esg social - oddo.fr · fins de promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. a la date...

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Risque de conflits d'intérêts: Cette étude a été réalisée par Oddo Securities, division d'Oddo & Cie, société en commandite par actions - Banque agréée par l'Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution (ACPR). Oddo & Cie et/ou l'une de ses filiales peuvent être en situation de conflit d'intérêts avec un ou plusieurs groupes mentionnés dans la présente publication. Veuillez-vous reporter à la section relative aux conflits d'intérêts à la fin de ce document.

Le présent document n'est pas un document contractuel ; il est strictement destiné à l'usage privé du destinataire. Les informations qu'il contient se fondent sur des sources que nous estimons fiables, mais dont nous ne pouvons garantir l'exactitude ni l'exhaustivité. Les opinions exprimées dans le document sont le résultat de notre évaluation à la date de la publication. Elles peuvent donc être révisées à une date ultérieure.

ESG Social Recherche actions - France / Europe Jeudi 06 Novembre 2014

3 idées fortes d’investissement :

Dassault Systèmes (OC 60 €)

ID Logistics (OC 79 €)

Plastic Omnium (OC 24 €)

ESG# 20 Mid Caps France dont la Qualité du Management

crée de la valeur

Gage pour l’investisseur de la bonne exécution de la stratégie annoncée, la qualité du

management joue un rôle primordial dans la création de valeur sur le long terme. Au

sein de 108 Mid Caps France hors holdings, notre Top 20 Qualité du management a

progressé de +314% sur 10 ans à comparer à +94% pour son indice de référence le

CAC MID 60 et +36% pour le LAST 20 (dividendes non réinvestis). Pour 2015, nous

développons 3 idées fortes à l’Achat à 12 mois avec des upside de plus de 20% pour

Dassault Systèmes (OC 60 €), ID Logistics (OC 79 €) et Plastic Omnium (OC 24 €).

Dassault Systèmes, ID Logistics et Plastic Omnium, 3 qualités du

management à privilégier pour 2015.

Jean-Philippe Desmartin

+33 (0)1 44 51 81 89 [email protected]

Nicolas Jacob

+33 (0)1 44 51 87 32 [email protected]

Asma Ben Salah

+33 (0)1 44 51 83 24 [email protected]

Avec la participation de Floriane Lafore

et l’ensemble des analystes de Oddo

Securities

En accord avec la grande majorité des investisseurs actifs, nous estimons que la

qualité du management joue un rôle primordial dans la création de valeur sur le

long terme. Elle assure en effet à l’investisseur un gage de bonne

exécution/implémentation de la stratégie annoncée. Toutefois, cette "qualité du

management" reste difficile à mesurer pour les "non insider", les investisseurs

concentrant souvent leur analyse sur la seule cohérence entre discours et faits du

CEO.

Notre étude d’initiation de mars 2014 développe largement les inputs

académiques et choix méthodologiques de notre modèle développé en interne et

passant en revue avec 21 critères le CEO, l’équipe dirigeante, l’organisation, le

management de proximité et les Ressources Humaines. Nous initions la

couverture Qualité du management de Oddo Securities avec 108 Mid Caps

France hors holding financières. Nos résultats ne font pas apparaître de biais taille

(market cap) ou secteur prononcés. Les entreprises familiales se démarquent par

contre favorablement, contrairement aux entreprises contrôlées.

Au sein de cette couverture, les 20 premières Qualité du management Mid Caps

France sont dans l’ordre décroissant de nos résultats : Dassault Systèmes, Innate

Pharma, ID Logistics, Scor, Hermès, Seb, Virbac, GTT, Iliad, Lisi, BIC, Norbert

Dentressangle, Sartorius Stedim Biotech, Ingenico, Plastic Omnium, Zodiac,

Bonduelle, NextRadio, Eurotunnel et Edenred. Sur période longue (5 et 10 ans), ce

portefeuille a très largement surperformé son indice de référence, le CAC MID 60. La

performance équipondérée s’élève à, respectivement, + 130% (5 ans) et +314% (10

ans) à comparer à +33% et +94% pour le CAC MID 60 et +5% +36% pour le LAST 20,

le tout dividendes non réinvestis. On notera que cette performance ne s’est pas faite

au détriment du risque que nous mesurons via la volatilité.

Au sein de notre couverture financière, nous développons enfin 3 cas d’entreprise

à l’Achat avec des upside supérieurs à 20%. Il s’agit des valeurs Dassault

Systèmes (OC 60 €), ID Logistics (OC 79 €) et Plastic Omnium (OC 24 €) et à

privilégier pour 2015.

mailto:[email protected]

mailto:[email protected]

ESG Jeudi 06 Novembre 2014

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Risque de conflits d'intérêts:

Groupe Eurotunnel, Bonduelle, Nextradio TV, ID Logistics : Oddo et Cie et sa filiale Oddo Corporate Finance ont ensemble conclu un contrat de liquidité avec l'émetteur portant sur un (des) instrument(s) financier(s) de celui-ci.

Disclaimer :

Avertissement relatif à la distribution par Oddo & Cie à des investisseurs autres que des ressortissants des Etats-Unis : La présente étude a été réalisée par Oddo Securities (« Oddo Securities »), division d’Oddo & Cie (« ODDO »), agréée par l’Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution (ACPR) et réglementée par l’Autorité des Marchés Financiers (AMF). Lorsqu’elle est distribuée hors des Etats-Unis, l’étude est exclusivement destinée à des clients non américains d’ODDO ; elle ne saurait être divulguée à un tiers sans le consentement préalable et écrit d’ODDO. Le présent document n’est pas et ne doit pas être interprété comme une offre de vente ni comme la sollicitation d’une offre d’achat ou de souscription à un quelconque investissement. La présente étude a été préparée dans le respect des dispositions réglementaires destinées à promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. Des « murailles de Chine » (barrières à l’information) ont été mises en place pour éviter la diffusion non autorisée d’informations confidentielles ainsi que pour prévenir et gérer des situations de conflit d’intérêts. Cette étude a été rédigée conformément aux dispositions réglementaires applicables en France aux fins de promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. A la date de publication du présent document, Oddo & Cie et/ou l’une quelconque de ses filiales peuvent être en conflit d’intérêts avec le ou les émetteur(s) mentionnés. Tous efforts raisonnables ont été déployés pour veiller à ce que les informations contenues dans les présentes ne soient pas erronées ou mensongères à la date de la publication, mais aucune garantie n’est donnée de même qu’aucune conviction ne doit être fondée sur l’exactitude ou l’exhaustivité de ces informations. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. Toutes les opinions exprimées dans le présent document sont le reflet du contexte actuel ; elles sont susceptibles de modification sans préavis. Les opinions exprimées dans cette étude reflètent exactement les points de vue personnels de l’analyste sur les titres et/ou les émetteurs concernés et aucune partie de la rémunération de ce dernier n’a été, n’est, ni ne sera directement ou indirectement liée aux opinions spécifiques contenues dans la présente étude. Cette étude ne constitue pas une recommandation personnelle de même qu’elle ne tient pas compte des objectifs d’investissement, de la situation financière ni des besoins propres aux clients. Ceux-ci sont invités à s’interroger sur l’adéquation entre un avis ou une recommandation quelconques, exprimés dans l’étude, et leur situation personnelle et, si besoin est, à consulter un professionnel, y compris un conseiller fiscal. La déclaration relative aux conflits d’intérêts de toutes les sociétés mentionnées dans le présent document peut être consultée sur le site de recherche d’Oddo & Cie. Avertissement relatif à la distribution par Oddo & Cie à des investisseurs ressortissants des Etats-Unis : La présente étude a été réalisée par Oddo Securities (« Oddo Securities »), division d’Oddo & Cie (« ODDO »), agréée par l’Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution (ACPR) et réglementée par l’Autorité des Marchés Financiers (AMF). Cette étude est distribuée aux investisseurs ressortissants des Etats-Unis exclusivement par Oddo Securities Corporation (« OSC »), MEMBER: FINRA/SIPC. Elle s’adresse exclusivement aux clients d’OSC ressortissants des Etats-Unis et ne saurait être communiquée à un tiers sans le consentement préalable et écrit d’OSC. Ce document n’est pas et ne doit pas être interprété comme une offre de vente ni comme la sollicitation d’une offre d’achat ou de souscription à un quelconque investissement. La présente étude a été préparée dans le respect des dispositions réglementaires destinées à promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. Des « murailles de Chine » (barrières à l’information) ont été mises en place pour éviter la diffusion non autorisée d’informations confidentielles ainsi que pour prévenir et gérer des situations de conflit d’intérêts. Cette étude a été rédigée conformément aux dispositions réglementaires applicables en France aux fins de promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. A la date de publication du présent document, Oddo & Cie et/ou l’une quelconque de ses filiales peuvent être en conflit d’intérêts avec le ou les émetteur(s) mentionnés. Tous efforts raisonnables ont été déployés pour veiller à ce que les informations contenues dans les présentes ne soient pas erronées ou mensongères à la date de la publication, mais aucune garantie n’est donnée de même qu’aucune conviction ne doit être fondée sur l’exactitude ou l’exhaustivité de ces informations. Les performances passées ne préjugent pas des performances futures. Toutes les opinions exprimées dans le présent document sont le reflet du contexte actuel ; elles sont susceptibles de modification sans préavis. Informations à communiquer conformément aux exigences de la FINRA (Financial Industry Regulatory Authority) : • Ni OSC, ni ODDO, ni encore Oddo Securities ne détiennent effectivement 1 % ou plus de toute catégorie d’actions ordinaires de la société concernée ; • A la date de publication de la présente étude, l’analyste d’Oddo Securities n’a pas été informé ni n’a eu connaissance de même qu’il n’a aucune raison d’avoir connaissance d’un quelconque conflit d’intérêts réel et significatif le concernant ou concernant ODDO, Oddo Securities, ou OSC à l’exception des cas mentionnés dans le paragraphe intitulé « Risques de conflits d’intérêts » ; • Oddo Securities ou ODDO peuvent, dans les trois prochains mois, percevoir ou réclamer une rémunération au titre de services de banque d’investissement auprès de la société objet de la présente étude, étant entendu qu’OSC ne sera pas partie prenante à de tels accords ; • Ni OSC, ni ODDO, ni encore Oddo Securities n’ont perçu une rémunération de la part de la société objet de l’étude au cours des 12 derniers mois au titre de la fourniture de services de banque d’investissement à l’exception des cas mentionnés dans le paragraphe intitulé « Risques de conflits d’intérêts » ; • Ni OSC, ni ODDO, ni encore Oddo Securities n’ont été le chef de file ni le co-chef de file d’une émission de titres par offre publique pour le compte de la société objet de l’étude au cours des 12 derniers mois à l’exception des cas mentionnés dans le paragraphe intitulé « Risques de conflits d’intérêts » ; • OSC n’est pas teneur de marché (ni ne l’a jamais été) et, en conséquence, n’était pas teneur de marché pour les titres de la société objet de l’étude à la date de publication de cette dernière. Réglementation AC (Regulation AC) : OSC est dispensé des obligations de certification au titre de la réglementation AC (Regulation AC) pour la distribution par ses soins à un ressortissant américain aux Etats-Unis de la présente étude préparée par un analyste d’Oddo Securities car ODDO n’a pas de dirigeants ni de personnes exerçant des fonctions similaires ni des salariés en commun avec OSC et OSC conserve et applique des politiques et procédures raisonnablement destinées à l’empêcher, de même que toute personne exerçant le contrôle, tous dirigeants ou personnes exerçant des fonctions similaires, ainsi que des salariés d’OSC, d’influencer les activités de l’analyste d’une société tierce ainsi que le contenu des études préparées par un tel analyste tiers. Coordonnées de la société chargée de la distribution de la recherche aux investisseurs ressortissants des Etats-Unis : Oddo Securities Corp. MEMBER: FINRA/SIPC (U.S. INVESTORS) Filiale à 100 % d’Oddo & Cie Philippe Bouclainville, Président ([email protected]) 150 East 52nd Street New York, NY 10022 212-481-4002 Vous pouvez consulter les mentions des conflits d'intérêts de toutes les sociétés mentionnées dans ce document sur le de Oddo & cie.

Nos recommandations boursières

Nos recommandations boursières reflètent la performance RELATIVE attendue sur chaque valeur à un horizon de 12 mois.

Achat : performance attendue supérieure à celle de l'indice de référence, sectoriel (large caps) ou non (petites et moyennes valeurs).

Neutre : performance attendue voisine de celle de l'indice de référence, sectoriel (large caps) ou non (petites et moyennes valeurs).

Alléger : performance attendue inférieure à celle de l'indice de référence, sectoriel (large caps) ou non (petites et moyennes valeurs).


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Sommaire

Synthèse : la Qualité du management paye lorsqu’elle est au rendez-vous ! 5

Méthodologie et Couverture 2014 8

Le triptyque Schumpeter/Drucker/Collins, moteur dans l’élaboration de notre modèle

Les attentes et objectifs visés par l’investisseur

Synthèse du modèle pour les Mid Caps

Couverture Mid Caps France 2014

Les entreprises familiales se distinguent en matière de Qualité du management 13

Préambule méthodologique

Des profils d’entreprise diversifiés dans le TOP 20 qualité du management

Les entreprises familiales se démarquent favorablement

Matérialité financière : des résultats particulièrement encourageants !

Dassault Systèmes, ID Logistics et Plastic Omnium, 3 Qualités du management pour 2015 22

Dassault Systèmes (Achat, OC 60.0 €)

ID Logistics (Achat, OC 79.0 €)

Plastic Omnium (Achat, OC 24.0 €)

Annexe 1 : modèle d’analyse Qualité du management Mid Cap 2014 34

Axe 1 : CEO

Axe 2 : Équipe dirigeante

Axe 3 : Organisation et Management intermédiaire

Axe 4 : Ressources Humaines

Annexe 2 : Résultats TOP 20 Mid Cap France 41

Annexe 3 : SWOT TOP 20 Mid Cap France 44

Annexe 4 : Liste Mid Cap France 2014 – 108 valeurs 46

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SYNTHESE : LA QUALITE DU MANAGEMENT PAYE

LORSQU’ELLE EST AU RENDEZ-VOUS !

L’objet de cette étude est d’identifier au sein d’un univers d’investissement homogène, celui des Mid Caps France, l’un des principaux moteurs de la performance durable des entreprises : la Qualité du management. La présente étude couvre 108 Mid Caps France (SBF 120 élargi, hors CAC 40 et holdings financières) qui reflètent bien le tissu économique en France, 2

ème économie de

la zone Euro après l’Allemagne. La liste des 108 émetteurs est fournie en annexe 4 de l’étude. La qualité du management des entreprises composant le CAC 40 sera, quant à elle, couverte dans la prochaine étude sur les Blue Chips européennes à paraître courant 2015. Le profil type de la Mid Cap France étudiée a une capitalisation boursière de l’ordre 3.3 Md€, un flottant de l’ordre de 47%, et est dans un cas sur 2 une entreprise familiale.

Grandes caractéristiques de l’univers Mid Cap France 2014

Opportunité limitée (4) Opportunité modérée (3) Opportunité (2) Opportunité forte (1)

Univers : 108 valeurs 16 valeurs

14.8% 37 valeurs

34.3% 39 valeurs

36.1% 16 valeurs

14.8%

Tableau n° 1 - Source : Oddo Securities

Répartition de l’univers Mid Cap France 2014 selon le score Qualité du

Management (100 points maximum)

Graphique n°2 - Source : Oddo Securities

Les entreprises ont été classées sur la base du score obtenu sur 100 points en 4 niveaux de recommandation Qualité du management allant du haut vers le bas de classement ; Opportunité forte (1) pour 15% de l’univers, Opportunité (2) pour 35% de l’univers, Opportunité modérée (3) pour 35% et Opportunité limitée (4) pour 15%.

4 niveaux d’opportunité Qualité du Management


0

5

10

15

20

25

30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 100

0 0

54

13

9

22

1718

13

5

1 10 0

No

mb

re d

e v

ale

urs

Score

Opportunité forte (1)Opportunité (2)Opportunitémodérée (3)

Opportunité limitée (4) Opportunité forte (1)Opportunité (2)Opportunitémodérée (3)

Opportunité limitée (4)

< 15% à la moyenne0

Moyenne du panel pays

> 15% à la moyenne 100

Moyenne du panel entreprises <20% à la moyenne >20% à la moyenne

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Les résultats globaux ne font pas ressortir de biais secteur et taille prononcés lorsque l’on analyse les 4 méga secteurs retenus (Finance, Industrie, Services et TMT), les capitalisations boursières et les effectifs. La structure actionnariale est par contre un facteur à retenir ; les entreprises familiales se démarquent en effet favorablement en matière de qualité du management contrairement aux entreprises contrôlées. Les entreprises familiales représentent ainsi 51% de l’univers étudié et 75% des opportunités fortes (1). À nouveau, et nous le faisons depuis 2005-2006 et la publication de nos premiers travaux sur la gouvernance, nous insistons sur l’importance d’intégrer la structure actionnariale dans l’analyse des entreprises.

Répartition de nos recommandations Qualité du Management selon la structure actionnariale

familiales contrôlées

non contrôlées

TOTAL

Nombre de valeurs 55 31 22 108

En % 50.9% 28.7% 20.4% 100.0%

Score moyen 61.9 56.1 58.9 59.6

Nb Opportunité forte (1) 12 1 3 16

% OF (1) 75.0% 6.3% 18.8% 100.0%

Nb Opportunité (2) 22 10 7 39

% O (2) 56.4% 25.6% 17.9% 100.0%

Nb Opportunité modérée (3) 17 14 6 37

% OM (3) 45.9% 37.8% 16.2% 100.0%

Nb Opportunité limitée (4) 4 6 6 16

% OL (4) 25.0% 37.5% 37.5% 100.0%


Le premier pilote que nous avions effectué fin 2013 sur une cinquantaine de Blue Chips européennes confirmait la création de valeur générée par la qualité du management lorsqu’elle est au rendez-vous et cela sur période longue (5 ans). Les résultats sur le présent univers sont également satisfaisants sur l’univers des Mid Caps France. Le TOP 20 des entreprises qui ressortent en tête de ce classement a largement surperformé sur 5 et 10 ans l’indice de référence, le CAC MID 60. On notera également que le LAST 20 des entreprises en queue de classement sous-performe sur période longue l’indice de référence. Cela invite donc à regarder les deux extrémités du classement.

Performance boursière des TOP 20 et LAST 20 sur 10 ans par rapport à l’indice de référence CAC MID 60

Graphique n°5 - Sources : Factset, 14 octobre 2014, base 100, Oddo Securities

La performance équipondérée du TOP 20 s’élève à, respectivement, + 130% (5 ans) et +314% (10 ans) à comparer à +33% et +94% pour le CAC MID 60, le tout dividendes non réinvestis. La performance équipondérée du LAST 20 est en retrait sur 5 ans à +5% comme sur 10 ans à +36%.

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

500

04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

Top 20 QM Midcaps FranceLast 20 QM Midcaps FranceCAC Mid 60

Les entreprises familiales, 51% de

l’univers et 75% des opportunités

fortes (1)

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Nous développons enfin 5 autres critères financiers dans l’étude, tous satisfaisants :

La performance boursière ne s’est pas faite au détriment du risque pris tel que nous le mesurons via la volatilité, et cela bien au contraire.

L’analyse des price to book ratio, multiples EV/EBIT ou encore price/cash-flow le montre : les meilleures qualités du management, et de façon général, l’approche par les intangibles, sont d’ores et déjà partiellement prises en compte par le marché. En publiant notre modèle et nos résultats innovants, nous contribuons avec la modestie qui s’impose à la formalisation et à la mesure des intangibles.

Liste des entreprises TOP 20 Qualité du Management Mid Caps France 2014

Clas-sement

QM Société

Score QM /100

Reco QM

Activité Structure

actionnariale

Éligibilité univers

ESG Oddo

Market cap (M€)

au 04/11/2014

Reco financière

OC Upside

au 04/11/14

1 Dassault Systèmes

87.5 OF (1) Logiciels 3D familiale oui 12690 Achat 60.0 € 20.0%

2 Innate Pharma 83.0 OF (1) Biotechnologie non contrôlée oui 391 Neutre 10.1 € 31.5%

3 ID Logistics 79.0 OF (1) Logistique familiale oui 345 Achat 79.0 € 28.8%

4 Scor 77.5 OF (1) Réassurance non contrôlée oui 4707 Achat 30.0 € 23.8%

5 Hermès

International 76.5 OF (1) Luxe familiale oui 25626 Alléger 255.0 € 5.7%

5 Seb 76.5 OF (1) Biens de

consommation familiale oui 3271 Achat 71.5 € 10.4%

7 Virbac 75.5 OF (1) Santé animale familiale oui 1535 Achat 190.0 € 4.7%

8 Gaztransport &

technigaz 74.0 OF (1) Ingénierie énergie contrôlée

revue ESG en cours

1630 Non suivie

9 Iliad 73.5 OF (1) Services télécom familiale oui 10558 Achat 203.0 € 13.1%

9 LISI 73.5 OF (1) Équipementier aéro.

et automobile familiale oui 1096 Neutre 21.0 € 2.8%

11 BIC 72.5 OF (1) Biens de


12 Norbert

Dentressangle 72.0 OF (1) Transport - logistique familiale oui 1132 Achat 131.0 € 14.2%

12 Sartorius

Stedim Biotech 72.0 OF (1)

Équipementier pharmaceutique

familiale non 2259 Achat 150.0 € 1.5%

14 Ingenico 71.5 OF (1) Hardware non contrôlée oui 4590 Achat 85.0 € 5.3%

14 Plastic Omnium 71.5 OF (1) Équipementier

automobile familiale oui 2822 Achat 24.0 € 30.3%

14 Zodiac

Aerospace 71.5 OF (1)

Équipementier aéronautique

familiale oui 7091 Neutre 27.0 € 10.8%

17 Bonduelle 71.0 O (2) Industrie

agroalimentaire familiale oui 643 Neutre 21.0 € 4.2%

17 NextRadio TV 71.0 O (2) Média familiale revue ESG en cours

400 Achat 27.0 € 9.9%

19 Groupe

Eurotunnel 70.5 O (2) Services ferroviaires non contrôlée oui 5519 Achat 11.2 € 11.6%

20 Edenred 70.0 O (2) Services aux entreprises

non contrôlée oui 5032 Neutre 24.0 € 9.4%

Tableau n°6 - Sources : Euronext, Oddo Securities

Au sein de ce TOP 20 et de notre couverture financière, nous recommandons 3 idées fortes pour 2015 à l’Achat (horizon 12 mois) avec des upside supérieurs à 20% et éligibles à notre univers ESG de long terme :

Dassault Systèmes (OC 60 €),

ID Logistics (OC 79 €),

Plastic Omnium (OC 24 €).

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METHODOLOGIE ET COUVERTURE 2014

Nous ne revenons pas sur les influences académiques qui ont contribué à l’élaboration de notre modèle Qualité du Management. Ce volet a été amplement développé dans notre étude référence de mars 2014 qui est à la disposition de tous les investisseurs institutionnels intéressés. Nous insistons uniquement dans la présente étude sur les apports académiques fondamentaux du triptyque Schumpeter/Drucker/Collins.

Le modèle d’analyse et de mesure de la Qualité du management présenté est le fruit de 9 années de courbe d’expérience acquise par Oddo Securities depuis 2005 avec des publications régulières traitant de Ressources Humaines (2005 et suivantes), de Gouvernement d’entreprise (2006 et suivantes), d’Innovation (2008 et suivantes) ou encore du profil des CEO (2009 et suivantes).

Ce modèle répond au besoin de l’investisseur intervenant sur le marché des émetteurs cotés en bourse avec un profil de "non insider". Nous ne revenons pas sur les 21 critères quantitatifs ou qualitatifs retenus et développés largement dans l’étude référence de mars 2014. Le détail des grilles du modèle appliqué aux Mid Caps est fourni en annexe 1 de la présente étude. Nous rappelons par contre nos attentes et objectifs prioritaires vis-à-vis du CEO, de l’équipe dirigeante, de l’organisation, du management intermédiaire et des Ressources Humaines.

Le triptyque Schumpeter/Drucker/Collins,

moteur dans l’élaboration de notre modèle

Schumpeter, l’économiste des entrepreneurs et de

l’innovation

Le terme entrepreneur est issu de la langue française et définit un individu qui crée et gère des activités économiques ou "business". Il est systématiquement associé au risque financier. Les entrepreneurs sont au cœur de l’innovation au sens large (distribution, marketing, produits, R&D, …). Joseph Schumpeter (1883-1950) dans son essai "Change and the Entrepreneur" met l’accent sur

l’importance de l’entrepreneur pour la réussite d’une entreprise au niveau microéconomique mais aussi pour le système capitaliste au niveau macroéconomique.

Schumpeter est connu pour ses contributions sur la théorie des cycles économiques et l’importance de l’innovation. Sa théorie de la "destruction créatrice" met en avant que les innovations dans les économies capitalistes fragilisent les positions établies et ouvrent dans le même temps de nouvelles opportunités.

Son ouvrage de référence "Capitalism, Socialism and Democracy" est publié en

1942. Pour notre recherche sur la qualité du management, Joseph Schumpeter a un rôle clé au travers en particulier de ses "Essays on Entrepreneurs, Innovations, Business Cycles and the Evolution of Capitalism" publiés en 1950 et qui s’étalent sur la période 1909 à 1949. Partant du terrain avec une approche "bottom up", il est le premier économiste à mettre les entrepreneurs au centre de la compréhension microéconomique comme macroéconomique.

Un modèle élaboré pour

l’investisseur "non insider"

"Entrepreneurs are innovators who

use a process of shattering the

status quo of the existing products

and services, to set up new products,

new services" -Joseph Schumpeter

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Drucker ou les racines du management moderne

Créateur et inventeur du management moderne, Peter Drucker (1909-2005) remet l’individu et le manager au cœur du changement pour que les entreprises se renouvellent afin de rester compétitives et performantes. Peter Drucker a publié deux œuvres principales "The Practice of Management" en 1954, puis "The Effective Executive" en 1966. Il a eu un impact considérable pendant des décennies en tant qu’académique mais aussi en tant que praticien comme consultant auprès de dizaines d’organisations (entreprises, organisations gouvernementales, associations à but non lucratif, …). Dans les années 1980, Peter Drucker est l’un des critiques des grandes entreprises américaines devenues trop complexes et de plus en plus difficiles à gérer. Drucker propose une définition large du management. Le terme management s’applique aussi bien au CEO, au cadre dirigeant qu’au manager d’une équipe sur le terrain. Analyser la qualité du management avec Peter Drucker, c’est aussi accepter que le management ne soit pas une science exacte. Le CEO a une responsabilité première et différente des autres cadres dirigeants. L’organisation de sa propre succession est la responsabilité et mission première au-delà des contributions qu’il apportera à l’entreprise pendant sa période de responsabilité. Drucker insiste également sur le risque du CEO sauveur et unique, l’équipe est tout aussi importante que le capitaine. À l’inverse, un autre risque est de multiplier les niveaux de

management entre le CEO, l’équipe dirigeante en général, et les unités opérationnelles sur le terrain. La théorie des organisations est émergente lorsque Drucker publie ses ouvrages clés. Pour autant, il insiste sur plusieurs principes qui mettent en avant l’importance de ne pas négliger le terrain opérationnel et le management de proximité. Enfin, Drucker cite 3 principaux symptômes d’une mauvaise organisation : un nombre trop élevé de niveaux de management, la multiplication de mode de décisions prises en urgence et/ou de façon exceptionnelle, une équipe dirigeante ayant toute le même âge (trop âgée ou trop jeune d’ailleurs). Drucker explore l’articulation nécessaire entre stratégie, organisation et ressources humaines. Drucker insiste sur le rôle que doit jouer le manager de proximité en matière de Ressources Humaines. Les Ressources Humaines

ne doivent pas être que l’affaire de la Direction des ressources humaines mais aussi du management, de terrain comme au sein du Comité exécutif.

Jim Collins et le graal du leadership

Il n’existe pas un type particulier et unique de CEO dont le profil psychologique, en plus de certaines compétences, permettrait a priori d’assurer le succès durable d’une entreprise. Toutefois, nous avons cherché à identifier quels sont les traits de caractère communs à la majorité des CEO ayant porté leur entreprise au plus haut niveau de succès.

Parmi les ouvrages de management les plus lus au cours de la dernière décennie, plusieurs sont de Jim Collins, véritable expert des sociétés ultra performantes. Son livre "From good to great" fait figure de référence incontournable en la matière. Sorti en 2001, il figure dans les meilleures ventes d’ouvrages de management dédiés au "leadership".

Jim Collins nous propose d’identifier le CEO de niveau 5, meilleur garant du succès durable. Parmi les sociétés "exceptionnelles" (Great), Jim Collins identifie un facteur commun : un CEO de niveau 5. Cette appellation désigne

les CEO qui, en plus des quatre qualités généralement considérées comme nécessaires pour être un excellent manager, réussissent à ajouter un cinquième niveau de qualité. Ce dernier est composé principalement de l’association duale et contradictoire d’humilité personnelle et d’ambition professionnelle, de modestie individuelle et de volontarisme collectif. La

différence fondamentale avec les autres catégories est que ces CEO font toujours passer l’intérêt de leur entreprise avant leur propre intérêt. À noter que les CEO de niveau 5 sont généralement issus du sérail de l’entreprise.

"An entrepreneur searches for change, responds to it and exploits opportunities. Innovation is a specific tool of an entrepreneur hence an effective entrepreneur converts a source into a resource" – Peter Drucker

Responsabilité première et différente du CEO : organiser sa succession

S’intéresser à l’équipe dirigeante, pas seulement au capitaine

Articulation nécessaire entre stratégie, organisation et ressources humaines

Faire passer l’intérêt de l’entreprise avant son propre intérêt

Les CEO de niveau 5 sont généralement issus du sérail de l’entreprise

sur 47


Il est important de noter en conclusion de cette synthèse input académique que Peter Drucker rendra hommage pendant toute sa vie professionnelle à Joseph A. Schumpeter, l’économiste par excellence des entrepreneurs et de l’innovation. De même, Jim Collins reconnaît plus tard sa filiation dans les travaux de Peter Drucker. Du point de vue académique, c’est ce triptyque qui a le plus contribué à l’élaboration de notre modèle d’analyse et de mesure de la Qualité du Management.

Les attentes et objectifs visés par l’investisseur

Notre modèle répond au besoin de l’industrie financière intervenant sur le marché des émetteurs cotés en bourse avec un profil de "non insider". Le sujet de la qualité du management n’est pas neuf. Un article paru dans la Harvard

Business Review en novembre 2012, "What Makes Analysts Say 'Buy'?", rappelle ainsi que les analystes "sell-side" couvrant les entreprises européennes donnent une importance très élevée à la qualité de l’équipe dirigeante. Notre contribution est dans le modèle de mesure que nous proposons à l’investisseur "non insider". Nous passons en revue la qualité du management en 4 axes afin de donner un gage de bonne capacité d’exécution de la stratégie qui a été annoncée et présentée par l’entreprise. Nous estimons du point de vue de l’investisseur que :

le CEO "idéal" a assuré sa succession, est fiable, compétent, anti star, visionnaire et leader ;

le comité exécutif "idéal" a une taille optimale, bénéficie d’une bonne diversité cognitive, a un bon track-record en matière de gestion des réorganisations/restructurations et d’intégration des acquisitions et est associé significativement au capital ;

l’organisation "idéale" de l’entreprise est apprenante et simple, avec un nombre limité de matrices et de niveaux de management tandis que le management intermédiaire et/ou de proximité "idéal" est soucieux d’une gestion lean, au cœur de la croissance organique, de la capacité

d’innovation et de la prise de parts de marché. Il est le premier rempart pour conserver une culture entrepreneuriale ;

des ressources humaines "idéales" ne révèlent pas de dysfonctionnements et risques sociaux, ont un niveau de productivité élevé, sont formées, bénéficient d’opportunités de mobilité interne (gestion des carrières) et sont associées au capital. Ce Capital Humain bénéficie de l’attractivité de l’entreprise et d’une politique de recrutement de qualité.

Synthèse du modèle pour les Mid Caps

Comme pour l’ensemble de sa recherche ESG, Oddo Securities a souhaité disposer de son propre modèle d’analyse et d’évaluation de la Qualité du Management intégré au sein de son Bureau d’Études. Nous présentons ci-après la synthèse utilisée pour le passage en revue des Small et Mid Caps. Le détail des grilles de scoring pour chacun des 21 critères est fourni en annexe 1 de la présente étude. Le modèle développé pour les Small et Mid Caps est similaire au modèle Large Caps publié en mars 2014 avec 4 axes d’analyses et 21 critères. Les pondérations des axes et des critères sont toutefois différentes, avec notamment un renforcement du poids du CEO et de l’équipe dirigeante. Pour être simple, l’impact de l’équipe dirigeante (CEO et comité exécutif) est d’autant plus important que l’organisation est à taille humaine. Par organisation à taille humaine, nous entendons des entreprises dont les effectifs ne dépassent pas 10 000 salariés. Pour plus de précisions sur notre méthodologie, nous invitons les investisseurs à se référer à notre étude fondatrice publiée en mars 2014.

sur 47


Modèle de scoring de la Qualité du Management pour les Mid Caps

Synthèse scoring Qualité du Management XXX Mid Cap

(score max.)

CEO (33%)

Critère 1 Organisation succession 0.0 10.0

Critère 2 Fiabilité 0.0 6.0

Critère 3 Compétence 0.0 6.0

Critère 4 Anti star 0.0 5.0

Critère 5 Vision et leadership 0.0 6.0

Equipe dirigeante (27%)

Critère 6 Taille du Comex 0.0 3.0

Critère 7 Composition et fonctionnement du Comex 0.0 4.0

Critère 8 Gestion réorganisations / restructurations 0.0 6.0

Critère 9 Intégration des acquisitions 0.0 6.0

Critère 10 Association au capital 0.0 8.0

Organisation et Management intermédiaire (23%)

Critère 11 Axes matriciels et niveaux de management 0.0 2.0

Critère 12 Croissance organique et prise de PDM 0.0 8.0

Critère 13 Capacité d'innovation 0.0 7.0

Critère 14 Organisation apprenante 0.0 2.0

Critère 15 Gestion lean 0.0 2.0

Critère 16 Culture entrepreneuriale 0.0 2.0

Ressources Humaines (17%)

Critère 17 Dysfonctionnements et risques sociaux 0.0 4.0

Critère 18 Productivité RH 0.0 4.0

Critère 19 Attractivité et recrutement 0.0 2.0

Critère 20 Formation et gestion des carrières 0.0 2.5

Critère 21 Actionnariat salarié 0.0 4.5

Score global 0.0 100.0

Tableau n°7 - Source : Oddo Securities

Couverture Mid Caps France 2014

La première édition de notre étude Qualité du Management Mid Caps France passe en revue 108 valeurs dont la majorité est issue de l’indice SBF 120 (hors CAC 40). Cette étude couvre des valeurs dont la capitalisation est généralement comprise dans une fourchette large entre 400 M€ et 10 Md€. La capitalisation moyenne de cet univers est de 3.3 Md€ et 52% des valeurs de notre couverture ont une capitalisation inférieure à 2.0 Md€.

Répartition de notre couverture 2014 selon la capitalisation boursière

Graphique n°8 - Source : Oddo Securities, Euronext (09/10/2014)

Notre courbe d’expérience depuis 2005 nous conduit à identifier les sociétés selon leur structure actionnariale en distinguant les entreprises contrôlées, les entreprises familiales et les entreprises non contrôlées :

Modèle entreprise contrôlée : nous entendons par contrôlée une

entreprise disposant d’un actionnaire ou d’un groupe d’actionnaires de référence contrôlant au moins 30% des droits de vote et sans lequel aucune opération stratégique ne peut être envisagée (OPA/OPE en particulier).

Modèle entreprise familiale : nous entendons par familiale une entreprise

dont le premier actionnaire est une personne physique/famille, disposant d’au moins 10% des droits de vote, dirigeant l’entreprise ou ayant la capacité de choisir le(s) dirigeant(s).

< 1 Md €28%

de 1 à 2 Md €24%

de 2 à 5 Md €27%

> 5 Md €21%

sur 47


Modèle entreprise non contrôlée.

L’univers Mid Caps France est composé en premier lieu de valeurs familiales (51% en 2014).

Répartition de notre couverture 2014 selon la structure actionnariale


familiales51%

contrôlées29%

non contrôlées

20%

sur 47


LES ENTREPRISES FAMILIALES SE DISTINGUENT EN

MATIERE DE QUALITE DU MANAGEMENT

Les résultats Qualité du management se répartissent en courbe de Gauss avec 16 valeurs en Opportunité forte (1), soit 14.8% de l’univers, 39 valeurs en opportunité (2), soit 36.1% de l’univers, 37 valeurs en opportunité modérée (3), soit 34.3% de l’univers et 16 valeurs en opportunité limitée (4), soit 14.8% de l’univers.

Nous listons le TOP 20 Qualité du Management 2014 issu de notre univers Mid Caps France. Nous présentons ensuite les résultats obtenus sur les 108 valeurs Mid Caps à travers différents critères : taille (capitalisation), secteur, effectifs, ancienneté de la cotation, structure actionnariale et flottant. Un point majeur est à retenir du passage en revue de ces 6 critères : les entreprises familiales se démarquent favorablement contrairement aux entreprises contrôlées.

Tout comme en fin 2013 sur un pilote d’une cinquantaine de Large Caps européennes, nous avons mesuré la matérialité financière de notre recherche Qualité du Management en passant en revue 6 critères boursiers et financiers clés ; la performance boursière, la volatilité, les multiples de price to book, de EV/ EBIT, de price to cash-flows et le dividend yield. Les résultats sont satisfaisants et valident l’intérêt d’intégrer la Qualité du Management pour l’investisseur.

Préambule méthodologique

L’analyse et l’évaluation sur un score total de 100 points maximum nous permet de répartir sous forme de courbe de Gauss les entreprises en 4 niveaux de Qualité du Management ; opportunité forte (1) pour 15% de l’univers, opportunité (2) pour 35% de l’univers, opportunité modérée (3) pour 35% de l’univers et opportunité limitée (4) pour les derniers 15%.

Le détail des grilles de scoring est fourni en annexe 1 de la présente étude.

4 niveaux d’opportunité Qualité du Management


L’analyse Qualité du Management s’insère avec un poids significatif dans le bloc Social de notre modèle général ESG (Environnement, Social, Gouvernance). Le résultat final de notre analyse ESG nous conduit depuis fin 2011 à proposer pour chaque entreprise une prime de risque spécifique ESG. Cette prime impacte positivement ou négativement l’objectif de cours (OC) et varie selon l’intensité ESG du secteur (minimum +/- 5%, maximum +/- 10%). Nous sommes bien entendu à la disposition des investisseurs pour leur expliciter l’ensemble de cette démarche.

Opportunité forte (1)Opportunité (2)Opportunitémodérée (3)

Opportunité limitée (4) Opportunité forte (1)Opportunité (2)Opportunitémodérée (3)

Opportunité limitée (4)

< 15% à la moyenne0

Moyenne du panel pays

> 15% à la moyenne 100

Matérialité financière : des résultats

satisfaisants pour 6 critères clés

Moyenne du

panel entreprises <20% à la moyenne >20% à la moyenne

sur 47


Des profils d’entreprise diversifiés dans le TOP

20 qualité du management

Le score moyen 2014 s’établit à 59.6/100.0. Le score médian à 60.0/100.0 est proche du score moyen. Les résultats Qualité du management se répartissent en courbe de Gauss avec 16 valeurs en Opportunité forte (1), soit 14.8% de l’univers, 39 valeurs en opportunité (2), soit 36.1% de l’univers, 37 valeurs en opportunité modérée (3), soit 34.3% de l’univers et 16 valeurs en opportunité limitée (4), soit 14.8% de l’univers.

Répartition des recommandations Qualité du Management au sein de l’univers Mid Caps France

Opportunité limitée (4) Opportunité modérée (3) Opportunité (2) Opportunité forte (1)

Univers : 108 valeurs 16 valeurs

14.8% 37 valeurs

34.3% 39 valeurs

36.1% 16 valeurs

14.8%


Le graphique ci-après montre que cette courbe de Gauss est loin d’être parfaite. Une seule valeur, Dassault Systèmes, a un score qui dépasse 85.0/100.0. En bas du classement 5 entreprises ont un score compris entre 35.0 et 39.5. La majorité des entreprises a un score compris entre 55.0 et 69.5.

Répartition de l’univers Mid Caps France en fonction du score Qualité du Management

Graphique n° 12 - Source : Oddo Securities

Le TOP 20 des meilleures qualités du management qui ressortent en haut de notre classement se caractérise par une bonne diversité des profils que ce soit en termes de secteur ou de taille. On notera une surpondération des entreprises familiales au sein de ce TOP 20. Les entreprises familiales représentent 51% de l’univers Mid Caps France étudié et 75% des TOP 20.

0

5

10

15

20

25

30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 95 100

0 0

54

13

9

22

1718

13

5

1 10 0

No

mb

re d

e v

ale

urs

Score

sur 47


Liste des entreprises TOP 20 Qualité du Management Mid Caps France 2014

Clas-sement

QM Société

Score QM /100

Reco QM

Activité Structure

actionnariale

Eligibilité univers

ESG Oddo

Market cap (M€)

au 04/11/2014

Reco financière

OC Upside

au 04/11/14

1 Dassault Systèmes

87.5 OF (1) Logiciels 3D familiale oui 12690 Achat 60.0 € 20.0%

2 Innate Pharma 83.0 OF (1) Biotechnologie non contrôlée oui 391 Neutre 10.1 € 31.5%

3 ID Logistics 79.0 OF (1) Logistique familiale oui 345 Achat 79.0 € 28.8%

4 Scor 77.5 OF (1) Réassurance non contrôlée oui 4707 Achat 30.0 € 23.8%

5 Hermès

International 76.5 OF (1) Luxe familiale oui 25626 Alléger 255.0 € 5.7%

5 Seb 76.5 OF (1) Biens de


7 Virbac 75.5 OF (1) Santé animale familiale oui 1535 Achat 190.0 € 4.7%

8 Gaztransport &

technigaz 74.0 OF (1) Ingénierie énergie contrôlée

revue ESG en cours

1630 Non suivie

9 Iliad 73.5 OF (1) Services télécom familiale oui 10558 Achat 203.0 € 13.1%

9 LISI 73.5 OF (1) Équipementier aéro.

et automobile familiale oui 1096 Neutre 21.0 € 2.8%

11 BIC 72.5 OF (1) Biens de


12 Norbert

Dentressangle 72.0 OF (1) Transport - logistique familiale oui 1132 Achat 131.0 € 14.2%

12 Sartorius

Stedim Biotech 72.0 OF (1)

Équipementier pharmaceutique

familiale non 2259 Achat 150.0 € 1.5%

14 Ingenico 71.5 OF (1) Hardware non contrôlée oui 4590 Achat 85.0 € 5.3%

14 Plastic Omnium 71.5 OF (1) Équipementier

automobile familiale oui 2822 Achat 24.0 € 30.3%

14 Zodiac

Aerospace 71.5 OF (1)

Équipementier aéronautique

familiale oui 7091 Neutre 27.0 € 10.8%

17 Bonduelle 71.0 O (2) Industrie

agroalimentaire familiale oui 643 Neutre 21.0 € 4.2%

17 NextRadio TV 71.0 O (2) Média familiale revue ESG en cours

400 Achat 27.0 € 9.9%

19 Groupe

Eurotunnel 70.5 O (2) Services ferroviaires non contrôlée oui 5519 Achat 11.2 € 11.6%

20 Edenred 70.0 O (2) Services aux entreprises

non contrôlée oui 5032 Neutre 24.0 € 9.4%

Tableau n° 13 - Sources : Euronext, Oddo Securities

Les entreprises familiales se démarquent

favorablement

Nous avons passé en revue 6 critères différents au regard de nos résultats Qualité du management : la capitalisation boursière, le secteur économique, les effectifs, l’ancienneté de la cotation en bourse, la structure actionnariale et la taille du flottant. Le principal enseignement que nous tirons de ce passage en revue est dans l’intérêt de regarder la structure actionnariale avec des résultats favorables aux entreprises familiales contrairement aux entreprises contrôlées.

Capitalisation boursière : vigilance en dessous de 1 Md€

Les scores moyens des 4 niveaux de capitalisation boursière retenus varient entre 57.2/100.0 et 61.2/100.0. Cet écart n’est pas très prononcé. Par contre, les entreprises dont la capitalisation boursière est inférieure à 1 Md€ concentre une plus forte proportion de valeurs dont la qualité du management est limitée (4). Lors de nos travaux précédents sur la gouvernance des Mid Caps France de novembre 2013, nous avions insisté sur le seuil de 2 Md€. Pour la Qualité du management, le seuil s’établit plutôt à 1 Md€.

Les entreprises familiales, 51% de

l’univers et 75% des opportunités

fortes (1)

sur 47


Répartition des recommandations Qualité du Management selon la capitalisation boursière

< 1 Md € de 1 à 2 Md € de 2 à 5 Md € > 5 Md € TOTAL

Nombre de valeurs 30 26 29 23 108

En % 27.8% 24.1% 26.9% 21.3% 100.0%

Score moyen 57.2 60.1 61.2 60.2 59.6

Nb Opportunité forte (1) 2 4 5 5 16

% OF (1) 12.5% 25.0% 31.3% 31.3% 100.0%

Nb Opportunité (2) 11 9 12 7 39

% O (2) 28.2% 23.1% 30.8% 17.9% 100.0%

Nb Opportunité modérée (3) 11 9 9 8 37

% OM (3) 29.7% 24.3% 24.3% 21.6% 100.0%

Nb Opportunité limitée (4) 6 4 3 3 16

% OL (4) 37.5% 25.0% 18.8% 18.8% 100.0%

Tableau n° 14 - Sources : Euronext, Oddo Securities

Secteurs : léger avantage à l’Industrie

Les scores moyens des méga secteurs (Finance, Industrie, Services et TMT) retenus varient entre 58.1/100.0 et 60.5/100.0. Cet écart n’est pas très significatif. On constate un léger avantage pour l’industrie qui ne nous surprend pas. Globalisation oblige, les industriels européens, y compris français, sont dans une situation de concurrence mondiale exacerbée depuis plus d’une vingtaine d’années. La qualité du management est un atout moins facilement copiable ou "délocalisable". Elle nous paraît d’autant plus importante que l’intensité concurrentielle est européenne et mondiale, ce qui est le cas pour les entreprises industrielles.

Répartition des recommandations Qualité du Management entre 4 méga secteurs

Finance Industrie Services TMT TOTAL

Nombre de valeurs 11 44 28 25 108

En % 10.2% 40.7% 25.9% 23.1% 100.0%

Score moyen 58.1 60.5 60.1 58.1 59.6

Nb Opportunité forte (1) 1 8 3 4 16

% OF (1) 6.3% 50.0% 18.8% 25.0% 100.0%

Nb Opportunité (2) 4 16 12 7 39

% O (2) 10.3% 41.0% 30.8% 17.9% 100.0%

Nb Opportunité modérée (3) 5 14 9 9 37

% OM (3) 13.5% 37.8% 24.3% 24.3% 100.0%

Nb Opportunité limitée (4) 1 6 4 5 16

% OL (4) 6.3% 37.5% 25.0% 31.3% 100.0%


Pas de lien entre Qualité du management et effectifs

Les classes d’effectifs <1 000 salariés et seuil compris entre 5 000 et 15 000 salariés ressortent le mieux avec des scores moyens de 62.8 et 64.0. à l’inverse, les 3 autres seuils (1 000 à 5 000, 15 000 à 50 000 et > 50 000 salariés) ressortent en dessous de la moyenne. Nous ne tirons pas de conclusion de ces résultats.

Répartition des recommandations Qualité du Management en fonction de la taille des effectifs

< 1 000 de 1 000 à 5 000 de 5 000 à 15 000 de 15 000 à 50 000 > 50 000 TOTAL

Nombre de valeurs 14 27 32 23 12 108

En % 13.0% 25.0% 29.6% 21.3% 11.1% 100.0%

Score moyen 62.8 56.7 64.0 56.4 56.9 59.6

Nb Opportunité forte (1) 2 4 6 4 0 16

% OF (1) 12.5% 25.0% 37.5% 25.0% 0.0% 100.0%

Nb Opportunité (2) 7 6 17 5 4 39

% O (2) 17.9% 15.4% 43.6% 12.8% 10.3% 100.0%

Nb Opportunité modérée (3) 4 11 7 8 7 37

% OM (3) 10.8% 29.7% 18.9% 21.6% 18.9% 100.0%

Nb Opportunité limitée (4) 1 6 2 6 1 16

% OL (4) 6.3% 37.5% 12.5% 37.5% 6.3% 100.0%

Tableau n° 16 - Sources : sociétés, Oddo Securities

sur 47


Pas de lien entre Qualité du management et ancienneté

de la cotation

Les entreprises qui obtiennent les meilleurs résultats moyens sont les plus jeunes sur les marchés financiers (< 5 ans) et les plus anciennes (> 30 ans)… Nous n’identifions pas de lien entre Qualité du management et ancienneté de la cotation. Nous étions déjà arrivés à cette conclusion en 2013 sur le critère de la Gouvernance. N’en déplaise aux puristes du bienfait des marchés financiers, le nombre d’années de cotation ne contribue ni à l’amélioration de la Gouvernance, ni à celle de la Qualité du management. A contrario, n’en déplaise aux critiqueurs des marchés financiers, ceux-ci n’impactent pas négativement la Gouvernance et la Qualité du management.

Répartition des recommandations Qualité du Management en fonction de l’ancienneté de l’IPO

< 5 ans [5 ; 15[ ans [15 ; 20[ ans [20 ; 30[ ans >= 30 ans TOTAL

Nombre de valeurs 10 29 23 28 18 108

En % 9.3% 26.9% 21.3% 25.9% 16.7% 100.0%

Score moyen 62.3 58.8 56.5 60.6 61.8 59.6

Nb Opportunité forte (1) 2 2 2 7 3 16

% OF (1) 12.5% 12.5% 12.5% 43.8% 18.8% 100.0%

Nb Opportunité (2) 5 10 8 7 9 39

% O (2) 12.8% 25.6% 20.5% 17.9% 23.1% 100.0%

Nb Opportunité modérée (3) 2 13 8 10 4 37

% OM (3) 5.4% 35.1% 21.6% 27.0% 10.8% 100.0%

Nb Opportunité limitée (4) 1 4 5 4 2 16

% OL (4) 6.3% 25.0% 31.3% 25.0% 12.5% 100.0%

Tableau n° 17 - Sources : Oddo Securities, Factstet, sociétés

Structure actionnariale: un critère à bien regarder !

Les entreprises familiales représentent 51% de l’univers Mid Caps France mais 75% des opportunités fortes (1) en haut de classement et 25% des opportunités limitées (4) dans le bas de classement. Nous avions déjà trouvé des résultats similaires lors de notre pilote de fin 2013 sur 53 Blue Chips européennes ; surpondération des entreprises familiales en haut du classement Qualité du management et sous-pondération en bas de classement. Ces premiers résultats portant sur 161 émetteurs feront l’objet d’autres élargissements de couverture avec les univers Blue Chips et Mid Caps Europe à couvrir courant 2015 et obtenir a minima un univers de plus de 300 entreprises France/Europe. Comme pour notre recherche Gouvernance, les entreprises contrôlées ressortent en retrait sur ce critère Qualité du management. Nous avions déjà trouvé des résultats similaires lors de notre pilote de fin 2013 sur 53 Blue Chips européennes ; sous-pondération des entreprises contrôlées en haut du classement Qualité du management et surpondération en bas de classement.

Répartition des recommandations Qualité du Management en fonction de la structure actionnariale

familiales contrôlées non contrôlées TOTAL


En % 50.9% 28.7% 20.4% 100.0%

Score moyen 61.9 56.1 58.9 59.6


% OF (1) 75.0% 6.3% 18.8% 100.0%


% O (2) 56.4% 25.6% 17.9% 100.0%


% OM (3) 45.9% 37.8% 16.2% 100.0%


% OL (4) 25.0% 37.5% 37.5% 100.0%


sur 47


Pas de lien entre Qualité du management et flottant

Nous n’identifions pas de lien entre Qualité du management et flottant. Pour mémoire, il n’en n’est pas de même pour nos résultats en Gouvernance d’entreprise. Nous avons identifié historiquement un risque accentué en termes de gouvernement d’entreprise lorsque le flottant est inférieur à 30% du capital.

Répartition des recommandations Qualité du Management en fonction du flottant

< 33 % de 33 à 66 % > 66 % TOTAL


En % 33.3% 42.6% 24.1% 100.0%

Score moyen 59.4 61.6 56.3 59.6


% OF (1) 31.3% 56.3% 12.5% 100.0%


% O (2) 35.9% 41.0% 23.1% 100.0%


% OM (3) 32.4% 45.9% 21.6% 100.0%


% OL (4) 31.3% 25.0% 43.8% 100.0%

Tableau n° 19 - Source : Oddo Securities, Factset, sociétés

Matérialité financière : des résultats

particulièrement encourageants !

Les résultats Qualité de management obtenus permettent d’identifier des conclusions satisfaisantes en matière de matérialité financière et cela à travers le passage en revue de 6 critères boursiers et financiers sur période longue (5 ou 10 ans) ; la performance boursière, la volatilité, le Price to book ratio, le multiple EV/EBIT, le multiple Price / Cash-flow et le dividend yield.

Performance boursière : la Qualité du management paye

lorsqu’elle est au rendez-vous !

Notre méthodologie générale ESG, y compris sur la Qualité du management, contribue à la matérialité financière en particulier aux extrêmes de nos résultats (haut et bas de classement). Cela est encore le cas en l’espèce. Au sein de la couverture des 108 Mid Caps France, au 14 octobre 2014, le TOP 20 a dégagé une performance équipondérée de + 314% sur 10 ans à comparer à +94% pour l’indice de référence CAC MID 60 et +36% pour les LAST 20 (performance calculée dividendes non réinvestis).

Performance boursière des TOP 20 et LAST 20 sur 10 ans par rapport à l’indice de référence CAC MID 60

Graphique n° 20 - Source : Factset, 14 octobre 2014, base 100, Oddo Securities

0

50

100

150

200

250

300

350

400

450

500

04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14

Top 20 QM Midcaps FranceLast 20 QM Midcaps FranceCAC Mid 60

sur 47


Les résultats sur 5 ans sont aussi satisfaisants. Au 14 octobre 2014, le TOP 20 a dégagé une performance équipondérée de +130% sur 5 ans à comparer à +33% pour l’indice de référence CAC MID 60 et +5% pour les LAST 20 (performance calculée dividendes non réinvestis).

Performance boursière des TOP 20 et WORST 20 sur 5 ans par rapport à l’indice de référence CAC MID 60

Graphique n° 21 - Source : Factset, 14 octobre 2014, base 100, Oddo Securities

Volatilité : la performance boursière ne s’est pas faite

au détriment du risque

La création de valeur lorsqu’elle est au rendez-vous (TOP 20 en l’espèce) est tout à fait satisfaisante sur 5 et 10 ans. La bonne nouvelle est que cette performance boursière ne s’est pas faite au détriment du risque. Nous mesurons le risque via la volatilité sur 5 ans.

Volatilité sur 5 ans des TOP 20, LAST 20 et du CAC MID 60

TOP 20 MID CAC 60 LAST 20

Volatilité (moyenne) 28.0% 32.3% 36.3%

Volatilité (médiane) 26.4% 29.3% 35.7%

Tableau n° 22 - Sources :Factset, 14 octobre 2014, Oddo Securities

La volatilité médiane sur 5 ans s’établit à 26.4% pour le TOP 20 à comparer à 29.3% pour l’indice CAC MID 60 et 35.7% pour le LAST 20.

Price to book ratio : le marché a d’ores déjà intégré pour

partie l’intangible qualité du management

Entre 2009 et 2013, le price to book ratio médian de notre TOP 20 qualité du management a été supérieur à l’indice de référence et surtout le LAST 20. Ainsi, pour 2013, ce ratio est de 3.0 pour le TOP 20, 2.5 pour l’indice CAC MID 60 et 1.0 pour les LAST 20.

0

50

100

150

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250

300

09 10 11 12 13 14

Top 20 QM Midcaps France Last 20 QM Midcaps France CAC Mid 60

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Price to book ratio médian des TOP 20, LAST 20 et du CAC MID 60 entre 2009 et 2013

Graphique n° 23 - Sources : Factset, 14 octobre 2014, Oddo Securities

Il semble donc que le marché paye d’ores et déjà une prime “intangible” à la Qualité du management. Comme la majorité des investisseurs actifs, nous le validions déjà. Notre contribution est d’analyser et de mesurer beaucoup plus finement les composantes de cette qualité du management. Ces résultats confortent nos travaux publiés qui intègrent systématiquement les "intangibles" dans les modèles ESG et l’impact proposé sur les modèles de valorisation financière. Nous sommes à la disposition des investisseurs intéressés à lire les développements fin 2011 de notre concept de WACAC (“Weighted Average Cost of ALL Capital”).

Un premium qualité du management également conforté

par le ratio EV/EBIT

Le ratio valeur d’entreprise rapportée au résultat opérationnel (EV/EBIT) nous paraît pertinent pour mesurer la performance opérationnelle et financière des entreprises. Cet indicateur conforte le premium qualité du management. Pour 2013, le ratio médian EV/EBIT s’est établi au multiple 14.3 pour le TOP 20, 12.2 pour l’indice et 12.0 pour le LAST 20.

Ratio médian EV / EBIT des TOP 20, LAST 20 et du CAC MID 60 entre 2009 et 2013

Graphique n° 24 - Sources : Factset, 14 octobre 2014, Oddo Securities

On notera en particulier l’amélioration de ce ratio pour le TOP 20 sur la période 2009-2013 contrairement à l’indice CAC MID 60, passant de 11.6 à 14.3.

0.0

1.0

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2009 2010 2011 2012 2013

Top 20 Last 20 CAC Mid 60

6.0

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2009 2010 2011 2012 2013


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Multiple de cash-flows, autre call qui conforte le

premium qualité du management

Le multiple médian price/cash-flow des TOP 20 a toujours été supérieur à l’indice et au LAST 20 sur la période 2009-2013. Pour 2013, le multiple est de 13.5 pour le TOP 20, 11.1 pour l’indice et 7.8 pour le Last 20.

Multiple median Price/cash-flow des TOP 20, LAST 20 et du CAC MID 60 entre 2009 et 2013

Graphique n° 25 - Sources :Factset, 14 octobre 2014, Oddo Securities

Dividendes : des résultats aussi intéressants…

Le dividend yield 2013 du TOP 20 reste en retrait à 1.55% par rapport à l’indice (2.21%). Il ne s’agit donc pas d’un panier rendement, loin de là. Par contre, le taux est passé de 0.48% à 1.55% sur 5 ans tandis que ce taux a baissé pour les Last 20 de 1.83% à 1.72%.

Dividend Yield médian des TOP 20, LAST 20 et du CAC MID 60 entre 2009

et 2013

Graphique n° 26 - Sources :Factset, 14 octobre 2014, Oddo Securities

0.0

5.0

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2009 2010 2011 2012 2013


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2009 2010 2011 2012 2013


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DASSAULT SYSTEMES, ID LOGISTICS ET PLASTIC OMNIUM,

3 QUALITES DU MANAGEMENT POUR 2015

Au sein du TOP 20 des meilleures qualités du management Mid Caps France, nous mettons en avant ci-après 3 entreprises, toutes éligibles à notre univers ESG 2014 et à l’Achat au sein de notre couverture financière chez Oddo Securities avec un upside supérieur à 20% à un horizon de 12 mois.

Dassault Systèmes (Achat, OC 60.0 €)

Qualité du management : Number one tout simplement !

CEO : un modèle de succession en interne

Français, Bernard Charlès est âgé de 57 ans. Diplômé de l’ENS Cachan, agrégé et docteur en mécanique, il a rejoint l’entreprise en 1983 au développement des nouvelles technologies et est devenu Directeur général en 1995. Son arrivée à la tête de l’entreprise s’est effectuée dans un contexte de succession planifiée en interne. Bernard Charlès n’occupe pas à notre connaissance de mandat externe actif significatif. Il se situe au-dessus de la moyenne dans notre modèle sur les critères de fiabilité, compétence, vision et leadership.

Équipe dirigeante

Le Comité exécutif est désormais composé de 10 personnes avec l’arrivée

d’un nouveau membre en avril 2014. Plusieurs générations (40, 50, 60 ans) y sont présentes, ainsi que 2 femmes. On remarque une ancienneté moyenne des membres de l’équipe dirigeante dans l’entreprise et au sein du Comité exécutif légèrement élevée, autour, respectivement, de 20 et 13 ans (estimation Oddo Securities). Les formations initiales sont un mix de sciences dures (ENS Cachan, Centrale Paris, Mines de Paris, …) et de sciences humaines (ESSEC, Sciences Po, droit, …). Le modèle de croissance organique contribue à faciliter les contextes de réorganisation. Le track record en matière d’intégration des acquisitions est très favorable. L’équipe dirigeante est associée au capital.

Organisation et management intermédiaire

L’effort de R&D du groupe est stable sur la période 2011-2013 à 18% du chiffre d’affaires, et prouve sa grande efficacité en matière d’innovations qui payent (top line et pricing power). Dassault Systèmes est bâtie sur un modèle de croissance à dominante organique avec prise de parts de marché. Elle a su conserver une forte culture entrepreneuriale. L’organisation de l’entreprise est structurée autour de trois matrices opérationnelles : les industries, les produits et les zones géographiques.

Modèle de croissance à dominante

organique avec prise de parts de

marché

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Ressources Humaines

Nous n’identifions pas de dysfonctionnements ou de risques sociaux majeurs. Le taux d’absentéisme fourni pour 36% des effectifs (France partiellement) s’établit à 2.5% en 2013. Nous sommes preneurs de plus de données consolidées sur les indicateurs d’accès à la formation, de mobilité, de promotion interne et d’actionnariat salarié. Nous sommes attentifs à l’évolution de la rotation du personnel avec un résultat à deux chiffres en baisse entre 2012 et 2013 (10% en 2013 contre 12% en 2012, estimation Oddo Securities). Le niveau de marge opérationnelle dégagé par collaborateur (estimation Oddo Securities) est resté stable sur la période 2011-2013 à un niveau élevé, autour de 60 K€. L’entreprise est attentive à sa politique de recrutement et d’attraction des talents.

Synthèse scoring Qualité du Management de DS

Synthèse Scoring Qualité du Management DS Mid Cap

CEO (33%)





Critère 5 Vision & leadership 6.0 6.0

Équipe dirigeante (27%)





















Synthèse SWOT Qualité du Management de DS

AXE QUALITE DU MANAGEMENT POINTS FORTS AXES D'AMELIORATION

CEO (33%)

Organisation succession du CEO

CEO, 57 ans, dont 31 ans chez Dassault Systèmes, 12 ans avant de devenir CEO

Compétence, vision et leadership du CEO


Taille du Comex (10 membres) Ancienneté moyenne des membres du Comex dans l'entreprise (19.8 ans, est. Oddo Securities)

Gestion des réorganisations/restructurations

Nombre moyen d'années au Comex (12.5 ans, est. Oddo Securities)

Intégration des acquisitions Internationalisation du Comex (9 FRA sur 10)

L’équipe dirigeante est associée au capital


Croissance organique et prise de parts de marché

Capacité d'innovation

Culture entrepreneuriale


Productivité RH (RO/ETP de 60 K€ en 2013, est. Oddo Securities)

Poursuite efforts de transparence sur les Ressources Humaines (taux de tenue des entretiens, taux d’accès à la formation, taux de mobilité interne, taux d’absentéisme consolidés, transparence actionnariat salarié)

Attractivité et recrutement

Tableau n°28 - Sources : société, Oddo Securities

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Montée en puissance du moteur V6

Investment Case

Dassault Systèmes est à la croisée des chemins, son statut de valeur de croissance étant challengé par un ralentissement depuis 18 mois (CA 2012 +9% à tcc, CA 2013 +5%) et un démarrage de la V6 qui pose des questions sur la maturité de ses marchés historiques et sa capacité à recréer une nouvelle fois une rupture technologique. Le rebond espéré de Catia a été la bonne surprise de la publication T2. Elle provient notamment d’un rebond des investissements dans deux secteurs clés, l’Auto et la High Tech, qui représentent à eux deux 47% du CA du groupe. Dassault Systèmes estime que le sous-investissement chronique des OEM sur les dernières années permet d’envisager un cycle plus favorable sur les prochains trimestres.

Catalyseur

Au T3, l’effet de base sera particulièrement favorable, alors que DSY avait averti au T3 2013 sur ses résultats avec une croissance de seulement 4% et des décalages de signatures qui s’étaient traduits par un recul des nouvelles licences de 10% à seulement 100 M€. La guidance d’une croissance des nouvelles licences de 20% au T3 nous semble donc être largement atteignable dans un contexte qui redevient plus porteur. Logiciel historique du groupe (43% du CA logiciel), Catia connaît depuis 2 ans une décélération de sa croissance (+5% en 2012, +0% en 2013) qui pose la question de la maturité du CAD 3D et l’exposition aux cycles d’investissement de l’Auto et l’Aéro. Selon nous, l’accélération de l’adoption de la V6 devrait doper la croissance de Catia sur les prochaines années. Le consensus attend une croissance moyenne annuelle du CA de 5-6% sur les 2-3 prochaines années et une marge qui resterait à 32%. Cela revient à considérer que le marché de Dassault Systèmes devient plus mature et que ses dépenses R&D sont simplement nécessaires au maintien de la croissance actuelle. Tablant au contraire sur un rebond de la croissance alors que les frais R&D et SG&A pourraient ne croître que de 6%/an, nous estimons que Dassault Systèmes jouira d’un fort levier opérationnel, permettant à la marge (hors futures acquisitions) d’atteindre les 36% d’ici 5 ans (vs 32% avant notre upgrade).

Valorisation

Nous considérons que le titre souffre actuellement d’une double peine, avec un consensus prenant en compte une moindre croissance et maintenant néanmoins la marge correspondant à un fort investissement R&D. En prenant une croissance organique de 10%/an sur la période 2016-2025, 4%/an sur la période 2025-2035 et 2% à l’infini, avec un niveau de marge normatif de 36% et un taux d’actualisation de 8%, nous obtenons une valorisation de 60 €. À notre objectif de cours, Dassault Systèmes se paierait alors 19x l’EBIT 2014e et 17x l’EBIT 2015e et un P/E de 30x 2014e et 26x 2015e.

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DAST.PA | DSY FP Achat Cours actuel 50.23EUR

Logiciels | France Upside 19.45% TP 60.00EUR

Données par action (EUR) 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14e 12/15e 12/16e

BPA corrigé 0.95 1.25 1.47 1.76 1.75 1.93 2.13 2.54

BPA publié 0.95 1.25 1.47 1.76 1.75 1.94 2.14 2.56

BPA consensus

Dividende par action 0.23 0.27 0.30 0.34 0.38 0.43 0.50 0.60

FCF to equity par action 1.01 1.91 1.56 1.87 1.75 3.88 7.08 11.05

Book value par action 6.29 7.40 8.38 9.53 10.91 12.47 14.24 16.37

Nombre d'actions ordinaires fin de période 235.14 236.82 236.85 236.85 236.85 236.85 236.85 236.85

Nombre d'actions moyen dilué 234.20 242.05 246.50 248.00 255.20 256.20 257.72 258.72

Valorisation 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14e 12/15e 12/16e

Cours le plus haut 20.5 28.8 31.6 43.5 51.2 52.8

Cours le plus bas 12.8 19.6 25.3 30.6 40.2 40.0

(*) Cours de référence 16.7 24.4 28.3 37.0 45.6 50.2 50.2 50.2

Capitalisation 3 936 5 768 6 712 8 771 10 796 11 897 11 897 11 897

Endettement net -858.2 -614.8 -980.8 -1 617.1 -1 714.1 -2 112.4 -2 600.7 -3 169.7

Intérêts minoritaires réévalués 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Immobilisations financières réévaluées 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1

Provisions & Provisions à caractère de réserve 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

VE 3 077 5 152 5 730 7 153 9 080 9 784 9 295 8 726

P/E (x) 17.7 19.5 19.2 21.1 26.0 26.0 23.6 19.8

P/CF (x) 15.8 17.9 17.9 19.9 24.5 25.8 22.3 18.7

Rendement (%) 1.4% 1.1% 1.1% 0.9% 0.8% 0.9% 1.0% 1.2%

FCF yield (%) 6.0% 7.9% 5.5% 5.1% 3.8% 7.7% 14.1% 22.0%

P/B incl. GW (x) 2.66 3.29 3.38 3.88 4.18 4.03 3.53 3.07

P/B excl. GW (x) 5.33 11.52 8.87 8.46 7.72 20.46 ns ns

VE/CA (x) 2.45 3.26 3.21 3.51 4.38 4.21 3.57 3.04

VE/EBITDA (x) 9.8 11.4 10.6 11.1 13.9 13.6 11.2 8.9

VE/EBIT (x) 9.8 11.4 10.6 11.1 13.9 13.6 11.6 9.1

(*) cours moyen jusqu'à n-1 cours actuel à partir de n

Compte de résultat (MEUR) 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14e 12/15e 12/16e

CA 1 253 1 580 1 783 2 038 2 073 2 325 2 605 2 866

EBITDA ajusté 314 451 542 645 653 721 828 981

Dotations aux amortissements 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 -26.4 -26.4

EBIT courant 314 451 542 645 653 721 802 955

EBIT publié 314 451 542 645 653 722 804 958

Résultat financier -4.1 -2.0 -1.3 9.4 9.7 16.2 16.2 20.0

Impôt sur les sociétés -88.3 -147.0 -177.6 -219.0 -215.1 -245.7 -277.4 -330.5

Quote-part de résultat des sociétés mises en équivalence 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 1.0 2.0 3.0

Résultat des activités cédées ou en cours de cession 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 1.0 2.0 3.0

Minoritaires 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

RNpg publié 222 302 363 436 448 495 546 654

RNCpg ajusté 222 302 363 436 448 495 546 654

Bilan(MEUR) 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14e 12/15e 12/16e

Survaleurs 738 1 278 1 278 1 278 1 278 1 278 1 278 1 278

Autres actifs incorporels 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 1.0 3.0 6.0

Immobilisations corporelles 59.6 65.6 71.6 77.6 83.6 116 122 128

BFR -42.0 -92.9 -117.9 -282.6 -307.7 -332.1 -359.6 -385.0

Immobilisations financières 0.0 -3.5 -3.5 9.5 9.5 10.5 11.5 12.5

Capitaux propres pg 1 474 1 790 2 066 2 364 2 785 3 183 3 642 4 186

Capitaux propres minoritaires 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1 1.1

Capitaux propres 1 475 1 791 2 067 2 365 2 786 3 184 3 643 4 187

Provisions 165 165 165 255 255 255 255 255

Endettement net -858.2 -614.8 -980.8 -1 617.1 -1 714.1 -2 112.4 -2 600.7 -3 169.7

Tableau de flux(MEUR) 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14e 12/15e 12/16e

EBITDA 314.3 451.1 542.2 645.3 653.1 721.1 828.1 981.5

var.BFR 10.0 166.8 27.7 34.7 4.7 34.2 38.2 35.5

frais financiers & taxes -92.4 -149.0 -178.9 -209.6 -205.4 -229.5 -261.2 -310.5

autres 26.4 26.4 26.4 26.4 26.4 3.0 32.4 35.4

operating Cash flow 258.3 495.3 417.4 496.8 478.8 528.8 637.5 741.9

CAPEX -22.7 -32.4 -32.4 -32.4 -32.4 -33.4 -34.4 -35.4

Free cash-flow 235.6 462.9 385.0 464.4 446.4 495.4 603.1 706.5

acquisitions / Cessions -73.8 -540.0 0.0 0.0 0.0 1.0 2.0 3.0

Dividendes -60.1 -54.5 -32.0 -71.1 -80.5 -89.0 -99.8 -115.4

Var. capitaux propres 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

autres -13.0 -5.0 0.0 -13.0 0.0 1.0 2.0 3.0

Var. Endettement net 88.7 -136.6 353.1 380.3 365.9 409.4 509.2 600.1

Croissance marges rentabilité 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14e 12/15e 12/16e

Croissance du CA publiée -6.3% 26.0% 12.9% 14.3% 1.7% 12.1% 12.1% 10.0%

Croissance du CA organique -9.5% 8.7% 8.2% 6.4% 3.2% 14.6% 12.1% 0.0%

Croissance de l'EBIT courant -8.0% 43.5% 20.2% 19.0% 1.2% 10.4% 11.2% 19.1%

Croissance du BPA -9.5% 31.7% 18.1% 19.2% -0.1% 10.3% 10.0% 19.2%

Marge net ajustée 17.7% 19.1% 20.4% 21.4% 21.6% 21.3% 21.0% 22.8%

Marge d'EBITDA 25.1% 28.6% 30.4% 31.7% 31.5% 31.0% 31.8% 34.2%

Marge d'EBIT courant 25.1% 28.6% 30.4% 31.7% 31.5% 31.0% 30.8% 33.3%

CAPEX / CA -1.8% -2.1% -1.8% -1.6% -1.6% -1.4% -1.3% -1.2%

BFR / CA -3.4% -5.9% -6.6% -13.9% -14.8% -14.3% -13.8% -13.4%

Taux d'IS apparent 28.5% 32.7% 32.8% 33.5% 32.5% 33.3% 33.8% 33.8%

Taux d'IS normatif 30.0% 30.0% 30.0% 30.0% 30.0% ns ns ns

Rotation de l'actif (CA / Actif Economique) 1.6 1.6 1.4 1.8 1.9 2.2 2.5 2.8

ROCE post-tax (taux d'IS normatif) 27.3% 31.5% 30.6% 39.2% 43.0% -20.4% -98.9% ns

ROCE post-tax hors GW (taux d'IS normatif) ns ns ns ns ns ns ns ns

ROE 15.4% 18.5% 18.8% 19.7% 17.4% 16.6% 16.0% 16.7%

Ratios d'endettement 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14e 12/15e 12/16e

Gearing -58% -34% -47% -68% -62% -66% -71% -76%

Dette nette / capitalisation -0.22 -0.11 -0.15 -0.18 -0.16 -0.18 -0.22 -0.27

Dette nette / EBITDA ns ns ns ns ns ns ns ns

EBITDA / frais financiers nets 76.7 225.6 417.1 -68.6 -67.3 -44.5 -51.1 -49.1

sur 47


ID Logistics (Achat, OC 79.0 €)

Qualité du management : la valeur n’attend pas la force

des années en bourse !

Le CEO

Eric Hemar, Français, est âgé de 51 ans. Diplômé de l’ENA, il a fondé ID Logistics en 2001, après un parcours réussi chez Geodis. Discret dans les médias et les réseaux professionnels, Eric Hemar n’occupe pas, à notre connaissance, de mandat externe actif significatif. Il ressort très positivement de notre modèle sur les critères de fiabilité, compétence, anti star, vision et leadership.

Équipe dirigeante

Le comité exécutif d’ID Logistics est composé de 5 membres, représentant

trois générations (40 ans, 50 ans, 60 ans). Leurs formations initiales sont orientées sciences humaines (ENA, écoles de commerce) pour 4 des 5 dirigeants. On notera deux axes d’amélioration en matière de diversité cognitive : l’absence de femmes au Comité exécutif et des profils encore peu internationaux alors que l’international est justement un axe fort de développement. Toute l’équipe dirigeante est associée au capital, en particulier les deux fondateurs Eric Hemar et Christophe Satin, mais également les trois autres membres du Comité exécutif pour des montants significatifs.


L’organisation de l’entreprise est simple : les activités opérationnelles sont structurées par zone géographique, et les niveaux de management sont limités à quatre entre le Comité exécutif et les responsables d’exploitation des sites. L’entreprise est bâtie sur un modèle de croissance organique

particulièrement efficace, qui la met en capacité de prendre des parts de marché. La croissance organique entre 2012 et 2013 s’est établie à +8.8% en France et +34.8% à l’international. L’entreprise possède une forte culture entrepreneuriale et est gérée de façon "lean".

Ressources Humaines

Le groupe évolue dans un secteur à forte intensité ressources humaines : poids de la masse salariale et des intérimaires dans la structure de coûts, activité de services, conditions de travail, ... L’entreprise, comme l’ensemble du secteur de la logistique, doit gérer des niveaux élevés d’absentéisme, de fréquence d’accidents du travail ou encore de rotation du personnel. L’effort de formation s’améliore sur la période 2011-2013 et contribue à la politique de mobilité et de gestion des carrières. La pyramide des âges est équilibrée avec une moyenne d’âge de 38 ans sur les effectifs France. Les indicateurs de productivité ressources humaines (CA/ETP et RO/ETP) sont en amélioration entre 2011 et 2013 (estimation Oddo Securities). Fait notable, l’entreprise a ouvert le capital à ses salariés. Ils sont tous détenteurs d’actions et détiennent moins de 1% du capital.

L’équipe dirigeante est fortement

associée au capital

Un moteur fort de croissance

organique avec prise de parts de

marché

sur 47


Synthèse scoring Qualité du Management de ID LOGISTICS

Synthèse Scoring Qualité du Management ID Logistics Mid Cap

CEO (33%)



























Synthèse SWOT Qualité du Management d’ID LOGISTICS

AXE QUALITE DU MANAGEMENT POINTS FORTS AXES d'AMELIORATION

CEO (33%)

CEO, 51 ans, fondateur d’ID Logistics en 2001

Fiabilité, compétence, vision et leadership du CEO, profil anti star


Forte association des dirigeants au capital Taille du Comex (5 membres) et diversité cognitive


Organisation simple : 1 matrice, 4 niveaux de management


Gestion lean et culture entrepreneuriale


Productivité RH en amélioration sur 2011-2013 Absentéisme élevé et en hausse

Effort de formation en hausse Taux de fréquence des accidents du travail

Ouverture du capital à tous les salariés


Modèle vertueux de croissance embarquée

Pure player de la logistique contractuelle, le groupe affiche un track record particulièrement positif, avec, depuis sa (récente) création en 2001, un CAGR de ses ventes de 35%, et un portefeuille clients articulé autour de grands noms (Carrefour, Auchan, Castorama, Danone, Henkel, ...). Pour un CA qui approche désormais 900 M€, ID Logistics figure dans le Top 3 en France (57% du CA), avec une forte présence développée dès son origine dans les pays émergents (>30%e du CA : Brésil, Pologne, Argentine, Russie, ...). Par nature, le groupe affiche un modèle de croissance embarquée des plus vertueux : en effet, sur des marchés finaux peu cycliques (retail, agroalimentaire, …), les contrats sont signés en moyenne pour des durées de 3 à 5 ans, et affichent des taux de renouvellement particulièrement élevés (>95%). À ce titre, avec les appels d’offres déjà remportés et l’effet année pleine des démarrages de sites de 2014, nous estimons que près des 2/3 de la croissance 2015 (+10%e lfl après +12%e en 2014) sont d’ores et déjà sécurisés.

sur 47


Sur un marché mondial à croissance modérée (200 Md€ : +3%e sur 2014 / CAGR +6%e à horizon 2016), le logisticien a la capacité de poursuivre sa surperformance, fondée sur i/ le gain de nouveaux contrats auprès de clients existants (cf. Danone en Afrique du Sud) ; ii/ l’intégration de nouveaux clients sur des secteurs déjà bien couverts (cf. Saint-Gobain Distribution, CDiscount ou Conforama en 2014) ; et iii/ le développement sur des marchés connexes au cœur de métier qu’est le retail (textile, luxe-cosmétique, FMCG, …). Sur ce dernier point, le M&A joue un rôle primordial : l’acquisition en 2013 de CEPL (CA de 180 M€) a ainsi constitué une étape structurante et aura permis de renforcer la présence de ID Logistics sur les marchés du luxe (13% du CA) et de l’Industrie (30% du CA). Post-intégration de CEPL, le management affiche sa volonté de reprendre dès 2015 sa politique de croissance externe. Le financement de ces opérations ne sera clairement pas un enjeu, puisque nous anticipons un leverage de 1x fin 2014 et un retour à une position de cash net excédentaire dès 2016 (dont 30 M€e associés aux cessions prévisibles de l’ensemble des entrepôts provisoirement au bilan). Côté marge, l’amélioration –graduelle– est relativement mécanique : la proportion croissante des contrats "matures" (75%e en 2013 / 83%e en 2016) doit permettre de mieux absorber les courbes en J des démarrages de sites. Cela implique -après un exercice 2014 assez exceptionnel (impact complémentaire du CICE, effet relutif de CEPL)- un retour à un gain annuel de 10 à 20 pb pour la MOP (4.6%e en 2014) sur les prochaines années. Au final, et sur la période 2013-2016, nous anticipons un CAGR des BNA de 34% en organique. Au regard d’un titre qui permet d’associer i/ un profil relativement défensif (rappel : CA 2009 en croissance de 3%) ; ii/ une croissance à 2 chiffres ; et iii/ une bonne visibilité sur les perspectives 12 mois, la valorisation nous semble particulièrement raisonnable, notamment après la correction récente

(-15% sur un mois). Les multiples d’EBIT ressortent à 8.9x et 7.4x sur 2015 et 2016, soit une décote de 10 à 25% sur les comparables les plus proches.

sur 47


IDL.PA | IDL FP Achat Cours actuel 63.76EUR

Transport Logistique | France Upside 23.90% TP 79.00EUR


BPA corrigé 1.52 1.98 1.48 1.82 2.08 3.74 4.24 5.10

BPA publié 1.52 2.13 1.59 0.81 2.19 3.25 4.48 5.38

BPA consensus


FCF to equity par action 1.09 -5.11 3.02 0.01 -9.32 4.14 4.22 4.80





Cours le plus haut 26.8 57.8 78.9

Cours le plus bas 19.5 26.6 58.0

(*) Cours de référence 22.5 40.9 63.8 63.8 63.8

Capitalisation 123 226 356 356 356

Endettement net 24.1 42.3 33.8 8.9 86.6 61.5 37.2 9.9


Immobilisations financières réévaluées 9.2 10.2 10.4 12.7 15.5 14.4 14.5 14.6

Provisions & Provisions à caractère de réserve 0.5 0.4 1.7 2.0 20.8 20.8 20.8 20.8

VE 125 324 435 410 383

P/E (x) 12.3 19.7 17.1 15.0 12.5

P/CF (x) 5.1 7.2 8.3 7.5 6.4

Rendement (%) 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0%

FCF yield (%) 0.0% ns 6.5% 6.6% 7.5%

P/B incl. GW (x) 1.53 2.55 3.34 2.72 2.21

P/B excl. GW (x) ns ns ns ns ns

VE/CA (x) 0.22 0.44 0.50 0.42 0.36

VE/EBITDA (x) 3.7 6.4 6.9 6.0 5.1

VE/EBIT (x) 6.7 10.2 10.6 8.9 7.4



CA 310 386 462 560 735 878 969 1 058

EBITDA ajusté 19.0 24.3 27.0 33.8 50.9 62.7 68.9 75.2

Dotations aux amortissements -9.8 -11.8 -12.2 -15.0 -19.1 -21.8 -22.9 -23.7

EBIT courant 9.2 12.5 14.8 18.8 31.8 40.9 46.0 51.5

EBIT publié 9.2 12.5 14.8 12.4 27.6 36.5 45.4 50.9

Résultat financier -3.5 -4.1 -3.6 -3.1 -5.2 -7.0 -6.4 -5.2


Quote-part de résultat des sociétés mises en équivalence 0.3 -0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1

Résultat des activités cédées ou en cours de cession 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Minoritaires -2.3 -0.6 -0.3 -0.5 -1.1 -1.1 -1.5 -1.5

RNpg publié 2.0 4.4 6.5 4.1 12.0 18.0 25.0 30.0

RNCpg ajusté 2.0 4.4 6.5 9.8 12.0 21.9 25.0 30.0

Bilan(MEUR) 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14e 12/15e 12/16e

Survaleurs 59.4 59.4 60.6 60.6 121 121 121 121

Autres actifs incorporels 2.1 1.9 2.8 3.5 8.1 6.8 5.7 4.8

Immobilisations corporelles 25.5 59.9 59.7 66.0 138 139 143 150

BFR -28.8 -39.0 -43.5 -45.6 -66.1 -71.9 -73.7 -76.2

Immobilisations financières 9.2 10.2 10.4 12.7 15.5 14.4 14.5 14.6

Capitaux propres pg 33.7 38.6 44.5 74.7 88.0 106 131 161


Capitaux propres 35.6 41.0 47.0 77.2 90.9 109 135 166

Provisions 7.6 9.1 9.3 11.0 39.4 38.7 38.7 38.7

Endettement net 24.1 42.3 33.8 8.9 86.6 61.5 37.2 9.9


EBITDA 19.0 24.3 27.0 33.8 50.9 62.7 68.9 75.2

var.BFR -3.7 9.5 4.1 -1.0 16.3 3.8 3.7 2.5


autres 3.9 2.0 3.0 -7.1 -8.8 -2.4 -2.6 -0.6


CAPEX -13.6 -44.0 -16.6 -21.4 -103.1 -22.2 -26.0 -29.5

Free cash-flow 3.1 -12.0 13.0 0.0 -55.7 24.4 24.9 28.1

acquisitions / Cessions 0.7 0.0 -0.6 1.8 -0.9 1.2 0.0 0.0

Dividendes 0.0 -0.3 -0.2 -0.3 -0.3 -0.6 -0.6 -0.8


autres -0.2 13.0 -7.6 -0.4 44.7 0.0 0.0 0.0

Var. Endettement net 3.6 0.7 4.5 27.6 -8.1 25.1 24.3 27.3


Croissance du CA publiée 3.3% 24.7% 19.6% 21.1% 31.4% 19.4% 10.4% 9.2%

Croissance du CA organique 3.3% 24.7% 17.7% 21.2% 19.3% 11.7% 10.1% 9.2%

Croissance de l'EBIT courant 48.2% 36.3% 18.6% 26.6% 69.5% 28.7% 12.4% 12.0%

Croissance du BPA 57.9% 30.2% -25.2% 23.3% 13.8% 80.1% 13.4% 20.3%


Marge d'EBITDA 6.1% 6.3% 5.8% 6.0% 6.9% 7.1% 7.1% 7.1%


CAPEX / CA -4.8% -12.0% -4.1% -3.9% -14.3% -2.5% -2.7% -2.8%

BFR / CA -9.3% -10.1% -9.4% -8.2% -9.0% -8.2% -7.6% -7.2%


Taux d'IS normatif 33.4% 33.4% 33.4% 33.4% 33.4% 33.4% 33.4% 33.4%


ROCE post-tax (taux d'IS normatif) 12.9% 11.9% 12.2% 15.2% 14.8% 13.7% 15.6% 17.3%

ROCE post-tax hors GW (taux d'IS normatif) ns 77.0% 47.1% 58.4% 40.8% 35.4% 41.0% 44.5%

ROE 9.6% 12.1% 15.7% 16.5% 14.8% 22.6% 21.1% 20.6%


Gearing 68% 103% 72% 12% 95% 56% 27% 6%

Dette nette / capitalisation 0.07 0.38 0.17 0.10 0.03

Dette nette / EBITDA 1.27 1.74 1.25 0.26 1.70 0.98 0.54 0.13

EBITDA / frais financiers nets 5.4 5.9 7.4 10.9 9.7 8.9 10.7 14.5

sur 47


Plastic Omnium (Achat, OC 24.0 €)

Qualité du management : quand la discrétion n’empêche

pas la performance…

Le CEO

Laurent Burelle, de nationalité française, est âgé de 65 ans. Diplômé de l’École Polytechnique Fédérale de Zurich et titulaire d’un Master of Science du MIT (Massachussetts Institute of Technology), il a effectué sa carrière au sein du groupe familial, qu’il a rejoint en 1975 et dont il a pris la direction en 2001. Discret dans les médias et les réseaux professionnels, Laurent Burelle occupe plusieurs mandats externes actifs à notre connaissance, chez Wendel, Pernod Ricard, Lyonnaise de banque-CIC et Labruyère-Eberlé, ainsi qu’à la Fondation Jacques Chirac pour l’enfance handicapée. Il se situe au-dessus de la moyenne dans notre modèle sur les critères de fiabilité, compétence, vision et leadership.

Équipe dirigeante

Le comité exécutif de Plastic Omnium est composé de 11 membres, dont

une femme. La moyenne d’âge est de 57 ans, trois générations sont représentées (40, 50, 60 ans). Les formations initiales sont variées, entre sciences humaines (ESSEC, HEC, Dauphine, Harvard, droit, …) et sciences dures (Arts et Métiers, doctorat en physique, MIT, …). L’équipe dirigeante a rejoint l’entreprise en moyenne depuis 15.5 ans et le Comité exécutif en moyenne depuis 11.2 ans (estimation Oddo Securities). On notera l’absence de profils internationaux au sein du Comex alors même que le groupe connait un développement à l’international rapide depuis de nombreuses années.


Les activités opérationnelles sont organisées autour de trois matrices : pôles automobiles et environnement, produits et pays. Le groupe a conservé depuis son origine une culture entrepreneuriale et une gestion lean. Plastic Omnium se distingue par un moteur de croissance organique de l’ordre de +6 à +8% sur période longue à comparer aux marchés qu’elle adresse qui croissent à un rythme de +3 à +4% (estimation Oddo Securities). La capacité d’innovation du groupe est l’un des leviers clés qui contribue à cette capacité à prendre des parts de marchés.

Ressources Humaines

Nous n’identifions pas de dysfonctionnements ou risques sociaux majeurs. Le taux d’absentéisme est structurellement faible à, respectivement, 2.77%, 2.69% et 2.77% pour 2011, 2012 et 2013. Le taux de fréquence des accidents du travail avec et sans arrêt est en baisse entre 2011 et 2013, passant de 10.13 à 7.7, intérimaires inclus, à un niveau satisfaisant pour l’industrie. L’effort de formation s’est accentué en 2013 avec 27 heures de formation par salarié en moyenne, contre 21.5 heures en 2011. Le taux de licenciement a doublé entre 2012 et 2013, passant de 3.2% à 6.2% (estimation Oddo Securities), à un niveau maîtrisé. Les indicateurs de productivité ressources humaines (estimation Oddo Securities) sont bons pour le secteur et en progression sur 2011-2013, que ce soit la marge opérationnelle dégagée par salarié, autour de 22 K€ en 2013 versus environ 17 K€ en 2011, ou encore le poids de la masse salariale rapportée au chiffre d’affaires, 16.7% en 2013 versus 17.9% en 2011.

La capacité d’innovation, pilier des

prises de parts de marché

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Synthèse scoring Qualité du Management de PLASTIC OMNIUM

Synthèse Scoring Qualité du Management Plastic Omnium Mid Cap

CEO (33%)



























Synthèse SWOT Qualité du Management de PLASTIC OMNIUM

AXE QUALITE DU MANAGEMENT POINTS FORTS AXES d'AMELIORATION

CEO (33%)

CEO, 65 ans, dont 39 ans chez Plastic Omnium, 26 ans avant de devenir CEO

Au moins 3 mandats externes actifs significatifs

Fiabilité, compétence, vision et leadership du CEO


Trois générations au Comex (40, 50, 60 ans), formations variées Taille du Comex (11 membres)

Ancienneté moyenne des membres du Comex dans l'entreprise (15.5 ans) et au Comex (11.2 ans) (est. Oddo Securities)

Transparence sur l’association des membres du comité exécutif et au capital



Trois matrices opérationnelles


Gestion lean et culture entrepreneuriale


Indicateurs de performance et de productivité ressources humaines

Doublement du taux de licenciement en 2013 à un niveau maîtrisé

Absentéisme et accidents du travail maîtrisés Actionnariat salarié

Effort de formation en hausse


sur 47


Un véhicule de qualité pour jouer la poursuite de la

croissance du marché

Une position incontournable de leader

Principalement acteur sur le marché des équipementiers automobiles (90% du CA), Plastic Omnium est leader mondial des Équipements extérieurs avec 10% de pdm, et également leader mondial des Systèmes à carburant avec 22% de pdm. Au fil des années, il a su devenir un acteur incontournable, comme en Asie sur le marché des Équipements extérieurs. Le groupe allie diversification géographique et clientèle, avec 37% de son activité automobile en Europe de l’Ouest (vs 70% 10 ans auparavant) et une exposition équilibrée entre OEM allemands (33%), américains (24%), français (21%) et asiatiques (18%).

Deux principaux catalyseurs : l’innovation et les zones

émergentes

Les principaux axes de développement concernent bien évidemment l’activité automobile alors que la division Environnement (10% du CA) pourrait selon nous faire l’objet d’une cession. L’innovation est probablement le 1

er vecteur de croissance sous-tendu par une

réglementation toujours plus stricte en faveur de la réduction des émissions de CO2 et des polluants (mise en place des nouvelles normes Euro, …). L’accroissement de la part du plastique constitue l’un des axes de développement produits du groupe, de même que l’introduction de nouveaux concepts pour la réduction des émissions de polluants (cf. nouveaux réservoirs). Par ailleurs, les zones émergentes représentent un réel catalyseur avec la forte dynamique des pays asiatiques dont la Chine (50% de la croissance mondiale viendrait de ce pays).

Dynamique de croissance confirmée qui s’accélère

À l’appui d’excellentes performances au S1 2014, avec une croissance organique de 6.5% et une amélioration de 120 pb de la MopC, le groupe poursuivra l’amélioration structurelle de ses marges en raison i/ d’une large surperformance confirmée (+3/5 points) ; ii/ d’un mix produits favorable ; iii/ d’une montée en puissance des nouveaux sites ; et iv/ de l’impact des programmes de réduction de coûts. Après avoir franchi la barre de 7% de MopC en 2010, le groupe vient de passer les 8% au S1. Nous tablons sur un CAGR de 11% pour le ROC 2013/2016 avec un objectif de MopC de 8.8% d’ici à 2016 (vs 7.7% en 2013).

Opinion Achat – OC 24 €

Nous avons récemment initié le suivi de la valeur avec un rating Achat et un objectif de cours de 24 € offrant un potentiel de 43%. Nous avons principalement retenu 2 approches dont les comparables et un DCF. Il ressort une décote voisine de 12% au regard des comparables, décote par ailleurs historique qui ne nous semble plus justifiée à l’analyse de l’évolution des marges. Par le biais d’un DCF, notre objectif de cours est proche de 29 € après prise en compte d’hypothèses conservatrices (WACC de 6.9%, taux de croissance à l’infini de 1%, ...).

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PLOF.PA | POM FP Achat Cours actuel 18.45EUR

Equipementiers Automobiles | France Upside 30.08% TP 24.00EUR


BPA corrigé 0.18 0.88 1.04 1.12 1.25 1.42 1.61 1.81

BPA publié 0.18 0.88 1.04 1.12 1.25 1.42 1.61 1.81

BPA consensus


FCF to equity par action 1.18 1.26 0.76 0.64 0.63 0.10 0.31 1.02





Cours le plus haut 2.4 6.3 8.8 7.7 22.7 27.9

Cours le plus bas 0.5 2.1 4.7 5.3 7.6 16.3

(*) Cours de référence 1.4 3.9 6.5 6.9 15.2 18.5 18.5 18.5

Capitalisation 216 621 1 023 1 069 2 359 2 859 2 859 2 859

Endettement net 406 539 471 390 355 350 310 157


Immobilisations financières réévaluées 108 105 81.9 96.9 121 121 121 121

Provisions & Provisions à caractère de réserve 75.5 131 147 162 150 150 150 150

VE 644 1 265 1 636 1 565 2 783 3 288 3 258 3 115

P/E (x) 7.7 4.4 6.2 6.2 12.2 12.9 11.5 10.2

P/CF (x) 1.1 2.1 3.1 3.0 5.8 7.0 6.4 5.8

Rendement (%) 0.0% 0.0% 3.5% 3.6% 2.2% 1.9% 2.2% 2.4%

FCF yield (%) 86.8% 32.4% 11.6% 9.3% 4.2% 0.5% 1.7% 5.5%

P/B incl. GW (x) 0.58 1.18 1.58 1.38 2.64 2.69 2.28 1.94

P/B excl. GW (x) 1.77 2.92 3.00 2.34 4.12 3.85 3.05 2.48

VE/CA (x) 0.26 0.39 0.39 0.33 0.54 0.74 0.68 0.59

VE/EBITDA (x) 2.3 3.4 3.6 3.1 4.7 5.6 5.0 4.4

VE/EBIT (x) 6.3 5.6 5.5 4.7 7.1 8.8 7.9 6.8



CA 2 459 3 250 4 220 4 806 5 125 4 453 4 800 5 239

EBITDA ajusté 274 376 456 505 595 592 649 709

Dotations aux amortissements -172.0 -149.2 -159.7 -169.9 -200.0 -216.8 -235.4 -250.0

EBIT courant 102 227 296 335 395 375 413 459

EBIT publié 68.7 211 272 289 334 325 363 409

Résultat financier -25.1 -27.2 -42.1 -45.2 -57.7 -53.1 -48.2 -44.6


Quote-part de résultat des sociétés mises en équivalence -1.0 -1.9 -0.6 0.2 0.9 40.0 45.0 50.0

Résultat des activités cédées ou en cours de cession -3.4 -2.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

Minoritaires -3.1 -11.1 -6.7 -8.1 -14.8 -10.0 -10.0 -10.0

RNpg publié 27.9 140 165 173 193 221 249 280

RNCpg ajusté 27.9 140 165 173 193 221 249 280

Bilan(MEUR) 12/09 12/10 12/11 12/12 12/13 12/14e 12/15e 12/16e

Survaleurs 290 363 344 336 334 334 334 334

Autres actifs incorporels 107 285 331 350 343 423 513 603

Immobilisations corporelles 527 673 771 897 962 1 040 1 135 1 145

BFR -120.7 -148.3 -184.5 -311.3 -322.9 -306.5 -326.8 -352.5

Immobilisations financières 108 105 81.9 96.9 121 121 121 121

Capitaux propres pg 375 527 648 775 892 1 062 1 256 1 474


Capitaux propres 430 607 725 817 932 1 112 1 316 1 544

Provisions 75.5 131 147 162 150 150 150 150

Endettement net 406 539 471 390 355 350 310 157


EBITDA 274.1 376.4 456.2 505.0 594.6 591.8 648.9 708.8

var.BFR 52.5 10.4 53.4 62.0 28.3 -16.2 20.3 25.6


autres -33.4 -15.8 -24.3 -46.3 -60.6 -50.0 -50.0 -50.0


CAPEX -45.2 -83.1 -251.8 -308.5 -332.9 -375.0 -420.0 -350.0

Free cash-flow 214.7 231.1 133.3 104.6 102.5 16.4 50.1 165.6

acquisitions / Cessions -2.0 -280.4 -28.2 -1.2 0.0 0.0 0.0 0.0

Dividendes 0.0 0.0 0.0 -36.3 -38.7 -51.1 -55.2 -62.3


autres -55.1 -103.6 -37.7 14.4 -28.9 39.9 44.8 50.4

Var. Endettement net 157.7 -131.0 67.4 81.5 34.9 5.1 39.6 153.7


Croissance du CA publiée -8.8% 32.2% 29.9% 13.9% 6.6% -13.1% 7.8% 9.1%

Croissance du CA organique - - - - - - - -

Croissance de l'EBIT courant 44.4% ns 30.5% 13.0% 17.7% -5.0% 10.3% 11.0%

Croissance du BPA ns ns 18.8% 7.2% 11.4% 14.3% 12.9% 12.3%


Marge d'EBITDA 11.2% 11.6% 10.8% 10.5% 11.6% 13.3% 13.5% 13.5%


CAPEX / CA -1.8% -2.6% -6.0% -6.4% -6.5% -8.4% -8.7% -6.7%

BFR / CA -4.9% -4.6% -4.4% -6.5% -6.3% -6.9% -6.8% -6.7%


Taux d'IS normatif 34.0% 34.0% 34.0% 34.0% 34.0% 34.0% 34.0% 34.0%


ROCE post-tax (taux d'IS normatif) 7.7% 15.2% 16.1% 17.5% 20.1% 17.6% 17.4% 17.9%

ROCE post-tax hors GW (taux d'IS normatif) 11.4% 22.7% 22.7% 23.9% 27.2% 23.2% 22.0% 22.3%

ROE 7.5% 30.9% 28.0% 24.4% 23.2% 22.6% 21.5% 20.5%


Gearing 94% 89% 65% 48% 38% 31% 24% 10%

Dette nette / capitalisation 1.88 0.87 0.46 0.36 0.15 0.12 0.11 0.05

Dette nette / EBITDA 1.48 1.43 1.03 0.77 0.60 0.59 0.48 0.22

EBITDA / frais financiers nets 11.3 16.3 12.7 14.6 12.4 32.7 35.6 48.7

sur 47


ANNEXE 1 : MODELE D’ANALYSE QUALITE DU MANAGEMENT

MID CAP 2014

Notre modèle d’analyse 2014 est articulé en 4 axes et 21 critères selon le tableau ci-dessous. Cette annexe propose ensuite le détail des 21 critères.

Modèle d’analyse de la Qualité du Management

Synthèse Scoring Qualité du Management XXX Mid Cap

(score max.)

CEO

(33%)






Équipe

dirigeante

(27%)






Organisation

et Management

intermédiaire

(23%)







Ressources

Humaines

(17%)








sur 47


Axe 1 : CEO

Qualité du Management – Grille critère 1

Organisation de la succession du CEO XXX Mid Cap

Organisation

de la succession du CEO

Succession organisée, visibilité > 2 ans, Historique de successeurs ayant fait leurs preuves et issus de l'interne

10.0

Succession organisée, visibilité < 2 ans 5.0

Succession non organisée - Historique de recrutements externes et de dirigeants n'ayant pas fait leurs preuves

0.0

Scoring maximal 0.0 10.0


Fiabilité du CEO XXX Mid Cap

Fiabilité du CEO

Oui, forte cohérence entre le discours et les faits

6.0

Oui, sans plus 3.0

Non, le risque extrême étant questionnement sur intégrité / honnêteté 0.0



Compétence du CEO XXX Mid Cap

Compétence du CEO

Oui, excellente 6.0

Oui, dans la moyenne du secteur 3.0

Non 0.0



CEO Anti star XXX Mid Cap

CEO Anti star

Oui, exemplarité dans le focus business, clients, collaborateurs 5.0

Oui, pas de différenciation notable au sein du secteur 2.5

Non, profil peu concerné par l'interne, plutôt Star/Bling Bling 0.0



Vision et Leadership du CEO XXX Mid Cap

Vision et Leadership

du CEO

Oui, La référence dans son secteur 6.0

Oui, mais pas pour autant différenciateur 3.0

Vision et leadership en retrait 0.0


Tableaux n°38 - Source : Oddo Securities

sur 47


Axe 2 : Équipe dirigeante


Taille du Comex XXX Mid Cap

Taille du Comex

Entre 8 et 10 membres 3.0

6 ou 7 membres 2.0

Moins de 6 membres 1.5

11 ou 12 membres 1.0

Plus de 12 membres 0.0



Composition et fonctionnement du Comex XXX Mid Cap

Composition et

fonctionnement

du Comex

Forte diversité cognitive, présence des fonctions Front et Support, étagement des âges, rotation équilibrée

4.0

Indicateurs dans la moyenne 2.0

Faible diversité cognitive, absence des fonctions Support ou Front, pas d'étagement des âges, rotation trop faible ou trop forte

0.0



Gestion des réorganisations / restructurations XXX Mid Cap

Gestion des

réorganisations /

restructurations

Pas de restructuration au cours des deux dernières années - Focus sur l'externe business / clients

6.0

Réorganisation anticipée, ciblée, limitée sur période < 2 ans, efforts pour limiter le nombre de licenciements secs, climat social préservé

4.0

Restructuration limitée depuis plus de 2 ans 3.0

Restructuration lourde depuis moins de 2 ans 2.0

Restructuration non anticipée, en réactivité face à dilemme stratégique, ampleur élevée (> de 10% des effectifs concernés), restructuration lourde depuis plus de 2 ans

0.0



Intégration des acquisitions XXX Mid Cap

Intégration des acquisitions

Modèle de croissance mixte - Track record réussi acquisitions de taille limitée (cible taille <10% market cap)

6.0

Modèle de croissance dominante externe - Track record réussi acquisitions de taille limitée (cible taille <10% market cap)

5.0

Modèle de croissance mixte - Track record réussi acquisitions de taille significative (cible >10% market cap, voire fusion entre égaux)

4.0

Modèle de croissance dominante externe - Track record réussi acquisitions de taille significative (cible >10% market cap, voire fusion entre égaux)

3.5

Modèle de croissance mixte - Track record échec acquisitions de taille limitée (cible taille <10% market cap)

2.5

Modèle de croissance dominante externe - Track record échec acquisitions de taille limitée (cible taille <10% market cap)

2.0

Modèle de croissance mixte - Échec fusion acquisition de taille significative (cible >10% market cap, voire fusion entre égaux)

1.0

Modèle de croissance dominante externe - Échec fusion acquisition de taille significative (cible >10% market cap, voire fusion entre égaux)

0.0


sur 47



Association au capital de l'équipe dirigeante XXX Mid Cap

Association au capital de

l'équipe dirigeante

Toute l'équipe dirigeante est actionnaire dans le dur (actions payées) pour un montant au moins égal à 1 année de rémunération (fixe + variable)

8.0

Toute l'équipe dirigeante est actionnaire dans le dur (actions gratuites) pour un montant au moins égal à 1 année de rémunération (fixe + variable)

6.0

Toute l'équipe dirigeante dispose de stock-options (SO) pour un montant au moins égal à 1 année de rémunération (fixe + variable)

4.0

Une minorité de l'équipe dirigeante est actionnaire dans le dur (actions payées) pour un montant inférieur à 1 année de rémunération (fixe + variable)

3.0

Une minorité de l'équipe dirigeante est actionnaire dans le dur (actions gratuites) pour un montant inférieur à 1 année de rémunération (fixe + variable)

2.0

Une minorité de l'équipe dirigeante dispose de SO pour un montant inférieur à 1 année de rémunération (fixe + variable)

1.0

Pas d'association au capital 0.0



Axe 3 : Organisation et Management

intermédiaire


Axes matriciels et niveaux de management XXX Mid Cap

Matrices et niveaux de management

2 matrices max et 5 niveaux de management max 2.0

2 matrices max - > 5 niveaux de management 1.0

> 2 matrices - 5 niveaux de management max 0.5

> 2 matrices - > 5 niveaux de management 0.0



Croissance organique et prise de PDM XXX Mid Cap

Croissance organique et prise de PDM

Modèle à dominante croissance interne - Croissance organique au-dessus de la moyenne du marché avec prise de PDM

8.0

Modèle de croissance mixte - Croissance organique au-dessus de la moyenne du marché avec prise de PDM

7.0

Modèle à dominante externe - Croissance organique au-dessus de la moyenne du marché avec prise de PDM

6.0

Modèle à dominante croissance interne - Croissance organique dans la moyenne du marché sans prise de PDM

5.0

Modèle de croissance mixte - Croissance organique dans la moyenne du marché sans prise de PDM

4.0

Modèle à dominante externe - Croissance organique dans la moyenne du marché sans prise de PDM

3.0

Modèle à dominante croissance interne - Croissance organique en dessous de la moyenne du marché avec pertes de PDM

2.0

Modèle de croissance mixte - Croissance organique en dessous de la moyenne du marché avec pertes de PDM

1.0

Modèle à dominante croissance externe - Croissance organique en dessous de la moyenne du marché avec pertes de PDM

0.0


sur 47



Capacité d'innovation XXX Mid Cap


Capacité d'innovation amont et/ou cœur d'activité et/ou aval, moteur de la croissance top line et/ou du pricing power

7.0

Capacité d'innovation dans la moyenne du secteur - Impact "neutre" sur la croissance top line et ou le pricing power

3.5

Capacité d'innovation en retrait dans son secteur - Facteur négatif sur la croissance top line et/ou le pricing power

0.0



Organisation apprenante XXX Mid Cap

Organisation apprenante

Capacité de l'entreprise à ne pas renouveler les erreurs du passé 2.0

Dans la moyenne du secteur 1.0

Répétitions d'erreurs passées de stratégie et/ou d'organisation - Incapacité à reconnaître ses erreurs

0.0



Gestion lean XXX Mid Cap

Gestion lean

Poids raisonnable du corporate - Culture maîtrise des coûts corporate 2.0

Poids dans la moyenne du secteur 1.0

Poids élevé du corporate - Pas de culture maîtrise des coûts corporate 0.0



Culture entrepreneuriale XXX Mid Cap

Culture entrepreneuriale

Culture entrepreneuriale focalisée client et delivery 2.0

Oui, sans plus 1.0

Culture entrepreneuriale en retrait 0.0



sur 47


Axe 4 : Ressources Humaines


Dysfonctionnements et risques sociaux XXX Mid Cap

Dysfonctionnements et risques sociaux

Secteur à intensité RH modérée - Dysfonctionnements et risques sociaux inférieurs à la moyenne du secteur

4.0

Secteur à Intensité RH moyenne - Dysfonctionnements et risques sociaux inférieurs à la moyenne du secteur

3.5

Secteur à intensité RH élevée - Dysfonctionnements et risques sociaux inférieurs à la moyenne du secteur

3.0

Secteur à intensité RH modérée - Dysfonctionnements et risques sociaux dans la moyenne du secteur

2.5

Secteur à Intensité RH moyenne - Dysfonctionnements et risques sociaux dans la moyenne du secteur

2.0

Secteur à intensité RH élevée - Dysfonctionnements et risques sociaux dans la moyenne du secteur

1.5

Secteur à intensité RH modérée - Dysfonctionnements et risques sociaux supérieurs à la moyenne du secteur

1.0

Secteur à Intensité RH moyenne - Dysfonctionnements et risques sociaux supérieurs à la moyenne du secteur

0.5

Secteur à forte intensité RH - Dysfonctionnements et risques sociaux supérieurs à la moyenne du secteur

0.0



Productivité RH XXX Mid Cap

Productivité RH

Intensité RH forte - Productivité RH supérieure à la moyenne du secteur - Tendance positive -

4.0

Intensité RH moyenne - Productivité RH supérieure à la moyenne du secteur - Tendance positive -

3.5

Intensité RH modérée - Productivité RH supérieure à la moyenne du secteur - Tendance positive -

3.0

Productivité RH dans la moyenne du secteur - Tendance stable - 2.0

Intensité RH modérée - Productivité RH inférieure à la moyenne du secteur - Tendance négative -

1.0

Intensité RH moyenne - Productivité RH inférieure à la moyenne du secteur - Tendance négative -

0.5

Intensité RH forte - Productivité RH inférieure à la moyenne du secteur - Tendance négative -

0.0



Attractivité et recrutement XXX Mid Cap

Attractivité

et recrutement

Enjeux attractivité et politique de recrutement forts - Atouts intrinsèques - Pilotage efficace

2.0

Enjeux attractivité et politique de recrutement moyens ou modérés - Atouts intrinsèques - Pilotage efficacité

1.5

Enjeux attractivité et politique de recrutement moyens ou modérés - Faiblesses intrinsèques - Pilotage insuffisant

1.0

Enjeux attractivité et politique de recrutement forts - Faiblesses intrinsèques - Pilotage insuffisant

0.0


sur 47



Formation et gestion des carrières XXX Mid Cap

Formation et gestion

des carrières

Formation et gestion des carrières au-dessus de la moyenne du secteur 2.5

Formation et gestion des carrières dans la moyenne du secteur 1.25

Formation et gestion des carrières en retrait par rapport au secteur 0.0



Actionnariat salarié XXX Mid Cap

Actionnariat salarié

Contexte guerre des talents - Plus de 25% des salariés détiennent plus de 3% du capital

4.5

Pas de contexte guerre des talents - Plus de 25% des salariés détiennent plus de 3% du capital

4.0

Plus de de 25% des salariés détiennent moins de 3% du capital 3.0

Moins de 25% des salariés détiennent plus de 3% du capital 2.5

Moins de 25% des salariés détiennent moins de 3% du capital 1.5

Pas d'association au capital 0.0



ANNEXE 2 : RESULTATS TOP 20 MID CAP FRANCE

Classement

QM Société

Score

QM /100

Reco

QM Activité

Structure

actionnariale

Eligibilité

univers

ESG Oddo

Market

cap (M€)

(*)

Reco

financière O.C

Upside

au

04/11/14

Performance

boursière

5 ans (**)

Volatilité

5 ans (**)

Price to

book ratio

2013 (**)

1 Dassault Systèmes 87.5 OF (1) Logiciels 3D familiale oui 12690 Achat 60.0 € 20.0% 148.15% 20.89% 4.7 x

2 Innate Pharma 83.0 OF (1) Biotechnologie non contrôlée oui 391 Neutre 10.1 € 31.5% 139.37% 59.41%

3 ID Logistics 79.0 OF (1) Logistique familiale oui 345 Achat 79.0 € 28.8% - 21.84% 3.6 x

4 Scor 77.5 OF (1) Réassurance non contrôlée oui 4707 Achat 30.0 € 23.8% 24.69% 23.11% 0.9 x

5 Hermès International 76.5 OF (1) Luxe familiale oui 25626 Alléger 255.0 € 5.7% 135.68% 26.14% 8.5 x

5 Seb 76.5 OF (1) Biens de consommation familiale oui 3271 Achat 71.5 € 10.4% 50.94% 27.63% 2.0 x

7 Virbac 75.5 OF (1) Santé animale familiale oui 1535 Achat 190.0 € 4.7% 121.00% 25.17% 3.3 x

8 Gaztransport & technigaz 74.0 OF (1) Ingénierie énergie contrôlée revue ESG

en cours 1630 Non suivie

- 22.53% 18.8 x

9 Iliad 73.5 OF (1) Services télécom familiale oui 10558 Achat 203.0 € 13.1% 125.67% 25.73% 4.9 x

9 LISI 73.5 OF (1) Équipementier aéro. et

automobile familiale oui

1096 Neutre 21.0 € 2.8% 174.09% 26.65% 1.8 x

11 BIC 72.5 OF (1) Biens de consommation familiale oui 4767 Achat 115.0 € 14.5% 111.70% 22.16% 3.2 x

12 Norbert Dentressangle 72.0 OF (1) Transport - logistique familiale oui 1132 Achat 131.0 € 14.2% 135.96% 30.85% 1.9 x

12 Sartorius Stedim Biotech 72.0 OF (1) Équipementier

pharmaceutique familiale non

2259 Achat 150.0 € 1.5% 355.66% 27.88% 4.4 x

14 Ingenico 71.5 OF (1) Hardware non contrôlée oui 4590 Achat 85.0 € 5.3% 308.32% 29.42% 5.0 x

14 Plastic Omnium 71.5 OF (1) Équipementier automobile familiale oui 2822 Achat 24.0 € 30.3% 630.58% 43.04% 2.8 x

14 Zodiac Aerospace 71.5 OF (1) Équipementier

aéronautique familiale oui

7091 Neutre 27.0 € 10.8% 349.34% 27.28% 2.7 x

17 Bonduelle 71.0 O (2) Industrie agroalimentaire familiale oui 643 Neutre 21.0 € 4.2% -2.97% 20.30% 1.1 x

17 NextRadio TV 71.0 O (2) Média familiale revue ESG

en cours 400 Achat 27.0 € 9.9% 44.33% 24.78% 2.8 x

19 Groupe Eurotunnel 70.5 O (2) Services ferroviaires non contrôlée oui 5519 Achat 11.2 € 11.6% 22.07% 27.69% 2.0 x

20 Edenred 70.0 O (2) Services aux entreprises non contrôlée oui 5032 Neutre 24.0 € 9.4% - 26.80%

Tableau n°42 - Sources : Oddo Securities, (*) Euronext 04/11/2014, (**) Factset 14/10/2014

sur 47

Clas

sement

QM

Société

Score CEO Score Equipe Dirigeante

Organisation

succession Fiabilité Compétence Anti star

Vision &

leadership Total CEO

Classe

ment

CEO

/108

Taille du

Comex

Comp.

et fct.

Comex

Gestion

réorga. /

restructur.

Intégration

des

acquisitions

Associa

tion au

capital

Total Equipe

Dirigeante

Classement

Equipe Dirigeante

/108

1 Dassault Systèmes 9.0 5.5 6.0 3.0 6.0 29.5 1 3.0 2.5 6.0 5.0 6.5 23.0 2

2 Innate Pharma 9.0 4.5 5.5 4.5 5.0 28.5 6 1.5 3.0 5.0 5.0 6.0 20.5 5

3 ID Logistics 8.5 5.5 6.0 4.0 5.5 29.5 1 1.5 1.0 4.0 4.5 7.0 18.0 19

4 Scor 6.0 6.0 5.0 0.5 6.0 23.5 37 3.0 3.0 6.0 5.0 6.5 23.5 1

5 Hermès International 9.0 4.5 5.5 4.5 5.0 28.5 6 2.0 2.5 5.5 5.0 4.0 19.0 10

5 Seb 6.5 4.0 5.0 2.5 5.0 23.0 44 2.0 1.5 5.0 5.5 8.0 22.0 3

7 Virbac 6.5 5.5 5.5 4.5 5.0 27.0 9 1.5 2.0 5.0 5.5 6.0 20.0 7

8 Gaztransport & technigaz 7.0 4.0 4.0 3.0 3.5 21.5 54 2.0 3.0 5.0 4.5 7.0 21.5 4

9 Iliad 8.0 0.0 6.0 2.5 6.0 22.5 47 1.5 2.5 5.0 2.0 7.0 18.0 19

9 LISI 7.5 4.5 5.5 4.0 5.5 27.0 9 0.0 2.0 4.5 4.5 6.0 17.0 29

11 BIC 8.5 5.0 5.0 4.0 5.0 27.5 8 3.0 3.5 4.0 3.0 5.0 18.5 16

12 Norbert Dentressangle 6.5 5.0 5.0 5.0 5.5 27.0 9 1.5 2.5 4.0 5.5 6.0 19.5 9

12 Sartorius Stedim Biotech 8.5 6.0 5.5 3.0 6.0 29.0 4 1.5 2.0 5.5 5.5 2.0 16.5 35

14 Ingenico 8.5 5.0 5.5 2.0 5.0 26.0 18 1.0 2.0 5.0 4.5 5.0 17.5 28

14 Plastic Omnium 7.0 5.0 5.5 4.0 5.0 26.5 14 1.0 3.0 4.0 4.0 2.0 14.0 63

14 Zodiac Aerospace 9.0 3.0 5.0 3.5 5.0 25.5 22 1.5 3.0 5.0 5.0 6.0 20.5 5

17 Bonduelle 8.5 3.5 5.0 4.5 4.5 26.0 18 2.0 2.5 4.5 3.0 5.0 17.0 29

17 NextRadio TV 5.0 4.5 6.0 3.5 5.5 24.5 29 3.0 2.5 5.0 3.0 1.0 14.5 59

19 Groupe Eurotunnel 4.5 5.0 5.0 3.0 6.0 23.5 37 3.0 3.0 6.0 4.0 3.0 19.0 10

20 Edenred 7.0 5.0 4.0 3.5 4.0 23.5 37 0.0 3.5 6.0 5.5 5.0 20.0 7

Score maximal 10.0 6.0 6.0 5.0 6.0 33.0

3.0 4.0 6.0 6.0 8.0 27.0

Score moyen

(108 valeurs) 5.9 3.8 4.3 3.3 4.1 21.4

1.6 2.1 3.7 3.9 3.7 14.9

Score médian

(108 valeurs) 6.25 4.0 4.5 3.5 4.0 21.5

1.5 2.0 4.0 4.0 3.75 15.5


sur 47

Clas

sement

QM

Société

Score Organisation et Management intermédiaire Score Ressources Humaines

Axes

matriciels

et niveaux

de

manage-

ment

Croissance

org. et

prise de

PDM

Capacité

d'inno

vation

Organisation

apprenante

Gestion

lean

Culture

entrepre

neuriale

Total Org.

et Mgmt

inter.

Clas

sement

Org.

et Mgmt

inter.

/108

Dysf. et

risques

sociaux

Productivité

RH

Attrac

tivité et

recrute

ment

Form

ation et

carrières

Actionnariat

salarié

Total

RH

Classe

ment

RH

/108

1 Dassault Systèmes 1.0 7.0 7.0 1.5 1.5 2.0 20.0 5 3.5 3.5 2.0 2.0 4.0 15.0 1

2 Innate Pharma 2.0 7.0 7.0 2.0 1.0 2.0 21.0 3 3.0 3.0 1.5 2.0 3.5 13.0 8

3 ID Logistics 2.0 8.0 5.5 1.5 2.0 2.0 21.0 3 2.0 3.0 1.0 1.5 3.0 10.5 28

4 Scor 1.5 7.0 4.0 1.5 1.0 1.5 16.5 29 2.5 4.0 1.5 1.5 4.5 14.0 2

5 Hermès International 1.0 7.0 4.5 1.5 0.5 1.0 15.5 37 3.0 3.5 2.0 1.5 3.5 13.5 3

5 Seb 2.0 7.0 5.5 2.0 1.0 2.0 19.5 7 3.0 1.5 1.5 2.0 4.0 12.0 11

7 Virbac 1.0 6.0 5.5 1.5 1.5 2.0 17.5 18 3.0 3.0 1.5 2.0 1.5 11.0 23

8 Gaztransport &

technigaz 2.0 6.0 6.0 1.0 1.0 1.5 17.5 18 3.0 4.0 1.0 2.0 3.5 13.5 3

9 Iliad 2.0 8.0 7.0 1.0 2.0 2.0 22.0 1 1.0 4.0 2.0 1.0 3.0 11.0 23

9 LISI 1.0 7.0 5.5 2.0 1.5 2.0 19.0 10 3.0 3.0 1.5 1.5 1.5 10.5 28

11 BIC 1.0 7.0 4.0 1.5 0.5 2.0 16.0 31 3.5 2.0 1.5 2.0 1.5 10.5 28

12 Norbert Dentressangle 1.0 7.0 4.0 2.0 1.5 2.0 17.5 18 2.0 1.5 1.5 1.5 1.5 8.0 60

12 Sartorius Stedim

Biotech 2.0 6.5 6.0 1.5 1.5 1.0 18.5 13 2.0 3.5 1.5 1.0 0.0 8.0 60

14 Ingenico 2.0 6.5 5.0 1.5 1.5 1.5 18.0 16 2.5 3.5 1.5 1.0 1.5 10.0 33

14 Plastic Omnium 0.5 7.0 6.5 1.5 2.0 2.0 19.5 7 3.5 3.5 1.5 1.5 1.5 11.5 16

14 Zodiac Aerospace 1.0 7.0 5.0 1.0 1.0 2.0 17.0 21 1.5 3.5 1.0 1.0 1.5 8.5 54

17 Bonduelle 1.0 5.5 5.0 1.5 1.5 1.5 16.0 31 2.5 3.0 1.0 1.5 4.0 12.0 11

17 NextRadio TV 2.0 8.0 6.0 1.5 2.0 2.0 21.5 2 2.0 2.5 1.5 1.5 3.0 10.5 28

19 Groupe Eurotunnel 2.0 7.0 3.5 1.5 1.5 1.5 17.0 21 3.0 3.5 1.5 1.5 1.5 11.0 23

20 Edenred 1.5 6.0 6.0 1.0 1.0 1.5 17.0 21 2.5 2.0 1.5 2.0 1.5 9.5 40

Score maximal 2.0 8.0 7.0 2.0 2.0 2.0 23.0

4.0 4.0 2.0 2.5 4.5 17.0

Score moyen

(108 valeurs) 1.3 4.9 4.2 1.3 1.3 1.4 14.3

2.1 2.2 1.1 1.4 2.1 9.0

Score médian

(108 valeurs) 1.0 5.0 4.0 1.5 1.5 1.5 14.0

2.0 2.0 1.0 1.5 2.0 8.5


ANNEXE 3 : SWOT TOP 20 MID CAP FRANCE

Société CEO Équipe dirigeante Organisation et Management intermédiaire Ressources humaines

Dassault Systèmes

Points forts : orga. succession, compétence, vision & leadership

Points forts : taille du Comex, gestion réorga. et restructurations, association au capital

Points forts : croissance org. et prise de PDM, capacité d'innovation, culture entrepreneuriale Axe d'amélioration : axes et niveaux de mgmt

Points forts : risques sociaux, productivité RH, attractivité et recrutement, actionnariat salarié Axe d'amélioration : reporting RH

Innate Pharma Points forts : orga. succession, anti star Points forts : compo. et fonctionnement du Comex, association au capital Axe d'amélioration : taille du Comex

Points forts : axes et niveaux de mgmt, croissance org. et prise de PDM, capacité d'innovation, organisation apprenante Axe d'amélioration : gestion lean

Points forts : risques sociaux, gestion des carrières, actionnariat salarié

ID Logistics Points forts : orga. succession, fiabilité, compétence

Point fort : association au capital Axe d'amélioration : compo. et fonctionnement du Comex

Points forts : axes et niveaux de mgmt, croissance org. et prise de PDM, gestion lean

Points forts : productivité RH, actionnariat salarié Axe d'amélioration : reporting recrutement et gestion des carrières

Scor Points forts : fiabilité, vision & leadership Points forts : taille du Comex, gestion réorga. et restructurations, association au capital

Point fort : croissance org. et prise de PDM Axe d'amélioration : gestion lean

Points forts : productivité RH, actionnariat salarié Axe d'amélioration : reporting gestion des carrières

Hermès International

Points forts : orga. succession, anti star Point fort : gestion réorga. et restructurations Point fort : croissance org. et prise de PDM Axe d'amélioration : gestion lean

Points forts : risques sociaux, productivité RH, attractivité et recrutement, actionnariat salarié Axe d'amélioration : reporting RH

Seb Point fort : vision & leadership

Points forts : intégration des acquisitions, association au capital Axe d'amélioration : compo. et fonctionnement du Comex

Points forts : axes et niveaux de mgmt, croissance org. et prise de PDM, organisation apprenante Axe d'amélioration : gestion lean

Points forts : risques sociaux, gestion des carrières, actionnariat salarié Axe d'amélioration : productivité RH

Virbac Points forts : fiabilité, anti star

Points forts : intégration des acquisitions, association au capital Axe d'amélioration : compo. et fonctionnement du Comex

Points forts : capacité d'innovation, culture entrepreneuriale Axe d'amélioration : axes et niveaux de mgmt

Points forts : risques sociaux, productivité RH, gestion des carrières Axe d'amélioration : actionnariat salarié

Gaztransport & technigaz

Point fort : orga. succession Points forts : compo. et fonctionnement du Comex, association au capital

Points forts : axes et niveaux de mgmt, capacité d'innovation Axe d'amélioration : gestion lean

Points forts : risques sociaux, productivité RH, gestion des carrières, actionnariat salarié Axe d'amélioration : reporting recrutement

Iliad Points forts : compétence, vision & leadership Axes d'amélioration : fiabilité, anti star

Points forts : gestion réorga. et restructurations, association au capital Axe d'amélioration : intégration des acquisitions

Points forts : axes et niveaux de mgmt, croissance org. et prise de PDM, capacité d'innovation, gestion lean

Points forts : productivité RH, attractivité et recrutement, actionnariat salarié Axes d'amélioration : reporting et structuration politique RH

LISI Points forts : orga. succession, vision & leadership

Point fort : association au capital Axe d'amélioration : taille du Comex

Points forts : croissance org. et prise de PDM, organisation apprenante, culture entrepreneuriale Axe d'amélioration : axes et niveaux de mgmt

Points forts : risques sociaux, productivité RH Axe d'amélioration : actionnariat salarié

BIC Points forts : orga. succession, fiabilité Points forts : taille du Comex, compo. et fonctionnement du Comex Axe d'amélioration : intégration des acquisitions

Points forts : croissance org. et prise de PDM, culture entrepreneuriale Axe d'amélioration : axes et niveaux de mgmt

Points forts : risques sociaux, gestion des carrières Axes d'amélioration : productivité RH, actionnariat salarié

sur 47

Société CEO Équipe dirigeante Organisation et Management intermédiaire Ressources humaines

Norbert Dentressangle

Points forts : fiabilité, anti star, vision & leadership

Points forts : intégration des acquisitions, association au capital Axe d'amélioration : taille du Comex

Points forts : croissance org. et prise de PDM, organisation apprenante, culture entrepreneuriale Axe d'amélioration : axes et niveaux de mgmt

Point fort : attractivité et recrutement Axes d'amélioration : productivité RH, actionnariat salarié

Sartorius Stedim Biotech

Points forts : orga. succession, fiabilité, vision & leadership Axe d'amélioration : anti star

Points forts : gestion réorga. et restructurations, intégration des acquisitions Axe d'amélioration : association au capital

Points forts : axes et niveaux de mgmt, capacité d'innovation

Points forts : productivité RH, attractivité et recrutement Axes d'amélioration : gestion des carrières, actionnariat salarié

Ingenico Points forts : orga. succession, fiabilité Points forts : gestion réorga. et restructurations, association au capital Axe d'amélioration : taille du Comex

Points forts : axes et niveaux de mgmt, croissance org. et prise de PDM

Points forts : productivité RH, attractivité et recrutement Axes d'amélioration : reporting sur gestion des carrières, actionnariat salarié

Plastic Omnium

Points forts : fiabilité, compétence Point fort : compo. et fonctionnement du Comex Axes d'amélioration : taille du Comex, association au capital

Points forts : croissance org. et prise de PDM, capacité d'innovation, gestion lean Axe d'amélioration : axes et niveaux de mgmt


Zodiac Aerospace

Point fort : orga. succession Points forts : compo. et fonctionnement du Comex, association au capital Axe d'amélioration : taille du Comex

Points forts : croissance org. et prise de PDM, culture entrepreneuriale

Point fort : productivité RH Axe d'amélioration : reporting RH

Bonduelle Points forts : orga. succession, anti star Point fort : association au capital Axe d'amélioration : intégration des acquisitions

Point fort : capacité d'innovation Axe d'amélioration : axes et niveaux de mgmt

Points forts : productivité RH, actionnariat salarié

NextRadio TV Points forts : compétence, vision & leadership Axe d'amélioration : orga. succession

Points forts : taille du Comex, gestion réorga. et restructurations Axe d'amélioration : intégration des acquisitions

Points forts : axes et niveaux de mgmt, croissance org. et prise de PDM, capacité d'innovation, gestion lean

Points forts : attractivité et recrutement, actionnariat salarié Axe d'amélioration : reporting effort de formation

Groupe Eurotunnel

Points forts : fiabilité, vision & leadership Axe d'amélioration : orga. succession

Points forts : taille du Comex, compo. et fonctionnement du Comex, gestion réorga. et restructurations Axe d'amélioration : association au capital

Points forts : axes et niveaux de mgmt, croissance org. et prise de PDM Axe d'amélioration : capacité d'innovation


Edenred Point fort : fiabilité

Points forts : compo. et fonctionnement du Comex, gestion réorga. et restructurations, intégration des acquisitions Axe d'amélioration : taille du Comex

Point fort : capacité d'innovation

Points forts : attractivité et recrutement, gestion des carrières Axes d'amélioration : productivité RH, actionnariat salarié


sur 47


ANNEXE 4 : LISTE MID CAP FRANCE 2014 – 108 VALEURS

Société Code ISIN Méga Secteur Structure actionnariale

Market cap (M€) au 04/11/2014

AB Science FR0010557264 Industrie familiale 350

Aéroports de Paris FR0010340141 Services contrôlée 9307

Agta Record CH0008853209 Industrie contrôlée 487

Air France-KLM FR0000031122 Services non contrôlée 2097

Albioma FR0000060402 Services contrôlée 530

Alten FR0000071946 TMT familiale 1153

Altran Technologies FR0000034639 TMT contrôlée 1347

Aperam LU0569974404 Industrie familiale 1684

April FR0004037125 Finance familiale 456

Areva FR0011027143 Industrie contrôlée 4092

Arkema FR0010313833 Industrie non contrôlée 3147

Atos FR0000051732 TMT non contrôlée 5446

Bénéteau FR0000035164 Industrie familiale 945

BIC FR0000120966 Industrie familiale 4767

BioMérieux FR0010096479 Industrie familiale 3413

Boiron FR0000061129 Industrie familiale 1468

Bonduelle FR0000063935 Industrie familiale 643

Bongrain FR0000120107 Industrie familiale 757

Bourbon FR0004548873 Services familiale 1536

Bureau Veritas FR0006174348 Services contrôlée 8739

Casino FR0000125585 Services familiale 9352

CGG FR0000120164 Services non contrôlée 790

CNP Assurances FR0000120222 Finance contrôlée 10185

Compagnie des Alpes FR0000053324 Services contrôlée 375

Dassault Aviation FR0000121725 Industrie familiale 9408

Dassault Systèmes FR0000130650 TMT familiale 12690

Derichebourg FR0000053381 Services familiale 349

Edenred FR0010908533 Services non contrôlée 5032

Eiffage FR0000130452 Services contrôlée 3869

Elior FR0000121279 Services contrôlée 2055

Eramet FR0000131757 Industrie contrôlée 1926

Euler Hermes FR0004254035 Finance contrôlée 3597

Eurofins FR0000038259 Services familiale 2931

Eutelsat Communications FR0010221234 TMT non contrôlée 5710

Faiveley FR0000053142 Industrie familiale 706

Faurecia FR0000121147 Industrie contrôlée 3238

Foncière des Régions FR0000064578 Finance familiale 4607

Gameloft FR0000079600 TMT familiale 345

Gaztransport & technigaz FR0011726835 Services contrôlée 1630

Gecina FR0010040865 Finance contrôlée 6800

Générale de Santé FR0000044471 Services familiale 909

Genfit FR0004163111 Industrie non contrôlée 945

Groupe Eurotunnel FR0010533075 Services non contrôlée 5519

Havas FR0000121881 TMT familiale 2697

Hermès International FR0000052292 Industrie familiale 25626

Icade FR0000035081 Finance contrôlée 4654

ID Logistics FR0010929125 Services familiale 345

Iliad FR0004035913 TMT familiale 10558

Imerys FR0000120859 Industrie contrôlée 4358

Ingenico FR0000125346 TMT non contrôlée 4590

Innate Pharma FR0010331421 Industrie non contrôlée 391

Interparfums FR0004024222 Industrie Familiale 575

Ipsen FR0010259150 Industrie familiale 3326

Ipsos FR0000073298 Services familiale 948

JCDecaux FR0000077919 Services familiale 5858

Klépierre FR0000121964 Finance contrôlée 6930

Korian-Medica FR0010386334 Services non contrôlée 2247

Lagardère FR0000130213 TMT familiale 2502

Laurent-Perrier FR0006864484 Industrie familiale 389

LDC FR0000053829 Industrie familiale 1064

LISI FR0000050353 Industrie familiale 1096

M6 FR0000053225 TMT contrôlée 1714

sur 47


Société Code ISIN Méga Secteur Structure actionnariale

Market cap (M€) au 04/11/2014

Manitou FR0000038606 Industrie familiale 454

Maurel & Prom FR0000051070 Industrie familiale 1057

Mercialys FR0010241638 Finance contrôlée 1603

Mersen FR0000039620 Industrie non contrôlée 385

Montupet FR0000037046 Industrie familiale 656

Natixis FR0000120685 Finance contrôlée 16897

Neopost FR0000120560 Industrie non contrôlée 1930

Nexans FR0000044448 Industrie non contrôlée 1041

Nexity FR0010112524 Finance contrôlée 1540

NextRadio TV FR0010240994 TMT familiale 400

Norbert Dentressangle FR0000052870 Services familiale 1132

NRJ Group FR0000121691 TMT familiale 567

Numericable FR0011594233 TMT familiale 3409

Orpea FR0000184798 Services familiale 2721

Peugeot SA FR0000121501 Industrie familiale 7340

Plastic Omnium FR0000124570 Industrie familiale 2822

Rémy Cointreau FR0000130395 Industrie familiale 2698

Rexel FR0010451203 Services non contrôlée 3879

Rubis FR0000121253 Services familiale 1806

Saft FR0010208165 Industrie non contrôlée 636

Sartorius Stedim Biotech FR0000053266 TMT familiale 2259

Scor FR0010411983 Finance non contrôlée 4707

Seb FR0000121709 Industrie familiale 3271

Séché Environnement FR0000039109 Services familiale 199

SECP FR0000125460 TMT contrôlée 747

SES LU0088087324 TMT non contrôlée 9051

Sodexo FR0000121220 Services familiale 12239

Soitec FR0004025062 TMT contrôlée 463

Solocal FR0010096354 TMT non contrôlée 526

Sopra Group FR0000050809 TMT familiale 1136

Stallergènes FR0000065674 Industrie contrôlée 710

STEF FR0000064271 Services familiale 614

STMicroelectronics NL0000226223 TMT contrôlée 4944

SUEZ Environnement FR0010613471 Services contrôlée 7314

Tarkett FR0004188670 Industrie familiale 1465

Technicolor FR0010918292 Industrie non contrôlée 1621

Téléperformance FR0000051807 TMT non contrôlée 2885

TF1 FR0000054900 TMT contrôlée 2436

Thales FR0000121329 Industrie contrôlée 8190

Ubisoft FR0000054470 TMT familiale 1586

Vallourec FR0000120354 Industrie non contrôlée 3676

Vicat FR0000031775 Industrie familiale 2506

Vilmorin & Cie FR0000052516 Industrie contrôlée 1503

Virbac FR0000031577 Industrie familiale 1535

Worldline FR0011981968 TMT contrôlée 2113

Zodiac Aerospace FR0000125684 Industrie familiale 7091

Tableau n°46 - Sources : Oddo Securities, Euronext

esg social - oddo.fr · fins de promouvoir l’indépendance de l’analyse financière. a la date...

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