une analyse de la structure financière

8/14/2019 une analyse de la structure financire

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J-B Desquilbet Universit d'Orlans

Une analyse de la structure financire

Mishkin (2004), Monnaie, Banque et marchs financiers, Pearson Education, ch. 8

Systme financier : permet de canaliser les fonds des pargnants vers les agents auxquels s'offrent

des opportunits d'investissement productif

Analyser conomiquement comment la structure financire [partage finance directe/finance

indirecte] est organise en vue de favoriser l'efficacit conomique (garantir que les fonds vont bien

vers des investissements productifs).

faon dont les contrats financiers sont conus raisons pour lesquelles les intermdiaires procurent plus de fonds que les marchs des titres

lien entre systmes financier et performance macroconomique (croissance, crises financires)

Financement externe des entreprises non financires(1970-1996) US Allemagne Japon

crdits bancaires 40% 80% 88%

crdits non bancaires 15% 10%

titres (dettes) 36% 7% 10%

actions 9% 3% 2%

Mishkin (2004), p. 195

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1- Les questions cls de la structure financire

Les syst fi sont forms de plusieurs catgories d'institutions : banques, cies d'assurances, fdscollectifs d'investissement, marchs d'actions, d'obligations, de produits drivs...

toutes font l'objet d'un contrle public

En observant la part des diffrentes sources de financement externe des entreprises, on dresse4 constats/questions

1- les actions ne sont pas la source la plus importante de financement externe des entreprises

malgr l'attention porte aux marchs boursiers

moins de 10% (USA, Europe, 1970s-1990s)

pourquoi le march des actions est-il moins important que les autres sources definancement externe ?

2- l'mission de titres de dette et d'action n'est pas la source principale de financement externedes entreprises

obligations : source plus importante que les actions (env. 3 fois plus, USA 1970-1990s)

obligations + actions : moins de 50% (USA 1970-1990s, encore moins ailleurs)

pourquoi les etp n'utilisent-elles pas davantage les titres pour financer leur activit ?

3- la finance indirecte (intermdiaires financiers) est beaucoup plus importante que la financedirecte (marchs financiers)

la plus grande partie des titres mis par les entreprises est achete par des intermdiaires tq

cies d'ass, fonds de pensions, fonds communs d'invest. (USA 170-1990: moins de 5% des titres de

dette, et moins de 50% des actions ont t vendus directement aux mnages)

la finance indirecte a vu son importance diminuer sur la priode rcente

pourquoi ce partage, et son volution ? ...

4- les banques sont la source la plus importante de fonds externes pour financer les entreprises

prts (en majorit bancaires) sont la source de financement externe la plus importante (auxUSA, financements par prts bancaires = plus de 4 fois financements par actions, et davantage en

Europe, Japon, PED)

qu'est-ce qui rend les banques aussi capitales dans le fonctionnement du systme financier ?

La part des banques dcline, pourquoi ?

En observant les pratiques de financement, 4 autres constats/questions

5- le systme financier figure parmi les secteurs les plus rglements de l'conomie

pourquoi ?

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6- seules les socits solidement implantes ont facilement accs aux marchs des titres pourfinancer leur activit

individus, PME obtiennent financement par les banques, pas par les marchs

pourquoi ?

7- la garantie est un lment essentiel dans les contrats de dette des mnages et desentreprises

Garantie (=collatral) : un droit de proprit dtenu par le prteur pour assurer le paiement en cas de

dfaut de l'emprunteur. On parle de dette garantie .

les dettes garanties sont la forme la plus courante des dettes des mnages, des socits

(hypothques)

pourquoi la garantie est-elle aussi importante ?

8- les contrats de dette sont typiquement des documents lgaux complexes qui imposent desubstantielles restrictions au comportement des emprunteurs

Les contrats de dette/prt sont des documents juridiques longs et complexes, avec des clauses

restrictives

pourquoi ?

Les marchs fi sont caractriss par des cots de transaction et d'information levs dontl'analyse permet d'apporter des rponses aux 8 questions...

2- Les cots de transaction

cots de transaction : temps et argent dpenss pour raliser les transactions financires (droits

d'entre sur le march, frais de passation des ordres), rdaction des contrats (prciser les conditions

de paiement des intrts et de remboursement), montant minimum de transaction

2.1- L'influence des cots de transaction sur la structure financire

Les cot de transactions dcouragent les individus (mnages) d'acheter des titres sur les marchs.

Ex : un agent dispose de 5000 investir1) en actions ne peut acheter que peu d'actions

la commission de courtage reprsente une part leve du prix d'acquisition des actions

2) en obligations impossible d'investir si dnomination la plus petite est (par ex.) 10000

3) prter se payer les services d'un juriste pour rdiger un contrat de prt (cot fixe lev)

pour le courtier : opration trop petite, perte de temps inutile...

Si les individus (mnages) disposent d'une quantit limite de fonds, la diversification est

impossible, la protection contre le risque est difficile (mettre tous ses oeufs dans le mme panier).

relativement peu de mnages dtiennent des titres financiers (en direct)... effet des privatisations

en France ?

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2.2- La rduction des cots de transaction par les intermdiaires financiers

conomies d'chelleIl y a conomies d'chelles quand le cot de transaction par diminue avec le montant investi

C'est le cas si les cot de transactions sont en grande partie indpendants du montant investi (cots

fixes), ou augmentent moins vite que le montant de la transaction.

Rassembler les fonds de nombreux pargnants pour tirer avantage des conomies d'chelle

Les conomies d'chelle expliquent (en partie) le dveloppement des intermdiaires financiers

ex : le fonds collectif d'investissement (ou fonds mutuel), SICAV, FCP, qui vend des parts aux

pargnants et investit en actions ou obligations.

conomies de cots de transactions + possibilit de diversification

Il existe aussi des conomies d'chelle dans le fonctionnement des institutions financires

(quipements informatiques et de tlcoms)

Fonction d'expertLes intermdiaires financiers dveloppent des comptences d'expert pour diminuer les cots de

transaction (ex : services informatiques, tlcoms)

En diminuant les cots de transactions, les IFs peuvent rendre des services de liquidit

une premire explication la proposition 3 + explication l'volution (baisse des cots detransactions grce aux progrs des TIC).

Pour rsumer : avantages lis la taille (conomies d'chelle dans les cots de transactions,

indivisibilits dans les montants investis, diversification et capacit de rendre des services de

liquidit)

3- Asymtrie d'information : antislection et risque moral

Une autre explication du rle des IFs : l'importance de l'information sur les marchs financiers.

Asymtrie d'information :

une partie une transaction connat insuffisamment l'autre partie pour prendre des dcisions

efficaces.

Ex : Un entrepreneur qui veut emprunter connat mieux le rendement potentiel et le risque associs

son projet que le prteur.

Les gestionnaires d'une socit savent s'ils sont honntes, ou s'ils disposent d'une meilleure

information sur la solidit de l'entreprise que les actionnaires.

Asymtrie d'info => problmes avant que la transaction soit ralise (pb d'anti-slection) et

problmes aprs ralisation de la transaction (pb de risque moral).

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Antislection

info asymtrique dans la phase qui prcde la conclusion d'une transaction

les agents qui dsirent le plus obtenir un prt (et sont disposs payer un taux d'intrt lev)

sont ceux qui sont porteurs du risque de crdit potentiellement le plus lev ; si le prteur ne

peut pas distinguer le type d'emprunteur, il peut prfrer ne pas prter du tout (l'anti-slectionaccrot les chance s de prter des emprunteurs risque)...

en cas de hausse du taux d'intrt, seuls les emprunteurs les plus risqus continuent demander

des prts (d'o l'ide d'antislection)

Risque moral

info asymtrique dans la phase qui suit la conclusion d'une transaction

le risque que l'emprunteur s'engage dans des actions considres comme indsirables par le

prteur (elles diminuent la probabilit de remboursement du prt par exemple) asymtrie

d'info empche de s'assurer que l'emprunteur fait les efforts de remboursement souhaits. le risque que l'emprunteur se dclare en faillite asymtrie d'info sur le rsultat effectif

Analyse de la manire dont les asym d'info affectent les comportements conomiques relve de la

thorie de l'agence permet d'expliquer comment la structure financire est construite.

4- L'effet de l'antislection sur la structure financire

Ex (cf. Akerlof, prix Nobel 2001) : la qualitnest pas connue des acheteurs, mais elle lest desvendeurs (voitures d'occasion)

type de marchandise mauvaise qualit bonne qualit ?

vendeur 100 200

acheteur 120 240 180

pas de problme si la qualit est facilement observable...

si la qualit nest pas observable par les acheteurs :

- 180 seul les biens de mauvaise qualit sont changs (les vendeurs de marchandises de

bonne qualit refusent de vendre ce prix), donc les acheteurs sont srs de ne trouver que

des biens de mauvaise qualit : prix dquilibre situ entre 100 et 120

- un bien de bonne qualit nest jamais vendu antislectionA cause du cot de linformation, les biens de bonne qualit sont vincs : antislection.

4.1- La qualit sur les marchs d'actifs financiers

La mauvaise qualit se rencontre sur les marchs financiers (des titres de dette, obligations, et de

fonds propres, actions)

firmes de bonne qualit firmes de mauvaise qualit

march des actions profit attendu lev, risque faible profit attendu faible, risque lev

march des obligations risque de dfaillance faible risque de dfaillance lev

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Actions : si l'investisseur (acheteur potentiel d'actions) ne distingue pas les firmes de bonne qualitdes firmes de mauvaise qualit et est prt payer un prix qui reflte la qualit moyenne des

entreprises (neutralit au risque):

les propritaires de la firme de bonne qualit trouvent que leur entreprise est sous-value et neveulent pas vendre

les propritaires de la firme de mauvaise qualit trouvent que leur entreprise est sur-value et

vendent

l'investisseur sait alors que seules les entreprises de mauvaise qualit sont vendre, et n'achtent

pas.

peu de firmes lvent des fonds sur le march des actions

Obligations : si l'investisseur (acheteur potentiel d'obligations) ne distingue pas les firmes de bonnequalit des firmes de mauvaise qualit et est prt prter un taux qui reflte la qualit moyenne

des entreprises, c'est dire qui couvre le risque moyen de dfaillance (neutralit au risque):

les propritaires d'une bonne firme comprennent qu'ils paient un taux d'intrt trop lev et neveulent pas emprunter ;

les propritaires d'une mauvaise entreprise sont les seuls emprunter;

l'investisseur refuse de prter...

peu de ventes de titres

Cette analyse explique la proposition 2 (faible importance des titres dans les financements externes)

et en partie la proposition 1 (faible importance des actions dans le financement externe)

4.2- La rduction des problmes d'antislection

Si les acheteurs de titres peuvent distinguer les bonnes firmes des mauvaises, les paieront la valeur

exacte des titres mis par les bonnes, et celles-ci pourront les vendre : le march des titres sera

capable de transfrer les fonds de manire efficace (vers les firmes qui ont les meilleures

opportunits d'investissement productif).

la production et la vente prive d'informationsremde l'antislection : fournir aux agents qui dtiennent des fonds toutes les informations

pertinentes.

confier des socits prives le soin de collecter et de produire l'information qui permet de

distinguer les firmes, et de vendre ces informations (agences de notation, Standard & Poor's,

Moody's, Value Line aux USA, Fitch au RU)

Problme : comportements de passager clandestin (agents qui tirent avantage d'informations qu'ils

n'a pas payes) explique que la vente prive d'info ne constitue qu'une solution partielle au

problme d'anti-slection.

En effet :

un agent paye pour dcouvrir une bonne firme (sous-value) et achte ses actions

un observateur attentif constate les achats, et achte en mme temps

le cours monte, la firme n'est plus sous-value

l'acheteur d'info ne rentre pas dans ses frais

inutile d'acheter de l'information !

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la rglementation publique de l'informationl'info est un bien public: non-rival, non exclusif insuffisamment produit par des agents privs

bnfice d'une intervention de l'Etat ?

l'Etat produit l'information lui-mme... mais problme politique d'avoir d'avoir juger

ngativement certaines entreprises... solution irraliste contrler les marchs de titres d'une faon qui incite/oblige les firmes divulguer une info

sincre sur leur activit en adhrant des normes comptables et informationnelles (Autorit desMarchs Financiers en France, Securities and Exchange Commission aux USA,Financial

Services Authority au RU)

MAIS : l'obligation d'informer ne fonctionne pas toujours de manire satisfaisante (cf. scandales

Enron en dc. 2001, Worldcom en 2002)

Une explication la proposition 5 (rglementation des marchs fi) : la rglementation destine

accrotre l'information des investisseurs est ncessaire pour rduire l'antislection qui affecte le

fonctionnement efficace des marchs financiers.

Cependant : l'information mme exacte, n'est pas toujours complte, ou facile interprter ;

l'information peut tre maquille.

l'intermdiation financireLes intermdiaires financiers (en part. banques) peuvent contribuer rsoudre l'anti-slection.

experts dans la production d'information sur les emprunteurs

capables de classer les bons et les mauvais risques

capables de collecter des fonds auprs des dposants pour les prter aux bons emprunteurs, en

dgageant un profit (marge d'intrt) qui couvre les cots de collecte/traitement d'info.

La banque tire profit de l'info parce qu'elle peut carter les passagers clandestins (en consentant des

prts privs plutt qu'en achetant des titres sur les marchs)

le prt ne fait pas l'objet d'un change (public)

les conditions ne sont pas rvles aux autres investisseurs

c'est ce qui permet de rduire l'asymtrie d'info

Explication des propositions 3 (importance de la finance intermdie) et 4 (les banques sont la plus

importe source de financement externe)

Corollaire : si l'info devient plus facile acqurir (progrs dans les TIC, dans la rglementation), le

rle des banque diminue

Explication de la proposition 6 (les grandes etp se financent plus facilement que les petites sur les

marchs) : grande etp plus connue plus facile valuer

le collatral et l'actif netL'antislection n'affecte le fonctionnement du march que si le prteur subit une perte quand

l'emprunteur est dfaillant (et ne rembourse pas).

Les consquence de l'antislection peuvent tre rduites si le prteur peut saisir un actif quand

l'emprunteur est dfaillant (le collatral ou garantie) l'emprunteur cesse de rembourser (ex : prt immobilier)

le prteur saisit l'actif collatral (ex : immeuble) et le vend (aux enchres) pour rembourser le

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capital restant d et compenser sa perte

les prteurs prfrent scuriser les prts par des garanties ;

les emprunteurs acceptent les garanties (sinon : impossible d'emprunter ou taux d'intrt trop

lev)

Une explication la proposition 7 (collatral comme composante importante des contrats de prt)

L'actif net (valeur nette ou fonds propres) = valeur de l'actif valeur des engagements (dettes) peutjouer un rle comparable au collatral.

il reprsente la valeur de ce qu'un prteur peut saisir en cas de faillite

il reprsente une sorte de rserve de valeur pour rembourser les prts (garantie)

donc plus l'actif net est lev, plus le risque de dfaut est faible

les prteurs acceptent de prter plus volontiers aux entreprises dont l'actif net est lev ( on ne

prte qu'aux riches )

4.3- Conclusion

L'antislection permet d'expliquer 7 constats sur 8 (au moins en partie)

Le risque moral apporte des lments supplmentaires sur la place des intermdiaires, la

rglementation, l'importance du collatral + lments de comprhension du 8 (complexit des

contrats, clauses restrictives)

5- L'effet du risque moral sur le choix entre contrat de dette etcontrat de fonds propres

On distingue les consquences du risque moral sur les contrats de financement par fonds propres et

celles qui portent sr le financement par contrat de dette.

5.1- Le risque moral dans les contrats de fonds propres : la relation d'agence entre propritaireet gestionnaire

Les contrats de fonds propres (mission d'actions ordinaires par exemple) donnent droit une part

des bnfices (et des actifs) de l'entreprise.

Ils donnent lieu une relation d'agence qui comporte du risque moral.

La relation d'agence :

nat quand une partie ( principal ) dlgue une tche (action, dcision) une autre ( agent )

ici : le principal est le propritaire (actionnaire) et l'agent est le gestionnaire (manager,dirigeant),

la tche dlgue est la gestion de l'entreprise

le risque moral : les gestionnaires peuvent agir dans leur propre intrt plutt que dans celui des

actionnaires (pb de gouvernance ), surtout les dirigeants ne possdent qu'une toute petite part

du capital

ex : une entreprise a besoin d'investir hauteur de 10000,

le dirigeant-fondateur ne dispose que de 1000

un investisseur se voit offrir la possibilit de devenir partenaire hauteur de 9000 (90%)

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bien gre, l'affaire rapporte 50000, soit 5000 pour le dirigeant et 45000 pour l'investisseur

si le dirigeant estime que 5000 ne rcompensent pas suffisamment les efforts fournir pour

faire tourner l'affaire, il peut entraner son dclin : l'investisseur perd 45000

si le gestionnaire est malhonnte, il peut empocher les 50000 et dclarer un profit nul.

Exemple de scandales rcents (Enron) : dtournements de fonds des fins personnelles, dpenses

somptuaires, stratgies mises en oeuvre pour accrotre le pouvoir personnel plutt que la profiabilit

Le risque moral provient du contrle imparfait des actions/efforts/rsultats annoncs du gestionnaire

par le propritaire (il y a en fait sparation entre la proprit et le contrle de l'entreprise), parce que

le gestionnaire dtient plus d'information que le propritaire

(on retrouve le problme chaque chelon hirarchique impliquant une dlgation de pouvoir)

pas de problme si le gestionnaire est le seul propritaire de l'affaire (pas de sparation entre

proprit et contrle)

5.2- La rduction du problme d'agence

La production d'information et le contrleLes actionnaires peuvent rduire le risque moral en en contrlant les activits de l'etp, en lanant

des audits, en vrifiant les rsultats de la gestion des dirigeants (produire de l'information !)

Le contrle peut tre coteux en temps, en argent, en comptences

la vrification coteuse des rsultats rend le contrat de fonds propres moins dsirable etexplique en partie pourquoi l'mission d'action ne constitue pas un lment important de la structure

financire (proposition 1)

Comme dans le cas d'antislection, pb de passager clandestin : si d'autres actionnaires vrifient les rsultats, inutile de le faire soi-mme...

le pb du passager clandestin affaiblit le contrle

La rglementation publique de l'informationOn a toujours la proprit caractristique de l'info comme bien public .

L'Etat est incit rduire le risque moral en rglementant le systme financier.

respecter des principes comptables normaliss facilitant la vrification des rsultats

condamnation pnales des personnes convaincus de fraude, de dtournement

MAIS ces dispositions ne sont que partiellement efficaces

L'intermdiation financireLes intermdiaires fi peuvent limiter le risque moral li au passager clandestin

Ex : firme de capital-risque collecte des fonds pour aider des etp dans de nouveaux projets (enprenant une participation dans l'etp, et en plaant des reprsentants au conseil d'administration)

en dtenant une part non ngociable de capital, elles se protgent de comportements de

passagers clandestin d'autres investisseurs, et retire tout le bnfice de ses dpenses de contrle

et de vrification.

Les firmes de capital-risque ont jou un rle importants (aux USA) pour le financement des etp

de haute technologie, mme si elles ont commis des erreurs (trop de financements, pour des

projets parfois sans rel contenu industriel, avec contrle insuffisant bulle internet)

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Les contrats de detteLes contrats de dette (l'emprunteur paye des sommes intervalles rgulier) ncessite un contrle

moins frquent de l'etp que le contrat de fonds propres :

si l'etp ralise des bnfices (d'exploitation) suffisants, le crancier est pay et n'a pas besoin de

vrifier les rsultats de l'etp (contrairement aux actionnaires) ; si (et seulement dans cette situation) l'etp ralise des bnfices insuffisants, les prteur doivent

(comme les actionnaires) vrifier les rsultats (que la cessation de paiement soit bien relle)

contrle moins frquent moindre cot de vrification => contrat de dette plus intressant (et

plus utilis dans les financements externes, cf. proposition 1).

6- L'influence du risque moral sur la structure financire desmarchs de dette

Malgr avantages souligns prcdemment, les contrats de dette sont sujets au risque moral.

Un contrat de dette exige que l'emprunteur paie un montant fixe, mais lui laisse tous les profits

suprieurs ce montant

l'emprunteur est incit entreprendre des projets plus risqus que ceux que choisirait le prteur.

ex :

un investisseur ne souhaite pas procder la vrification des rsultats ne pas de venir

actionnaire, mais prter

un prt de 9000, taux d'intrt de 10%, pour un projet rentable et sr de 10000 (qui rapporte

10% coup sr), l'etp dispose de 1000 : elle rcupre 11000 la fin, 9900 pour le prteur et

1100 pour elle.

l'etp peut investir dans un autre projet, plus risqu, avec de fortes de chances d'chouer (9

chances sur 10 de rapporter 50% : l'etp ne rcupre que 5000, qu'elle verse entirement au

prteur), mais une faible chance (1 sur 10) d'tre une russite clatante (nouveau produit, avance

technique sur les concurrents... qui rapporte +200% : l'entreprise rcupre 30000, dont 9900

pour le prteur)

l'etp est incite investir dans le projet plus risqu (risque moral) : en moyenne le projet lui

rapporte 90% x 0 + 10% x 20100 = 2010 pour une mise de 1000 soit un rendement de 101%

[hypothse : neutralit au risque]

le prteur aurait alors plus de chance de perdre (chec plus probable), et ne pourrait pas profiter

du succs (rendement fixe de 900) : en moyenne le projet lui rapporte 90% x 5000 + 10% x9900 = 5460 pour une mise de 9900, soit un rendement de 39%.

si l'emprunteur peut changer de projet aprs l'octroi du prt... le prteur n'a pas intrt prter.

le risque moral potentiel rend improbable l'opration de prt, mme si au dpart le projet le

moins risqu est bnfique pour les deux parties.

6.1- La rduction du risque moral dans les contrats de dette

L'actif net fournit des lments pour rduire le risque moral. quand l'actif net est plus lev, l'emprunteur est plus expos au risque

il a davantage perdre en investissant dans le projet risqu

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il est davantage incit se comporter comme l'espre et le dsire le prteur

Ex : l'investissement requiert une mise de 100000 au lieu de 10000, l'etp doit apporter 91000 (au

lieu de 1000)

le projet rapporte 50000 (et l'etp en conserve 50000 9900 = 40100) avec une proba de 90% et300000 (et l'etp en conserve 300000 9900 = 290100) avec une proba de 10%, soit, pour

l'entreprise, un rendement moyen de 28,5% env. (40100 x 90% + 290100 x 10% = 65100 pour

une mise de 91000)

l'etp prfre alors l'investissement non risqu

plus l'etp apporte de fonds au projet, plus elle peut obtenir facilement un prt

le contrat de dette fait alors concider les incitations de l'emprunteur celles du prteur

le risque moral est rduit en prsence d'un actif net lev.

Le contrle et l'excution de clauses restrictivesLe prteur peut (tenter de ) s'assurer que les fonds sont utiliss comme il le dsire. clauses restrictives associes au contrat de prt (de dette).

contrler que l'emprunteur n'enfreint pas les clauses.

4 types de clauses :

clauses destines dcourager les comportements indsirables (contraintes sur l'utilisation des

fonds, pour tel usage prcis...)

clauses destines encourager un comportement dsirable visant garantir le remboursement

(ex : souscrire une assurance-dcs dans le cas d'un prt hypothcaire, conserver une certaine

part d'actifs liquides au bilan...)

clauses destines prserver la valeur du collatral(souscrire une assurance-auto en cas de

prt auto, mise en gage empchant la revente tant que le prt n'est pas rembours, idem pour

l'habitation)

clauses destines fournir une information (obligation de l'emprunteur de fournir des comptes,

droit de prteur d'ordonner un audit...)

Un explication la complexits des contrats de prts (proposition 8).

L'intermdiation financire

Il est pratiquement impossible de rdiger es clauses restrictives exhaustives...

Une clause restrictive est inefficace si l'emprunteur peut la violer parce qu'il sait que le prteur

ne vrifiera pas ou ne voudra pas payer pour exercer un recours lgal[ou parce que l'environnement juridique ne le permet pas, en raison de faiblesses institutionnelles et

politiques]

Le problme du passager clandestin ressurgit dans les contrats de dette (en raison des cots de

contrle et de vrification)

si on sait qu'un porteur d'obligation exerce le contrle, inutile de la faire soi-mme...

Les intermdiaires financiers (en part. les banques) ont la possibilit d'carter les passagers

clandestins dans la mesure o ils consentent des prts privs (d'autres cranciers n'observent ni les

contrles, ni leurs rsultats) : l'intermdiaire peroit seul les bnfices de la surveillance et du

contrle, et contribue ainsi rduire le risque moral inhrent au contrat de dette.

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le concept de risque moral contribue expliquer les propositions 3 et 4 (importance du rle des

intermdiaires financiers dans le transfert de fonds des pargnants aux investisseurs).

6.2- Conclusion

Asymtrie d'information sur les marchs financiers

=> pb d'antislection et de risque moral

et inefficacit du fonctionnement de ces marchs.

Rsolution de ces problmes au moyen de :

production prive et vente d'information

rglementation publique pour accrotre l'info

collatral et actif net

clauses de surveillance et de restriction du comportement

Dans ces conditions, les intermdiaires (part. les banques) jouent un rle plus grand que les marchs

de titres dans le financement des entreprises :

avantages lis la taille (conomies d'chelle dans les cots de transactions, indivisibilits dans

les montants investis, diversification et capacit de rendre des services de liquidit)

expertise dans la production d'information sur les emprunteurs

capacit d'carter les passagers clandestins (en consentant des prts privs plutt qu'en achetant

des titres sur les marchs)

capacit exercer le contrle, intenter les actions juridiques le cas chant

Problmes d'asymtrie d'information et instruments de rsolution

Problmes d'asymtried'information

Instruments de rsolution Proposition n

Antislection production prive et vente d'information 1, 2

rglementation publique de l'info 5

collatral et actif net 3, 4, 6

intermdiation financire 7

Risque moral dans les

contrats de fonds propres

(relation d'agence)

production prive et vente d'information 1

rglementation publique de l'info 5

intermdiation financire 3

contrats de dette 1

Risque moral dans les

contrats de dette

actif net

contrle et excution de clauses restrictives 8

intermdiation financire 3, 4

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une analyse de la structure financière

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