuis 2012, sousla double impulsion de la réformedu quotient familial et de l’aligne-ment de la taxation des gains ducapital sur celle des autres revenus.La tentation est grande alors de pri-vilégier les placements synonymesd’allégements fiscaux. Qu’il s’agissede capitaliser des revenus finan-ciers dans des enveloppes exoné-rées (livrets réglementés, assuran-ce-vie, PEA, épargne salariale, etc.),de déduire ses investissementsdu revenu imposable (plansretraite, etc.) ou encore de réduiredirectementl’impôtàpayer(immo-bilier locatif, FCPI, etc.), les solu-tions sont multiples. Sans parler decelles qui ciblent plus précisémentl’ISF : réduction de l’assiette taxablepar l’achat d’œuvres d’art, de partsde groupements forestier ou viti-cole, de contrats de capitalisa-tion,souscriptiond’unetontine,etc.Ouencoreactiondirectesurl’impôtdû avec l’investissement dans desPME, les dons…

Mieux vaut cependant trier lebon grain de l’ivraie. « Attention dene pas tomber dans le piège, de ladéfiscalisation pour la défiscalisa-tion avec notamment les véhiculesatypiques », alerte Philippe Crevel.Certains placements défiscalisésrapportent peu mais sont garantis.D’autres exigent un engagement delongterme.D’autres,enfin,promet-tent de belles performances, maisce sera accompagné d’une prise de risque importante. « Chaque avan-tage fiscal doit être apprécié à l’aunede l’intérêt patrimonial du client,lequel doit bien identifier ce qu’on luivend et ne jamais céder à la pressionde l’affaire à saisir au vol », rappelleGilles Etienne. Dans tous les cas, lechoix doit être cohérent, s’intégrerdans une stratégie financière elle-même en ligne avec l’âge de l’épar-gnant, sa situation professionnelleet familiale, son horizon de place-ment et, bien sûr, son aversion aurisque. Inutile par exemple d’inves-tir dans un FCPI (fonds commun deplacement en innovation), un FIP(investissement de proximité) ouune S ofica (f inancement ducinéma) si l’on n’a pas un patri-moinefinancierconfortabledeplu-sieurs centaines de milliers d’euros,déjà bien diversifié. De même, seprécipiter pour ouvrir un PERP n’aguère de sens si l’on a trente ans,aucune épargne de précaution, quel’on est locataire et peu imposé.

rance-vie en euros. Certes, lors-qu’on les interroge, « près de la moi-tié des Français (47 %) estiment nor-mal en 2016 que les placementsfinanciers évoluent vers un peu plusde risque », relève Jérôme Jaffré,directeurduCecop(Centred’étudeset de connaissances sur l’opinionpublique). Mais, dans les faits, ilsrestent foncièrement allergiquesà la Bourse.

« Les épargnants français ontpeur,ilsassocientleconceptderisqueà la perte d’argent, confirment lesauteurs de l’étude BlackRock.Résultat, lorsqu’on leur fait valoirque 1.000 euros placés en liquiditésdébut2005valent1.200eurosdixansplus tard, contre 1.600 euros s’ilsavaient été investis en actions euro-péennes, près de la moitié d’entre euxdéclarent ne pas modifier leur façond’épargner pour autant. »

Conscient de ce refus de prise derisque trop frontale, les gérants depatrimoine préconisent tous lamême stratégie de diversificationen douceur. « On enfonce des portesouvertes en le rappelant, mais c’estessentiel d’avoir un patrimoinefinancier ventilé entre des liquidités,

du fonds en euros, des actions déte-nues via un PEA ou des unités decompte, mais aussi de la pierrepapier sous forme de parts de SCPIetd’OPCI », remarqueDidierOrens.

Ne jamais miser sur un seul« cheval », privilégier les gestionscollectives en architecture ouvertedéléguées à des sociétés reconnuespour leurs performances dans ladurée (vérifier leurs notationsauprès de sélecteurs de fondscomme Morningstar), s’informer,comparer, lire les reportings four-nis régulièrement par les gestion-naires, être en alerte sans forcé-m e n t a r b i t r e r a u m o i n d r esoubresaut des marchés… Tels sontquelques-uns des nombreux pré-ceptes à respecter si l’on veut gérerle risque au long cours.

« L’investissement en valeursmobilières,qu’ilsefassedanslecadred’un PEA ou d’une assurance-viemultisupport doit être régulier, pro-gressif, car c’est la meilleure façon delisser les points d’entrée sur les mar-chés financiers, donc la performancedans le temps », ajoute de son côtéGilles Etienne, directeur associéchez Cyrus Conseil.

3

Les gérantsde patrimoinepréconisent tousla même stratégiede diversificationen douceur.

Sur huit ans, un tauxd’unités de comptede l’ordre de 30 à 40 %apparaît commeun bon compromis.

40 // PATRIMOINE Vendredi 7, samedi 8 octobre 2016 Les Echos

3DOSSIER SPÉCIAL PLACEMENTS

L a volatilité des marchésdécourage les investisseurs.Mais aujourd’hui, le rende-

mentneseconçoitpassansrisques.Et c’est justement cette volatilité quipermet de générer des plus-values.Les plus audacieux pourront s’inté-resser aux titres malmenés par laconjoncture et espérer engrangerde belles plus-values. Elles serontdéfiscalisées si les titres sont acquisdans le cadre protecteur du PEA.Ceux qui ne veulent pas assumerla charge de la gestion d’un porte-feuille de tires vifs peuvent misersur les fonds pilotés par des pro-fessionnels à l’affût de nouvellestendances et rompus à l’analysequalitative.

Dans une conjoncture où nosbons vieux contrats d’assurance-vie en euros à capital garanti rap-portent entre 2 et 3 %, plus questionde s’enrichir en dormant. Pour fairefructifier son épargne, il faut sortirduboisetfairesonmarchéensélec-tionnant les opportunités en fonc-tion de son appétence au risque.

Des titres vifs au fonds, enpassant par les nouvelles généra-tions de fonds structurés, tourd’horizon des produits qui présen-tent aujourd’hui les meilleurspotentiels. — M.-C. S.

BOURSE//Pour obtenir des rendements supérieurs à 2 %, il faut accepter une certaine dose de risque, mais aussienvisager de placer son épargne sur le moyen, voire le long terme. Sélection de produits à haut potentiel.

Profiterdelavolatilitédesmarchéspoursaisirlesmeilleuresopportunités

1. LES OBLIGATIONSCONVERTIBLESPour les épargnants prudents, unepremière solution peut venir desinstruments hybrides que sont lesobligations convertibles en actions(OC). Leur caractéristique obliga-taire est protectrice : le titre étantremboursable à un prix et à unedate prévus, sa valeur à l’échéancefait office de rappel si l’action sous-jacente plonge. Mais l’investisseurprofitera partiellement d’unehausse du sous-jacent, l’OC se valo-risant en fonction de sa parité deconversion avec l’action. Ces instru-ments restent complexes à appré-hender, d’où l’intérêt d’y investir viaun fonds comme LO Funds Conver-tible Bond, qui a généré une perfor-mance annualisée de 5,36 % sur lescinq dernières années.

2 LES « SMALL CAPS »Pour les moins frileux, introduireune dose de petites valeurs est éga-

lement une bonne idée. Souventdélaissées par les grands investis-seurs du fait de leur moindre liqui-dité, elles n’en constituent pasmoinsununiversd’entreprisessou-ventplusflexiblesquelesgrandesetdonc mieux à même de capter desmarchés en croissance ou de se res-tructurer en cas de besoin. S’il s’agitd’un compartiment d’une sicav dedroit luxembourgeois, Indépen-dance & Expansion Small Cap estessentiellement dédié aux petitesvaleurs françaises et constitue unexcellent véhicule pour miser surcettethématiquequiatoutsonsensau moment où la croissance repartde manière faible mais perceptibleen Europe.

3 L’INNOVATIONDans le contexte actuel, le potentielde croissance des économies déve-loppées est bien plus faible qu’il ne l’aété :ilfautdoncorientersesinves-tissements vers des supports pré-sentant une croissance plus forte que la moyenne.Candriamproposeune offre originale en partant du postulat que la croissance future

des sociétés est liée à leur capacité d’innovation,quecesoitdanslepro-duitlui-même,danslamanièredeledistribuer ou de le produire. Le fonds Candriam Equities L Europe Innovation n’investit pas dans de jeunes pousses technologiquesmaisappliquececritèredel’innova-tion – à côté d’autres critères finan-ciers plus classiques – à un univers de grandes actions européennes : une sorte de boussole pour repérercelles susceptibles de gagner des parts de marché ou d’en prendre.

4 « L’OR GRIS »Autre solution pour capter unecroissance future satisfaisante : sur-fer sur des grandes tendances sécu-laires relativement peu dépendan-tes de la conjoncture économique.Le fonds CPR Silver Age s’est posi-tionné sur la plus évidente : levieillissement de la population. Sonportefeuilleestd’environ60valeurs,piochées parmi des entreprises réa-lisant une part importante de leuractivitépourlesseniors :lapharma-cie et les équipements de santé sontbien représentés, mais le fonds intè-

gre aussi des valeurs financières oudu secteur des loisirs.

5 LES « MÉGATENDANCES »Le vieillissement, le fonds Hender-son Global Care Growth Fund leprend aussi en compte pour sélec-tionner ses investissements, au côtéde trois autres mégatendances :changement climatique, raréfac-tion des ressources et croissancedémographique mondiale. Pour

entrer en portefeuille, une actiondoit répondre à un de ces thèmes et,au contraire, ne pas appartenir àcertainssecteurs :tabac,armement,secteurs fortement émetteurs degazàeffetdeserre,nucléaire,etc.Unfondsquicultiveunevisionengagéedel’investissementsocialementres-ponsable, avec de bonnes perfor-mances à trois ans malgré uneannée 2016 plus difficile.— Emmanuel Schafroth

CinqidéesdefondspourdopervotreportefeuillePour mettre un turbodans ses performances,il faut miser sur les actions.

Investir dans des sociétés faible-ment valorisées en attendant queleurs cours remontent ? Cela sem-ble a priori logique.

Cette méthode, ou plus juste-ment ce style d’investissement, estconnuesouslenomde« value »etases adeptes parmi les profession-nels de la finance, même si chacuna sa propre définition et sa propregrille d’analyse pour différencier cequi est cher de ce qui ne l’est pas.

Suivre les bons indicateursL’épargnant qui veut suivre leurstraces doit s’intéresser à quelquesindicateurs comme le ratio prix/cash-flow ou encore le rapportentre le cours et l’actif net paraction. « Si ce ratio est inférieur à 1,celaindiquequesi l’onachetait100 %de la société au cours actuel pourrevendre ses actifs, on gagnerait del’argent », explique Eric Labbé,gérant chez CPR AM. Mais unesituation de ce type, plutôt anor-male, peut aussi révéler un pro-blème qui fait qu’un titre apparem-ment peu cher va le rester, voirecontinuer de baisser.

Des décotes justifiéesPar exemple, un titre comme SoLo-cal peut apparaître très peu cher,avec un « price earning ratio » ouPER (rapport du cours de l’actionsur le bénéfice par action) inférieurà 4 sur la base des résultats 2015.Mais cela est justifié par le fait quel’activité traditionnelledelasociété,l’édition d’annuaires, est en train dedisparaître et que l’ex-PagesJaunes estdeplusunesociététrèsendettée.Le secteur automobile est un autrecas classique. Il est actuellementbien représenté parmi les plus fai-bles PER du CAC40. Mais c’est enréalité toujours le cas, car c’est unsecteur aux marges faibles et insta-bles ! Investir dans des titres déco-

tés est donc une bonne idée, mais àcondition qu’un élément suggèreque le cours va remonter.

Sociétés en retournement« Les sociétés en redressement aprèsunaccidentdeparcourssontunepre-mière catégorie à regarder », indiqueEric Labbé, qui cite notammentZodiac Aerospace en exemple.L’équipementier aéronautique a vuson bénéfice divisé par 2 sur l’exer-cice 2014-2015 notamment en rai-son des problèmes de sa divisionsièges d’avion, qui semblentaujourd’hui s’éloigner, ce à quois’ajoute un intérêt spéculatif.

ArcelorMittal est aussi en voie deredressement et a renoué avec lesbénéficesaupremiersemestre2016après quatre exercices de perte,grâce à l’amélioration du marchéde l’acier. Le titre a rebondi de 36 %depuis janvier mais il compteparmi les titres préférés de MarcRenaud, gérant du fonds Manda-rine Valeur et figure française del’investissement « value », qui y voitencore un potentiel d’appréciationde 50 à 70 %. Au sein du secteurparapétrolier, on trouve aussi denombreusessociétéspouvantespé-rer une convalescence avec la stabi-lisation du prix du pétrole, commeCGG ou Bourbon.

Parfois, certaines actions sontfaiblement valorisées parce qu’elles

sont en plein changement demodèle économique. Les raisonsdu désamour du marché vis-à-visd’un titre peuvent également rele-ver de son secteur d’appartenance.

Secteurs malmenésLe secteur bancaire est clairementmal-aimé actuellement, souffrantdu problème des banques italien-nes ou des déboires américains deDeutsche Bank. Pourtant certainsleaders du secteur, comme le fran-çais BNP Paribas, font plutôt bonnefigure dans ce contexte difficile.« La société qui n’a jamais perdud’argent, même pendant la crise,vient d’aligner huit trimestres decroissance d’affilée et offre un rende-ment solide » , énumère MarcRenaud. De son côté, Gemalto sem-ble pâtir de l’avertissement sur lesrésultats d’Ingenico. « La sanctiondu marché semble exagérée et il estrarepournousdetrouverunesociététechnologique de croissance à desratios de valorisation si faibles »,indique encore Marc Renaud.

Enfin, côté petites valeurs, destitres comme celui du fabricant debateaux de plaisance Bénéteau ouCompagnie des Alpes, qui gère desstations de ski et des parcs d’attrac-tions et se lance à la conquête del’international, peuvent aussi appa-raître comme de belles endormies.— E. Sch.

RepérerlesactionsdécotéesquipeuventrebondirProfiter de la décote decertains titres injustementdélaissés par le marché, c’estune tactique risquée, maisqui peut rapporter gros.

lesindices

L’EURO EN BAISSE DE PLUSDE 2 % EN DEUX SEMAINESLa devise européenne a terminéla semaine sous 1,1 dollar aprèsavoir cédé 1,55 %. A 1,099 dollar,l’euro se rapproche de son creuxdu mois de juillet. Aux Etats-Unis, les derniers indicateurséconomiques appuient les anti-cipations de hausse des taux, cequi soutient le dollar. A l’inverseen Europe, la perspective d’undivorce « dur » avec le Royaume-Uni pèse sur la livre et sur l’euro.

Lesassureurs-vieinvitésàencorebaisserlesrendementsservisauxépargnants

Laurent Thévenin@laurentthevenin

L’étreinte ne se relâche pas. L’Auto-rité de contrôle prudentiel et derésolution (ACPR) a une nouvellefois fait passer le message qu’il étaitnécessaire, vu la persistance detaux d’intérêt ultra-bas, de baisserencore la rémunération des con-trats d’assurance-vie en euros. Ven-dredi, à l’occasion d’une conférenceorganisée par la Fédération fran-çaise de l’assurance (FFA), FrançoisVilleroy de Galhau, gouverneur dela Banque de France et président del’ACPR, a ainsi demandé aux assu-reurs « de faire preuve de modéra-tion et de réalisme » dans la fixationdes taux de rendement qu’ils servi-ront au titre de 2016.

Une situation délicateLes fonds euros – composés pourl’essentiel d’obligations publiquesou privées – rapportent de moinsen moins depuis des années. En2015, le rendement moyen est ainsitombé à 2,27 %, contre 2,54 % autitre de 2014, selon les statistiquesde l’ACPR. Mais cette baisse « resteencoreinsuffisante »,selonFrançoisVilleroydeGalhau,alorsqueletauxde l’OAT à 10 ans a, lui, nettementplus reculé dans le même temps(– 81 points de base). De fait, « lecontexte de taux bas exerce unepression sur la rentabilité des orga-nismes : il conduit à une situationoù les rendements des titres entranten portefeuille sont inférieurs auxtaux servis sur les polices d’assu-rance », souligne-t-il. La situationdevient d’autant plus délicate pourles compagnies que ces contratsen euros offrant la garantie du capi-tal à tout moment continuent dedrainer l’essentiel de la collected’assurance-vie.

Sujet de préoccupation numéroun des assureurs-vie, l’environne-ment de taux bas actuel « imposeune responsabilité collective renfor-cée », selon Bernard Spitz, le prési-dent de la FFA. « Celle-ci doit con-duire l’ensemble des assureurs àadopter une attitude prudente »,affirme-t-il. Dans cette optique, lesecteur planche sur la créationd’une nouvelle provision « pourrendements futurs suffisante pourlisser dans la durée les rendementsservis aux assurés ».

François Villeroy de Galhau est,parailleurs,montéaucréneaupour

défendre le bien-fondé des mesuresconservatoires concernant l’assu-rance-vie inscrites dans le projet deloi « Sapin II ». Il est prévu de don-ner au Haut Conseil de stabilitéfinancière (HCSF) la possibilité derestreindre ou de bloquer tempo-rairement les rachats effectués parles détenteurs de contrat d’assuran-ce-vie en cas de menace majeuresur la stabilité du système financier.Cette disposition a déjà fait coulerbeaucoup d’encre et suscité les pro-testations de l’Afer, première asso-ciation d’épargnants française (voir« Les Echos » du 7 octobre). « La

polémique sur ce sujet est inutile […].Je vous le dis avec fermeté : il n’ya aucune menace sur l’épargne desFrançais, il n’y a aucune remise encause des contrats des assurés »,tranche le président de l’ACPR.« L’uniqueobjectifdecettemesureestde pouvoir protéger l’épargne desFrançais en cas de circonstances gra-ves et exceptionnelles menaçant lastabilité financière. Si jamais celadevait s’avérer nécessaire, nous sau-

rionsenfairebonusage,dansl’intérêtde tous », assure-t-il.

Pour ses promoteurs, une tellemesure doit permettred’éviterqu’encas de remontée brutale et forte destaux d’intérêt les épargnants ne reti-rent massivement les sommes pla-cées sur leurs contrats d’assurance-vie pour aller les réinvestir dans desplacements mieux rémunérés. Untelscénariopourraiteneffetmettreàmal les compagnies d’assurances. n

l Le superviseur du secteur estime que la baisse des taux servis sur les fonds euros en 2015 n’a pas été suffisante.l Villeroy de Galhau incite de nouveau « à la modération et au réalisme » vu le niveau des taux d’intérêt.

Lesassureursnedésarmentpassurlefrontréglementaire.Alorsquelesnouvellesrèglesprudentielleseuro-péennes de Solvabilité II ne sont envigueurquedepuis le1er janvierder-nier, leursregardssontdéjàtournésvers la révision de ce cadre prévuepour 2018. Leur souhait est qu’elledébouche sur « de la simplificationpour tous et de la proportionnalité,en particulier pour les petitsacteurs », a exposé Bernard Spitz, leprésidentdelaFédérationfrançaisede l’assurance (FFA), à l’occasion dela traditionnelle conférence inter-nationale organisée vendredi par

celle-ci. Cette échéance doit aussiêtreabordéeavecl’objectifde« favo-riser la croissance en Europe », a-t-ilajouté. « Il convient de mieux pren-dre en compte les spécificités liées aurôle d’investisseurs de long terme », adans son sillage souligné MichelSapin, le ministre de l’Economie etdes Finances.

Pourlesassureurs, il importeparailleursdedifférerlamiseenœuvredu règlement européen PRIIPs(Packaged Retail and Insurance-Based Investment Products) qui estcensé améliorer l’information desépargnants à travers la remise d’un« document d’informations clefs ».« Voilà des mois que nous signalonsquelesmodalitésd’applicationprati-ques de ce texte sont trop complexespour les assurés », a rappelé Ber-nard Spitz. Le Parlement européena, lui, rejeté, en septembre, les nor-mes techniques de réglementation

– le texte d’application – de PRIIPs.« Nous estimons qu’un report, d’aumoins un an, est nécessaire. C’est-à-dire jusqu’en janvier 2018, aumoment même où entreront enapplication les directives marchésfinanciers (MiFID II) et distributionde l’assurance (IDD), ce qui permet-trait au moins une mise en œuvrecoordonnée de l’ensemble de cesrègles », a réclamé Bernard Spitz.

« Cocréer la régulation »Le réexamen des conditions demise en application de PRIIPs ainsique la révision de Solvabilité II« devront redonner davantage desouplesse et d’autonomie auxacteurs de l’assurance, littéralementétouffés par la pression réglemen-taire »,espère-t-il.Pluslargement, ils’agit de « rechercher le meilleuréquilibre entre les préoccupationslégitimes des régulateurs et des pro-

fessionnels », insiste-t-il. Selon Tho-mas Buberl, le directeur générald’AXA,ilfautainsifaireensortequeles assureurs et les régulateurs arri-vent à « cocréer la régulation dedemain », car « ils ont les mêmesintérêts : délivrer de la valeur auxclients et protéger leurs intérêts ».— L. T.

Les assureurs veulent un allégementde « la pression réglementaire »Les assureurs attendentbeaucoup de la révisionde Solvabilité II. Ils deman-dent le report de la miseen œuvre du règlementPRIIPs sur l’informationaux épargnants.

ASSURANCE

Brexit : les compagnies craignentun « dumping fiscal »Bernard Spitz, le président de la Fédération française del’assurance (FFA), a appelé vendredi à la vigilance « faceau risque de dumping fiscal et réglementaire » que pourraitexercer le Royaume-Uni. « Il y a une tentation pour cer-tains de préserver ainsi l’attractivité de la City, qui ne seraitpas acceptable pour l’univers de l’assurance ni de la réassu-rance européenne », a-t-il déclaré lors d’une conférence or-ganisée par la FFA. « Pour accéder au marché unique, avecun passeport financier, il faudra en respecter les règles, etnotamment les quatre libertés fondamentales de circula-tion », a-t-il insisté, appelant « tous les négociateurs euro-péens à une extrême fermeté sur ce point ».

François Villeroy de Galhau, gouverneur de la Banque de France et président de l’ACPR.Photo Eric Piermont/AFP

François Villeroyde Galhau est montéau créneau pourdéfendre le bien-fondédes mesuresconservatoiresconcernantl’assurance-vieinscrites dans le projetde loi « Sapin II ».

« Voilà des moisque nous signalons

que les modalitésd’application

pratiques de ce textesont trop complexes

pour les assurés. »BERNARD SPITZ

Président de la FFA

Les Echos Lundi 17 octobre 2016 // 29

FINANCE&MARCHES

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SONDAGES : LA REMONTÉEDE TRUMP AFFAIBLIT LE PESOLa devise mexicaine vit aurythme de l’élection américaine.Alors que l’affaire des courrielsde la candidate démocrate,Hillary Clinton, permet à sonrival républicain, Donald Trump,de remonter dans les sondages,le peso trébuche à son plus basniveau depuis trois semaines.Une victoire de Trump fait crain-dre une restriction des accordscommerciaux avec le Mexique.

Comment les assureurs-vie orientent la collecte

Laurent Thévenin@laurentthevenin

C’est plus que jamais la priorité desassureurs-vie. Tous s’emploientaujourd’huiàorienterdavantagelesépargnants vers les unités decompte (UC), ces supports investis pourpartieenactions.Ilscherchentà hâter ce virage, quitte à prendre des mesures vigoureuses. Plusieursd’entre eux ont ainsi récemment introduit des conditions d’investis-sement sur leurs fonds en euros, comme l’a relevé le site cBanque, avec l’obligation de mettre une par-tiedesversementssurdesUC.Apicilimpose ainsi un minimum de 30 %d’investissement en UC. « Il faut marquer un changement d’époque. Compte tenu du niveau des taux d’intérêt,onestpresquedansledéfautde conseil si l’on ne propose que du 100 % fonds en euros. Le bon conseil aujourd’hui conduit nécessairement àuneallocationbeaucoupplusdiver-sifiée qu’auparavant », affirmeRenaud Celié, directeur général adjoint finance et performances d’Apicil. Suravenir (Crédit Mutuel Arkéa) vient de mettre en place unecontrainte d’investissement à 30 % d’UC pour les versements initiaux o u c o m p l é m e n t a i r e s d e250.000 euros et plus sur tous ses produits et ses canaux de distribu-tion. « C’est une manière d’orienter vers les UC, mais aussi d’éviter d’êtreleréceptacledegrosversements100 %eneuros,quigénèrentàlafoisdesfluximportantsà investiretdesrisquesdesortie importants », justifie BernardLe Bras, président du directoire de Suravenir. AXA peut également mettreunseuilentermesd’UC« surun certain nombre de souscrip-tions », notamment pour les tickets supérieurs à 1 million d’euros.« Nous le faisons aujourd’hui au cas par cas. Mais c’est une politique que nous allons étendre demain »,annonce Olivier Mariée, directeur des activités d’épargne d’AXAFrance.

Une autre pratique pour fairebouger les épargnants consiste àjouersurlesfraisducontrat.« Nousavons augmenté les droits d’entréesur nos fonds en euros, alors qu’ilsétaient très faibles, voire dans cer-tains cas à zéro. Quand les taux sontbas, il est normal de prélever un peuplus sur les nouveaux versements,

carceux-civiennentmécaniquementdiluerlerendementduportefeuille »,explique Edouard Vieillefond,directeur assurance-vie de Covéa(GMF, MAAF, MMA). Le groupemutualiste a par ailleurs mis lapédale douce sur la communica-tion sur ses fonds en euros et, aucontraire, davantage parlé des UC.Résultat, son chiffre d’affaires surles fonds en euros sera « substan-tiellement » moins important en2016 qu’en 2015, tandis que celui enUC va « légèrement » augmenter.

Encourager les transfertsLaMACSFva,desoncôté, « différen-cier les frais sur versements », quivont être plus élevés sur les mono-supports en euros (3 %) que sur lesmultisupports (1 %). Un moyend’encourager les transferts Four-gous – c’est-à-dire la transformationd’un contrat monosupport en uncontratmultisupport–quidevraientatteindre 1 milliard d’euros cetteannée chez l’assureur mutualiste.« Pour permettre à nos sociétaires de

“fourgousser” en toute sécurité, nousavons par ailleurs réduit la volatilitéde nos supports UC composant nosprofils multisupports », précise Sté-phane Dessirier, le directeur généraldelaMACSF,quivise15 %d’UCdansles encours à horizon 2020, contre9 % actuellement.

Ces dernières années, plusieursassureurs ont aussi mis en place desmécanismes incitatifs sous la formede rendements « bonifiés » pour lesfondseneurosquandunepartsigni-ficative de l’épargne du client estinvestie sur le support UC. « Notredispositif Bonus Euro + fonctionnebien. Dans certains cas, c’est un

déclencheur qui fait franchir le pas àcertains épargnants hésitants à allersur les UC », décrit Olivier Mariée.Mais, au-delà, l’essentiel est, selonlui, « de donner envie aux clients avecdes offres variées, qui permettrontd’avoir des perspectives de rendementmeilleures que le fonds en euros, maisavec une volatilité maîtrisée ». Lesassureurs essayent par ailleurs depromouvoir la gestion sous mandat.

Ces stratégies répondent à unedouble nécessité. Sous les nouvellesrèglesprudentielles de Solvabilité II,il est en effet devenu beaucoup pluscoûteux pour les assureurs – en ter-mes de fonds propres à immobili-ser – de vendre des fonds en eurosoffrant la garantie du capital à toutmoment.Aveclapersistancedetauxd’intérêt très bas, ces fonds euros–composéspourl’essentield’obliga-tions–vontparailleurscontinuerderapporter de moins en moins auxclients. A contrario, les UC sontmoins gourmandes en fonds pro-pres et font espérer un rendementplus élevé pour les épargnants. n

l Les assureurs cherchent à favoriser la collecte en unités de compte.l Les conditions d’accès aux fonds euros se multiplient.

ASSURANCE

Pour faire bouger les épargnants, les assureurs-vie jouentsur le montant des frais du contrat. Photo Shutterstock

Trois mouvements à suivre

La collecte en unités de compte ne décolle pasMalgré les efforts des assureurs pour encourager leursclients à prendre davantage de risques, la part d’unitésde compte dans la collecte sur les neuf premiers moisde 2016 est plus faible (19 %) que sur la même période de2015 (20 %). « Les épargnants sont procycliques, commeon a encore pu le constater au premier semestre », cons-tate Edouard Vieillefond, directeur assurance-viede Covéa. Autrement dit, ils sont toujours réticents à allersur les UC quand les marchés actions sont agités ou bas.

Des performances très incertaines et inégalespour les unités de compteD’une année sur l’autre, les unités de compte (UC) – dessupports composés pour partie d’actions – peuventoffrir des performances très inégales, parfois négatives,comme en 2008 et en 2011, par exemple. Ces dernièresannées, elles ont fait mieux que les fonds en euros. Danstous les cas, les assureurs-vie ne manquent jamais uneoccasion de souligner la nécessité de se situer dans unhorizon de long terme quand on investit sur des actions.

Fonds en euros : le seuil des 2 % sera-t-il enfoncé ?La rémunération des fonds en euros est sur une penteglissante depuis des années. En 2015, le rendementmoyen est ainsi tombé à 2,27 % (–27 points de base).Pour 2016, la baisse « devrait être plus prononcée »,selon Olivier Mariée (AXA France). Elle devrait êtrede l’ordre de 30 à 40 points de base cette annéeen moyenne, pronostique Renaud Celié (Apicil). « Dansun horizon plus ou moins bref, ces fonds en eurosdonneront un rendement proche de zéro », anticipe-t-il.

Les unités de comptesont moins gourmandesen fonds propres et fontespérer un rendementplus élevé pourles épargnants.

26 // Mercredi 2 novembre 2016 Les Echos

FINANCE&MARCHES

ImmobIlIer

Le point

nus en contrepartie de dépensespayées ou d’investissements réali-sés en 2016. Si vous avez effectuéavant 2016 un investissement loca-tif du type Pinel, Duflot, Scellier,Robien… dont les effets sont étalésdans le temps, il va falloir égale-ment en tenir compte. Or avant2013, les plafonds n’étaient pas lesmêmes qu’aujourd’hui – ils étaientplus élevés et comportaient unepart proportionnelle au revenuimposable. « Dans cette hypothèse,c’est le plafond en vigueur au titre del’année d’acquisition de l’avantagequi lui est applicable. Le calcul estalors plus complexe et nécessite uneexpertise et des outils spécifiques »,poursuit Vincent Dupin.— Nathalie Cheysson-Kaplan

4À NOTERPour l’emploi à domicile,les retraités devraientdésormais bénéficierd’un crédit d’impôtet non plus d’une réductiond’impôt, ce qui avantageles retraités modestes.

dre 7.500 euros par an pour unefamille avec deux enfants, voiremême9.000eurosautitredel’annéeau cours de laquelle elle emploiepour la première fois un salarié endirect(c’est-à-diresanspasserparlesservices d’un organisme agréé deservices à la personne).

• LES EXCEPTIONS :DOM-TOM ET SOFICACertains avantages sont pris encompte dans la limite d’un plafondspécifique de 18.000 euros : il s’agitdes réductions liées aux investisse-ments outre-mer, y compris laréduction d’impôt Pinel accordéeen contrepartie d’un investisse-ment locatif outre-mer et de laréduction d’impôt procurée par lasouscription de parts de Sofica,société spécialisée dans le finance-ment du cinéma et de l’audiovisuel.M a i s , c e s e c o n d p l a f o n d d e18.000 euros ne se cumule pas avecle premier de 10.000 euros. « Leprincipe est de liquider le plafond de10.000 euros en ne retenant que lesinvestissements et les dépenses quis’y rattachent et en prenant garde auplafond de dépenses inhérent à cha-que réduction. Si ce premier plafondest dépassé, la réduction globale autitredecepremierplafondestrabotéepour être ramenée à 10.000 euros.Puis on liquide ensuite le second pla-fond de 8.000 euros, toujours en pre-nant garde au plafond de dépensesinhérent à chaque investissement. Sice second plafond est dépassé, onramène en principe la réductiond’impôt acquise au titre de ce secondà 8.000 euros. Toutefois si le premierplafond de 10.000 euros n’a pas étéintégralement consommé, le surplusdu plafond de 8.000 euros peut êtreintégré dans le premier plafond aulieud’êtreraboté »,expliqueVincentDupin, responsable du départe-ment des techniques patrimonialesà l’UFF.

• COMBINAISON AVEC LESDISPOSITIFS ANTÉRIEURSCe qui complique les choses c’estq u e l e s d e u x p l a f o n d s d e10.000 euros et de 18.000 euros nes’appliquent qu’aux avantages obte-

services d’une ou plusieurs person-nes à leur domicile (entretien de lamaison,garded’enfants,coursparti-culiers, jardinage…), la réductiond’impôt maximum pouvant attein-

tous les foyers fiscaux, quels quesoient leur composition et le niveaudes revenus déclarés.

Ce qui est vite atteint pour lescontribuables ayant recours aux

principelemontantcumulédesdif-férents crédits et réductionsd’impôtauxquelsvousavezdroitnepeut pas dépasser 10.000 euros paran. Ce plafond est le même pour

I l n’y pas cinquante méthodespourpayermoinsd’impôtsurlerevenu. Mais uniquement

deux ! La première consiste à agirdirectement sur le montant del’impôt à payer en jouant la cartedes réductions d’impôt ou des cré-dits d’impôt. Ces deux avantagesviennent en déduction de l’impôtà payer.

Seule différence : lorsque l’avan-tageprendlaformed’uneréductiond’impôt et que son montant excèdecelui de l’impôt à payer, le surplusest en principe perdu. Alors qu’avecun crédit d’impôt, ce qui dépassele montant de l’impôt à payer estremboursé au contribuable.

Lechoixdesréductionsetcréditsd’impôt accessibles est large :emploi d’un salarié à domicile, fraisde garde des enfants à l’extérieurdu domicile, travaux en faveur de latransition énergétique, investisse-ment locatif dans le neuf ou dansl’ancien, souscription de parts deFIP, de FCPI…

• UN PLAFONNEMENTGLOBALLe hic ? La quasi-totalité de cesréductions et crédits d’impôt et pasuniquementlesavantagesaccordésen contrepartie d’un placement oud’un investissement « défiscali-sant » est prise en compte dans leplafonnement global des niches fis-cales. Seuls y échappent les réduc-tions et crédits d’impôt liés à votresituation personnelle ou familiale(frais de scolarisation des enfants,frais d’hébergement dans un éta-blissement pour personnes âgéesou handicapés, versement d’uneprestation compensatoire à la suited’un divorce…) ainsi que certainesréductions d’impôt spécifiques :réduction pour dons aux associa-tions et réduction Malraux accor-dée en contrepartie de la restaura-tion complète d’un immeuble,notamment. Ce qui signifie qu’en

MODE D’EMPLOI//Réduction ou crédit d’impôt, déduction du revenu imposable… Entre plafonnement des nicheset avantage proportionnel à la tranche marginale d’imposition, les recettes pour optimiser les différents dispositifs.

Commentbienutiliserlesleviersdeladéfiscalisation

Il a dit

« C’est le plafonden vigueur au titrede l’année d’acqui-sition de l’avantagequi lui est appli-cable. Le calcul estalors plus complexeet nécessite uneexpertise et desoutils spécifiques. »VINCENT DUPIN Responsabledu département des techniquespatrimoniales à l’UFF

Photo DR

La deuxième solution pour réduirel’impôt à payer est celle qui consisteàréduiresabaseimposableenprivi-légiant des dépenses qui vont venir non pas en déduction de l’impôt à payer mais des revenus imposa-bles : sommes versées pour rache-terdestrimestresauprèsdescaissesderetraite,versementseffectuéssurun PERP, un contrat Madelin, au régime Préfon, travaux et charges déductibles des revenus fonciers…

Hors plafonnementPrincipal intérêtdecesdéductions :l’économie qu’elles rapportent n’estpaspriseencomptedansleplafonddes niches fiscales. Or cette écono-mie dépend de votre taux marginald’imposition, c’est-à-dire du taux leplus élevé auxquels sont taxés vosrevenus. Plus vous êtes imposé etplus vous y gagnez. Par exemple, sivousêtesimposabledanslatrancheà 45 % et versez 50.000 euros pourracheter des trimestres juste avantvotre départ en retraite, cela vous

permet de réaliser une économied’impôt de 22.500 euros, non pla-fonnée, bien supérieure à ce quepeut vous rapporter n’importequelle réduction d’impôt et avec unrendement imbattable et un risquequasi-nul ! « Dans le même ordred’idées, la solution qui consiste à réa-liser des travaux déductibles dans unappartement donné en location demanière à dégager un déficit foncierimputable sur le revenu global vapermettreaucontribuablenonseule-ment de payer moins d’impôt sur lerevenu mais aussi moins de prélève-ments sociaux, voire même moins decontribution exceptionnelle sur leshauts revenus s’il y est assujetti »,conclut Vincent Dupin.

Paradoxalement, de très nom-breuxcontribuablessontattiréspardes investissements mettant enavantunecarottefiscaledontl’enve-loppe et limitée aux 10.000 eurosannuels. Placements souvent assor-tisdecontraintes,qui lorsqu’ellesnesont pas respectées, donnent lieu àdes reprises fiscales. Les systèmespermettant de déduire les investis-sementsdurevenuimposablessontsouvent in fine plus rentables etmoins contraignants. — N. C.-K.

L’effet de levier peut êtrebien supérieur à celuiobtenu grâce à une réduc-tion d’impôt. Explications.

Faireunplacementpartiellementdéductibledesesrevenus

02 // PATRIMOINE Vendredi 30 septembre, samedi 1er octobre 2016 Les Echos

toutefois une analyse plus fine et unebonne connaissance du marchéimmobilier, souvent réservées auxinvestisseurslesplusexpérimentés. »

Au demeurant, rassure le spécia-liste, le zonage Pinel est « cohérentdans son ensemble ». Les indica-teurs des agglomérations qui figu-rent dans les zones A bis et A, lesplus tendues, « confirment la persis-tance d’un manque de logements. Iln’y a donc pas d’alerte à émettre surces territoires, mais la contrepartiede cette tension sur l’offre est unniveau de prix élevé et un rendementlocatif souvent modeste », analyseFranck Vignaud.

aPinel, mode d’emploi surlesechos.fr/patrimoine

D’autres villes, pourtant mieux-disantes sur les critères précités(elles figurent dans une fourchettecomprise entre 7,7 % et 14,3 % dupoint de vue du taux de vacance),ne réunissent néanmoins pas assezde qualités pour être recomman-dées aux investisseurs. Elles sontalors classées comme Perpignanou Angers dans la catégorie « àsurveiller ».

Analyse fineConcernant la liste de 64 commu-nes, Franck Vignaud apporte lanuance suivante : « Ces recomman-dations prévalent à l’échelle del’agglomération,maisunepetiteopé-ration bien placée en hypercentre(produit rare…) peut s’avérer perti-nentemêmesurunmarchédétendu ;ce type d’investissement nécessite

graphique est négative (–1,3 %entre 1999 et 2013) et l’activité deconstructions neuves (autorisa-tions et mises en chantier) restesoutenue.

Demême,LeHavreenregistreuntaux de vacance de 9,3 %, maispèche par son ratio nouveauxménages/nouveaux logements, de3,96 %, et une forte activité de cons-tructions neuves alors que la popu-lation s’effondre (évolution démo-graphique de –9,9 % entre 1999et 2013). A Saint-Etienne, le taux devacance est en revanche très élevé(11,7 %), lerationouveauxménages/nouveaux logements, correct, de1,31 %, mais la population est enrecul(–4,5 %entre1999et2013)tan-dis que la ville continue à enregis-trer un rythme de constructionsneuves soutenu.

Franck Vignaud, responsable duLaboratoire de l’immobilier.

Le groupe des villes « à éviter »combine différents points noirscomme un taux de vacance élevé(entre 9 % et 20 % contre 7,7 %, enmoyenne,enFrance),uneévolutiondémographique défavorable et unrythme de construction de loge-ments neufs soutenu ou qui s’accé-lère. Toutes les villes étiquetées « àéviter » ne sont pas forcément lesplusmalnotéessurtouslescritères.Par exemple, Le Mans affiche untaux de vacance relativement cor-rect de 9,1 % (la moyenne est à7,7 %), un ratio nombre de nou-veaux ménages/nombre de nou-veauxlogementsde1,54 %(unmar-ché correctement « alimenté »avoisine un ratio de 1,1 %). Maisdans cette ville, l’évolution démo-

Anne-Sophie Vion@AnnesophieVION

S timulé par des taux au plusbas, l’investissement locatifprivé dans le neuf ou assi-

milé, sous le régime dit « Pinel »,connaît un franc succès.

L’attrait fiscal de ce dispositif, quivient d’être prorogé d’un an, jus-qu’au31décembre2017,danslepro-jet de loi de finances pour 2017, nedoit toutefois pas masquer lesrèglesdeprudenceàobserveravantd’investir.

64 communes à risqueComme pour tout placementimmobilier, la qualité de l’emplace-ment et l’état réel de la demandelocative sont essentiels. Toutes lesvilles n’offrent pas les mêmes pers-pectives de rentabilité. Le Labora-toire de l’immobilier, spécialiste dela sélection de programmes neufs,a publié la liste des 64 communeséligibles au dispositif Pinel, où desrisques locatifs peuvent actuelle-ment se présenter. Certaines sont àéviter, d’autres à surveiller (voir ci-contre). Pour établir cette liste,l’organisme a croisé plusieurs critè-res quantitatifs et qualitatifs.

« Nous mettons en garde les inves-tisseurs contre la multiplication desagréments préfectoraux, qui ont per-mis notamment à certaines commu-nes classées en zone B1 et B2 de béné-ficier du dispositif Pinel, alerte leLaboratoire de l’immobilier.En effet, toutes ces communes neprésentent pas les signes habituelsd’une pénurie de logements telsqu’un faible taux de vacance, uneforte évolution du nombre de ména-ges ou encore une faible activité deconstruction. Certaines, au con-traire, disposent d’une offre de loge-ments abondante, voire excessive. »

Une liste de « principesde précaution »L’expert incite à la prudence sur desvilles des zones B1 (17 aggloméra-tions) et B2 (47), qu’il qualifie de« marchés sous-tendus, et donc à ris-que… » La liste fait aussi office de« principes de précaution pour desinvestisseurs peu avertis et motivéspar la réduction d’impôt », explique

LA CHRONIQUEDU FISCALISTE

Evaluationdescontratsdecapitalisationpourl’ISF :denouvellesprécisions

Selon une pratique solidementétablie, prenant appui sur unetolérance administrative, lescontrats de capitalisation doi-vent être déclarés à l’ISF pourleur valeur nominale, à l’exclu-sion des intérêts, courus ounon, encaissés au 1er janvier del’année d’imposition.

La question a cependant étérécemment posée par un parle-mentaire de savoir si la déclara-tion à la valeur nominale pré-sentait un caractère obligatoireoufacultatif,enparticulierdansle cas d’un contrat en perte.

Selonlaréponseduministre,« lorsque le bon ou contrat decapitalisation présente unevaleur de rachat inférieure àla valeur nominale, seule cettedernière pourra être retenuepourlavalorisationdelacréanceau 1er janvier de l’année d’impo-sition ». La réponse réserve tou-tefois l’hypothèse d’une valeurde rachat inférieure à la valeurnominaleà lasuited’uneopéra-tion de rachat partiel.

Réduire l’assietteimposable à l’ISFLa position de l’administration,qui se fonde sur une décisiondu Conseil constitutionnel(n° 2014-436 QPC), contrevientà une pratique de place, quiconsistait jusqu’alors, dans lecas de contrats en perte, à rete-nir la seule valeur de rachat.

L’article 885 E du CGI quidispose, rappelons-le, que« l’assiette de l’ISF est constituéepar la valeur nette, au 1er janvierde l’année, de l’ensemble desbiens, droits et valeurs… » invite à s’interroger sur la règle à sui-vre et pose la question de savoirsi, dans l’hypothèse d’une perteimportante sur un contrat, lasortie par anticipation peut sejustifier pour réduire l’assietteimposable à l’ISF. n

—OLIVIER DE SAINTCHAFFRAYAvocat associé, CMSBureau Francis Lefebvre

DR

4ÀRETENIR

•L’administrationinvite à déclarer à l’ISFla valeur nominaledes contrats decapitalisation, ce quin’est pas favorablelorsque les contratssont en perte.

DÉFISCALISATION//Pour profiter de la réduction d’impôt loi Pinel, les particuliers se ruent surl’immobilier neuf. La localisation du bien est primordiale. Certaines communes sont à éviter.

Immobilierneuf« Pinel » :lesvillesoù…nepasinvestir

Le chiffrede la semaine

95 %DES FCPE MONÉTAIRESSouvent désigné comme formulepar défaut dans les plans d’épar-gne d’entreprise (PEE), les fondscommuns de placement d’entre-prise (FCPE) monétaires nerapportent plus rien, voire fontdésormais perdre de l’argent àleurs souscripteurs ! Leur perfor-mance est ainsi devenue nulleou négative, au 3e trimestre 2016,pour 95 % d’entre eux, révèlel’étude Argus des FCPE d’Eres.Elle s’élève en moyenne à–0,06 %, après 0 % en 2015. Horsfonds d’actionnariat, 33 % desencours de l’épargne salarialesont investis en monétaire.

BL’APPARTEMENTDE LA SEMAINE

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0Un 62 m2 proche dela rue Mouffetard à ParisA quelques pas du Panthéon(5e arrondissement), cet apparte-ment de deux pièces avecbeaucoup de charme se situe autroisième étage sans ascenseurd’une petite copropriété rénovée.

0Poutres apparentesau plafond et éléments anciensLe bien est composé d’un beausalon sur rue, d’une grandechambre sur cour avec possibi-lité de créer deux chambres.

0Prix715.000 euros.

aRetrouvez l’appartementde la semaine surlesechos.fr/patrimoine

Les sites les plusprometteurs

Où trouver les meilleuresopportunités « Pinel », quiallient opération de qualité,emplacement attrayant, prixd’achat raisonnable etmarché locatif sain ? PourFranck Vignaud, directeur duLaboratoire de l’immobilier, ilfaut miser sur les périphériesdes métropoles dynamiques.En banlieue parisienne,on s’intéressera aux villesdesservies par le Grand ParisExpress, surtout en deuxièmecouronne, comme Argenteuil,Cergy (95), Quincy-sous-Sénart, Massy (91), Chelles,Melun (77). En petitecouronne, globalement tropchère, on peut toutefois viserAubervilliers (93) etChampigny-sur-Marne (94).En région, au lieu du cœurde Bordeaux, Toulouse etNantes, en vogue auprès desinvestisseurs, on préféreraleur proximité, soit,respectivement, Mérignac,Villenave-d’Ornon (33),Colomiers, Cugnaux, Saint-Orens-de-Gameville,Tournefeuille (31), Saint-Herblain et Rezé (44).

avec

VENDREDI 14 ET SAMEDI 15 OCTOBRE 2016 PATRIMOINE.LESECHOS.FR/

Les Echos Vendredi 14, samedi 15 octobre 2016 PATRIMOINE // 39

gouvernement alors que celle deslocaux professionnels va bien êtreintégrée dans les avis d’impositionenvoyés à l’automne 2017 », préciseFranck Claeys, directeur économieet finances territoriales de FranceUrbaine. Pourtant, avec un taux deretour de 76,9 % des déclarations,jugé « tout à fait honorable », laDirection générale des financespubliques (DGFiP) disposait d’un« échantillon d’informations solide »pour effectuer les simulationsnécessaires… — N. C.-K.

4À NOTERLa taxe spéciale d’équipementrégional (TSER), ce nouvelimpôt local qui devait alourdirla taxe foncière, ne verrafinalement pas le jour.Approuvée en juin par l’Asso-ciation des régions de Franceet entérinée par Manuel Valls,la TSER « a été abandonnée parle gouvernement et les régions »,a annoncé fin septembrele Premier ministre.

tés, la DGFiP ayant décidé d’exclurede cette phase de test les logementsoccupés par leurs propriétaires.

Au total, 595.000 propriétaires-bailleurs ont été invités à souscrire unedéclaration–papierouInternetpour les propriétaires de plus de cinqlocaux–pourdécrire lescarac-téristiquesdeslogementsqu’ilsdon-nent en location (2,13 millions) et pour déclarer le loyer pratiqué en 2015. Un rapport sur les résultats decetteexpérimentationauraitdûêtreremis au Parlement au plus tard le 30 septembre 2015, l’objectif étant d’étendre la révision des valeurs locatives à l’ensemble du territoire etdel’intégrerauxavisd’impositionenvoyés à l’automne 2018.

Cerapportdevaits’attacheraéva-luer les conséquences d’une révi-sion des valeurs locatives tant pourles contribuables que pour les col-lectivitéslocales.« Or,àcejour,seulela première partie de ce rapportdécrivant le déroulement matériel dela phase de collecte a été réalisée, larévision des valeurs locatives deslocauxd’habitationnesemblantplusêtre inscrite à l’ordre du jour de ce

départements tests, représentatifsde la diversité des territoires fran-çais :laCharente-Maritime,leNord,l’Orne, Paris et le Val-de-Marne.Seuls les propriétaires bailleurs delocaux d’habitation ont été sollici-

La taxe foncière et la taxe d’habita-tion sont toutes les deux assises surla même base : les valeurs locativescadastrales au 1er janvier 2016. Una-nimement considérées commeobsolètes – en raison de l’absence derévision générale depuis 1971 – etinjustes, ces valeurs sont censéesrefléterleloyerthéoriquedubien,s’ilétait loué aux conditions normalesdumarché.Uneréformedesvaleurslocatives a été lancée fin 2010.

Les travaux de révision ont, dansun premier temps, concerné leslocaux commerciaux et les locauxprofessionnels des professionslibérales. La loi de finances rectifi-cative pour 2013 a donné le coupd’envoi de la révision des valeurslocatives des locaux d’habitation enposant le principe d’une phased’expérimentation.

Cette phase a été menée au coursdupremiersemestre2015danscinq

vousnepouvezpaslarépercutersurvos locataires. Dans le même ordred’idées,unlogementqu’unemployéde maison occupe chez vous est imposé à votre nom. En revanche, dans deux décisions récentes, en date du 26 février et du 15 juin 2016,leConseild’Etataestiméquelaloca-tiond’unlogementmeubléàunétu-diant qui y établit sa résidence prin-cipale pour une durée de neuf moisn’était pas une location saisonnière.Conséquence : la taxe d’habitation est due par l’étudiant et non par lepropriétaire.— Nathalie Cheysson-Kaplan

aLa hausse de la taxe foncières’accentue dans les grandesvilles sur lesechos.fr/patrimoine

enluidemandantdelui fournirunepreuve de paiement ou en préve-nantleservicedesimpôtsdudémé-nagement. A défaut, il peut êtretenu au paiement de la taxe d’habi-tation. L’administration fiscalereconnaît toutefois que sa respon-sabilité ne peut pas être engagée sila taxe est mise en recouvrementaprès le départ du locataire.

Par exception, lorsqu’un loge-ment est loué meubléà titredeloca-tionsaisonnière,c’estlepropriétairequiestredevabledelataxed’habita-tioncaronconsidèrequ’ilseréservela disposition du logement endehors des périodes de location saisonnière.Demême,sivouslouezou sous-louez en meublé une ou plusieurs pièces de votre résidence principale, vous êtes redevable de latotalité de la taxe d’habitation et

meublé pour y habiter. Si le contri-buable occupe le logement dontil est propriétaire, il supporte doncà la fois la taxe foncière et la taxed’habitation. Mais, si le logement

est donné en location, c’est le loca-taire qui est redevable de la taxed’habitation. En cas de déménage-ment du locataire, le propriétairedoit toutefois s’assurer que ce der-nier a bien payé la taxe d’habitation

A vantd’investirdansunbienimmobilier, les particulierssous-estimenttropsouvent

l’impact de la fiscalité locale dans leurs plans de financement et leurscalculs de rentabilité. Et pourtant, qu’ils’agissedelataxefoncièreoudela taxe d’habitation, principaux impôts locaux, leur poids grève de plus en plus le budget des ménages.Propriétaire-bailleur ou occupant, locataire : qui paie quoi en matière d’impôts locaux ? Que peut-on récupérer ? Etat des lieux.

Bien que payées à l’automne – auplus tard le 17 octobre prochainpour la taxe foncière et le 15 novem-bre pour la taxe d’habitation – lestaxes locales sont toutes deux éta-blies pour l’année entière, d’aprèsvotre situation au 1er janvier 2016.

Seul le propriétaire est juridique-ment redevable de la taxe foncière,même si le bien est donné en loca-tion. En cas de démembrement depropriété, la taxe est due par l’usu-fruitier. S’il s’agit d’un bail d’habita-tion, le propriétaire n’a pas le droitde demander au locataire de luirembourserlataxefoncière :ellenefait pas partie de la liste limitativedes charges récupérables fixée pardécret. En revanche, s’il s’agit d’unbail commercial ou professionnel,le bail peut parfaitement prévoirque la taxe foncière sera à la chargedu locataire. Mais il n’est pas possi-ble de lui demander son rembour-sement si le bail ne le prévoit pas !

En cas de vente en cours d’année,qu’il s’agissed’unbienàusagelocatifou non, il est possible de prévoir,dans l’acte de vente, une répartitiondelataxefoncièreentrel’acheteuretle vendeur au prorata du nombre demoispendantlesquelsilsontété,l’unpuis l’autre, propriétaires du bien.

La taxe d’habitation est, quant àelle, due par toute personne qui dis-pose d’un logement suffisamment

Trop souvent, les investisseurs immobiliers négligent l’impact des taxes locales, dont le poids, croissant, peutfaire la différence, d’une commune à l’autre. Qui doit s’en acquitter ? Comment les contester ? Ce qu’il faut savoir.

Impôtslocaux :cequiattendpropriétairesetlocataires

FISCALITÉ

Quiddelaréformedesvaleurslocatives ?Les travaux de révisiondes valeurs locatives,lancés fin 2010 et testésdans cinq départements,sont au point mort.

une part incitative, est établie direc-tement au nom des occupants (les« producteurs » de déchets). Elleest recouvrée indépendammentdesimpôts locauxparlacollectivitéqui gère le service de traitementdes déchets.

Enfin, les communes ont la pos-sibilité d’instituer une taxe debalayage.Seulesquatred’entreellesont utilisé cette faculté : Paris, Huezdans l’Isère, Levallois-Perret et Cli-chy-la-Garenne à partir de 2017.Comme la redevance d’enlèvementdes ordures ménagères, c’est unetaxe pour service rendu. Elle estassise sur la surface des voieslivrées à la circulation publique, audroit de la façade de chaque pro-priété.Elleestrecouvréeparunavisd’imposition distinct de la taxe fon-cière,établiaunomdupropriétaire.Mais elle fait partie de la liste descharges récupérables sur le loca-taire. Contrairement à la taxed’enlèvement des ordures ménagè-res, qui n’est pas toujours comprisedans la provision pour charges,mais remboursée au propriétaireen une seule fois, le montant de lataxe de balayage est incluse dans laprovision pour charges. — N. C.-K.

aComment contesterles impôts locaux à liresur lesechos.fr/patrimoine

Enplusdelataxed’habitationetdestaxes foncières, la quasi-totalité descommunes ont institué une taxeou une redevance pour l’enlève-ment des ordures ménagères :24.478 communes perçoivent lataxe d’enlèvement des orduresménagères (TEOM) et 10.483 com-munes ont opté pour la redevanced’enlèvement des ordures ménagè-res (REOM), dont 6.725 communesde moins de 500 habitants.

La TEOM est assise sur la mêmebase que la taxe foncière, la valeurlocative du logement, même si ellepeut, depuis 2012, comprendre unepart variable incitative, calculée enfonction du poids ou du volume desdéchets. Quoi qu’il en soit, la taxereste établie au nom du proprié-taire du logement et est recouvréepar la Direction générale des finan-ces publiques en même temps quela taxe foncière. Les communes sechargent ainsi de lui transmettrechaque année les informationsnécessaires à l’édition des avisd’imposition, notamment le calculde la part incitative pour chaqueindividu, ce qui nécessite d’identi-fier le locataire.

Mais lepropriétairepeutdeman-der au locataire de lui rembourserle montant de la taxe dans lamesure où elle fait partie de la listedes charges locatives récupérables.En cas de changement de locataireen cours d’année, le propriétairepeut répartir cette taxe sur chacundes locataires au prorata du tempsd’occupation.

Enrevanche, laredevanced’enlè-vement des ordures ménagères quiest calculée en fonction du servicerendu,etquipeutcomporteroupas

Ordures ménagèresou balayage...Que peut-on récupérer ?

Taxesannexes :lesrèglesàconnaîtrepourlesrépartiraumieux

pouvoir à Rome au moment oùil doit composer avec le Brexit.Les fonds dédiés chutent de19,21 % depuis début 2016.

FONDS ACTIONS ITALIELe risque de démission deMatteo Renzi semble passé,mais le bloc communautairecraint un affaiblissement du

–19,21 %

Le baromètredes fonds

gnent les prévisions de crois-sance (+4,2 % en 2016) duFMI. La catégorie progressede 13,16 % depuis début 2016.

FONDS ACTIONSMARCHÉS ÉMERGENTSLes émergents bénéficientd’un rebond après des annéesplutôt décevantes. En témoi-

+13,16%

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Il a dit

« La révision desvaleurs locatives deslocaux d’habitation nesemble plus être ins-crite à l’ordre du jourde ce gouvernement. »FRANCK CLAEYSDirecteur économie et financesterritoriales de France Urbaine

Photo DR

34.961COMMUNESont institué une taxe ou uneredevance pour l’enlèvementdes ordures ménagères, dontenviron la moitié d’entre ellesont moins de 500 habitants.

Pour un logementloué meublé à titre delocation saisonnière,c’est le propriétairequi est redevable dela taxe d’habitation.

34 // PATRIMOINE Vendredi 28, samedi 29 octobre 2016 Les Echos

est raisonnable. Pour 2016, le pla-fond a été fixé à 184 euros/m2 par anen Ile-de-France et à 135 euros/m2

parandanslesautresrégions.Cetteexonération profite aussi auxchambres d’hôte (une ou plusieurspiècesdesonhabitationprincipale)si le produit de la location nedépasse pas 760 euros (TVA com-prise) par an.

Attention, la fiscalité avanta-geuse du meublé est dans le viseur du gouvernement, qui réfléchit àun durcissement de la fiscalité.

4À NOTERLe projet de loi de financespour 2017 propose la suppres-sion du crédit d’impôt pourles primes d’assurance contreles loyers impayés arguant quecelles-ci sont déjà déductiblesdu revenu global des bailleurs.

ments sont visés à compter du1er janvier 2018.

3 À QUELLE FISCALITÉÊTES-VOUS SOUMIS ?En tant que loueur en meublé nonprofessionnel (LMNP), vos revenuslocatifs sont soumis à l’impôt sur lerevenudanslacatégoriedesbénéfi-ces industriels et commerciaux(BIC) et non dans celle des revenusfonciers. Ils supportent aussi 15,5 %de prélèvements sociaux. Si lesrecettes annuelles sont inférieuresà 32.900 euros, vous bénéficiez durégime dit « micro-BIC » avec unabattement forfaitaire pour fraisde 50 % avec un minimum de305 euros. Ce qui signifie doncque la moitié de vos loyers échap-pent à l’impôt ! C’est nettementmieux que le « microfoncier » quis’applique à la location nue, avec unabattement de 30 % sur les revenuslocatifs inférieurs à 15.000 euros.

Au micro-BIC, vous pouvez pré-férer le régime dit de « bénéficeréel » qui s’impose de toute façonau-delà de 32.900 euros de recettesannuelles. Avec ce dernier, vouspouvez déduire l’ensemble de voscharges des loyers perçus. Si lesolde est négatif, vous êtes en déficitfoncier. Vous pouvez alors l’impu-ter sur vos revenus globaux (horsintérêts d’emprunt) dans la limitede 10.700 euros par an. Si le déficitdépasse cette somme, vous pouvezle reporter sur vos revenus fonciersdes dix années suivantes.

Quand le bien loué est déclaré entant que meublé de tourisme ouchambre d’hôte, vous profitez d’unabattement forfaitaire pour char-ges de 71 % (avec un minimum de305 euros) si les revenus ne dépas-sent pas 82.200 euros par an.

Par ailleurs, louer une pièce enmeublé de votre résidence princi-pale échappe totalement à l’impôtet aux prélèvements sociaux sicelle-ci constitue aussi la résidenceprincipale du locataire et si le loyer

auprès de la mairie ad hoc. Il seraainsi enregistré sous un numéro,qui devra figurer dans les annoncesetlecontratdelocation.Ce« permisde louer » est obligatoire même s’ils’agit de la résidence principale dupropriétaire (ce qui est nouveau), etce, pour toutes les communes sou-misesàuneautorisationdechange-ment d’usage qui déciderontd’appliquer le dispositif. Les agen-ces immobilières et plates-formesde location elles-mêmes doivents’assurer que les résidences princi-pales ne sont pas louées plus de120joursparan.Au-delà, lalocationparleurintermédiaireserabloquéejusqu’à la fin de l’année.

Toutefois, un article du projet debudget de la Sécurité sociale en2017, qui prévoyait qu’au-delà de23.000eurosderevenuslocatifsparan les particuliers loueurs en meu-blé via un site comme Airbnb s’affi-lientauRSIetpaientdescotisationssociales, a été retoqué par les dépu-tés. — A.-S. V.

de la mairie, sauf s’il s’agit de votrerésidence principale. En outre,dans la capitale, le bailleur doit res-pecter des règles de compensation :un mètre carré de logement trans-formé en meublé touristique doitêtre compensé par la transforma-tion d’un mètre carré de commerceen habitation. Certains arrondisse-ments (du centre et de l’ouest) sontsoumisàunecompensationrenfor-cée (la règle est de 2 pour 1). Contre-venir à ces règles à Paris expose lepropriétaireàuneamendepouvantatteindre 25.000 euros par loge-ment (plafond porté à 50.000 eurosdans le projet de loi de modernisa-tion de la justice du XXIe siècle) etune astreinte de 1.000 euros parjour.

S’il passe par une agence ou uneplate-forme Internet, le bailleurdoit déclarer sur l’honneur qu’il aobtenu ce changement d’usage. Laloi numérique du 7 octobre 2016serre un peu plus la vis. Désormais,le logement loué doit être déclaré

de la commune (sauf s’il s’agit devotre résidence principale), vousdevez faire une demande d’autori-sation au maire. Si vous êtes encopropriété, vous devez aussi véri-fier que le règlement de l’immeublen’interditpaslemeublé touristique.Le logement lui-même doit respec-ter des conditions minimales

d’habitabilité et de confort. Lescontrats passés avec les locatairessont encadrés et vous devez fournirun dossier de diagnostic technique.

Lasituationsecorsesivouslouezà Paris ou dans des zones dites« tendues ». Vous devez alors obte-nir une autorisation de change-ment d’usage du logement auprès

Pour optimiser leur rendementlocatif et desserrer l’étau réglemen-taire, les bailleurs optent pour lemeublé saisonnier ou touristique, àla journée, à la semaine ou au mois.Il est possible de louer ainsi sa rési-dence secondaire, mais aussi sarésidence principale (quatre moispar an au maximum).

Ce mode de location bénéficied’une réglementation plus souple– celle du Code civil et du Code dutourisme – que les locations meu-blées ou nues classiques. Vous êteslibre de fixer le loyer comme vousl’entendez (à l’exception des micro-surfaces). Vous n’êtes pas non plustenu de rédiger un contrat de bailconformeaubailtypeprévudanslaloi Alur, ni de vous soumettre auxobligations qui en découlent.

Attention, quelle que soit la taille

locataire, de rémunération desintermédiaires, d’obligations desparties, de clauses réputées nonécrites ou encore de règles de pres-cription. En outre, la loi a précisé lalistedes11élémentsdemobilierquele locataire doit au moins trouverdans un logement meublé.

Par ailleurs, les loueurs en meu-blé comme en vide devront fournirà partir du 1er juillet 2017 deux nou-veauxdiagnosticsdegazetd’électri-cité à leurs locataires. Sont concer-nés les logements situés dans unimmeuble collectif, dont le permisde construire a été délivré avant le1er janvier 1975. Les autres loge-

2 ET VOS OBLIGATIONS ?Avec la loi Alur, le loueur en meublése voit appliquer les mêmes obliga-tions qu’en vide pour rédiger lecontrat de bail, établi par écrit enconformité avec un bail type etassorti de nouvelles mentions obli-gatoires (nom du locataire, équipe-ments, montant et description destravaux effectués depuis la fin duderniercontratoududernierrenou-vellement,montantdudernierloyeracquitté par le locataire, etc.).

De plus, la location meubléeestsoumiseauxmêmescontraintesen matière d’état des lieux, de dia-gnostic technique à remettre au

que dans le cas où sa durée estd’un an. La résiliation est possibleà tout moment par le locataireà condition de respecter un préavisd’un mois (trois mois en locationvide hors zones tendues). De soncôté, le propriétaire dispose enmeublé d’un délai de trois moispour donner congé, sous condition,au locataire à la fin du bail, alorsque celui-ci est de six mois pour unlogement vide.

Le dépôt de garantie applicableaux meublés est l imité à unmontant correspondant à deuxmois de loyer, contre un seulen location vide.

Anne-Sophie Vion@AnnesophieVION

D e plus en plus de propriétai-res-bailleurs renoncent àlouer un bien vide sous bail

classique de trois ans. Ils lui préfè-rent la location meublée, notam-ment saisonnière ou touristique(lire ci-dessous). Louer en meubléoffre globalement une meilleurerentabilité du logement – l’écart deloyer avoisine en moyenne entre10 % et 20 %, voire plus en saison-nier – et permet d’assouplir lecarcan législatif. Mais les obliga-tions des bailleurs sous ce modese sont accrues. Etat des lieux pourlouer sans faux pas.

1 QUELS SONT VOS DROITS ?Par rapport à la location vide, lemeublé a longtemps été considérécomme plus incitatif, car moinsr é g l e m e n t é , n o t a m m e n t e nmatière de fixation du loyer. Jus-qu’à la loi Alur du 24 mars 2014, età l’exception des microsurfaces,celui-ci était fixé librement entrele propriétaire et le locataire aumoment de la signature du bail.Dorénavant, le logement meubléen tant que résidence principaledu locataire est soumis commela location nue à l’encadrementdans les zones dites « tendues »,soit 28 agglomérations de plusde 50.000 habitants, hors cas spé-cifique du régime neuf en Pinel.S’y ajoute, pour Paris, depuisaoût 2015, un second dispositifd’encadrement. Ce qui, in fine, estpénalisant pour les petites sur-faces meublées, dont les loyersreculent. En dehors de ces zonestendues, la fixation du loyer estlibre.

La location meublée reste soupleconcernantladuréedubail.Celle-ciest d’au moins un an ou de neufmois pour les étudiants, contretrois ans en location nue. Le bailne peut être reconduit tacitement

La location meublée présente de nombreux atouts pour le propriétaire-bailleur. Ce mode de gestioncontinue à jouir d’une fiscalité allégée. Mais les contraintes se sont accrues. En particulier dans la capitale.

Louersonlogementenmeublé :cequ’il fautsavoir

IMMOBILIER

Ensaisonnier,lesrèglessedurcissentLouer en meublé touristi-que en toute légalitéimpose de respecterde nombreuses règles.

pays, qui a, selon l’Europe,respecté 95 % de ses engage-ments, va continuer à bénéfi-cier de l’aide internationale.

FONDS ACTIONS GRÈCELes fonds dédiés à la Boursed’Athènes perdent 5,69 %depuis début 2016, mais rega-gnent 3,16 % en trois mois. Le

–5,69 %

Le baromètredes fonds

res premières, la perspectived’une sortie de récessiondu pays en 2017 et la récentebaisse des taux directeurs.

FONDS ACTIONS BRÉSILLes fonds d’actions brésilien-nes s’envolent de 75,64 % de-puis début 2016. En cause, laremontée des prix des matiè-

+75,64 %

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Commentrécupérerles charges ?

En location meublée,contrairement à la loca-tion vide, il est possiblede faire payer les chargesau locataire sous la formed’un forfait versé en mêmetemps que le loyer, plutôtque des provisions men-suelles, à régulariser unefois par an. Son montantest fixé dans le contratde location. Il ne peut êtremanifestement dispropor-tionné au vu des chargesdes années précédentes.Il ne donne lieu à aucunerégularisation annuelle,mais le bail peut prévoirqu’il sera révisé chaqueannée en fonction dela variation de l’IRL.

A Paris, des règles de compensation ont été instituéespour les logements transformés en meublés touristiques.Photo Shutterstock

Ce « permis de louer »est obligatoiremême s’il s’agit dela résidence principaledu bailleur.

Crédit

Le point

lesindices

L’INDE BAISSE ENCORESES TAUXLa Banque centrale indienne (RBI)a baissé mardi son principal tauxdirecteur à 6,25 %, son niveau leplus bas depuis 2010. L’objectif estde soutenir un peu plus la crois-sance, forte, de l’Inde. C’est la pre-mière décision prise par le nouveaudirecteur de la RBI, Urjit Patel, quia succédé à Raghuram Rajan,accusé par une partie de la droitehindoue de privilégier la maîtrisede l’inflation à la croissance.

Lestauxdescréditsimmobiliersontencorebattudesrecordsenseptembre

Edouard Lederer@EdouardLederer

Laglissadesepoursuit.Lestauxdescrédits immobiliers ont une fois deplus diminué, selon l’ObservatoireCrédit Logement/CSA publiém a r d i , a t t e i g n a n t 1 , 4 1 % e nmoyenne (toutes durées confon-dues et hors coût des sûretés et desgaranties), contre 1,48 % un moisplus tôt. « Le niveau des taux a étédivisé par quatre depuis le début desannées 2000 », note l’Observatoire,et il atteint logiquement un nou-veau plancher historique. Traduiteen pouvoir d’achat, la baisse destaux observée depuis un an équi-vaut à une diminution du prix deslogements de 7 %.

Mêmes causes,mêmes effetsMois après mois, les mêmes causesproduisent les mêmes effets : lesconditions de refinancement desbanquesrestentextrêmementfavo-rables, ce qui leur permet de prêtermoins cher tout en préservant leurmargecommerciale.Enparticulier,pour fixer leurs barèmes de crédit,les banques observent le niveau del’OAT – le taux auquel la Franceemprunte sur cette durée – qui leursert d’indicateur. Plus l’OAT est fai-bleetpluslesressourcesquelaban-que devra trouver pour financer lesprêts seront bon marché. Or cettejauge, encore supérieure à 1 % jus-qu’à la fin 2015, tourne désormaisautour de 0,12 %.

A ces conditions de financements’ajoutent aussi des considérationscommerciales : le mois de septem-bre est traditionnellement unmoment fort dans l’acquisition delogements. La rentrée est d’autant

plus importante cette année que leclimat anxiogène de l’été a provo-qué de l’attentisme. Certains éta-blissements doivent à présent rat-traper leurs objectifs. Enfin, lesbanques se livrent actuellementune rude compétition : ne pas sui-vre le mouvement de baisse géné-rale revient à prendre le risque devoir certains clients passer à la con-currence. Ainsi, un grand acteur atrès fortement abaissé son barèmeen septembre – de 0,40 % – « inci-tant les autres à pratiquer de fortesdécotes pour rester compétitives surlesdossiersqu’ellessouhaitaientcap-ter », explique Sandrine Allonier,directrice des relations banquechez Vousfinancer.

« Vigilance »Mais combien de temps les prê-teurs pourront-ils tenir le rythme ?Le Haut Conseil de stabilité finan-cière, chargé de prévenir tout dys-fonctionnement dans le systèmefinancier, a récemment mis engarde,affirmantmaintenirsa« vigi-lance » sur « le dynamisme de la pro-duction de crédit et l’évolution despratiques de financement ». Ces der-nières « ne doivent pas fragiliser lesecteur bancaire » en incitant tou-jours davantage de particuliers àrenégocierà labaisseuncréditexis-tant. Techniquement, gorger sesbilans de crédits très bon marchépeut en effet devenir risqué en casde remontée générale des taux. Lesbanques risqueraient alors de subirun redoutable effet de ciseau : d’uncôté, les ressources des banquesdeviendraient plus onéreuses. Del’autre, elles se retrouveraientplombées par les faibles revenusd’intérêts tirés des crédits qu’ellesaccordent actuellement. Aux prê-teurs d’anticiper ce problème enparvenant à ralentir la course auxtaux faibles. n

l Les taux d’emprunt sont tombésen moyenne à 1,41 % en septembre.l Le Haut Conseil de stabilité financières’inquiète d’un risque d’emballement.

Anne-Sophie Vion@AnnesophieVION

Au paradis des taux, les acheteursimmobiliers sont désormais rois.Déjà exceptionnelles, les conditionsdefinancementd’unlogementàcré-dit sont encore plus avantageuses.En parallèle, les prix de l’immobilierancien comme neuf, malgré desremontées dans les villes les plusdynamiques,restentassezsages.Cet« alignement des planètes » confortel’embellie qui rythme le marchéimmobilier depuis début 2016. EnIle-de-France, « dans la moitié desdépartements, les ventes dépassentdésormais les excellents niveaux des

années 1999 à 2007 », attestent lesnotaires.L’augmentationduvolumedes transactions se confirme aussi àl’échelle du territoire. Le réseau GuyHoquetl’Immobilier(450agences)avu ses ventes grimper de 16,2 % autroisième trimestre 2016, comparé àla même période de 2015. De même,Century 21 (850 agences) témoigned’une hausse des transactions de9,8 %surlapériode,tandisqueLafo-rêt (700 agences) affiche une pro-gression de 14 %.

« Parenthèse enchantée »Dans ce climat favorable, les délaisde ventes raccourcissent. Ils pas-sent en France de 92 à 89 jours, enmoyenne,chezGuyHoquet,ets’éta-blissent désormais à 90 jours chezCentury 21 (–5 jours). Dans la capi-tale, ces délais sont encore plusbrefs :65jours(–2jours)chezlepre-mier, 67 jours (–5 jours) pour lesecond.

« Nousvivons cequ’onappelle uneparenthèse enchantée », se réjouitFabrice Abraham, directeur géné-raldeGuyHoquet.« Ceuxquiontunprojet d’achat réalisent que c’est lapériode idéale pour le mettre enœuvre. Les vendeurs ont compriségalement qu’il était temps de mettreleur bien en vente, compte tenu desconditions propices. »

Quel que soit leur âge, les Fran-çais« utilisentaumaximumlelevierdu crédit », remarque LaurentVimont, président de Century 21. Laquot i té de f inancement paremprunt a grimpé à 81 % du mon-tant de l’acquisition en France, con-tre 75,5 % un an plus tôt. Grâce à labaissedestaux, lesgainsdepouvoird’achat permettent aux ménagesd’acheter le plus grand possible :85,3 m2, tous types de biens confon-dus, une « superficie moyennejamais observée en France », relèveLaurent Vimont. n

Uneffetdopantsurlepouvoird’achatdesménagesenquêted’unlogementLa poursuite du reculdes taux alimente la haussedes transactions immobiliè-res. Acheteurs commevendeurs profitentde l’embellie.

CRÉDIT

Risquemédical : leshôpitauxtoujourspluscondamnés

Laurent Thévenin@laurentthevenin

C’est une tendance qui se confirmeannée après année. Le nombrederéclamationsauxquellesfontfaceles hôpitaux et les cliniques est enaugmentation continue. En partantd’une base 100 en juin 1998, l’indicede référence des réclamations établi

par SHAM – le premier assureur enresponsabilité civile médicale enFrance–culminaitainsià242pointsen juin 2016. Sur les cinq dernièresannées, la hausse a été de plus de30 %,soulignelamutuellelyonnaisedans son traditionnel « Panoramadu risque » publié mardi.

Sévérité accrueUne autre tendance est en train des’ancrer. Depuis 2012, les établisse-ments de santé sont condamnésplus d’une fois sur deux quand ilssont renvoyés devant la justice. Surles 1.077 décisions rendues en 2015,ils ont ainsi été reconnus responsa-bles dans 58,4 % des cas (contre57,2 %en2014).Cequi,selonSHAM,renvoieà« unesévéritéaccruedujugeà l’égard des établissements hospita-liers et à des évolutions jurispruden-tielles en faveur des patients ».

Cela s’accompagne d’un maintien« à un niveau élevé » du coût moyenpar condamnation. Celui-ci s’estélevé à 269.258 euros en 2015, soitautant qu’en 2014 (272.845 euros),mais 100.000 euros de plus qu’en2012 ! « Nous avons changé demonde », constate DominiqueGodet, le directeur général deSHAM,selonlequel« celasembleêtreunetendancebienétablie ».Toutcon-court à un renchérissement dessommes réclamées. « Il y a unerechercheparlejuged’uneindemnisa-tion de plus en plus complète, avec laprise en compte de préjudices nou-veaux, comme le défaut d’informa-tion », souligne le dirigeant. Autreélément inflationniste, les coûts liésà la « tierce personne », nécessairepour accompagner les victimes pri-vées d’autonomie, sont de plus enplus lourds dans les gros dossiers

corporels. Cela dit, « malgré l’infla-tiondesréclamations,nousneconsta-tons pas un dérapage global desindemnisations », note DominiqueGodet. En 2015, le coût global (paie-ments et provisions) pour SHAMs’est élevé à 199 millions d’euros, unmontant similaire à celui de 2014(205,7 millions). « Nous arrivons àdégager la responsabilité de nos assu-rés d’entrée de jeu dans plus d’un cassur deux », explique DominiqueGodet.Autotal,plusde90 %desdos-siers clos en 2015 ont été réglés àl’amiable, tandis qu’à peine 7 % desréclamations vont au contentieux.

Le marché de la responsabilitécivile médicale demeure, lui, tou-jours aussi « compliqué », affirmeDominiqueGodet.« L’offreresteplé-thorique. La guerre tarifaire ne s’estpas intensifiée, mais elle ne s’est pasrelâchée non plus », précise-t-il. n

ASSURANCE

Les hôpitaux et lescliniques sont jugésresponsables dansplus d’un cas sur deux.

Le coût moyen parcondamnation resteélevé, à 269.000 euros.

Grâce à la baisse des taux,les gains de pouvoir d’achatpermettent aux ménagesd’acheter plus grand , 85,3 m2

en moyenne. Photo AFP

En 2015, sur les 1.077 décisions rendues par la justice, les établisse-ments de santé ont été reconnus responsables dans 58,4 % des cas.Photo Shutterstock

28 // Mercredi 5 octobre 2016 Les Echos

FINANCE&MARCHES

lesindices

LA SANTÉ DU ROI PÈSESUR LE BAHT EN THAÏLANDELa devise thaïlandaise continuede se déprécier sur fondsd’inquiétude sur l’état de santédu roi Bhumibol Adulyadej,88 ans. Le baht perdait 0,6 %face au dollar lundi soir, portantson repli à 1,5 % en six séances.Il est au plus bas depuis six mois.Le roi, arrivé sur le trône il y a70 ans, fait figure de ciment dansun pays qui a subi 19 coups d’Etat(ou tentatives) depuis 1932.

Les Français devraient pouvoirrenégocierl’assurance de leurprêttousles ans

Laurent Thévenin@laurentthevenin

Il devrait bientôt être possible dechanger tous les ans l’assurance deson crédit immobilier. Un amende-ment introduit en nouvelle lecturepar les députés dans le projet de loidit « Sapin 2 » fin septembre a eneffet ouvert la voie à cette possibilitéde résiliation annuelle. Celle-ci doitencore franchir l’étape du Sénat,prévuepourdébutnovembre.Mais,selon nos informations, il semblepeu probable que le gouvernementrevienne sur cette mesure, défen-due par des députés de gauchecomme de droite. « Il y a eu un avisunanime en commission des Finan-ces et en séance. Nos arguments etnotre pédagogie ne sont pas passés,on ne peut pas lutter », estime unesourceprochedespouvoirspublics.

Troisième évolutionmajeureS’ilpassaitenl’état,cetexteouvriraiten grand le marché de l’assurance-emprunteur. Ce serait sa troisième évolution majeure après la loiLagarde de 2010, qui avait facilité la« déliaison » du prêt immobilier et de l’assurance, puis la loi Hamon de2014, qui donne la possibilité de changer de contrat pendant la pre-mière année après la signature d’unprêt immobilier, sous réserve d’en présenter un offrant des garanties deniveauéquivalent.Ladispositiondésormais inscrite dans le projet deloi Sapin 2 arrive par ailleurs quel-ques mois après que la Cour de cas-sation a infirmé une décision de la cour d’appel de Bordeaux, qui esti-mait qu’un emprunteur pouvait résilier l’assurance de son prêt à chaque échéance annuelle.

Pour en limiter la portée, la logi-que voudrait que Bercy cherche à ceque cette disposition s’applique auxflux – c’est-à-dire aux futures assu-rances liées aux crédits immobi-liers – et non pas à l’ensemble dustock de contrats. Le texte n’a toute-foispasencorefaitl’objetd’arbitrage.

Evidemment souhaitée par lesassureurs alternatifs, qui cherchentà se faire une place plus grande faceauxcontratscollectifsvendusparlesbanques en mettant en avant deséconomies substantielles pour lesemprunteurs, la résiliation annuellesuscite l’inquiétude chez d’autres,comme la commission de suivi de laconvention Aeras (s’assurer etemprunter avec un risque aggravé

de santé). « C’est un saut dansl’inconnu », estime-t-on du côté despouvoirs publics. La résiliationannuelle n’a pas fait l’objet d’uneétude d’impact. Le bilan de la der-

nière réforme de l’assurance-em-prunteurn’apasnonplusencoreététiré. Une évaluation du dispositifactuelestencours,leComitéducon-seil consultatif du secteur financier(CCSF) devant rendre prochaine-

mentunbilandesengagementsprissurl’équivalenceduniveaudegaran-ties.Restequ’aumomentdesdiscus-sions sur le projet de loi consomma-tion de Benoît Hamon en 2013, unrapport de l’Inspection générale desfinances (IGF) avait déconseillé unelibéralisation totale de la résiliationdes contrats d’assurance-emprun-teur. L’IGF invoquait alors la pers-pective d’une « démutualisation deplus en plus forte [des risques] quipourrait remettre en cause l’accès à lapropriété des plus fragiles sur le plande la santé, de l’âge ou des revenus ».

(L’éditorialde Guillaume MaujeanPage 8

l La loi Hamon de 2014 permettait déjà de changer d’assurance-emprunteurau cours de la première année du crédit immobilier.l Les députés ont étendu cette possibilité en deuxième lecture de la loi Sapin 2.l Le gouvernement ne devrait pas leur faire obstacle.

Véronique Chocron@vechocron

La tentative du gouvernement deréduire la durée de validité du chè-que de 1 an à six mois devrait finale-ment tomber à l’eau. Le Parlementa en effet accueilli cette dispositiondu projet de loi Sapin 2 avec la plusgranderéserve. « LeSénataditnon,l’Assemblée nationale a dit non… lesparlementairesnesontpasmûrs.Ilya peu de chances que la réduction dela validité du chèque soit à nouveauproposée en nouvelle lecture auSénat début novembre, analyse unesource proche du dossier. Il s’agis-

sait d’une mesure “signal”, plus qued’une disposition avec un fortimpact. »

Une place à partLe gouvernement visait en effet « àencourager l’utilisation de moyens depaiement alternatifs (cartes, vire-ments, prélèvements…) et à diminuerl’incertitude liée au délai d’encaisse-ment du chèque », précise l’étuded’impact du projet de loi Sapin 2.Mais le sujet est sensible, et a suscitéde nombreux débats chaque foisque les parlementaires l’ont exa-miné. Le 28 septembre dernier, ledéputéMRCJean-LucLaurent,dontl’amendement a rétabli la durée devalidité de douze mois du chèque, aindiqué qu’il restait « l’apanage depersonnes qui n’ont pas accès auxmoyens de paiement numériques ouqui nourrissent une certaine suspi-

cion à leur égard », tandis que ledéputé LR Olivier Marleix qualifiaitla réduction de la durée de vie duchèque d’« extrêmement déstabili-santepournombredenoscompatrio-tes ».LedéputéPSDominiquePotierévoquant « l’attachement des Fran-çais à ce moyen de paiement, qui n’estpas qu’un conservatisme, mais aussiune commodité, une habitude ».

De fait, essentiellement utiliséparlesfamilles(paiementdescanti-nes ou des activités sportives) et parles TPE-PME, il représente encore14 % des paiements scripturaux,avec 2,6 milliards de chèques émisen 2013. « En 2016, on devrait comp-ter deux fois plus de chèques que depaiements sur Internet », a rappelévendredi, au Forum CB, PhilippeMarquetty, directeur produits,paiements et cash managementchez Société Générale. n

LechèquedevraitfinalementrestervalidependantunanLe gouvernement voulaitréduire sa validité à 6 mois.Face à l’opposition dessénateurs puis des députés,Bercy devrait capituler.

ASSURANCE

Faute d’étuded’impact, les pouvoirspublics craignent « unsaut dans l’inconnu ».

RBS accusé d’avoir poussé des PMEà la faillite après la crise financière

Vincent Collen@VincentCollen

— Correspondant à Londres

La réputation déjà mauvaise deRoyal Bank of Scotland (RBS) a prisun nouveau coup lundi. La BBC etBuzzFeedNewsontpubliédesdocu-ments internes qui suggèrent que labanque cherchait délibérément àtirerunprofitdespetitesentreprisesbritanniques en difficulté dans les

années qui ont suivi la crise de 2008.Au titre d’un programme baptisé« dash for cash » (la course au cash),RBS récompensait ses salariés lors-qu’ils identifiaient parmi les clientsdelabanquedesPMEquipouvaientêtre« restructurées »oudontlestauxd’intérêt pouvaient être relevés.Dans certains cas, les banquiersétaient même incités à « provo-quer un défaut de paiement » de leurclient, affirme la BBC sur la base deces documents qui lui ont été trans-misparunlanceurd’alerte.Lesaccu-sations font d’autant plus de bruitque RBS, sauvé de la faillite en 2008,est encore détenu à 73 % par l’Etat.

Des patrons de petites entrepri-ses affirment que RBS utilisait desvalorisations artificiellement bas-

ses pour considérer que ses clientsavaient enfreint leurs limitesd’emprunt. Les sociétés étaientalors prises en charge par une unitéspéciale de RBS, le Global Restruc-turing Group (GRG). Plus de12.000 d’entre elles étaient géréespar le GRG au plus fort de la crise.

Des profits substantielsLa banque cherchait alors à aug-menter les taux de leurs emprunts,faisait pression pour que les socié-tés vendent des actifs, prenait uneparticipationoucapitaloulespous-sait à se placer sous administrationjudiciaire. Les documents mon-trent que le GRG dégageait des pro-fits substantiels – 1,2 milliard delivres en 2011 – alors que plusieurs

responsables de RBS ont assuré parle passé que le GRG n’était pas uncentre de profits.

Le groupe bancaire a rejeté cesaccusations lundi, affirmant qu’iln’avait jamais « artificiellement »mis ses clients en situation dedétresse financière ni « délibéré-ment poussé des entreprises à lafaillite ». « A la suite de la crise finan-cière, nous n’avons pas toujours res-pecté nos standards très élevés etnous avons déçu certains de nosclients PME », a seulement reconnuJon Pain, en charge des affairesréglementaires chez RBS. La FCA,gendarme financier britannique,doitprochainementpublierunrap-port sur les pratiques du GRG vis-à-vis des petites entreprises. n

BANQUE

Des documents acca-blants pour la banquebritannique ont étépubliés par la presse.

Les Echos Mardi 11 octobre 2016 // 27

FINANCE&MARCHES

Taux

Le point

lesindices

LA BOURSE DU CAIRE INQUIÈTEL’indice EGX30 a perdu 2,24 % lundi,sa plus forte baisse depuis 4 mois.Les volumes de transactions ontsurtout été deux fois plus importantsque la moyenne. Les investisseursétrangers craignent une baissede la livre égyptienne, le FMI ayantconditionné son aide de 12 milliardsde dollars à plus de flexibilitédu taux de change.L’EGX30, qui prend 17 % cette annéene gagne plus que 3,7 % exprimésen dollars.

Les pistes des banques centralespour naviguer dans les taux bas

Nessim Ait-Kacimi@NessimAitKacimi

Lesbanquescentralesaffrontentundes environnements monétaires lesplus délicats auxquels elles aient euà faire face depuis la crise de 2008.La sortie de celle-ci s’avère poussiveet porteuse de grands risques. C’est undesenseignementsd’unsondageréalisé (1) par HSBC en mars auprèsde 77 banques centrales, gérant 6.000 milliards de dollars de réser-ves, soit la moitié du total mondial.

• LE DÉFIDES TAUX NÉGATIFSPourunebanquecentralesurdeux,le principal phénomène qui a unimpact sur la gestion de leurs réser-ves de change est la divergence despolitiques monétaires devant lasituation en Chine et dans les émer-gents (19 % des sondés) et la baissedes prix du pétrole (14 %). En 2015,c’était la crainte d’une hausse destaux outre-Atlantique qui était ent ê t e d e s p r é o c c u p a t i o n s .Aujourd’hui, l’entrée dans les tauxnégatifs est un enjeu pour 80 % desbanques centrales. Cela signifiequ’ellesperdentdel’argenteninves-tissant dans certaines dettes d’Etat,et elles ont donc réduit leurs inves-tissements dans des pays de la zoneeuro, en Suisse, au Japon…

• LE CASSE-TÊTEDES RENDEMENTSCOMPLÉMENTAIRESDu rendement supplémentaire, oui,mais à quel prix et à quels risques ?Les banques centrales ont un con-servatisme intrinsèque quand ellesgèrent leurs réserves. Une banquecentrale sur trois a une opinion plusfavorable des « hedge funds » qu’il ya un an. Elles sont très partagées surl’or et les matières premières, avecautant d’avis favorables que défavo-rables. Malgré la chute des rende-ments obligataires, elles sont plusnombreuses à estimer que les obli-gations d’Etat les mieux notées(rating de AA à AAA) sont plusattrayantes qu’il y a un an. Sur lesmonnaies, hormis le dollar (83 %d’opinions positives), seule la livresterling dépasse la barre de 50 %(56 %) d’avis favorables, lors de cesondage effectué trois mois avant leBrexit. Elles estimaient que l’euroétait aussi peu attrayant qu’il y a unan, avec 15 % d’opinions favorablescontre 10 % en 2015. C’était aussi lecas pour le yen. En début d’année,elles étaient très méfiantes à l’égarddes devises du Brésil, de la Malaisieet de la Russie. Dans l’immédiat,elles envisageaient d’investir dans lewoncoréenetledollardeSingapour.La palme de la méfiance revenait audollar néo-zé landais, qui nerecueillait aucune opinion positive.46 % des banques centrales

jugeaient le renminbi plus attrayantqu’ilyaunan.Lesbanquescentralesdes émergents préféraient les obli-gations émergentes aux actions entant qu’actif de rendement supplé-mentaire.Quandellesyinvestissent,elles placent autour de 6 % de leursactifs sur la dette émergente.

• UNE GESTIONPLUS EFFICACE« A ses débuts, la gestion des réservesdes changes était surtout administra-tive et comptable. Jusqu’à la fin del’étalon-oren1971,lesbanquescentra-lesgéraient leurscapitauxdemanièrepeuactive,envisantàminimiserleurscoûts opérationnels plus qu’à maxi-miser leur rendement », rappelleJohn Nugée, ancien gérant desréserves de la Banque d'Angleterre.La gestion des réserves des banquescentrales se rapproche de la gestiontraditionnelle. Ainsi, disposant d’unvolumineux stock d’actifs, prèsd’une banque centrale sur deux,

essentiellementdespaysindustriali-sés, pratique le prêt de titres, unmoyen d’obtenir du rendement sup-plémentaire afin d’amortir les coûtsde leur gestion. Une sur quatre envi-sage d’y avoir recours à l’avenir. Lesproduits dérivés (contrat d’échange,contrats à terme…) sont aussi trèscouramment utilisés, par plus desdeux tiers des sondés. Ils y voientavant tout un instrument de couver-ture de leurs réserves et un moyend’ajuster la durée moyenne de leurportefeuilleobligataire.Leurusageaaugmenté pour 30 % des institu-tions. Les dérivés peuvent servir àintervenir sur des marchés deschanges moins liquides et actifs. Unpeu plus de la moitié de leurs volu-mes sur les obligations et devisessont effectués par voie électronique(plates-formes Reuters ou Bloom-berg). De manière paradoxale, lesbanques centrales des pays en déve-loppement utilisent moins le télé-phone pour leurs négociations queleurs homologues des pays indus-trialisés. Une tendance en augmen-tation,prèsdestroisquartsdesinsti-tutions divisent leurs réserves enplusieurs portefeuilles, 2 ou 3 enmoyenne, qui ont chacun un but(rendement ou préservation ducapital)etdeslimitesderisques.Cer-tains servent à couvrir leurs engage-ments à court terme et sont investisen actifs sûrs et liquides, et d’autresprennent un peu plus de risques.

(1)« HSBCReserveManagementTrends2016 », Nick Carver.

l Taux négatifs, divergence des politi-ques monétaires, les institutions sontconfrontées à de nombreux défis.l Pour gérer leurs réserves, ellescherchent des sources alternativesde rendement, notamment les actions.

BANQUESCENTRALES

Confiantes dansle dollar et méfiantesà l’égard de l’euro.

Une gestionplus activede leurs réserves.

Alors que, dans les années 1990,c’était l’investissement dans l’or quiétait en débat chez les banques cen-trales, c’est le placement en actionsquiestendiscussiondepuislafindelacrisede2008.SelonlaBanquedesrèglements internationaux, la pro-portion de banques centrales inves-tissant dans les actions était passéede 12 % en 2002 à 19 % juste avant lacrise de 2007.

Au printemps 2012, sur 64 ban-ques centrales, dont 23 des grandspays développés, 14 %, soit 9 institu-tions, plaçaient une partie de leurscapitauxdanslesactionsafind’aug-menter le rendement de leursréserves. Quatre ans plus tard, ellessont une douzaine, dont la moitiéde grands pays industrialisés. Il y aun an, elles étaient une vingtaine àenvisager d’y investir à plus oumoins longue échéance (quelquessemaines à dix ans), contre unetrentaine aujourd’hui.

Prendre plus de risquesLa raison ? La forte chute des ren-dementsdesobligations,leursprin-cipaux placements, a conduit lesbanquescentralesàprendredavan-tage de risques, en misant sur lesactions. Elles sont 59 % à trouvercesdernièresplusattrayantesqu’ilya un an, alors qu’en février 2015c’était l’inverse, 63 % les trouvaientmoins intéressantes comme inves-tissement. On estime aujourd’huiqu’une trentaine de banques cen-trales (Russie, Corée, Chine, Suisse,Japon, Hong Kong, Israël, Républi-que tchèque, Danemark...) ont desactions dans leurs portefeuilles. EnEurope, la Banque d’Italie endétient aussi un peu. Cette année, laThaïlande a voté une loi pour per-mettreàsabanquecentraled’inves-tir sur des actifs boursiers. Elleinvestirait à ses débuts entre 3 % et4 % de ses réserves dans les actionsétrangères. Dans le sondage deHSBC, les banques centrales quiinvestissent en actions y placent9,6 % de leurs réserves, mais certai-nes vont jusqu’à 18 %. Elles utilisentsouvent les fonds cotés en Bourse,ETF pour ce type de placement etselon une logique passive pure-ment financière : les banques cen-trales ne votent pas en assembléegénérale,oudélèguentcevote,etnes’immiscent pas dans la directiondes sociétés.

La Réserve fédérale n’est pour lemoment pas autorisée par le Con-grès à acheter des actions, que cesoit pour ses réserves ou pour sou-tenir les marchés (assouplissementquantitatif). Si la Fed achète desactions, cela va faire remonter leportefeuille boursier des ménages,ce qui augmente leur confiance etles incite à consommer davantage.— N. A.-K.

Un nombre croissantde banques centralesinvestissent dans les actionspour doper et diversifierleurs réserves.

Lesactions :unenouvellesourcederendement

Les Echos Mardi 18 octobre 2016 // 27

FINANCE&MARCHES

lesindices

LES COURS DU PÉTROLEBAISSENT APRÈS UN PLUSHAUT DE 15 MOISAprès avoir atteint un niveau sansprécédent depuis mi-2015, mer-credi, les cours du WTI ont nette-ment baissé jeudi. Les investisseursont suréagi la veille à la chuteinattendue des stocks de brutannoncée par le département del’Energie. Surtout, ils ont comprisque la baisse des stocks s’expliquaitpar un recul persistant des impor-tations et non de la production.

Les marchés obligataires redoutentla fin de trente-cinq ans de hausse

Isabelle Couet@icouet

99 % des professionnels de lafinance ne connaissent que lui : le« bull market » obligataire. Autre-mentdit,unenvironnementécono-mique et monétaire favorable auxobligations. Cela fait trente-cinqans que les marchés vivent sous cerégime. C’est particulièrement fla-grant sur les taux à 10 ans améri-cains qui, entre 1981 et aujourd’hui,ont subi un déclin irrémédiable,passant de 16 % à 1 % (le point bas).Cette ère exceptionnellement lon-gue serait-elle en train de toucher àsa fin ? C’est la grande crainte quihante les marchés depuis quelquetemps. La remontée des taux, cesdernières semaines, en témoigne.Entoiledefond : laperspectived’unresserrement monétaire aux Etats-Unis à partir de la fin d’année, lesinterrogations sur l’avenir du pro-gramme d’achat d’actifs de la Ban-que centrale européenne (BCE)– interrogations qui n’ont pastrouvé de réponses ce jeudi –, et larelative incompréhension suscitéepar les dernières annonces de laBanque du Japon. Mais cette peur,qui n’est pas nouvelle, est aussinourrie par un changement de rhé-torique au niveau mondial.

Limites atteintes« Si les intervenants du marché obli-gataire sont si inquiets aujourd’hui,c’est parce qu’ils sentent qu’un chan-gement décisif est dans l’air concer-nant le “policy-mix” [répartition desrôles entre la politique monétaire etla politique budgétaire, NDLR]. Lesbanquescentraleset leFMIexhortentdepuis longtemps les gouvernementsà prendre le relais pour stimuler lacroissance, car ils constatent que lapolitique monétaire a atteint ses limi-tes », résume Albert Edwards, stra-tégiste chez Société Générale. Defait, on voit d’un côté des hommespolitiques qui commencent àremettreencauseledogmedel’aus-térité budgétaire ou la règle maas-trichtienne des 3 % (les candidatsrépublicains français, mais aussiTheresa May, la Première ministrebritannique…). De l’autre, des ban-ques centrales qui ont déployé des

politiques exceptionnelles de sou-tien à l’économie mais qui n’ont pasatteint leurs objectifs et sont à coursde recettes. C’est le cas de la BCE.L’intervention de Mario Draghi, cejeudi, a montré l’embarras danslequel est plongée l’institution. Cel-le-ci semble avoir du mal à se proje-ter et en appelle une fois de plus auxdirigeants européens.

Incertitudes et turbulencesCette nouvelle petite musique créede l’incertitude sur les marchés. Lesinvestisseurs sont en effet con-traints de revoir leur clef de lecture,ce qui provoque des turbulences.Mais les craintes sont peut-êtreaussi exagérées. C’est l’opiniond’Albert Edwards, chez SociétéGénérale, selon qui, il faut oublierles vieilles règles. « Lors de la pro-chainerécession,ilyauraàlafoisplusd’assouplissement budgétaire et plusd’achat de dettes par les banques cen-trales », assure-t-il. L’expériencejaponaise servira de modèle. « Le21 septembre, la Banque centralejaponaiseaannoncéqu’elleallaitpla-fonner le taux à 10 ans à 0 %, ce quireprésente un changement spectacu-laire dans sa stratégie […]. Cela signi-fie qu’elle fait un chèque en blanc augouvernement, qui va pouvoir dépen-ser et emprunter autant qu’il le vou-dra,décryptelespécialiste.LaBanqueduJaponachèteralaquantitédetitresqui sera nécessaire pour maintenirles taux à 0 %. »

Steven Major, responsable de lastratégie obligataire chez HSBC, esttout aussi critique à l’égard de lathèsedelafindu« bullmarket ».« Jepense que les taux d’emprunt desmarchés développés ne seront pasplus élevés dans cinq ans qu’ils ne lesont aujourd’hui – c’est-à-dire qu’ilsresteront à des niveaux historique-ment bas. » Le spécialiste tablemême pour 2017 sur des taux plusbas que cette année, prenant ainsi lecontre-pied du consensus. Les rai-sons pour lesquelles le « bull mar-ket »n’estpasterminé ?Toutd’aborddes facteurs structurels (vieillisse-ment de la population, inégalités derichesse, épargne excessive…) quifont pression sur le taux d’intérêtnaturel.Deuxièmefacteur :ledésen-dettement des secteurs publics etprivés n’a pas commencé. Un rap-port du FMI, de début octobre, tiraitd’ailleurs la sonnette d’alarme sur ladette des Etats, qui atteint le recordde 152.000 milliards de dollars dansle monde. « Or, comme le montrel’exemple du Japon, il faudra desdécenniespourdigérerdes niveauxdedetteexcessifsetrenoueravec lacrois-sance », souligne Steven Major. Troi-sième raison avancée par le spécia-liste : les bilans des banquescentrales vont garder des taillesimportantes, et ce même si ellesarrêtent d’acheter de nouveauxtitres.Enclair : iln’yapasderetouràce qu’on croyait être la normalité. n

l C’est la grande peur qui hanteen ce moment les investisseurs.l Les politiques des banquescentrales montrent leurs limites.l La remontée des taux pourraitprovoquer beaucoup de remous.

Jean-Philippe Lacour@bankfurt

— Correspondant à Francfort

« Nousn’enavonspasdiscuté » : telleaura été la phrase le plus souventprononcée par Mario Draghi jeudidevant la presse à Francfort. Lesmarchés voulaient particulière-ment savoir si les membres de l’ins-titution avaient commencé à réflé-c h i r à u n e d i m i n u t i o n d uprogramme d’achat d’actifs, mis enplace en 2015. Des informations deBloomberg à ce sujet ont provoquéune remontée des taux depuis ledébut du mois. Le président de laBCEavaituneoccasionenorderas-surer la communauté financière. Ilne l’a pas totalement saisie, se con-tentant de dire que ni l’extension duprogramme ni sa fin n’avaient étédébattues, et rappelant au passage,pour ceux qui l’oublient, que lesachats de dette n’ont pas vocation àdurer éternellement.

« Lebiaisdelapolitiquemonétairede la BCE semble de plus en plus neu-tre ; le compte à rebours annonçantlafindu“quantitativeeasing”(achatsde titres) se fait plus pressant, com-mente Michael Metcalfe, chez StateStreet Global Markets. Une exten-sion du programme d’achat d’actifspourrait encore intervenir au moisde décembre mais n’apparaît plus

comme une certitude, en l’absence deralentissement de la croissance ou dedonnées d’inflation décevantes. »Même son de cloche pour CarstenBrzeski, chez ING. « La BCE ne sem-ble pas encore prête à prolonger sondispositif exceptionnel. La reprisedans la zone euro n’est pas suffisam-ment faible pour justifier de renfor-cer ses interventions, elle n’est pasnon plus assez soutenue pour se per-mettre de parler ouvertement deréduire la voilure. » Sans donnerplus d’indice sur ses intentions,Mario Draghi a toutefois précisé

qu’il n’y aurait pas d’arrêt brutal duprogramme d’achat d’actifs, maisune diminution progressive.

Une réunion « pour rien »Curieuse situation pour l’Italien,contraintd’esquiverlesquestionsetde rester neutre, comme si la BCEétait dans le flou total. Un flou quipeut se justifier par des facteursextérieurs. « L’évolution du prix dupétrole en est un, avance SylvainBroyer,économistechezNatixis.Ilya aussi l’incertitude sur ce que vafaire la Réserve fédérale américaine,

mais Mario Draghi ne peut pas enparler. » Le président de l’institu-tion a donc donné rendez-vous endécembre, lorsque les prévisionsmacroéconomiques (inflation,croissance) pour les prochainesannées auront été mises à jour.

A ce stade, l’inflation est encoretrès loin de l’objectif de 2 % de labanque centrale. A 0,4 %, la haussedesprixenseptembreanéanmoinsfortementaccéléré.Pourparveniràcet objectif, « nous continuerons àagir,sinécessaire,enutilisanttouslesoutilsànotredisposition »,amarteléMario Draghi. La BCE attend lemoment où la convergence del’inflation vers son niveau d’équili-bre sera « autoentretenue ». Autre-ment dit, sans qu’il n’y ait plusbesoin du soutien « extraordinairede la politique monétaire » pourfaire monter les anticipations.L’indicateur phare de la banquecentrale – l’inflation de moyenterme anticipée par les interve-nants des marchés – a repris de lahauteur depuis début septembre.Après un point bas sur cettepériodeà1,26 %,ils’élèvedésormaisà 1,43 %. Un signal encourageant,mais sans doute très lié à l’actualitépétrolière. Contre toute attente, lesprincipaux producteurs de pétrole,OpepetRussiepourraientconclureun accord pour geler ou mêmeréduire leur production afin de sta-biliser les cours.

Lesmarchésontprisactedecetteréunion « pour rien » de la BCE.Après une tension sur les taux audébut de la réunion, ceux-ci ont finien légère baisse. n

LaBanquecentraleeuropéennerappelleque« le programmed’achatd’actifsn’estpaséternel »Mario Draghi n’a rien laisséfiltrer de la poursuitede sa politique monétaire.Rendez-vous est prisen décembre.

OBLIGATIONS

Mario Draghi, président de la BCE. Photo Frank Rumpenhorst/AFP

« Les investisseurssentent qu’un

changement décisifest dans l’air. »

ALBERT EDWARDSStratégiste

chez Société Générale

Les Echos Vendredi 21, samedi 22 octobre 2016 // 27

FINANCE&MARCHES

Les Echos Mercredi 2 novembre 2016 FINANCE & MARCHES // 27

Les banques centrales et les marchésface au défi d’un retour de l’inflation

Elle est au plus haut depuis deuxansenAllemagneetvientd’enregis-trer sa plus forte progressiondepuis vingt-sept mois dans la zoneeuro. Elle remonte aussi aux Etats-Unis, au plus haut depuis presquedeux ans. Elle, c’est l’inflation. Quin’est certes en rien galopante, maisces chiffres pourraient donner àréfléchir aux marchés et aux ban-quescentrales…« Ilyaunetendanceà la reflation qui se met en place, dueessentiellement à la stabilisation desprix de l’énergie et du pétrole à desniveaux plus élevés », souligneFranck Dixmier chez Allianz GI.

Pour le directeur des gestionsobligataires d’Allianz GI, cette ten-dance est une bonne nouvelle pourtrois raisons. La première, « cela vasoulager la Banque centrale euro-péenne, qui commençait à avoir ungrave problème de crédibilité ». Jus-qu’ici, la BCE était parvenue à dimi-nuer fortement l’écart de coûts definancement entre les pays de lazone. En revanche, son combatpour l’inflation prenait des alluresde rocher de Sisyphe. « La remontéede l’inflation était quand même l’undes principaux objectifs du QE et laBCE, qui était très critiquée en Alle-magne,vapouvoircommenceràdirequ’elle respecte sa mission. »

C’est aussi une bonne nouvellepour la Fed, car cela « va lui donnerb e a u c o u p p l u s d e m a r g e d emanœuvre alors qu’elle s’est laisséenfermer dans une inaction de plusen plus compliquée, qui faisait com-mencer à douter de sa crédibilité ».Enfin, « on parlait beaucoup dedésinflation, l’étape qui précèdel’entrée en déflation. C’est donc unrisquemacroéconomiquequisembles’écarter », conclut Franck Dixmier.

Toutefois, ilnefaudraitpasquelasituation échappe aux banquescentrales. Aux Etats-Unis, le risqueserait que, dans un contexte dehausse des salaires, du prix des ser-vices et des matières premières, laremontéedel’inflationobligelaFedà accélérer son programme de

l L’inflation remonte aux Etats-Uniset dans la zone euro.l Une bonne nouvelle pour les banquescentrales, un peu moins pourles marchés obligataires.

hausse des taux. Or, si les investis-seurs anticipent à 70 % un geste endécembre prochain, « ils ne voientensuite qu’une seule hausse en 2017et 2018, ce qui nous paraît très faiblecompte tenu des perspectives decroissance et d’inflation aux Etats-Unis », s’alarme Franck Dixmier.Danslazoneeuro,lerisqueestausside voir la BCE mettre un terme plusvite que prévu à son programme derachat d’actifs. « La BCE a com-mencé à tester un peu le marché surce thème. On en a vu l’impact immé-diat sur les taux long », constateFranck Dixmier. En un mois, le ren-dement du taux allemand à 10 ans abondi de plus de 25 points de base.

Ralentissementdes achats d’actifsLa réunion de la BCE le 8 décembreest donc très attendue par les mar-chés. Elle doit donner ses prévisionsd’inflation, ce qui devrait lui offrirl’occasion de « donner sa feuille deroute pour 2017 sans se mettre trop decontraintes et distiller l’idée qu’il va yavoir une évolution de sa politiquemonétaire ».Maiselledevramarchersur des œufs face à des investisseursquiespèrentuneprolongationdesixmois des achats d’actifs. Mais, selonBert Colijn chez ING, « il va devenirdifficile à la BCE d’attendre plus long-temps. Les chiffres de l’inflation mon-trentquelafenêtred’opportunitépourétendre le QE – au même rythme ou àunrythmemoindre–estentraindeserefermer, même si un niveau d’infla-tion hors énergie de moins de 1 % nedevrait pas la satisfaire ».

La BCE n’a pas encore gagné labatailledel’inflation,mêmesil’effetde base lié au rebond du prix dupétrole sera très favorable en débutd’année prochaine. La persistanced’un fort taux de chômage danscertains pays de la zone euro« exerce encore une pression défla-tionniste », rappelle Franck Dix-mier. D’ailleurs, si les anticipationsd’inflation des marchés ont repris20 points de base depuis début sep-tembre, elles restent loin de leurpoint haut d’il y a moins d’un an.Car, après tout, poursuit FranckDixmier, « la BCE est très loin dedevoir remonter ses taux ».— P. Fay

(Lire nos informationspage 7 et l’éditorialde Jean-Marc Vittoripage 9

BANQUE CENTRALE

L’or coincé entre la Fed et l’inflation

Le métal précieux est considéré comme un actif refuge faceau risque géopolitique, mais aussi face aux tensionsinflationnistes. La remontée des prix pourrait donc êtrefavorable à l’or. Mais la perspective d’une hausse des tauxde la Fed pourrait, à l’inverse, diminuer son attrait auprèsdes investisseurs, l’or n’offrant pas d’intérêt. Un casse-tête ?Pour l’instant, l’once d’or gagne 19,8 % depuis le débutde l’année et, selon 35 analystes interrogés par Reuters,le cours de l’or pourrait atteindre 1.331 dollars en moyennesur l’année 2017, soit son niveau le plus élevé depuis 2013.

Comment les activistes parientsur la chute des cours… et en tirent profit

Nessim Aït-Kacimi@NessimAitKacimi

Les activistes spéculent parfois surla chute d’un titre et non sur sonenvolée. Ce n’est plus la création devaleur boursière qui les intéres-sent, mais sa destruction. Ces pro-phètes du déclin – MuddyWaters,Citron, Kynikos… – vendent àdécouvert les groupes vulnérableset médiatisent ensuite leur déci-sions. Alors que les vendeurs àdécouvert traditionnels restentdans l’ombre, les activistes qui sui-vent cette voie mettent en scèneleur bataille afin de convaincre les

autres investisseurs de vendreleurs titres.

Le jour de la publication de leuranalyse, l’action ciblée par le ven-deur à découvert activiste perd en moyenne 1,6 %, mais, dans un cas sur deux, la baisse est supérieur à 5,8 %, selon une étude (1). Quand cette note est publiée sur Activist Shorts Research (ASR), principale base de données, la chute journa-lière est 5 fois plus importante (–5 %) que lorsqu’elle est annoncée sur Seeking Alpha (SA), un réseau socialetforumpourlesparticuliers.

Médiatisation maximaleSi cette vente à découvert estmédiatisée et fait l’objet d’un arti-cle de presse, alors la valeurplonge de 8,8 % en une séance.C’est la raison pour laquelle, lesvendeurs à découvert cherchentune médiatisation maximale deleur recherche, afin de toucher lepublic d’investisseurs le plus vastepossible et les convaincre du bien-fondé de leur opinion.

La cible idéale est « une entre-prise à problèmes » (faibles

contrôles en interne, comptabilitédouteuse, fraudes…) et, de surcroît,surévaluée. Seulement ce n’est passouvent le cas et les vendeurs àdécouvertsefocalisentalorssurl’unde ces profils. La cible est en généralplusvolatileetrisquéequ’uneactionclassique et les analystes financierssont très partagés sur ce « dossier ».Le vendeur à découvert sera celuiqui fera pencher la balance du côtédes pessimistes en apportant denouvellesinformationsouanalyses.

A court terme, ce sont surtout lesallégations de fraudes et de problè-mes qui font chuter le cours dessociétés cibles le plus fortement,alors que, à long terme, c’est leursurévaluation qui pèse sur le cours.Les entreprises les plus chèrespeuvent chuter jusqu’à 45 % dansl’année qui suit l’arrivée d’un telactiviste.

Apartirde2011et2013,lenombrede sociétés cotées américainesciblées par des vendeurs à décou-vert a nettement augmenté. Unesociété sur deux réagit à leurs accu-sations en livrant des informationspour contrer ce qu’elle voit comme

une tentative de manipulation. Enoctobre 2015, Valeant, dans lecol l imateur des vendeurs àdécouvert, lança une intensecampagnedecommunicationpourse défendre.

En règle générale, ce sont lesentreprises accusées de fraudes quisortentdeleurréserve,carc’estsou-vent vital. Ainsi Herbalife, accuséepar l’activiste Bill Ackman d’êtreunechaînedePonzidepuisfin2012,avait attiré toute une cohorte devendeurs à découvert, jusqu’à unecinquantaine en 2014. Les marchésprêtent attention aux vendeurs àdécouvert, car ils sont crédibles. Ilsmènent en effet une activité trèsrisquée et ont des portefeuillesconcentrés et peu diversifiés. Ilsdoivent donc être sûrs de leur ana-lyse avant d’agir et le marché leurdonne le plus souvent raison. Unmois après avoir été ciblée par cegenre d’activistes, l’action perd4,2 % et, dans les douze mois, elleabandonne 25,7 %.

(1) « Activist Short-Selling », WuyangZhao.

MARCHÉS

Ils ciblent les sociétéssurévaluées et suspec-tées de commettrede frauder.

Ils peuvent gagneren moyenne jusqu’à25 % en un an.

Guillaume Benoit@gb_eco

Les investisseurs commencent àcroire à la reprise de l’inflation. Dumoins si l’on en juge par le succèscroissant des « linkers », les obliga-tions d’Etat indexées sur l’inflation.D’après Bank of America MerrillLynch, les « treasuries » indexés ontainsi enregistré leur vingtièmesemaine consécutive d’entrées decapitaux. En France, la dernièreémission d’emprunts d’Etat indexéssur l’inflation de la zone euro, le20octobre,aaussiséduitlesinvestis-seurs. La demande a dépassé les2milliardsd’euros,pourunmontanttotal offert de 998 millions d’euros.

La raison de cet engouement ? Laperspective de performance offerteparcestitresdedetteparticuliers.Eneffet,contrairementàuneobligationsouveraine « classique », qui verseun intérêt fixe jusqu’à l’échéance,tant le prix nominal que le coupon

versé par une obligation indexéesont recalculés chaque année enfonction de l’inflation. Dit autre-ment, le montant de l’inflation vients’ajouter au coupon. A l’heureactuelle, les obligations indexéessemblent peu chères, car elles sous-estimentlahausseglobaledesprixàvenir, en Europe notamment.

Une position importantedu portefeuille obligataire« La différence de taux entre le tauxnominalallemandà10ansetsonéqui-valent indexé fait ressortir une antici-pation d’inflation proche de 1 %, expli-que Christophe Dehondt, chez CPRAM. Or, début 2017, l’inflation en zoneeuro devrait approcher 1,5 %. Et lesconditions favorables (perspectiveséconomiques encourageantes, politi-que monétaire accommodante,hausse du prix du pétrole…) devraientse maintenir. » Le gérant mise déjàdepuis plusieurs mois sur cettehaussede l’inflation.C’est aussi le casde Franck Dixmier, chez Allianz GI.« Les obligations indexées sur l’infla-tion représentent une position impor-tante du portefeuille obligataire que jegère, confirme-t-il. Elle peut aller jus-qu’à 20 %. »

Certes,aveclahaussedesanticipa-tions d’inflation du marché, les prixdes « linkers » ont commencé àremonter.Maispasaupointdeprivercette stratégie de tout intérêt. « Unerevalorisation est en train de s’opérersur les obligations indexées sur l’infla-tion, mais il y a encore de la marge carle risque d’inflation est mésestimé parle marché », affirme Franck Dixmier,qui estime que l’anticipation d’uneinflationde1 %surdixansenAllema-gne est « ridiculement faible ».

Pour Christophe Dehondt,« l’anticipation d’inflation allemandep e u t e n c o r e p r o g r e s s e r d e20-30pointsdebase.Lastratégiecon-sistant à acheter des titres indexés surl’inflation, tout en couvrant le risquede taux, dégagerait une performancepositive, d’autant plus appréciable siles obligations “classiques” souf-fraientd’unefuturehaussedestaux ».En effet, par nature, même si les« linkers » seront un peu moinsaffectés par la hausse des taux quiaccompagnelareprisedel’inflation,les gérants se couvrent afin « d’iso-ler » la composante inflation deleurs obligations. Objectif : limiterles conséquences d’une remontéedes rendements souverains. n

Les investisseurs recommencentà jouer la carte des titres indexésLes obligations indexéessur l’inflation ont le vent enpoupe auprès d’investisseursqui souhaitent protégerleurs performances.

Fiscalité

Le point

Les Echos Mercredi 28 septembre 2016 FRANCE // 03

Ingrid Feuerstein@In_Feuerstein

Rendre l’impôt contemporain desrevenus. Telle est l’ambition de ladernière grande réforme du quin-quennat. Annoncé en juin 2015, leprélèvement à la source seradébattu à l ’Assemblée débutnovembre dans le cadre du projetde loi de finances 2017. Alors que letexte est présenté ce mercredi enConseildesministres,« LesEchos »reviennentsurlesgrandeslignesdecette réforme qui – sans changer lesmodalités de calcul de l’impôt –aura plus de conséquences prati-ques qu’il n’y paraît. Evoqué depuisplus de quarante ans en France,éprouvé par de nombreux pays, leprélèvement à la source est devenuun serpent de mer du débat fiscal.Cette fois-ci sera-t-elle labonne ?LeprojetélaborécesderniersmoisparBercy montre en tout cas à quelpoint la bascule est complexe.Explications.

Qu’est-ce qui changeen 2018 ?A compter du 1er janvier2018, l’impôt sera prélevé

chaque mois directement sur lafeuille de paieducontribuable, qu’ils’agisse de salaires, de pensions,d’indemnités maladie, chômage oumaternité. Au lieu d’un prélève-ment mensuel sur dix mois ou d’unversement par tiers, les sommesseront collectées tous les mois parles employeurs ou les organismessociaux, puis versées au Trésorpublic. L’impôt sera calculé sur labase d’un taux de prélèvement à lasource qui s’appliquera aux reve-nus de 2018, alors qu’à l’heureactuelle on paie en année n desimpôts correspondant aux revenusde l’année n – 1 ou n – 2. Le taux deprélèvement sera ajusté chaqueannée en fonction des revenusdéclarés par le contribuable. Il fau-dra donc continuer de remplir sadéclarationderevenus.Letoutdon-nera lieu à une régularisation enseptembre. Les plus-values mobi-lières et immobilières, les revenusdes capitaux mobiliers, les revenusdes stock-options et les attributionsgratuites d’actions ne sont pasconcernés par la réforme. Ils res-tent imposés, comme aujourd’hui,en année n + 1.

Le montantdes prélèvementsva-t-il évoluer ?En théorie, la réforme ne

changerienaucalculdel’impôt.Lesprélèvements seront étalés surdouze mois, au lieu de dix pour lesfoyers actuellement mensualisés,ce qui pourra donner la (fausse)impression d’une moindre pressionfiscale.Lesjeunesentrantdanslavieactive paieront de l’impôt dès leurembauche. Comme le barèmes’appliquera au-delà de 1.360 eurosnet de salaire par mois, seule uneminoritéd’entreeuxseraconcernée.En cas de décès, à l’inverse, les des-cendants n’auront plus à régler lafacture fiscale l’année suivante. Demême, les contribuables prenantleur retraite paieront leur impôtdirectement sur leur pension, et passur leur dernière année de revenusd’activité. Partir en expatriationpourra aussi être plus intéressantfiscalement, puisque, jusqu’ici, lescontribuables devaient payer leursimpôts français l’année après leurdépart, souvent en plus de l’impôtpayéà lasourceà l’étranger. Inverse-ment, ceux qui rentrent en Francen’aurontplusdroitàuneannéeblan-che (sauf encore en 2017).

Comment seronttraitésles indépendants ?Les revenus déclarés au

titre des BNC ou des BIC ferontl’objet d’acomptes, de même que lesrevenus fonciers et les pensions ali-mentaires. Les acomptes serontcalculés sur la base des revenus del’année n – 2 pour les versements dejanvieràfinaoûtetn–1pourlesver-sements de septembre à fin décem-bre. Ils seront prélevés tous lesmois, à moins que le contribuablene demande que les prélèvementsn’aient lieu que tous les trois mois.Les retards de paiement implique-ront une majoration de 10 %.

Quid des contratscourts ?Lors d’une embauche oudans le cadre d’un contrat

court, c’est un taux par défaut quis’appliquera. Ce point est encore àclarifier, car le Conseil d’Etat apointé du doigt ce barème, etnotamment son caractère propor-tionnel : lors d’un franchissementde seuil, le prélèvement pourraitaugmenter brutalement, ce quiamènerait le contribuable à avan-cer trop d’argent. Qui plus est, letaux moyen d’imposition corres-pond globalement à celui d’un céli-bataire sans enfant. A l’embauche,une personne disposant de plu-sieurs parts ferait, elle aussi, uneavance notable au Trésor public.

Que se passe-t-illors d’un change-ment de situation ?D é c è s , m a r i a g e o u

divorce : tout changement de situa-tion personnelle devra être signalésous deux mois. Le taux de prélève-ment sera recalculé dans la foulée.Si un foyer anticipe une forte varia-tion de ses impôts, il pourra ajusterses prélèvements. Le taux pourraêtre librement modulé à la hausse.En revanche, les possibilités demodulation à la baisse seront plusencadrées. Seules les fortes varia-tions seront prisesen compte (écartde plus de 10 % ou 200 euros) et despénalités sont prévues si le contri-buable se trompe à son avantage.

Y a-t-il des garde-fous pour préserverla confidentialité ?C’est l’un des aspects les

plus sensibles de la réforme. Notresystème fiscal, caractérisé par lafamilialisation et l’existence denombreux crédits d’impôt, rendparticulièrement délicate la trans-mission du taux d’imposition àl’employeur. Les syndicats crai-gnent que cela puisse jouer dansles augmentations salariales.D’ailleurs, le Conseil d’Etat ademandé un certain nombre deg a r a n t i e s . U n e a m e n d e d e10.000 euros est prévue en cas dedivulgation d’informations fiscales.Le texte prévoit une disposition– particulièrement controversée enraison des difficultés de mise enœuvre – interdisant toute discrimi-nation en raison de la situationfiscale d’un salarié.

Plus concrètement, les conjointsayant de forts écarts de revenuspourront opter pour des taux diffé-renciés. Autre cas de figure : uncontribuable percevant d’impor-tants revenus du patrimoine – sur-nommé à Bercy la « caissièrerentière » – pourra demanderl’application d’un barème standardet payer le complément en fin demois au Trésor public.

Les crédits d’impôtseront-ilsmaintenus ?Impossible de suspendre

lescréditsd’impôt l’annéedetransi-tion sous peine de plomber certai-nes filières (emploi à domicile, bâti-ment, associations caritatives). Lescrédits d’impôt seront donc main-tenus et continueront d’être perçuspar le contribuable l’année sui-vante. Le projet bute cependant surun point : comme le taux de prélè-vement ne prendra pas en compteles crédits d’impôt, certains foyersvont être amenés à avancer de

l’argent au fisc les premiers mois del’année, pour percevoir un rem-boursement en septembre. Ceuxqui sont actuellement mensualiséssubiront donc des variations de tré-sorerie plus marquées, alors que laréforme vise justement l’inverse !Bercy considère que les contribua-bles concernés seront minoritaires.« Seuls 9,6 millions de ménages sur37 millions de foyers fiscaux perçoi-vent des crédits ou réductionsd’impôts. Parmi eux, 65 % en dispo-sent trois années de suite. Ce n’estdonc pas une population très sta-ble », note Véronique Bied-Charre-ton, directrice de la législation fis-cale. Une disposition est encore àl’étude pour les contribuables queles crédits d’impôt rendent nonimposables, pour éviter un sursautde prélèvements en janvier 2018.

Comment éviterles abus durant« l’année blanche » ?En fait, il n’y aura pas réel-

lementd’« annéeblanche ».En2017,les impôts seront calculés sur lesrevenus de 2016. En 2018, le tauxs’appliquera directement aux reve-nus de 2018. Les revenus de 2017échappent donc seulement au cal-cul de l’impôt. Il faudra tout de

même les déclarer à l’administra-tion fiscale au printemps 2018. Neserait-ce que pour actualiser le tauxdeprélèvement,maisaussipourcal-culer un « crédit d’impôt moderni-sation recouvrement » dont l’objec-tifestd’annulerl’impôtquiauraitdûthéoriquement être versé sans pas-sage au prélèvement à la source.Quoi qu’il arrive, les revenus sui-vants seront donc imposables : lesindemnités lors de la rupture d’uncontrat de travail, la participation etl’intéressement, les prestations deretraite sous forme de capital, lessommes issues de compte épargnetemps, et – plus délicat – les « gratifi-cationssurérogatoires ».Enclair,lesprimes excessives pourront êtreconsidérées comme imposables, cequi pourra donner lieu à de multi-plesinterprétationsetcontentieux…

Pour les indépendants, l’admi-nistration regardera le revenumaximal des trois années précé-dentes et de l’année suivante : si lesrevenus de 2017 sont supérieurs àceux de 2014, 2015, 2016 et 2018, unsupplément sera imposé.

Quel impact pourles employeurs ?Les entreprises ferraillentdepuis des mois contre le

prélèvement à la source. Leurscraintes ? Se voir transférer unecharge de travail supplémentaire etdevenir l’interlocuteur fiscal dessalariés. D’autant que des sanctionssont prévues en cas de déclarationserronéesoud’insuffisancesdesver-sements. Bercy a beau dire que lagénéralisation de la DSN (déclara-tionsocialenominative)faciliteralatransmission des informations,l’argument ne convainc pas. Lesfédérations professionnelles(Medef, CGPME, UPA, Unapl)demandentlereport,voireleretraitpur et simple du texte. Le Medefconsidère qu’il faudrait une com-pensation financière équivalente à2 % des sommes collectées, commec’est parfois le cas à l'étranger. Lespluspetitesentreprisesygagneronttout de même en trésorerie. Eneffet, les sociétés de moins de11 salariés effectueront les verse-ments chaque trimestre, alorsqu’elles collecteront l’impôt tousles mois.

La réformeest-elleirréversible ?C’est ce que ne

cessederépéterleministredel’Eco-nomie et des Finances, Michel

Sapin, face au discours de la droite,qui promet de revenir sur cetteréforme en cas de changementde majorité. Pour être applicableen janvier 2018, le prélèvement à lasource doit d’abord passer l’écueild u Pa r l e m e n t c e t a u t o m n e .Ce devrait être le cas, à moinsqu’une partie de la gauche se mobi-lise contre. La réforme passeraensuite sous les fourches Caudinesdu Conseil constitutionnel findécembre.

La dernière incertitude porte surle sort que réservera la droite à ceprojet si elle est au pouvoir enmai 2017. Juridiquement, il seratoujours possible d’annuler laréforme, même si cela représente-rait un gâchis, compte tenu desm o ye n s e n g a g é s p a r B e r c y.Certains ténors des Républicainspréconisent de conser ver leprincipe de l’« année blanche »,afin que le prélèvement soit davan-tage contemporain des revenus,mais de généraliser le prélèvementmensuel, pour éviter de confierl a c o l l e c t e d e s i m p ô t s a u xemployeurs.

(L’éditoriald’Etienne LefebvrePage 11

Impôt : leprélèvementà lasourceendixquestionsclefsCette réforme, qui estintégrée au projet de loide finances, entreraen principe en vigueurau 1er janvier 2018.

06 // FRANCE Jeudi 29 septembre 2016 Les Echos

Ingrid Feuerstein@In_Feuerstein

Faire oublier le coup de massue fis-cal qu’ont subi ménages et entrepri-ses au début du quinquennat. Latâche est ardue, mais c’est pourtantà cet exercice délicat que s’est livrémercredi,leministredel’Economieet des Finances, Michel Sapin, enprésentant le projet de loi de finan-ces 2017. En rupture avec les multi-tudes de hausses d’impôt desannées 2011 à 2013, le budget pourl’anprochaincomprenddeuxgran-des mesures d’allégements.

Certains ménages (5 millions defoyers) bénéficieront d’une baissed’impôt sur le revenu de 1 milliardd’euros, tandis que les entreprisesverrontl’aboutissementdupactederesponsabilité. Le crédit d’impôtcompétitivité emploi (CICE) seraporté de 6 % à 7 % de la masse sala-riale. En parallèle sera amorcée labaisse de l’impôt sur les sociétés encommençant par les PME qui, en2017, se verront appliquer un tauxde 28 % sur une partie de leursbénéfices. Pour le ministre, « leshausses de prélèvements pour lesentreprisesaurontétéeffacéesdepuis2011 ».

Pour les ménages, le gouverne-ment place le curseur à l’été 2012,lors du changement de majorité : sil’on tient compte uniquement desdécisionsprisesau-delà, leshaussesde l’impôt sur le revenu auraientelles aussi été absorbées. Le tout, enaugmentant la progressivité del’impôt. « L’ensemble des mesures

aura préservé le niveau des six pre-miers déciles et augmenté celui dudernier », s’est réjoui Michel Sapin,sachant que le dernier déciledémarre à 37.200 euros de revenuspour un célibataire et 78.000 pourun couple avec deux enfants. Côtéentreprises, les inégalités entrePMEetgrandsgroupesauraientétéréduites :« Làoùl’écartd’impositionentre grandes et petites entreprisesatteignait 11 points en 2010 en défa-veur desPME,nousl’avonsramenéà5 points en 2015, notamment grâce àla limitation de la déductibilité desintérêts », a-t-il révélé.

Ces affirmations apparaissentpourtant en décalage avec le res-senti des contribuables. Les entre-preneurs qui continuent de seplaindre du poids des charges et lesparticuliers, au fil des sondages,disent toujours que leurs impôtsaugmentent. Chiffres à l’appui, leMedef a démonté mercredi l’argu-mentaire du gouvernement. Pourl’organisation patronale, les entre-prises paieront encore l’année pro-chaine16milliardsd’eurosdeprélè-vements supplémentaires parrapport à 2011. La différenced’appréciation tient au fait que le

Medef prend en compte la fiscalitélocale qui, d’après ses calculs, auraaugmenté de 9 milliards en six ans.Son relevé fait par ailleurs état de87 mesures sur de petites taxes sec-torielles passant souvent inaper-çues (lire aussi page 7). Face à cechiffrage, Michel Sapin a réponduque la fiscalité locale n’était pas duressort de l’Etat, mais des collectivi-tés. « Même les plus virulents au seinduMedefreconnaissentquelamargedes entreprises est revenue à sonniveau d’avant la crise. C’est bien celale juge de paix. Les entreprises ontmaintenant les moyens d’investir etd’embaucher », a-t-il lancé, commeune forme de ferme invitation.

Sapin sur la défensiveDeux autres indicateurs tendent àrelativiser le discours de Bercy, àcommencer par la stabilité du tauxde prélèvements obligatoires rap-porté au PIB entre 2016 et 2017(44,5 %), au-delà du niveau de 2011(42,6%).« Ilnefautpasdirequevousbaissez des impôts. Vous freinez leurhausse », a réagi le député UDICharlesdeCourson.Enfin,lesrecet-tes de l’impôt sur le revenu ont pro-gressé de 14 milliards d’eurosdurant le quinquennat, alorsqu’elles étaient plus ou moins sta-bles dans les années 2000. Bercy lejustifie d’abord par des effets depérimètre (fin du prélèvement for-faitaire sur les revenus du capital,fin de la prime pour l’emploi). « Lereste s’explique par la hausse de lamasse salariale », a défendu MichelSapin à l’Assemblée. n

l Le ministre des Finances peine à convaincre que les hausses d’impôt du début du quinquennat ont été effacées.l Le geste fiscal pour les ménages modestes et les allégements pour les entreprises ne suffisent pas à apaiser le débat.

Impôt :l’exécutifchercheàsauversonbilanfaceauras-le-bolfiscalpersistant

• PLAFONNEMENT ISFAprès avoir échoué à plusieursreprises à circonscrire le plafonne-ment ISF, le gouvernement revient àlacharge.Leprojetdeloidefinancesprévoituneclauseanti-abuspourcemécanisme prévoyant que l’impôtpayénepuissepasdépasser75 %desrevenus. « Lorsque nous constate-rons des opérations qui conduisent àune démarche principalement d’opti-misation fiscale (et plus exclusive-ment), il serapossiblede larequalifieren abus de droit », a déclaré, mer-credi, Christian Eckert, secrétaired’Etat au Budget. Sont visés les con-tribuablesquidiminuent leursreve-nus imposables par capitalisationdes revenus de capitaux mobiliersdansunholdingpatrimonial(« cashbox »).Bercy,quirevendiquel’appuijuridique du Conseil d’Etat, enattend un rendement de 50 millionsd’euros. Christian Eckert a laisséentendre que d’autres mesures con-cernant le plafonnement ISF étaientà l’étude pour le collectif budgétairede fin d’année. Par le passé, le gou-vernement a été censuré par le Con-seilconstitutionnelsurdesmécanis-mes visant à limiter l’optimisationfiscale sur les revenus de l’assuran-ce-vie.Résultat,leplafonnementISFcoûte plus cher aujourd’hui que lebouclier fiscal de la droite. Avec deseffets parfois dévastateurs dansl’opinion, comme l’a montré la listepubliée par le « Canard enchaîné »des 50 contribuables bénéficiant leplus du plafonnement.

• RETOUR DES EXPATRIÉSEnréactionau« Brexit », lePremier

ministre, Manuel Valls, a annoncéen juillet des mesures fiscales desti-nées à favoriser le retour des expa-triés. Les salariés revenant del’étranger pourront profiter durégime spécifique des impatriésdurant huit ans, au lieu de cinq ansactuellement. Leur prime d’impa-triationseraégalementexonéréedetaxe sur les salaires. Cette offensivede charme a un coût limité : 7 mil-lions en 2017 et 15 millions en 2018.

• SUPPRESSION DE HUITPETITES NICHES ET TAXESLa chasse aux taxes inutiles conti-nue. Même si, lors des précédentsbudgets, l’offensive n’a pas été trèsconcluante, le gouvernement sou-met de nouveau cette année auxparlementaires la suppression deplusieurs taxes à faible rendement,dont la taxe sur les boues et sur leslaboratoires de biologie médicale,compte tenu de leur coût de col-

lecte. Quelque cinq petites nichesfiscales devraient disparaître, toutcomme la réduction des droits desuccession en raison du nombred’enfants (350 ou 610 euros à partirdutroisièmeenfant).Letoutdevraitrapporter 84 millions d’euros.

• LOGEMENT : LES CRÉDITSD’IMPÔT PROLONGÉSComme annoncé, le dispositif« Pinel » est prolongé d’un an, et ce,pour ne pas entraver la reprise dumarché de la construction. Le« Censi-Bouvard », qui permet dedéfiscaliser les investissements réa-lisésdanslesrésidences étudiantes,pour personnes âgées ou de tou-risme, est lui aussi prorogé d’un an,sauf pour les résidences de tou-risme. Pour celles-ci, il est prévu decréer une réduction d’impôt pourles travaux de rénovation énergéti-que, de ravalement ou d’adaptationaux personnes handicapées.

• RETOUR EN FORCEDE LA FISCALITÉ VERTESujet phare du précédent budget, lafiscalité verte revient en force dansle projet de loi de finances 2017. Lecrédit d’impôt pour la transitionénergétique (CITE) est lui aussi pro-longé d’un an, malgré son dérapagebudgétaire : son coût est passé de600 millions d’euros en 2014 à1,7 milliard en 2016 suite à l’élargis-sement du dispositif. Il est égale-ment question de supprimer lacondition de ressources qui per-mettait de cumuler le CITE et l’éco-prêt à taux zéro, même si l’environ-nement de taux bas rend ce type deprêts moins incitatif.

En outre, le gouvernement sou-haite inciter les entreprises à utili-ser davantage de véhicules émet-tant peu de CO2 en modifiant lemécanisme de déduction fiscale del’amortissement des véhicules desociété. Les modèles émettant

moins de 60 grammes de CO2 parkilomètre bénéficieront d’un coupde pouce, tandis que le régime seradurci pour les voitures émettantplus de 155 grammes de CO2 parkilomètre. Comme annoncé, lebarème du bonus-malus automo-bile est durci (« Les Echos » du19 septembre 2016), avec notam-ment un malus maximum porté de8.000 à 10.000 euros, pour assurerl’équilibre du compte alors que lesconstructeurs automobiles adap-tent rapidement leur offre.

Cette série de mesures viendras’ajouteràd’autresdispositionsdéjàvotées.Lacontributionclimaténer-gie,plusconnuesouslenomdetaxecarbone, devrait continuer à mon-ter en puissance. Ceci devrait se tra-duire par une pression fiscale sup-plémentaire de 1,9 milliard d’eurosen 2017, portée par les carburants,le gaz et le charbon. De même, unnouveau rapprochement de fisca-lité entre le diesel et l’essence estdéjà voté pour 2017, avec la haussede 1 centime des taxes sur le gazoleet une baisse symétrique surl’essence. — In. F.

ISF,logement,successions,fiscalitéverte :cequichangeen2017En plus de la baisse del’impôt sur le revenu, duprélèvement à la source,une série de dispositionsfiscales pourraient animerles débats au Parlement.

Solveig Godeluck@Solwii

Pour certains retraités, ce ne serapasduluxe.Apartirde2017,lesper-sonnes âgées modestes vont pou-voir, elles aussi, s’offrir les servicesd’une aide à domicile – de la femmede ménage classique à l’auxiliairede vie présente tous les jours, pour les moins autonomes d’entre eux.En effet, le projet de loi de financesprévoit d’élargir à tous les contri-buables le crédit d’impôt pourl’emploi d’un salarié à domicile. Ungeste important : le fisc rend àl’employeur la moitié du montantqu’il a dépensé pour payer sonemployé (salaires et charges).

A ce jour, seuls les particuliersemployeurs eux-mêmes actifs,qu’ils soient salariés ou à la recher-che d’un emploi, y ont droit. Lesautres, et notamment les retraités,peuvent uniquement demanderune réduction d’impôt. Or de nom-breux inactifs ne sont pas imposa-bles:laréductiond’impôtneleurestd’aucun secours. Le gouvernementestime que 1,3 million de ménagesdevraient bénéficier de l’extensiondu crédit d'impôt, dont plus de lamoitié sont âgés de plus de 80 ans.

« C’est une très grande nouvelle,applaudit Marie-Béatrice Levaux,présidentedelaFédérationdespar-ticuliers employeurs (FEPEM).C’est la fin d’une inéquité fiscale, etcela permet de répondre aux besoinsdes jeunes retraités, qui n’avaientdroitàrienjusqu’àprésent,niaucré-dit d’impôt ni aux allégements decotisations patronales spécifiques àpartir de 70 ans. » L’emploi à domi-cile n’ayant pas un but lucratif, « il ya zéro effet d’aubaine » lié aux aidesfiscales, rappelle-t-elle.

100.000 emplois créésCette mesure devrait coûter 1 mil-liard d’euros par an dès 2018. Pen-dant douze mois, en 2017, les parti-culiers employeurs devront fairel’avance de trésorerie. Le gouverne-ment estime que la généralisationdu crédit d’impôt pourrait entraî-ner la création de 30.000 équiva-lents temps plein à terme. « Celarevient à créer 100.000 emplois, carchaque employé a en moyenne troisemployeurs dans ce secteur », souli-gne Marie-Béatrice Levaux. Ilcompte actuellement 1,6 million desalariés.

Alors que les aides fiscalesavaient été réduites en début dequinquennat, depuis décembre2015 les particuliers employeursont pu bénéficier d’une réductionde cotisations sociales de 2 eurospar heure travaillée. Auparavant,en janvier 2015,le gouvernementavait déjà pris une mesure plustimide, 1,50 euro par heure tra-vailléepourlesseulsemployeursdegarde d’enfant, et 0,75 centimespourlesautresemployeursparticu-liers. Ce changement de politique aété payant. L’emploi à domicile, quiavait reculé depuis 2012 en nombred’heures déclarées est reparti à lahausseaupremiertrimestre2016. n

Jusqu’à présent, lesretraités non imposablesn’avaient pas d’incitationfiscale pour embaucherune aide à domicile.

Uncréditd’impôtpourdoperl’emploiàdomicile

« Les opérationsqui conduisent

à une démarcheprincipalementd’optimisation

fiscale sur leplafonnement de

l’ISF serontrequalifiées

en abus de droit. »CHRISTIAN ECKERT

Secrétaire d’Etat au Budget

3LE PROJET DE LOI DE FINANCES

44,5 %DU PIBLe poids des prélèvementsobligatoires en 2016 commeen 2017.

Les Echos Jeudi 29 septembre 2016 FRANCE // 07

C ’est une hausse d’impôt quine dit pas son nom. Enpériode de faible inflation,

le barème de l’impôt sur le revenuévolue peu alors que les salairescontinuent d’augmenter. Le phéno-mènes’estvérifiécestroisdernièresannées où, systématiquement, larevalorisationdestranchesd’impo-sition a été inférieure à l’augmenta-tion des salaires. C’est le gage demeilleures rentrées fiscales pourl’Etat, mais avec un effet perversnotable : certains ménages conti-nuent de voir leurs impôts progres-ser du fait de l’augmentation deleurs revenus, en contradictionavec le discours gouvernementalsur la baisse de la pression fiscale.

Ainsi, en 2016, le barème n’a pro-gresséquede0,1 %pourunehaussedes salaires du privé prévue à+1,6 %. Cette divergence des cour-bes s’apparente quasiment à un geldesbarèmes.Soneffetn’estpaschif-fré dans la mesure où il ne s’agit pasd’une mesure fiscale, mais il peutêtre massif. En 2012 et 2013, lorsquele barème de l’impôt sur le revenuavait été bel et bien gelé, l’Etat avaitgagnéde1,6à1,7milliardderecettesfiscales supplémentaires, alors quela progression des salaires oscillaitentre +1,2 et +1,7 %.

En 2017, le décalage devrait êtretout aussi marqué : le gouverne-

menttablesurunehaussedusalairemoyen de 1,7 %. Dans le mêmetemps, le barème de l’impôt serarevude0,1 %,soitlaprévisiond’infla-tion actualisée pour 2016. D’ailleurs,le produit de l’impôt sur le revenu(porté aussi par l’amélioration sur lefront de l’emploi) est attendu enhausse de 1,9 milliard d’euros, à unniveau record de 73,4 milliardsd’euros, malgré une baisse del’impôt programmée de 1 milliard etla prolongation de plusieurs niches.

Le rendement de l’impôt sur lerevenu aura progressé de 14 mil-liards d’euros sous le quinquennatde François Hollande. Une haussequi tranche par rapport à l’évolu-tion de la précédente décennie, où,avec un contexte de plus forte infla-tion et de plus forte croissance(maisaussidebaissesd’impôtassezmarquées), les recettes de l’impôtsur le revenu se situaient autour de50 milliards d’euros chaque année.— In. F.

4À NOTERLes recettes de la cellulede régularisation des évadésfiscaux (STDR) ont été revuesà la hausse pour 2017de 500 millions d’euros,à 2,4 milliards d’euros.

DÉCRYPTAGE// Rendement record attendu pour l’impôt sur le revenu.

Supérieureà l’inflation, lahaussedessalairessoutientlesrecettes

Claire Bauchartet Guillaume de Calignon

Le ton est monté d’un cran. Alorsque le gouvernement clame que lesprélèvements sur les entreprisessont revenus à leur niveau de 2011grâce au pacte de responsabilité, leMedef lui a rétorqué mercredi qu’iln’en était rien. Pour l’organisationpatronale, les impôts et diversescotisations qui pèsent sur les entre-prises ont grimpé de l’ordre de16 milliards d’euros quand on com-pare 2017 à 2011. Une affirmationmaintesfoisrépétéeparleMedefcesderniers mois. Qui faut-il croire ?

Le Medef prend en compte la fis-calitélocale,cequelegouvernementnefaitpas. Iln’est,eneffet,pasdirec-tement décideur pour ce qui con-cerne les finances des collectivités.« L’Etat croit faire des économies enbaissant les dotations des collectivi-tés », a dénoncé le vice-président duMedef chargé de la fiscalité, Geof-froy Roux de Bézieux. « Mais cel-les-ci se tournent ensuite vers lesménages et, surtout, les entreprisespour augmenter la fiscalité », a-t-ildéploré.Lafiscalité locale,c’est9mil-liards supplémentaires. Michel Sapinmentparomission :ilneprendpasencompte l’ensemble des prélèvements

obligatoires. Tout est dans les petiteslignes, c’est comme les modesd’emploi ! » Le Medef assure avoiridentifié87augmentationsd’impôtsdepuis 2010. « Une part importantedecesmesures,à200ou300millionsd’euros,passeinaperçuecarellessonttrop techniques », a expliqué Geof-froyRouxdeBézieux.Dequoiexpli-quer, selon lui, pourquoi les chiffresdu Medef diffèrent non seulementdeceuxdeBercy,maisaussideceuxde certains instituts.

Le gouvernement agacéPour l’Observatoire français desco njonct ures éc o no mi q ues(OFCE), les impôts sur les entrepri-sesontainsibaisséde20,6milliardssous le quinquennat. Le CICE et lepacte de responsabilité représen-

tent environ 41 milliards de réduc-tion des prélèvements. L’institutCOE-Rexecode, proche du patro-nat, estime aussi que les prélève-ments sur les entreprises ont baisséde l’ordre de 11 milliards depuisl’élection de François Hollande. Enrevanche,si l’onintègrel’année2011(planFillon),alorslesimpôtssurlesentreprises ont augmenté de7,4 milliards. C’est moins que lesestimations du Medef. Mais COE-Rexecode n’a pas pris en compte les9 milliards de taxes locales. Le gou-vernement, de son côté, ne masqueplus son agacement vis-à-vis duMedef, alors que les baisses de pré-lèvements sur les entreprises res-tentcritiquéesàgauche,oùdenom-breux élus auraient préféré lesréorienter sur les ménages. n

Passed’armesentreleMedefetBercysurl’ampleurdesbaissesd’impôtsPour Bercy, les prélève-ments sur les entreprisessont revenus au niveau de2011. Le Medef estime qu’ilsont augmenté.

Geoffroy Roux de Bézieux, vice-président du Medef, chargéde la fiscalité. Photo Hamilton/RÉA

3

Pétrole

Le point

30 // FINANCE & MARCHES Vendredi 30 septembre, samedi 1er octobre 2016 Les Echos

Pourlapremièrefoisdepuishuitans,l’Opep (40 % du brut produit dans lemonde) est tombée d’accord pourréduire sa production de pétroleentre 32,5 et 33 millions de barils/jour, contre 33,24 millions actuelle-ment. Un geste fort et inattendu.

• POURQUOIEST-CE UNE SURPRISE ?Au matin de la réunion informellequi s’est tenue à Alger le 28 septem-bre, personne ne s’attendait à unaccord, tant les vues de l’Iran et del’Arabie saoudite semblaient éloi-gnées. En acceptant que Téhéran,mais aussi la Libye et le Nigeriasoient exemptés de toute baisse deproduction, l’Arabie saoudite ren-voie l’image d’une capitulation.« Cela s’apparente à un acte de déses-poir », commente Commerzbank,pour qui la stratégie menée depuisdeux ans par le royaume était « uneerreur ». Riyad a inondé le marchépour déstabiliser le pétrole deschisteaméricain,stratégiequiluiacoûté 150 milliards de dollars deréserve de change et un déficit bud-gétaire chiffré à 13,5 % du PIB pour2016 selon le FMI. Avec une popula-tion très dépendante des subsidesde l’Etat, il ne pouvait plus prendrelerisqued’unemontéetropfortedumécontentement. L’Arabie saou-dite a peut-être lâché du lest sous lapression des autres pays du cartel,comme le Venezuela, l’Algérie, leNigeria ou l’Angola, sortis exsan-gues de la chute des prix du brut.

De son côté, l’Iran semble aussiavoir fait un geste en acceptant deremettre à plus tard son objectif deproduction de 4 millions de barils/j o u r q u i é t a i t l e s i e n a v a n tl’embargo. Sachant que les expertss’interrogeaientdéjàsursacapacitétechnique à le faire après desannées de non-investissement.

• LES PRIX VONT-ILSREBONDIR DURABLEMENT ?Selon la Société Générale, « le fait leplus important est que les pays del’Opepsontrevenusversunestratégieactivedegestiondumarché, cequiestde nature à soutenir les prix ». Gold-man Sachs estime ainsi qu’unaccord définitif pourrait gonfler, àcourt terme, les cours de 7 à 10 dol-lars le baril au premier semestre2017. A plus long terme, c’est uneautre histoire. Pour Natixis, « il y aencore beaucoup à faire pour que cetaccord historique se transforme enun réel facteur de soutien pour lesprix ». D’abord parce que les moda-lités doivent encore être discutéeslors du sommet de l ’Opep le30 novembre, notamment au sujetdes niveaux de production applica-bles à chaque pays. Une révolution.Le risque d’échec demeure et Com-merzbank est déjà « sûre qu’ils neparviendrontpasà tenircetaccord ».

Par ailleurs, l’évolution des prixdépendra aussi de ce que feront lespays non-Opep et notamment Mos-cou, favorable en septembre à un geldelaproduction,maispasforcémentàunebaisse.Leministredel’Energie,Alexander Novak, vient d’ailleurs deprévenir que « sa position est de con-server le volume de production auniveau qui a été atteint », même si« elle étudiera avec soin les proposi-tions qui seront finalement rédigées ».Globalementl’offrenon-Opepestsurune tendance baissière depuis 2015,notammentauxEtats-Unis.OrGold-man Sachs estime que « si cette pro-positioneststrictementmiseenœuvreet soutient les cours, nous nous atten-donsàcequ’ellesoitcontre-productiveà moyen terme avec une vaste reprisedes forages à travers le monde ».Quand bien même l’accord seraitratifié, Goldman Sachs rappelle queles quotas de l’Opep ont toujours été

dépassés historiquement enmoyenne de 4,8 %. Ce qui est soute-nableenpériodedefortehaussedelademande, mais moins dans un con-texte de croissance économiqueatone. L’AIE a d’ailleurs révisé à labaisse ses prévisions de demanded’or noir pour 2016. Dans le mêmetemps,sil’Opepdiminuebiensapro-duction de 750.000 bpj, elle pompeencore930.000barilsdeplusqu’ilyaun an. « La production des Emiratsarabes unis, de l’Arabie saoudite, del’IraketduKoweïtaatteintdesniveauxrecord », rappelle UBP. L’équilibrepourrait mettre plus de temps às’établir.

• QUEL IMPACTSUR L’ÉCONOMIE ?Tout ce qui milite en faveur d’unrebond du prix du pétrole est unebonne nouvelle pour les pays pro-ducteursendifficulté,commeleBré-sil, la Colombie, le Mexique ou leNigeria. Cela pourrait leur redonner

un supplément de croissance aumoment où ils en ont le plus besoin.C’est aussi de nature à atténuer lapressionsurleursdevisesetdoncsurl’inflation. A terme, ce serait favora-ble à la croissance mondiale, alorsque les pays émergents ont vu l’écartavec les pays développés se réduireces dernières années. Si la hausse duprixdupétrolerestemesurée, tout lemonde pourrait y trouver soncompte. Autre bonne nouvelle, unehaussedurableduprixdubarilpour-rait relancer les investissements dusecteur, notamment aux Etats-Unis,où ils ont été coupés. Enfin elle pour-raitdonnerunsérieuxcoupdepouceaux banques centrales dans leurluttepourramenerl’inflationautourde 2 % en Europe et aux Etats-Unis.

• LES PRIX DE L’ESSENCEVONT-ILS AUGMENTER ?Depuisunan, le litredegazole(80 %des volumes vendus en France)oscille autour de 1,10 euro toutes

taxes comprises à la pompe, et celuidu sans-plomb 95 autour de1,30 euro. Loin des records du prin-temps 2012 (respectivement1,45 euro et 1,65 euro le litre), quandle brent cotait 125 dollars le baril. Siles cours du pétrole montent forte-ment, les prix des carburants mon-teront, mais ils ne sont pas les seulsdéterminants de l’évolution des prixdes carburants. Outre le taux dechange euro-dollar, l’Union fran-

çaise des industries pétrolières pré-voitquelahaussedestaxes(TICPEetimpact sur la TVA) fera grimper leprix du gazole de 3,9 centimes parlitrel’anprochain,etceluidessuper-carburants de 1,1 centime, comptetenu des dispositions budgétairesdéjà votées. — P. Fay et V. L. B

(Lire l’éditorial deJacques Hubert-RodierPage 11

l L’accord doit encore être ratifiépar l’Opep en novembre.l Son impact sur les prix du pétroleet de l’essence pourrait être limité.

Pétrole :lesquestionsqueposel’accordhistoriquedel’Opep

LES PRODUCTEURS PÉTROLIERS SURMONTENT LEUR RIVALITÉ

« Le tout est de savoir si les baisses deproduction sont réellement mises en œuvre »Propos recueillis parMuryel Jacque

@MuryelJacque

A ncien de BG Group et deChevron, le chef écono-miste du géant du négoce

de pétrole Trafigura reste prudent :l’accord de l’Opep servira d’amorceàunehaussedescoursuniquementsi leslimitesdeproductionsontres-pectées.

L’accord de l’Opepest-il un événement majeur ?Le marché pétrolier l’a traité ainsi.Mais il faudra voir quel est l’impactréeldecetaccord.Laquestionestdesavoir si les membres de l’Opep res-pecteront leurs limites de produc-tion : dans le passé, cela s’est tou-jours révélé un problème. S’ils fontcequ’ilsontdit,alorsonpourrapar-ler d’un accord historique. Pourl’heure, la réaction immédiate dumarché ne résout rien.

Le marché peut-il êtrerééquilibré plus rapidement ?Non, pas en l’état actuel des choses.Notamment parce que les mem-bres de l’Opep n’ont donné qu’unefourchette très large, en indiquantqu’ils pourraient ramener leur pro-duction entre 32,5 et 33 millions debarils par jour. En outre, plusieurs

membres de l’Organisation sontexemptés comme la Libye, l’Iran etleNigeria.Lemarchéseradoncpar-ticulièrement attentif à la baisse deproduction de l’Arabie saoudite.Par ailleurs, cela dépend aussi de lademande mondiale de pétrole, quien général a tendance à ralentir à lafin de l’année.

Ces baisses de la productionpeuvent-elles être efficacesà long terme ?Si elles sont réellement mises enœuvre, cela peut être une amorcepour que les cours repartent à lahausse, au-delà de 50 dollars lebaril. Mais ce ne sera pas suffisant.C’est toutefois l’un des objectifs de

l’Arabie saoudite : faire remonterles prix à long terme pour pouvoiraugmenter les investissementsdans le secteur.

Comment les autresproducteurs, hors Opep,vont-ils réagir ?Si le prix du baril repasse au-dessusde 50 dollars, il est certain que denombreux producteurs américainsseront de retour, comme on l’a vupar le passé. D’autant que, aprèsavoir réduit leurs coûts, ils sontdésormais rentables bien plus rapi-dement.Enrevanche,iln’estpassûrque la Russie puisse produire biendavantage, car sa production estaujourd’huidéjààunniveaurecord.

Assiste-t-on à un retourde l’« ancienne » Opep ?Si les membres de l’Organisationparviennent effectivement àréduire leur production, on pour-rait voir leur influence grandir ànouveau. Mais le marché pétroliern’est évidemment plus uniquementfait par l’Opep. La Russie et lesEtats-Unis l’influencent également.Aujourd’hui, l’Opep doit faire avecles autres producteurs.

Les anticipations d’inflationpeuvent-elle s’en trouverchangées ?Pas dans l’immédiat, car il y a beau-coup d’autres facteurs à prendre encompte. Ce sera différent si lescours venaient à monter vers 60 à70 dollars le baril. Mais l’attentesera longue pour en arriver là. Onen reparle dans six mois aumoins. n

Age

fi.co

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INTERVIEWSAAD RAHIMChef économiste de Trafigura

ment des cours censé en outrerendre non rentable tout nouveauprojet dans le schiste. Avec desconséquencesdramatiquespourlesfinances du royaume (les fonction-nairesyontsubimardiunebaissedesalairede20 %).L’accordsurprisedemercredi entre l’Iran et l’Arabiepour faire remonter les cours signeaussi la suspension de la stratégie« kill shale » (« tuer le schiste »).

Relation tumultueuseAlaperspectived’êtretraînédevantles tribunaux américains pouravoir financé Al Qaida (des séna-teurs américains ayant lu lesfameuses 28 pages classifiées durapport officiel sur le 11 Septembreles jugent « accablantes » pourRiyad), le royaume a menacérécemment de retirer en repré-saillessesactifsauxEtats-Unis,éva-lués à 750 milliards de dollars. Aurisque toutefois de se tirer une balledans le pied. Un redéploiement deportefeuille si massif pourrait faireperdredel’argentauroyaume,sanspunir substantiellement l’écono-mieaméricaine.LesactifscédésparRiyad ne disparaîtraient pas, ilsseraient simplement repris par unautre investisseur. Et les créancesde Riyad sur les Etats-Unis ne sontpas si importantes que cela, au13e rang, avec 116 milliards de dol-lars, dix fois moins que ce quedétient Pékin par exemple, a révéléle Trésor des Etats-Unis en février.

Pour autant, la relation spécialeentre Washington et Riyad a connude nombreuses tempêtes depuis laguerre du Kippour en 1973 et a tou-jourssurvécu.« Lesintérêtsstratégi-ques sont simplement trop impor-tants », en raison du rôle prêté àRiyad dans la stabilité régionale,résume Aaron David Miller, viceprésident de l’Institut WoodrowWilson. D’ailleurs, le Sénat aaccepté lundi la vente de 1,15 mil-liard de dollars d’armes à Riyad. n

Yves Bourdillon@yvesbourdillon

Le « pacte du Quincy » vacille. Cetaccord signé sur le croiseur épo-nyme en 1945, par lequel Washing-ton assure la sécurité de l’Arabiesaoudite en échange d’une garantied’approvisionnement de pétrole, asubi un sérieux coup de canif mer-credi : le Sénat américain a autoriséles parents des victimes des atten-tatsdu11septembre 2001àpoursui-vre Riyad pour son implicationprésumée.

Par 97 voix contre 1, le Sénat n’apas seulement infligé un camoufletau président Barack Obama, dont leveto a été surmonté pour la pre-mière fois. Il va affecter gravementlesrelationsentreleprincipalexpor-tateur mondial d’or noir et son pro-tecteur. Ce vote illustre la défiancecroissanteàWashingtonenversuneArabie saoudite finançant l’essormondial du wahabbisme, versionrigoriste de l’islam dont sont issuscertains djihadistes. La méfiance estréciproque : Riyad n’a jamais digérél’intervention américaine en Irak en2003,quiyaaboutià laprisedepou-voir des chiites, proche de l’Iran.

Le rival séculaire, perse et chiite,de l’Arabie sunnite, se rabibocheaussi avec Washington grâce àl’accord international sur son pro-grammenucléairedel’été2015.Der-nière pierre d’achoppement : l’essorrapidedupétroleetdugazdeschistedesEtats-Unis,quipermetàcesder-niers d’être désormais exportateurnet d’or noir, rogne les parts de mar-ché du royaume. Ce qui a poussé cedernier à augmenter sa productionà l’été2014,provoquantuneffondre-

Le Sénat autoriseles parents des victimesdu 11 septembre 2001à poursuivre l’Arabiesaoudite. De quoi ajouterà une défiance croissante.

Coup de froid entreWashington et Riyad

« Si le prix du barilrepasse au-dessusde 50 dollars, il estcertain quede nombreuxproducteursaméricains serontde retour. »

Les Echos Mardi 11 octobre 2016 FINANCE & MARCHES // 29

Pétrole : les cours rebondissentau plus haut depuis plus d’un an

Anne Feitz@afeitz

Il a suffi de quelques déclarationsbien choisies, lundi, à Istanbul,pour faire bondir les cours dupétrole à leur plus haut depuis plusd’un an : le baril de brent pourlivraison en décembre a atteint53,6 dollars lundi en séance, tandisque le WTI pour livraison ennovembre, à New York, repassait labarre des 50 dollars, à 51,5 dollars.Depuis la décision surprise del’Opep de réduire sa production debrut, ilyadeuxsemaines, lebrentagagné 16 % et le WTI près de 15 %.

Les cours ont été dopés par lesdiscours du ministre de l’Energiesaoudien, Khaled Al Faleh, et duprésident russe, Vladimir Poutine,au Congrès mondial de l’énergie,qui se tient jusqu’au 13 octobre àIstanbul, en Turquie. « Nous voyonsune convergence de l’offre et de la

demande. Il n’est pas impensablequ’on arrive à 60 dollars d’ici à la finde l’année », a ainsi déclaré KhaledAl Faleh, tout en insistant sur le faitqu’une réduction trop forte de laproduction risquerait de créer unchocsurlesmarchés.« LaRussieestprête à se joindre aux mesures prisespour limiter la production », a indi-qué, de son côté, Vladimir Poutine.

Aucune décision avantla réunion du cartelCes déclarations sont survenuesalors que des rencontres informel-les entre producteurs sont à nou-veau prévues en marge du Congrèsd’Istanbul ce mercredi. Les minis-tres de l’Energie ou du Pétrole desmembres de l’Opep (Arabie saou-dite, Iran, Irak, Emirats, etc.)doivent notamment discuter desmodalités de l’accord d’Alger–mêmesiaucunedécisionformellen’est attendue avant la prochaineréunion du cartel, le 30 novembre.Desrencontressontégalementpré-vues avec le ministre de l’Energierusse, Alexandre Novak.

Toute la question est de savoirquels pays consentiront concrè-tement à des sacrifices. Si le car-tel a fixé un plafond de 32,5 à33 millions de barils par jour(Mb/j) pour sa production glo-bale (contre 3,6 Mb/j estimés enseptembre), il reste à répartir labaisse entre ses quatorze mem-bres. De nombreux analystes res-tent plus que sceptiques, alorsque plusieurs d’entre eux (Irak,Iran, Nigeria et Libye) estimentque leurs extractions devraient àl’inverse progresser, en raison deleur situation exceptionnelle.Quant à la Russie, sa positionreste ambiguë.

Khaled Al Faleh a aussi indiquéque ces décisions dépendrontd’autres éléments de l’équation :la situation en Amérique duNord, où la production ne devraitpas repartir immédiatement,mais aussi en Chine, qui compteparmi les grands producteurs depétrole sur la planète et où la pro-duction a baissé de 10 % en un an,à 3,89 Mb/j en août dernier. n

l Le baril s’est installé au-dessus de 50 dollars à Londres et à New York, alors que se tient un sommet à Istanbul.l La Russie pourrait se joindre aux pays de l’Opep pour limiter la production de pétrole brut.

MATIÈRESPREMIÈRES

Alors que la chute du baril a misen difficulté nombre de produc-teurs américains, la remontéedes cours leur permettra-t-elled’inverser réellement la ten-dance ? Certains l ’espèrent.Après l’annonce de l’Opep, lecours de Schlumberger a grimpéde 8,1 %, celui d’Halliburton de13,3 %, tandis que ceux des com-pagnies opérant aux Etats-Uniscomme EOG Resources (+9,8 %)ou Anadarko (+9,9 %) suivaientla même tendance.

Il faudra toutefois un certaintemps pour que la productionaméricaine retrouve une dyna-mique semblable à celle qui lui apermis de grimper de 4,9 mil-lions de barils par jour (Mb/j) en

2009, à son pic de 9,6 Mb/j enjuin 2015, grâce à la révolution dupétrole de schiste. Depuis mi-2015, la production de brut outre-Atlantique est tombée à 8,5 Mb/jen septembre 2016 et devrait,

selon les experts, continuer àreculer, au moins jusqu’à la fin del’année. « La production de schisteatteindra un point bas en décem-bre, et ne remontera qu’au débutde 2017. La hausse pourrait alors

atteindre 300.000 b/j », prévoitAlexandre Andlauer, analystechez AlphaValue. Fin septembre,Goldman Sachs tablait sur unecroissance des extractions deb r u t a m é r i c a i n e s d ’à p e i n e200.000 b/j d’ici à fin 2017.

DécalageDe même que la baisse avait subiun certain décalage après la chutedu baril, la reprise de l’activité nesuivra pas immédiatement laremontée des prix. D’abord, parceque les puits de pétrole de schistes’épuisent très vite : ils produisentà leur maximum pendant à peineun ou deux ans. Or le nombre deforages dédiés au pétrole, quiavait chuté de 1.600 lors de son picd e s e p t e m b r e 2 0 1 4 , n’a p a sdépassé les 500 depuis le début del’année et a même atteint un pointbas en mai, à 316. Il remonted e p u i s r é g u l i è r e m e n t(aujourd’hui à 428), mais cela ne

suffira pas : les nombreux puitsforés il y a un ou deux ans vont voirleur production s’effondrer, sansêtre remplacés par suffisammentde nouveaux puits.

E n o u t r e , s i l e s g a i n s d eproductivité et la baisse des prixont fortement réduit le pointmort chez les producteurs endeux ans, la remontée du barilrisque de provoquer une certaineinf lat ion. « J ’est ime que, enmoyenne, les puits de pétrole deschiste sont aujourd’hui rentablesavec un bari l à 42 dol lars » ,avance Alexandre Andlauer.« Mais les prix des sous-traitants,qui avaient parfois chuté de 80 %,

ont déjà tendance à remonter et lahausse va se poursuivre. Pourretrouver une vraie dynamique deproduction, le baril devra resterau-dessus de 50 dollars aux Etats-Unis. »

Enfin, même si les producteursretrouventconfianceetsedécidentàréinvestir, il va leur falloir du tempspour s’équiper, et surtout retrouverdeséquipescompétentes.« Il faudraau moins six mois », estime PhilipChladek, analyste de BloombergIntelligence. Depuis le début de lacrise, au moins 200.000 salariés dusecteur ont perdu leur travail auxEtats-Unis.— A. F.

L’espoir revient doucement chez les producteurs américainsLa production ne devraitaugmenter que de 200.000à 300.000 barils par jouraux Etats-Unis d’ici à fin2017.

Benjamin Quénelle— Correspondant à Moscou

Gel ou baisse ? Moscou entre-tient toujours l’ambiguïté depuisl’accord des membres de l’Orga-nisation des pays exportateursde pétrole. « La Russie est prête àse joindre aux mesures pour limi-ter la production », a déclaré hierVladimir Poutine à Istanbul auCongrès mondial de l’énergie,assurant indispensable pour lastabilité du secteur « un gel ouune réduction ». Tout est dans le« ou ». D’autant que, juste avantle chef du Kremlin, le ministrerusse de l’Energie, AlexandreNovak, doit rencontrer le secré-taire général de l’Opep et pour-suivre les consultations avec lesmembres du cartel, a sembléprôner un gel plutôt qu’uneréduction.

Ouvert à « toute proposition »,se félicitant de « la décision trèspositive » de l’Opep pour « réduirela volatilité des prix », Alexandre

Novak n’a pas cessé de prévenirces derniers jours : « Notre posi-tion est de conserver le volume deproduction au niveau qui a étéatteint. Ce sont les principes debase qui avaient été précédemmentconsidérés ». Allusion au précé-dent accord en février lorsque laRussie avait accepté le principed’un gel de production – maissans jamais en fixer le niveau.

Depuis,entrepromessesdegelethausses réelles, la Russie pétrolièreseperdencontradictions.Alorsque

près d’un tiers du PIB vient deshydrocarbures, les principaux pro-ducteurs nationaux viennent delancer de nouveaux gisements.

Gisement de l’ArctiqueLe plus spectaculaire est l’exploita-tion de Vostotchno-Messoïakhs-koiédansl’Arctique,détenuàparitépar les deux géants publics deshydrocarbures, Gazprom etRosneft. Ses réserves estimées s’élè-vent à 340 millions de tonnes depétrole et le pic de production

devrait être atteint en 2020 à5,6 millions de tonnes par an en2020.

Alors que d’autres gisementsvont s’épuiser, cela s’ajoute pour lemoment à la production qui vientde dépasser un nouveau record :plusde11millionsdebarilspar jour.Les majors russes ont d’autant plusintérêtàcettehaussequeceladyna-mise leurs exportations. Et, si lachute des prix du pétrole a contri-bué à plonger l’économie russedanslacrise, lafortedévaluationdurouble ces derniers mois a parallè-lement transformé ces revenus endollarsenprécieuxrecourspourlesfinances des groupes pétrolierscomme pour le budget de l’Etat.

Tout dépendra donc du niveauauquel Moscou acceptera de gelersa production. Si c’est le niveau del’accord de février, cela reviendra àune baisse. Si c’est celui de septem-bre, d’autres producteurs pour-raient remettre en cause la sincéritéde Moscou, soupçonné d’avoirattendu le lancement de nouveauxgisementspourdéciderungel.Danstouslescas,Moscouadoncintérêtàentretenir l’expectative. D’autantque la production russe a encore lepotentiel d’augmenter de 2-3 % surles douze prochains mois. n

Moscou empêtré dans ses contradictionsLa Russie se dit prête àaccepter un gel de produc-tion. Mais, plus l’accord sefait attendre, plus saproduction augmente…

Point de vuede nos Partenaires

Le point

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Source : Fidelity et Morningstar sur la base du fonds FF - Fidelity Patrimoine.

Octobre 2016 L'allocation mensuelle de Fidelity

L’allocation tactique De David Ganozzi sur la base du portefeuille de Fidelity Patrimoine, au 30.09.16 En relatif par rapport à l’allocation stratégique

Le graphe du mois

Attentisme et fébrilité sur les marchés L’attente continue des premiers dommages conjoncturels post-Brexit conjuguée au calendrier chargé des banques centrales ont lesté les marchés actions. Cette légère baisse ne remet toutefois pas en question notre positionnement.

Comme Saint-Thomas. Le chemin était pourtant balisé. En juillet, pour parer à une éventuelle catastrophe conjoncturelle d’envergure, la Banque d’Angleterre avait sorti son arme de liquidité massive. Quelques semaines plus tard, à Jackson Hole, Janet Yellen laissait très fortement supposer qu’il n’y aurait pas de relèvement de taux en septembre. Le message était clair : la rentrée – voire la fin d’année - serait accommodante ou ne serait pas. Et pourtant, comme Saint-Thomas, les investisseurs plus que jamais « monétaro-dépendants » avaient encore besoin de le voir pour y croire. Une attente fébrile a donc précédé les différents comités monétaires qui ont jalonné le mois de septembre. Si le statu-quo de la BCE n’a pas manqué de décevoir, celui de la Fed – bien plus attendu - a été une source de soulagement. Entre temps, la BoJ repoussait encore ses limites créatives en pérennisant purement et simplement des mesures d’assouplissement monétaire considérées jusqu’alors comme « non-conventionnelles ». Plus que jamais à la manœuvre, les banques centrales ont donc fixé un cadre monétaire accommodant au moins pour le restant de l’année. Mais dans un marché d’anticipation qui avait préalablement progressé les deux mois précédents, l’effet haussier sur les indices n’a pas eu lieu.

Résistance. La réalité des chiffres est toujours aussi difficile à croire. Mais il faut se rendre à l’évidence : les économies européenne et britannique ne donnent toujours aucun signe d’une quelconque dégradation conjoncturelle. De part et d’autre de la Manche, les PMI sur le mois de septembre sont ressortis stables … dans le pire des cas. Sans doute à sa propre surprise, la Grande-Bretagne a ainsi fait état d’un PMI manufacturier en forte hausse à 55,4 points tandis que celui des services s’est établi à 52,6 points. Le constat est un peu différent sur le continent où l’activité industrielle stagne à 52,6 points tandis que celle des services progresse légèrement à 52,1 points. Aussi étonnant que cela puisse donc paraître, le Brexit n’a toujours pas produit, outre-Manche, les dommages annoncés au lendemain du référendum. Une résistance qui s’explique essentiellement grâce à un effet de change favorable marqué par une baisse de près de 17 % de la livre face à l’euro depuis janvier. Alors que la procédure de divorce n’est toujours pas enclenchée, cette situation profite pour l’heure à l’activité anglaise. En attendant le lancement du processus dans le courant du premier trimestre 2017, l’absence de calamités plonge les investisseurs circonspects dans un certain attentisme.

Points forts

L’Europe sort de la première phasecritique post-Brexit

Les indicateurs américains restentencourageants

Points faibles

La valorisation des actifs n’est pasattractive

Une prime de risque politique pèse sur lazone euro

Allocation au sein des obligations - - - = + ++

Investment Grade Euro

Euro High Yield

Euro Short Term

Dette émergente

Allocation au sein des actions - - - = + ++

Etats-Unis

Europe

Asie ex Japon

Japon

Marchés émergents

Allocation par classes d’actifs - - - = + ++

Actions

Matières Premières

Obligations

Monétaire

30

35

40

45

50

55

60

65

10-06 10-07 10-08 10-09 10-10 10-11 10-12 10-13 10-14 10-15 10-16

Eurozone : enquêtes PMI

ManufacturierComposite

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Octobre 2016

À surveiller Plus que jamais, dans sa dernière ligne droite avant le scrutin de novembre,

le calendrier politique américain ne manquera pas de peser sur les marchés. Le contexte politique européen n’est pas en reste et devrait également rester

sous la surveillance des investisseurs en perspective notamment du référendum italien de novembre.

L’allocation d’actifs Illustration au travers de 3 portefeuilles types, au 30.09.16

Source : Fidelity, Les performances passées ne préjugent pas des rendements futurs. Les valeurs citées dans ce document ne constituent pas de recommandations d’achat. Elles ne sont données qu’à titre d’illustration ou à indiquer que l’OPCVM est actuellement investi dans ces valeurs. Les actions ne sont pas garanties et peuvent donc perdre de la valeur, notamment en raison des fluctuations des marchés. Fidelity fournit uniquement des informations sur ses produits. Ce document ne constitue ni une offre de souscription, ni un conseil personnalisé. Nous vous recommandons de vous informer soigneusement avant toute décision d’investissement. Toute souscription dans un compartiment doit se faire sur la base du prospectus actuellement en vigueur et des documents périodiques disponibles sur le site internet ou sur simple demande auprès de Fidelity. Fidelity Funds est une société d’investissement à capital variable de droit luxembourgeois (SICAV). Ses compartiments sont autorisés à la commercialisation en France par l’AMF. Fidelity SICAV est une société d’investissement à capital variable de droit français. Publié par FIL Gestion, SGP agréée par l'AMF sous le n°GP03-004, 29 rue de Berri, 75008 Paris. PM2256

L'allocation mensuelle de Fidelity

ACTIONS L’attentisme reste de mise Avec un mois de retard, le mouvement de consolidation tant attendu après le fort rebond de juillet a finalement eu lieu. Du reste, la baisse n’a été que très légère et illustre surtout une orientation sans grande tendance. Cet environnement de marché tient bien entendu à l’omniprésence des banques centrales au calendrier. En attendant d’avoir la garantie d’un cadre accommodant pour les mois à venir, les investisseurs ont fait montre d’une relative fébrilité. D’autant que, parallèlement, les indicateurs publiés se révélaient de bonne facture, ne militant pas - en théorie - pour une bienveillance accrue des instances monétaires. Reste que ce très léger repli des indices – après deux mois de hausse – ne repose structurellement sur aucune évolution conjoncturelle. Les indicateurs publiés notamment en Europe confortent notre sentiment d’un contexte économique qui reste porteur. En attendant d’en savoir plus sur l’impact du Brexit, nous maintenons notre recommandation à « neutre » sur les actions. Au sein du compartiment, nous continuons de préférer les actions japonaises sur lesquelles nous demeurons surpondérés. Nous restons par ailleurs à « neutre » sur l’ensemble des autres zones géographiques à l’exception des Etats-Unis.

OBLIGATIONS Les incertitudes profitent à l’investment grade L’environnement de marché en septembre, essentiellement caractérisé par l’attentisme des investisseurs, a été légèrement profitable au compartiment obligataire. En particulier à l’investment grade qui a bénéficié d’un regain d’incertitudes. En premier lieu, celles entourant les décisions des banques centrales en matière de politique monétaire. Ensuite, sur le front conjoncturel, celles relatives aux retombées du Brexit continuent d’entretenir des craintes, ce alors que les indicateurs persistent à être meilleurs qu’attendus. A cela s’est ajouté, en fin de mois, un retour de l’aversion au risque avec la Deutsche Bank et plus généralement le secteur bancaire européen. Dans ce contexte, les investisseurs ont privilégié les obligations les mieux notées.

MATIERES PREMIERES La bonne surprise de l’Opep Le mois de septembre a été porteur pour les matières premières. Un rattrapage essentiellement alimenté en fin de mois par l’annonce d’un accord trouvé entre les pays membres de l’Opep. Pour la première fois depuis longtemps, ces derniers se sont entendus pour réduire la production mondiale afin de limiter la volatilité des cours. Si la réduction est marginale, elle a au moins permis un sursaut d’orgueil des prix du baril qui sont repassés au-dessus des 50 dollars (Brent). Ce rebond nous conforte dans l’idée qu’il est toujours intéressant d’avoir une part de matières premières dans son portefeuille même si nous restons à « neutre » sur cette classe d’actifs.

Actions Actions Europe 20 %

42 % Actions Etats-Unis 15 % Actions Japon 3 % Actions Asie Pacifique 1 % Actions Emergents 3 %

Taux Obligations Euro « Investment Grade » 27 %

40 % Obligations Euro « High Yield » 3 %

Obligations Euro Court Terme 10 %

Monétaire Monétaire Euro 8 % 8 %

Equilibre (5 ans)

Matières premières Matières premières 10 % 10 %

Dynamique (> 5 ans)

Défensif (3 ans) Actions Actions Europe 12 %

27 % Actions Etats-Unis 9 % Actions Japon 3 % Actions Asie Pacifique 1 % Actions Emergents 2 %

Taux Obligations Euro « Investment Grade » 35 %

50 % Obligations Euro « High Yield » 3 %

Obligations Euro Court Terme 12 %

Monétaire Monétaire Euro 23 % 23 %

Actions Actions Europe 30 %

62 % Actions Etats-Unis 22 % Actions Japon 4 % Actions Asie Pacifique 2 % Actions Emergents 4 %

Taux Obligations Euro « Investment Grade » 11 %

19 % Obligations Euro « High Yield » 3 % Obligations Euro Court Terme 5 %

Monétaire Monétaire Euro 4 % 4 %

Matières premières Matières premières 15 % 15 %

édit

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NOUVEAU Fond mars 2015_92118 B Fond Lettre p.1,2,7,8 19/03/2015 13:51 Page8

7 o c t o b r e 2016 Pé r i o d e d u 26 a o û t a u 30 s e P t e m b r e 2016

Les opposants aux politiques keynésiennes de soutien à l’économie aiment à vilipender les coûteux projets ineptes, les ponts qui ne mènent nulle part. S’ils sont français, ils dénoncent les ronds-points inutilement posés à l’entrée des bourgs et, depuis peu, les TGV destinés aux lignes Intercités. Les plus caustiques évoquent le sapeur Camember, héros de bande dessinée du XIXe siècle, qui, sous l’œil du sergent Bitur, creuse un trou pour en remplir un autre. Pourtant, du Japon au Royaume-Uni en passant par les Etats-Unis, on va se mettre à creuser… à beaucoup creuser.

Ces trois grandes économies, imitant le plan Juncker européen de 315 milliards d'euros, ont dévoilé des projets d’infrastructures de très grande ampleur. Sur 5 ans on parle de 210 milliards de dollars au Japon et de 133 milliards au Royaume-Uni*. Quant aux Etats-Unis, Hillary Clinton promet 250 milliards sur la même période et la création concomitante d’une banque nationale d’infrastructure susceptible de financer, par l’emprunt, 250 milliards de travaux supplémentaires. Donald Trump, jamais en mal de surenchère, a annoncé vouloir faire deux fois plus... Tant de dépenses à un moment où les niveaux d’endettement sont très élevés, est-ce bien raisonnable ?

C’est en tout cas nécessaire : les trois pays ont en commun le vieillissement brutal de leurs équipements. Aux Etats-Unis, on estime que leur âge moyen est passé de 20 à 27 ans entre les années 1990 et aujourd’hui.

Les ponts et les autoroutes sont un peu moins âgés au Japon mais la tendance est la même : depuis les années 2000 et la hausse du ratio dette / PIB, les autorités japonaises ont coupé les investissements. Au rythme actuel, plus de la moitié des ponts auront dépassé 50 ans en 2030. Le plan de relance « revitalisation du Japon 2016 » correspond à un besoin réel.

Reste à savoir comment financer tout cela. Les taux sont à zéro et la réponse est immédiate : avec de la dette. Une réponse qui amène une autre question : est-ce une bonne allocation du capital ? N’en déplaise aux inconditionnels du sapeur Camember, il semblerait bien que la réponse soit positive.

Une étude du FMI publiée en 2014 montre en effet qu’une politique de grands travaux menée aujourd’hui bénéficierait de conditions « anormalement favorables ».

1) La première condition, déjà évoquée, est liée aux taux quasiment nuls : le financement indolore permet une meilleure rentabilité des infrastructures nouvellement bâties. L'effet multiplicateur, cher aux économistes, s'en trouve accru. Dans cet univers de « taux zéro », 1% de PIB investi conduit à 3 points de croissance supplémentaires au bout de 4 ans. Un effet vertueux qui permet le remboursement rapide de la dette contractée.

2) La deuxième condition favorable tient au fait que la plupart des économies développées se trouvent désormais en « output gap » négatif, c’est-à-dire que le PIB réel est très en-dessous de la production potentielle. Là encore l’étude du FMI montre que dans un tel environnement l’effet multiplicateur d’une politique d'investissement dans les infrastructures est amplifié.

Tous ces milliards évoqués ne seront pas injectés immédiatement dans l'économie. Les étapes à franchir (le vote du Congrès américain par exemple) sont nombreuses. Mais ne doutons pas que ces initiatives multiples finiront par relancer la croissance mondiale. Un objectif que nous souhaitons tous sans aucune réserve.

Ponts d'or ?

* Sources : Goldman Sachs (Fortnightly, septembre 2016), Exane.

Didier LE MENESTRELavec la complicité de Marc Craquelin

• Retour sur le mois de septembre

Septembre 2016

2

Les mois se succèdent au rythme de marchés erratiques : Le CAC peine depuis le début de l’année : en progression de + 0,23% sur le mois de septembre il reste en baisse de 4,07% YTD, l’indice termine le mois à 4 448,26. L’eurostoxx 50 pour sa part, affiche une baisse plus marquée de -7,84% depuis le 31/12/2015.

Aux US : La politique monétaire américaine a encore guidé les marchés en septembre: des indicateurs économiques en demi-teinte outre-Atlantique avait conduit les opérateurs à revoir en baisse la probabilité d’une hausse des taux de la Fed pour le mois de septembre. Le scénario aujourd’hui d’une hausse en fin d’année (décembre) et mesurée en 2017 est assez largement intégrée dans les cours. Croissance économique correcte donc, mais sans plus aux US; Cette croissance « mesurée » est aussi le message pour le reste du monde : L’environnement actuel (croissance mesurée et maintien de taux longs bas) continue d’être favorable aux actifs risqués, notamment émergents et européens. C’est d’autant plus le cas que les révisions bénéficiaires ont été un peu revues à la hausse . Dès lors, le principal risque d’ici la fin de l’année est politique et réside notamment dans le résultat des élections américaines et le référendum italien. En Europe, les données d’enquêtes pour le troisième trimestre suggèrent que le Brexit n’aura guère d’impact significatif sur l’activité à court terme. La nette progression des indices PMI outre-Manche constitue à ce titre une belle surprise. En Chine enfin, le moral des chefs d’entreprise s’améliore : l’économie continue de décélérer mais pour l’heure la décélération semble contrôlée.

• Notre vision macroéconomique

Point macro économique

3

3 points d’actualité en ce début octobre - les débats en vue des présidentielles américaines, - la situation des banques européennes animée par le feuilleton Deutsche Bank, - l’accord préliminaire des pays de l’OPEP. 1) Après le 1er débat de la semaine passée, Mme Clinton reprend un peu d'avance dans les sondages. Les marchés actions ont aussi été soulagés par la prestation et ont donné Clinton vainqueur, comme en témoigne le net rebond du lendemain. Cela nous donne un avant-goût des turbulences que pourrait générer sur les marchés une éventuelle une victoire de Trump... Rappelons qu'une telle victoire serait source de beaucoup d’incertitudes, à la fois politiques et économiques, alors qu’une victoire de Clinton ne marquerait pas de rupture significative avec les 2 mandats d’Obama et serait donc mieux perçue par les marchés. 2) Crise de confiance sur les banques après l’affaire de la Deutsche bank : L’annonce d’une amende de USD14Md réclamée par le ministère de la justice américaine à la Deutsche bank , a créé une défiance exacerbée par les déclarations de Mme Merkel (absence de soutien de l’Etat) puis par un article de Bloomberg indiquant que quelques clients Hedge Funds de l’activité Prime Brokerage avait retiré leurs fonds pour les transférer ailleurs. En tout état de cause, une crise de type Lehman ne nous semble pas envisageable compte tenu des liquidités importantes existantes dans les banques (220Md Eur pour DB) et, surtout, si besoin était, elle aurait un accès quasi illimité au financement de la BCE/ Bundesbank via l’ELA (emergency liquidity assistance) puisqu’elle est fondamentalement solvable. Cette facilité n'existait pas en 2008. Il y a donc très peu de chances de voir un gel du canal interbancaire et, partant, un phénomène de panique auto-réalisateur se mettre en place. Le vrai problème pour la DB semble être le manque de rentabilité structurelle de ses activités. 3) L’accord préliminaire entre les pays de l’OPEP vise à couper la production vers 32.5 / 33 mbj soit environ -700 000 bj selon le ministre iranien du pétrole. Il s’agit du 1er "accord" de baisse en 8 ans. Les détails (notamment les quotas) restent toutefois à finaliser lors de la réunion de Vienne en novembre. Au-delà de la réduction des niveaux de production ce qui compte c'est le revirement de la position de l'Arabie saoudite sous la houlette de son nouveau ministre de l'énergie et la volonté de coopération de l'ensemble des acteurs, Iran compris. Dans ce contexte, un niveau autour de 50 USD paraît raisonnable pour le cours du brut.

Une fois n’est pas coutume, le trimestre d’été aura été favorable aux marchés d’actions avec un indice MSCI World Net en progression de 3,7 % sur les trois mois, tandis que l’indice européen regagnait 4,2 % tout en restant en territoire négatif depuis le début de l’année (-3,3 %). Après le choc initial du Brexit et le saut dans l’inconnu qu’il représente, les marchés ont été ramenés à la réalité écono-mique par les résultats semestriels des entreprises. La tonalité globalement positive de leur discours à cette occasion a contribué à estomper aussi bien ce choc suscité par le Brexit que les inquiétudes du début d’année sur l’incidence du ralentisse-ment chinois. Il en est résulté une atténuation de la volatilité au cours de l’été accompagnée d’un appétit plus marqué des opérateurs pour les valeurs exposées aux économies émergentes ou présentant un levier de valorisation.Notre scénario d’une croissance mondiale modé-rée et donc durable est conforté par la normali-sation en cours du prix des matières premières et semble gagner en acceptation. Il se déroule dans un contexte de taux d’intérêt dont le niveau anor-malement bas a eu peu d’incidence sur le niveau d’activité économique, mais dont l’inéluctable normalisation appelle à la vigilance sur ses consé-quences. Les banques centrales continuent à cet égard, avec un dosage certes subtil des paroles et des actes, de détenir un ascendant préoccupant sur l’évolution des marchés financiers. Nos trois fonds actions ont bien tiré profit du rebond des marchés.La performance de Rouvier Europe sur le tri-mestre, +11,8 %, est de bon augure bien qu’il reste en territoire négatif depuis le début de l’année. Cette performance s’explique par la remontée de titres comme Peugeot (+26 %), Somfy (+26 %), Atos (+29 %), Credit Suisse (+22 %) et Rexel (+21 %). Le positionnement « Value » du fonds est en adéquation avec le marché et une normalisa-tion devrait en bonne logique favoriser la bonne marche des établissements financiers.

Le positionnement qualitatif de Rouvier Valeurs et de sa version couverte Rouvier Évolution ne les a pas empêchés de faire mieux que le marché au cours du trimestre, avec des progressions res-pectives de +7,3 % et +4,4 %. Leurs progressions depuis le début le début de l’année, respective-ment +2,5 % et +2,4 %, sont voisines et en ter-ritoire positif. La sélection de valeurs s’est avérée pertinente et la couverture de Rouvier Évolution, après avoir pleinement joué son rôle amortisseur dans les périodes de baisse de marché, est désor-mais moins coûteuse dans celles de hausse.Rouvier Patrimoine est également en territoire positif depuis le début de l’année (+0,4 %). La probabilité sans cesse plus élevée et plus proche d’une hausse des taux renforce la pertinence de son positionnement sécuritaire visant à prémunir sa poche obligataire des conséquences d’une telle hausse. Dans cette optique aussi, le fonds a profité de la volatilité du choc Brexit pour augmenter son exposition aux obligations à taux variable d’entre-prises de qualité.

Rapport Mensuel 30 Septembre 2016

RouvierPatrimoine (Classe C)

56,28 €

RouvierÉvolution (Classe C)

112,19 €

RouvierValeurs (Classe C)

109,48 €

RouvierEurope (Classe C)

257,09 €

L’équipe Rouvier Associés au salon Patrimonia à Lyon

ACTIFS 360Classification AMF: FCP diversifié

Document réservé à l’usage des clients professionnels. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps.

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Part APart A3ème Trimestre 20163ème Trimestre 2016

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Ginjer AM est agréée en France et réglementée par l’AMF N° GP-110000329 rue de Téhéran 75008 Paris

Ginjer Actifs 360 met en œuvre une allocation d’actifs diversifiée sur les marchés européens, dans une approche opportuniste et flexible (fourchette de 0 à 100%).

Code ISIN : FR0011153014Code Bloomberg : GIN360A FPDate de création du fonds : 30 Novembre 2011Horizon d’investissement conseillé : > à 3 ansFréquence de Valorisation : QuotidienneDate de règlement : J+2Dépositaire / Valorisateur : BP2S / BPFSCommission de gestion : 1.85%Commission de surperformance : 15% au-delà d’EONIA + 200 bpsAffectation des résultats : CapitalisationHeure limite passation d’ordres : avant 11h00

Gérants :Léonard Cohen, Charles FischerContacts :Baptiste Money : 01.70.36.61.77Bruno Zaraya : 01.70.36.61.78theamgarden@ginjer-am.com

Retrouvez Ginjer sur www.ginjer-am.com

Valeur Liquidativeau 30/09/2016 :

Encours du Fonds : 235 935 632 €

113,35 €

Valeur Liquidativeau 30/06/2015 :

Encours du Fonds : 223 621 314 €

121,65 €

ACTIFS 360

Interactions inactives

Réplication Réflexe macro Synthétiques Nouvelles stratégies

Commentaires de gestion

Interactions activesPremiers signaux

InteractionsLes définitions des différentes familles d’interactions sont disponibles sur le site www.ginjer-am.com

Le trimestre écoulé a annihilé l’effroi lié aux conséquences immédiates du Brexit. En effet, Ginjer Actifs 360 réalise un trimestre en forte hausse avec 7,32% de performance, aidé notamment par des publications d’entreprises qui confirment les objectifs des sociétés pour 2016, bien loin de l’effondrement redouté par les investisseurs depuis l’été 2015 et la crise chinoise. Les mouvements de vente court-termistes qui sont à l’œuvre depuis février 2016 entretiennent une volatilité importante, mais qui devient artificielle car non prédictive.Nos balises d’alerte sur les valeurs cycliques nous auront permis de tenir dans un moment très adverse, avec un point de stress culminant après le vote anglais du 24 juin.Dans ce laps de temps, notre liste actions a profité de ce rebond pour surperformer largement les principaux indices européens grâce à son biais cyclique et bancaire.Cette séquence estivale confirme que garder le cap aura été une bonne option. Les actions cycliques et financières restent encore fortement sous-évaluées dans un contexte de risque que nous qualifions de réel mais largement surestimé. Tant que l’intensité de nos signaux n’indiquera pas d’inflexion à la hausse du risque, nous continuerons de privilégier ces vecteurs à fort potentiel en gardant un niveau d’exposition aux actifs risqués proche de 85%.

Performances de Ginjer Actifs 360° au 30/09/2016

Année

Depuiscréation

7,32%

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21,65%

Volatilité : 12,2%

Indicateurs de risque Moyenne 3 ans – glissant (rend. Hebdo)

Ratio Sharpe : 0,1

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Trimestre

Jan. Fév. Mars Avr. Mai Juin Juil. Août Sept. Oct. Nov. Dec. Année2012 1,26% 0,83% -0,21% -1,86% -1,83% 2,07% 1,46% 2,14% 0,31% 0,51% 1,73% 1,02% 7,58%2013 1,47% -1,07% -1,28% 1,97% 2,40% -3,01% 3,33% -0,07% 3,30% 2,97% 0,55% 0,19% 11,04%2014 -1,39% 3,47% 0,45% 0,59% 1,92% -0,46% -2,51% 1,06% 0,36% -1,99% 2,67% -2,70% 1,25%2015 4,17% 5,87% 1,41% -0,01% 0,40% -3,53% 2,18% -6,39% -5,39% 7,08% 2,53% -5,59% 1,60%2016 -7,04% -2,00% 3,23% 3,11% 1,83% -6,82% 6,10% 1,46% -0,30% -1,25%

Sources: Ginjer AM / Bloomberg - Les performances sont nettes de frais - Les performances passées ne préjugent pas des performances futures.

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Obligations

Exposition Totale

Ventilations du portefeuille au 30/09/2016

Sources: Ginjer AM

Meilleures contributions Moins bonnes contributions

Principaux mouvementsEntrées Renforcements Sorties Allègements

Poids moy. Contrib. Poids moy. Contrib.

Sources: Ginjer AM

Espagne (Etat) 1.95% 04/26

Portugal (Etat) 4.8% 06/20

Eni SpA

Daimler AG

Intesa Sanpaolo SpA

Italie (Etat) 2% 12/25

Fut. Euro Stoxx 50

Espagne (Etat) 3.8% 04/24

E.ON SE 3,1% -0,61%

Eni SpA 2,3% -0,24%

ENGIE 2,5% -0,12%

Orange SA 1,6% -0,08%

Euro-Bund Fut. -4,3% -0,03%

ArcelorMittal 3,5% 0,95%

Infineon Technologies AG 3,5% 0,73%

ING GROUP NV 3,3% 0,66%

Anglo American Plc 2,4% 0,62%

Fut. Euro Stoxx 50 9,8% 0,58%

Dynamique de l’allocation d’actifs du 30/06/2016 au 30/09/2016

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Devises

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ActionsConvertiblesObligationsMonétaire & liquidités

EURUSDAutres Dev.

Profil ActionProfil MixteProfil Obligataire

< 1 an1-3 ans> 3 ans

Exposition (Delta) du portefeuille :Actions, Convertibles & futures

Cap. boursière (Action & Convertibles)

Sensibilité taux du portefeuille : Obligations, Convertibles & futures

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