対外投資の決定要因分析

東京外国語大学 英語専攻4年

飯谷泰樹

Introduction 1

・海外直接投資 (Foreign Direct Investment)

経営参加や技術提携を目的とした投資。現地法人の設立や既存企業の買収・合併等を行う。

・海外間接投資 (Foreign Portfolio Investment)

利子，配当又はキャピタルゲイン等の収益を目的とした投資。投資家が外国の有価証券を取得する。

対外投資とは

Introduction 2

・Merger and Acquisition (M&A)

企業の合併・買収のこと。既存の企業を買収するので、短期的に売上や利益を急速に伸ばすことが可能になる。

・Greenfield Investment (GFI)

外国に法人を新しく設立して、設備や従業員の確保、チャネルの構築や顧客の確保を一から行う投資。

FDIの分類

Introduction 3

①外国への非FDI投資をすべてFPIに包括しようとするもの

②資本移動の長期・短期を区別して、FPIを前者だけに限定するもの。

③長期資本の中でも、証券(株式と債券)に限定し、銀行借入は取り除くもの。

④有価証券の中でも、株式だけに限定してFPIを取り扱うもの。

ここではIMFの定義に従い、③をFPIとする。

FPIの定義

Introduction 4

世界の

対外投資

15% 2%

83%

英国の対外投資

M&A GFI FPI

21%

30%

49%

日本の対外投資

M&A GFI FPI

出典：JETRO投資白書、2012年

Introduction 5

・異なる投資形態を選択する決定要因 は何か。

問題提起

Introduction 6

・クロスボーダーM&A vs グリーンフィールド直接投資 東アジア・オセアニア地域の現状と展望 (永野、2012)

→FDIの形態がM&AかGFIかを決定するのは、株主権利や知的財産権など法的制度の充実度である。

・Foreign Direct Investment and Foreign Portfolio Investment in the

contemporary globalized world: should they be still treated separately?

(Humanicki, Kelm, Olszewski, 2013)

→投資形態が直接か間接かを決定するのは、市場へのアクセシビリティである。

先行研究

Introduction 7

・受入国と投資国双方の視点から、投資手法決定のプル要因とプッシュ要因を分析する。

・一国に集中せず、世界全体の動向を観察する。

・対外投資決定要素の理論を満たし得る変数を多く投入してみる。

Value Added

比 較

Introduction 8

研究の手法

ホスト国

M&A

FPI GFI

比較

投資国

M&A

FPI GFI

比較

比

較

Introduction 9

アメリカ、カナダ、ブラジル、アルゼンチン、コロンビア、日本、シンガポール、インド、中国、インドネシア、トルコ、イギリス、ドイツ、スイス、スウェーデン、ロシア、スペイン、オーストラリア、ニュージーランド、南アフリカ共和国の20か国。

2002~2011の10年間分のデータを用いて分析する。

１、異なる大陸・地域に属している国

２、先進国（GDPが1兆ドルを超える）半分とそれ以外の国半分

対象国

Model & Method 1

INVit = STit + Iit + TAXit + CMit + CLit + SRit + GDPit +

GGRit + IRit + DIit + TGRit + LPit + ɜit

INV … 投資アウトフロー&インフロー額 （①M&A ②GFI ③FPI）

ST … 株式市場の資金供給力 I … 金利

TAX … 法人税率 CM … 資本市場へのアクセシビリティ

CL … 平均賃金 SR … 株主権利指数

GDP … 国内総生産 GGR … GDP成長率

IR … 投資リスク DI … 交通インフラ整備度

TGR … 貿易額GDP比率 LP … 労働生産性

決定要因分析

Model & Method 2

1．左辺の異なる6種のモデル全てに等しい右辺を投入し、

変数選択を行う。

2．変数選択においてAIC（赤池情報量基準）を基準として比較し、AICを最も改善させる説明変数の組み合わせを選び出す。

3．選ばれた説明変数を右辺においてパネルデータ分析を行い、それぞれのモデルにおける説明変数と係数を比較する。

分析の流れ

Analysis 1

Step: AIC=4036.22 → AIC=4032.44

Call: lm(formula = MAI ~ ST + TAX + CM + CL + SR + GDP + GGR + IR + DI + LP)

M&A プル

Estimate Std. t value Pr(>|t|) Adjusted R-squared

(Intercept) 14710.6556 0.85 0.3961 0.4847

ST -6678.7871 -2.497 0.0134 *

TAX -850.9652 -2.809 0.0055 **

CM 3058.3281 1.657 0.0992 .

CL 591.0919 1.741 0.0833 .

SR 5360.5151 1.829 0.0689 .

GDP 7.2703 9.918 <2e-16 ***

GGR 897.9603 1.571 0.1178

IR 394.7996 1.793 0.0746 .

DI -8119.5967 -3.794 0.0002 ***

LP 502.9275 1.747 0.0823 .

Analysis 2

Step: AIC=3941.23 → AIC=3931.45

Call: lm(formula = GFII ~ TAX + CM + GDP + GGR + IR + LP)

GFI プル

Estimate Std. t value Pr(>|t|) Adjusted R-squared

(Intercept) 51080.2370 5.234 4.30e-07 *** 0.5215

TAX -1451.6006 -6.463 8.19e-10 ***

CM -4502.5375 -4.126 5.48e-05 ***

GDP 6.4217 12.406 < 2e-16 ***

GGR 1437.7796 3.409 0.000793 ***

IR 491.6851 3.877 0.000145 ***

LP -466.9237 -2.803 0.005582 **

Analysis 3

Step: AIC=5298.03 → AIC=5294.77

Call: lm(formula = FPII ~ ST + I + TAX + CM + CL + SR + GDP + IR + DI + LP)

FPI プル

Estimate Std. t value Pr(>|t|) Adjusted R-squared

(Intercept) 106068.75 0.263 0.792627 0.8689

ST -102781.20 -1.617 0.107589

I -22869.80 -2.024 0.044328 *

TAX -15555.75 -2.161 0.031916 *

CM 183641.61 3.894 0.000137 ***

CL 16462.69 2.117 0.035569 *

SR 148048.07 2.136 0.033991 *

GDP 438.03 25.241 < 2e-16 ***

IR -9070.94 -1.742 0.083198 .

DI -223054.28 -4.380 1.97e-05 ***

LP 31988.93 4.717 4.64e-06 ***

Analysis 4

Step: AIC=3998.33 → AIC=3989.08

Call: lm(formula = MAO ~ TAX + CL + GDP + GGR + IR + DI)

M&A プッシュ

Estimate Std. t value Pr(>|t|) Adjusted R-squared

(Intercept) 10894.7840 0.834 0.4054 0.4596

TAX -538.4778 -1.996 0.0473 *

CL 615.7571 2.358 0.0194 *

GDP 6.1371 10.722 <2e-16 ***

GGR 706.0421 1.432 0.1538

IR 288.0101 1.721 0.0869 .

DI -3288.7514 -1.846 0.0664

Analysis 5

Step: AIC=4115.25 → AIC=4105.14

Call: lm(formula = GFIO ~ ST + TAX + GDP + LP)

GFI プッシュ

Estimate Std. t value Pr(>|t|) Adjusted R-squared

(Intercept) 26760.9545 2.006 0.0463 * 0.6297

ST -3667.9362 -2.400 0.0173 *

TAX -753.0441 -2.174 0.0309 *

GDP 11.4070 14.391 < 2e-16 ***

LP 822.5223 4.777 3.5e-06 ***

Analysis 6

Step: AIC=5269.16 → AIC=5261.75

Call: lm(formula = FPIO ~ CM + CL + SR + GDP + IR + TGR)

FPI プッシュ

Estimate Std. t value Pr(>|t|) Adjusted R-squared

(Intercept) 172308.37 0.665 0.50702 0.8564

CM 101830.43 2.773 0.00611 **

CL 43045.00 7.406 3.93e-12 ***

SR -96899.54 -1.981 0.04900 *

GDP 379.09 27.567 < 2e-16 ***

IR -11465.95 -2.850 0.00484 **

TGR 3366.41 2.994 0.00311 **

Concluding remarks 1

・法人税率や資本市場アクセシビリティ、リスク率等はどの形態においても有意。

・FDIはGDP成長率を重視し、FPIは金利を重視する。

・GFIは株主権利や労働者コスト等をさほど重視していない。

プル要因

M&A GFI FPI

ST ST ST

I I I

TAX TAX TAX

CM CM CM

CL CL CL

SR SR SR

GDP GDP GDP

GGR GGR GGR

IR IR IR

DI DI DI

TGR TGR TGR

LP LP LP

Concluding remarks 2

・GDPはどの形態にも共通して重要。

・M&Aでは労働者コスト、GDP成長率、交通インフラを他より重視する傾向にある。

・GFIでは株式市場の資金供

給力、労働者生産性が強い相関を持つ。

・FPIでは株主権利、貿易額の大きさが重要であった。

プッシュ要因

M&A GFI FPI

ST ST ST

I I I

TAX TAX TAX

CM CM CM

CL CL CL

SR SR SR

GDP GDP GDP

GGR GGR GGR

IR IR IR

DI DI DI

TGR TGR TGR

LP LP LP

Concluding remarks 3

・GDPや法人税率はほぼどの形態においても有意。

・プル要因としては、資本市場アクセシビリティや労働者生産性が大きな影響力を持っている。

・GFIではプル・プッシュに関わらず労働者コストを重視していない。

プル-プッシュ

プッシュ要因

M&A GFI FPI

ST ST ST

I I I

TAX TAX TAX

CM CM CM

CL CL CL

SR SR SR

GDP GDP GDP

GGR GGR GGR

IR IR IR

DI DI DI

TGR TGR TGR

LP LP LP

プル要因

M&A GFI FPI

ST ST ST

I I I

TAX TAX TAX

CM CM CM

CL CL CL

SR SR SR

GDP GDP GDP

GGR GGR GGR

IR IR IR

DI DI DI

TGR TGR TGR

LP LP LP

Data

M&A … UNCTAD

GFI … UNCTAD

FPI … UNCTAD

GDP … WDI

GGR … WDI

ST … IMD

I … IMD

TAX … IMD

CM … IMD

CL … IMD

SR … IMD

IR … IMD

DI … IMD

TGR … IMD

LP … IMD

データ

Reference

・GREENFIELD FOREIGN DIRECT INVESTMENT AND MERGERS AND

ACQUISITIONS: FEEDBACK AND MACROECONOMIC EFFECTS (Calderón &

Loayza & Servén, 2004)

・FDI Policy, Greenfield Investment and Cross-border Merger (Qiu & Wang, 2011)

・Cross-Border Acquisition or Greenfield Entry: Does it Matter for Affiliate R&D?

(Bertrand & Hakkala & Norbäck, 2007)

・Cross-border mergers and acquisitions vs. greenfield foreign direct investment: The role

of firm heterogeneity (Nocke & Yeaple, 2006)

・海外証券投資と海外直接投資の関連と区別に関する一考察─ダニング・ウィルキンス論争をもとにして─ (関下, 2002)

・高まる日本企業の対外直接投資収益率 (増田、2008)

・FOREIGN DIRECT INVESTMENT VS FOREIGN PORTFOLIO INVESTMENT (Itay

& Razin, 2005)

参考文献

Reference

・日本の対外直接投資について ―国際比較の観点から (公文, 2013)

・海外直接投資による中国経済発展への効果 －中国はどのようにFDIを評価しているのか－ (芩、2006)

・Cross–Country Determinants of Mergers and Acquisitions (Rossi & Volpin, 2003)

・The Determinants of Cross-Border M&As in Services: Geography, Policy, and Inter-

Sectoral Linkages (Barattieri & Borchert & Mattoo, 2012)

・Modelling the Long Run Determinants of Foreign Portfolio Investment in Nigeria

(Ekeocha & Stella & Malaolu & Onyema, 2012)

・クロスボーダーM&A vs グリーンフィールド直接投資 東アジア・オセアニア地域の現状と展望 (永野、2012)

・Foreign Direct Investment and Foreign Portfolio Investment in the contemporary

globalized world: should they be still treated separately?

(Humanicki, Kelm, Olszewski, 2013)

参考文献