FONDATIONNATIONALE

DES SCIENCESPOLITIQUES

RECHERCHESSUR

L'ECONOMIEfRANC;AISE

.

SYLVIANEGUILLAUMONT-JEANNENEY

13 I

politiqueffionetaireet

•crOIssance,. •econoffilqueen France

ARMAND COLIN

Depuis vingt ans l'economie fraD~aisea demontre son aptitude a une crois­sance rapide ; mais elJe marque aussiune tendance persistante a I'inflalion.L'auteur du present livre a vouluretenir parmi les causes possibles dede celie croissance inflationnilte I'unedes moins etudiees: I'action desautoritel moneta ires. Daol queUemelure lei autorites monetaires etfinancieres ont-ellel favorise la crois­sance de I'economie fl"an~aise ? DanlqueUe melure sODt~elles responsablesde l'inflation ?

Cutes, durant la derniere decennie lahausse del prix s'est sensiblement ralen~tie. Simultanement la conscience s'estfaite plus aigue des meraits de I'inflation,specialement pour une economie ouvertesur I'exterieur. comme I'est actuel~lement l'economie fran~aise.En vue derestreindre la hausse du niveau desprix sans compromellre Ie financementdes investissements, les autoritel mone~taires ont mis en reuvre une serie dereformel. Elles ont modifie les instru~ments de la politique monetaire de tellesorte que la Banque de France semblemieux armee que par Ie passe pourluller contre les tensions inflationnistes.Elles ont remodele I'ensemble descircuits financiers en vue de stimuJerI'epargne et son placement a longtel"me. S. Guillaumont etudie minutieu~

sement ces differentes reformes et enapprecie la portee.

Mais les instruments nouveaux, misen place par lei autontes monetairesseront~ih, en fin de compte, utilisespour assurer la stabilite des pnx ?L'experience de I'ete 1968, qui s'estaccompagnee d'une tres forte croissancede la masse monetaire, montre I'aclua~lite de la question posee.

Sylviane Guillaumont, professeur a laFaculte de droit et des sciences econo~

miques de Clermont~Ferrand a etependant quatre ans maitre de confe­rences agregee a la Faculte de droit etdes sciences economiques de Dakar.Elle y a etudie la politique mCDl!lairemise en ceuvre en Afrique de l'Ouestel son rOle dans Ie developpement.

politique monétaireet

croissance économiqueen X'rance

1950 - 1966

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I R,ECI{EB,CI{ESsuR, L'ÉcoNoMIE FRANÇAISE

Colleætan d,irngée par lean-Marcel JEANI.NEYet Mau,rlce FLeUellT

Cætte collection publie principalement les travaux râlisés au Serviced'étude de I'activité économique et de la situation sociale. Le Servicea été cr.éê en 1952 par la Fondation nationale des sciences politiques ;il a succédé à I'Institut scientiûque de recherches éconohiquds eisociales, fondé en 1988 par Charlès Rrsr.

- Iæ Service est placé sous le patronage de MM. Pierre Arcnam,Alain B.$nins, Pierre Beucæ'r, Marcel Dunnr, Pierre Jacgrplor, PierreMorvauc, Philippe Orndm, Jean Rremr, Jean Rocæ et Georges Vos..

Le Comité de direction est composé de MM. Raym.ond Bamr,Jean-Claude _ Casaxo-ve, Maurice Fr-alrerv5, Emile Jelæi, Jean-Marceilnammvar, Gaston Lnnuc, Jean Mencuar,, Robert Men;or,n,'René RotJean Toucneno.

La direction scientiffque est assurée par MM. Raymond Bennn,Maurice Fr-Eraeyr et Jean-Claude CserovÀ, assistés de Mlle MadeleineLrcr-m.

Le Service est situé 4 rue Michelet, Paris 60, Té1. : 088 50-66.

On trouvera Ia liste des derniers volumes parus da.s la collectionc Recherches zur l'économie française r à la -ffn de ce volumg surle rabat de la couverture.

Le Servtce d'étude de factivité économique a, en outro, publié àla Librairie A. Oolin les ouwages suivants :

Cahlerg de lo Fondollon nollonole der rclencer pollltquer

J.-M, JBeNNsNE'y, Les conanerces d,e ilétall en Europe occîdantale, no 6L.

M. Pænor, La monrwte e, l'optntan pùkque en Fra,næ et en Angletenede I9ù4 â l98fl n' 65.

J. Monrcr, La demnnle dautomablles em Franæ, ao 86,

J.-M. JB,cNNBrEy, Tablpo:w stdlsttqws reldtfs à liécorwrnle frangalseet à fécotwmie mondlalB, ao 87.

M. Merassn{, Irnsesttssement et fitnrwemerû, no 88.

l.-M. lnemmvev et M. Pmnor, Teûes ile ibott écorwrùsue et soclal,françats, 7789-7957, no 89.

Collecllon .r Sclsnc€3 pollllques e

J.-M. Jsalwnrry, Forces et falblesses de ïécononfu frangalse, LA5-rc59,deuxième édition revue et auqmentée.

FONDATION NATIONALEDES SCIENCES POLITIQUES

service d'étuded.e I'activité économique

R,ECI{ER,CItESsuR, L'ÉcoNoùrrE FRANçArSE

SYLVIANE GTIILLAI'MONT.JEANNENEY

13

POLITIQI-IEMONETAIREET CR,OISSANCEECONOMIQLTEEN F'R,ANCE1950-1966PRÉtr.ACE o'Évtu,n JAMES

T969 AR,MAND COLIN 1O3 Bd SAINT.MICI{EL PAn'IS VE

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TABLE DES MATIÈRES

AvlNr-Pnopos

FnÉrecs par hnile larnes

Irirrnooucrtor.r

CHAPITRE ILE CONTROLE DE LA MASSE MONÉTAIRE

I. Le nécanisme de fémission monétaire1. Les intermédia:ires ûnanciers monétaires2. Les contreparties de Ia masse monétaire

II. Le contrôle de la demande de crédits bancairesI. Taux d'escompte de la Banque de France et taux d'intérêt

débiteurs des banques2. Elasticité de la demande de crédits bancaires aux variations

des taux d'intérêtIII. Le eontrôle dê l'ofire de crédits bancaires

1. Le multiplicateur du crédit2. Les limites au réescompte ou I'action sur la liquidité bancaire

L'eftcacité des plafonds de réescompte, 42. Llefftæcite desratios, 43 : L'efÊcacité du plancher d'effets publics, 44;L'efûcacité du coefûcient de bésorerie, 45; L'efffcacité destaux de réserves obligatoires, 47.L'eftcacité de l'action combinee des plafonds et desratios, 49.Comparaison du système français d'action sur la liquiditébancaire au système anglais, 51.

fV. La croissance potentielle do la masse monétaire1. Le plancher de l'émission monétaire2. Le plafond de fémission monétaire . ...8. Une mesure du caractère efiectif du contrôle monétaire . . . .

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1

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81s240

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I

CHAPITRE IILE CONTROLE DES ACTIFS FINANCIERS NON MONÉTAIRES

I. Le mécanisme de l'émission dactifs ffnanciers 7Al. Les excédents et d6ûcits de revenu des divers agents éco-

nomiques ......2. La préférence pour la liquidité face arx besoins de tnance-

ment à long terme8. Les circuits financde$ et l'importance relative des intermé-

diaires ûnanciers

II. Le contrôle des intermédiaires financiers non monétaires1. Le contrôle des intermédiaires ffnanciers non monétaires

dans lanalyse anglo-saxonne .. L002. La spéciffcité du cas français 105

Evolution conioncturelle des ressources des inte,médirairesnon monétaires, 105.Evolution des crédits des intermédiaires non monétaireset leur contribution à la croissance écronomique, 116.

III. Le contrôle du marché financier1. LeS innovations fi.ancières

De nouvelles valeurs mobilières, t81.Des sosiétés d'investissemeut à capital varirable, 182.Des emprunts groupés, 189.La réforme du marché des obligations, 188.La réforme des placements des assurancçs, I-84.Les engagemenb d'épargne à long terme, 135.La participation des salariés aux béne'ûces de l'entreprise,196.

2. Ltarmonisation des taux de rendement des placements .. . .

8. Une meilleure information des porteurs de valeurs mobilières4. L'ouverhue du marché financier sur l'extérieur

CoNcr,usrox

Brnr.rocnepnrr

INorx eNer,rnqur

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TABLE DES GRAPHIQUES

Indices mensuels de la production industrielle et das prix(1%9-1e66)

Taux de l'oscompte etnomie (19541966)

variations trimestrielles des cræits à, l'éco-

Evolution du loyer de1966)

fargent sur le marché monétaire (1946-

16

28

108

109

tL4

119

t'"2

I

45

6

7

Taux d'intérêt des placements à court torme (194&1966) ....Taux de variation des encaisses de diversification, dæ liquiditésnon,monétaires et de la capitdlisation boursière (195(}-1966,) ...Evolution trimesdelle des crédits à l'économie des intermédiairesffnanciers (f95É1966)

Evolution trimestrielle des prêts non mobilisables à moyen etlong terme du Trésor trnrblic-et des organismes spécialisés (195É1966) td+.

t^,1

11

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TABLE DES TABLEAUX

I Chronologie des mesures monétaires conjoncturelles . . .

2 Indices mensuels de prix (1949-1966)I Indice mensuel de Ia production industrielle (Ig52-1g66) . . . ...4 Taux annuels de croissance de Ia masse monétaire et du produit

national brut à prix constants (1g50-1g66) .....5 Montants trimestriels des crédits à féconomie distribués par les

banque; et des crédits à l'économie distribués par les étâbhsse-ments ffnanciers et ûnancés par les banques (fgB4-1966)

6 variations trimestrielles des crédits à l'économie distribués par lesbanque-s et des crédits à Ïéconomie distribués par les étiblisse-ments ffnanciers et ûnancés par les banques (19-d4-I966)

7 Evolution des différeltes catégories de disponibilités monétairesintervenant dans Ie calcul du multiplicateurâu crédit (1949-1966) g4

8 Calcul de la valeur annuelle du multiplicateur du crédit et de soninverse (1949-L966)

I Evaluation des accroissements < plancher > et < plafond > de lamassemonétaire(1957-1966)......... 62l0 et l0 bis Evolution de fépargne, de l'investissement, des capacités

et besoins de ffnancement par grandes catégories dagents lfOaO-re67) :. ...........: 8o et 82tt Evolution des em^plois ûnanciers de l'épargne des ménages et des

entreprises non ffnancières (1955-1966) .. g712 Evolution des différentes sources de ffnancement (IgE8-f966) .. gg18 La transformation des ligr4{ltés en emplois à long terme par les

intermédiaires ffnanciers (f949-1966) ....,. gB

14 Rapport des Uquidités monétaires et non monétaires au produitnational brut (1949-1966) lll

15 Encaisses de transaction et de diversiffcation (1949-1966) IIz16 Taux de variation annuels des encaisses de diversiffcation. des

liquidités non monétaires et de la capitalisation boursièré desva]eurs à revenu variable (f949-1966) ...... 119

17 Crédits à l'économie des intennédiaires ffnanciers (1954-1966) .. II7l8 Crédits à ïéconomie du Trésor public et des organismes spécia-

lisés (1954-1966) ... LZg

11t315

T7

27

AVANT-PROPOS

t\E LrvRE constitue une nouvelle version de la seconde partie de ma\z thèse de doctora! soutenue à Paris en 1964 et intitulée : Le rôledes actifs fi,nanci,ers dnns Ia çroissance : Ie cas frança's. La premièrepartie de cette thèse constituait une tentative d'application à la Francede l'analyse de f.G. Gurley et E.S. Shaw relative à faccumulation età la diversiffcation des actifs ffnanciers au cours de la croissance éco-nomique; elle sera publiée ultérieurement.

Je suis heureuse cle cette occasion de remercier les membres dujury de ma soutenance de thèse, M. Emile fames, président, et MM.Alain Barrère et Pierre Tabatoni, pour les encouragements et les cri-tiques quïs mbnt alors apportés.

Ma reconnaissance est particulièrement vive à fégard de M. EmileJames sans lequel cette thèse n'aurait pas abouti.

Je remercie également mon ami An&é Chaineau, professeur à laFaculté de droit et des sciences écgnomiques de Poitiers qui a relu etcritiqué certains passages.

Mes remerciements vont aussi aux fonctionnaires de la Banque deFrance et du Ministère des finances qui m'ont fourni avec grande a4a-bilité les informations nécessaires.

Je remercie le Service d'étude de I'Activité économique qui a assurél'édition de ce liwe et tout particulièrement Mademoiselle Lecler dontla compétence m'a été d'un grand secours pour la mise en page destableaux et la réalisation des graphiques. Je remercie également M.Deveughèle, M'" Houdot et M'" Rey de faide qu'ils mbnt apportée.

f-- --

PRÉFACE

ADAME Pernrcr Gunr.a.uuorrr aoai,t souternt, m 1964 à Ia Faatltéde drait de Parôs une excellente thèse de doctord wr Le r6le

des actifs ffnanciers dans la croissance : le cas français. Le linre qdellenurs présente auiotnûhrui, est largqrnerù ks"piré de cette étude ontê-ri,eure, mai's certains d.éoeloppem,ents puremant théori,ques en sont dh-panæs, tand,is que ïexposé de La sî,tuation française E est deo,enu plusWécis et porte &tr des éoânements beou,cur,p plus proches d,e noæ.

Cela rw sâgnifie pas que les préoccr.r,pati.ons thêoriques en soîerûabsentes. Ma.da.tne GuôLlau.mmt utilise ?incore pour Tandyse de la si,-

ûnrion françar,se les dernîers trafiaufr d,es mpi,lleurs monêtafistes derntre tem,ps : Milton Frûedman, E. Lundberg rwtomtnant; sos raison-nenents reposent wr Ia théori,e du milItâplicateur iht. crêdi,t; elle con-tinae d,a faire appel frêquemmerû au beau lï,ore dp GurleE et Shaû,Money in a Theory of Finance. Son gott pour l,a théûie Wre rûfarnùp cependnnt pas à Ia construc"tion, dun modèle abstraùt : tu.tsl,es chffies seroant il.e base à Tæposé de ses Wes sont des chffiesrêels, empruntés au,r gtblîcatôons du ConseîI nntiarwl da cvêdi,t, ou àcelles de la cornptabôlôté nati,onale. Nous sutwnas donc en prêsenco ûuntrasaôl oéri,tablernent sci,erûi;fique. Utilisont les instrum.ents ûanalyse

fourni"s W les récerûes théorôes monétaires en îrue d"e liinterprétati,onde chùffres oraî,s, Madante Guillanmont fait une étude correc'te et rêa-Iôste ; eTle pant porter wr la politique monêtaire frarWaise il.es iugem,entsstrs et proposer des directines sa.ges,

II est diffi,ci,le de sï,gnaler tout ce qdon poumai,t retætir de cet ou-orage. Laissons de côtê ce qui. g est consaué à lhistoire m,onêtai,rerécerûe et au ronouoelletnent des insti,tuti,ons : totr,t cel,a est bi,en anpoint, mais ces pa.ges de descrîpti,on ne sont sans doute pas celles queMad.ome Guillannwnt considère conane essmtïall,es. Le phn sinryIepaîaît être de rappeler quelle est sùn optî,que fondnmentale, puis ûi,n-dî,quer \es conclasbns qui nurs Waissent lee plus itnpmtantes.

***

Cette êtude est diordre monêtaire, Mais la nu$se monêtaî,re riU estpas seule pri,se en consi'd,&ation. Ilattentàon de Madarne Gui,llaumantreste fî'réo sur le cornportement des détatteus il<acti,fs fi.nanci,ers>,Optique qui, itou,s paraî,t iuste, Il est exac.t que Ia m,onrwi,e est un actôffinoncier parmî, ûontres, que ces aûres sont manétisables et que letrsporteurs peuoent chercher à leu.r wbsti,tuer de ln. m.ormaî,e. La trans-fmmatî,on, dlarsoi,rs non monêtai,res en onoi,rs monêtai,res entral,ne néces-sai'rernent un accroissetnmt de Ia quanttté de monnaàe en cîrculnlion,ou une accéIêrati.on de La ci,rculati.on de La manrwi,e. L;ûti,tude des dé-tqnteurs ûaooi'rs finoncôers peut donc déclenchæ des troubles mané-taî,res : inflati,on ou dêflatî,on. Sans dm,çte La croissance éconorûque rendnécossaî,re un acc:roissement dil rnonta.nt ou de la mobili,té de ces aooirs,ai'nsi, qdune répartition heureuse entre aooi,rs liquôdes et anoï,rs swle-ment mabilisables. Mak cet a,ccroi,ssem,ant et les changements de lafonne ou de la râparti,tian de ces ac-ti,fs pauoent entral,ner des déséquî,-Iî,bres, D'où le problèrne posé pa,r Madome Cuillwmnnt : La Francea-t-elle xt, depuk 7950 contrôler le rnontant et Ia m,anière ûêtre desac'ti.fs financi,ers, de façon que son économî,e génârale ne soi,t nî, &n-Iâquide, ni sous li,quide, et que la croi,ssance d,e celle-ci, soit équi,-Wrée?

Cette optique ganérale obkge à poser une prumi,ère question : La

Banque centrohe a-t-elle d.es moEens instï.tuti,onnels xtffisants pow con-trôIer lo marchê m,onêtai,re, et les a-t-elle uti,li,sés au,tant qdelle lianraitpr., pandant'ta pffiode suts étude, ôest-à-di,re pendant les deu.x d;er-ni,ères décerm.izs P II semble bi,en que, pun Mdnme Guillannont, lasoafintions du tanr de liescompte, irwuffisantes on soi, sorû rendues phnfficaces W Tinstïtuti,on de pl,afonds de réescornpts. Les ophatiarc àXopen market ne sont pas anssi în"disponsables qu'aîIleurs ru,r le marchêfrançai,s, où. la prêférenca du pubkc pour Ie biUst de banque plutùtque pour la monrw;ie scri,ptu,rale reste éIeoée. La Bonque euec Ie coef-ficînnt de trêsoreri,e (1961-1967) a eu entre les mains un moAen de con-trôIe effi,cace, surtu"tt contre Ie daoeloppement etccessif du oédit ànxouen terrne, mai,s Tônsti,tution des rêseraes obli,gatoi,ros en 19tr7 estprésmtêo canmte aAant perrnis un progrès de La tochnique il,e con-trôle.

Certes la dernande de crêdi,ts préserÉée par ïéconomie a cor*eroéen France une certaine éInsticité, en sorte que Ie taur d,e ïi,r*êrèt pra-ti,quê par les banques dans les relations aoec leu.r clientèle da Wtouiours tui,ai, æa.c'ternmt téooluti,on ilu tanx ffici,el, mais Cost cel,amême qui, a pemnis ifasoi,r une polî,ti,que monêtai,re ac.tîne. En fai,t l,es

i,rwtrumants d,e contrôle de la Banque centrale, à condi.ti,on qdi,ls soi,erûuti,Ii,sés conioi,ntornont,lui perm.ettent de contrôler anssi bôen que ilons

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leu po7t anglo-sa*ons ln liquidité des banques, bi.en que pa.r ûantresm,tqens, Si, les autori;tés monétaires n'ont pas touiurs exercé un con-fiôIp très ri,gutreur, èest qdelles ne liont pas oou,lu, cvai,gnant ile ruti,reà Taxponsîon de Técorwrnôe.

Mais le contrôle de la masse manétaire érnise W les bangues nesuffit W. Gurleg et Shau naus ont aryrôs qùune politique octioeitéqui.lîbre monétai,re irnpliquerai,t une &rroei,llance &fi le quantunn etIes mmtoemmts de tous les actils fi,nonciers. Mahheureusenrent ca.n-cisont fficîles à saîsi,r.

On peut sans doûe songer à un contrôIo il.es interméd,î,aôres finan-ci,ers non bancaires. Ceur-ci. iouent un rôle très utile, en < transférant >

Ies titres d.o créances et on,Ieur dnnnant des carac-tères tels que l.es épa*gnants peuDerùt s'g i,nt&esser da.oantage : en conséquence lépargneilêthésau,ri,sée est plus abondnrûe et mi,eur orimtêe. Mais lac-ti,on deces ôntormédiai,res non bancai,res ne peut pas laisser inffiérente laBanque centrale. Peut-être sq$ ce nont, Mailnme Guillaumorùt aïse-t-eJlestrtout des organi,sm.es para-publics anxquels elle attrîbue un r6le sta-bi,lisateur, bi,en qu'i,ls allongent le délai. ûaction des mew,res pri,ses parLa Bonque de Fronce. Mais ln,liste de ces intermédôaires non bancaî,resne deorait-elle pas être allongée ? N'g a-t-i,l pas (surtou.t pqtr Ie ûédàtà Ia consornmation) des organî,smes purernent pnoés, wr lesquels lecontrôle di,rea de ln Bonque centrale rcste inruffisant, sous prêterteque les fonds u,tilisés p&r eux leur oàmnent en moiorité dos banquosordi,nai,res, et qdi,ls wbissent ai,nsi, un contrôle indi.rect. Prêterte falln-ci'eux, cot i,l g anrait lï,eu, encore de &rrcai,ller forierùtati,orù donnée àLeuts anances. Il faut cependant recow,nî,tro qrîen France ces ônter-médiaï,res sont surtout des organismes de droi,t ptbli.c, quo Ie problèmede leu,r rôle déséquihîbrant se pose mai,ns qu'en po4ls anglo-saxon, atqdï,I est moi.ns nécessaî,re têtoblir &n eur un contrôle stri.c't,

D'antre part Ie contrôIe gûnêra|isê iles ac'tifs financï,ers ne saurai,tse l;imitsr à une suroei,llance des intermédi,ai,res finoncà,ers bancairesut, non bancai,res qui les transform,ont ou les orientent. Latr ori,gîneprernière ou leur emploi fi.nol devai,t faî,re ausû ïobiæ ûune &noeiL-lance. CeIa sans doute plaàde en faoeur ûune di,rection de liécorwmi,eet d,es opêrati,ons finonci.ères, plus acatsée que calle que connaf,t La

France ûauiourillrui,. Faudrait-il contrôIer toutes les &nissî,ons de ti,-tres, tous les engagem,ants financi.ers, toutes les opâratinrw de bowse P

Madamp Qr,ill,au,mont est hostr'Ie à une tell,e solutôon qui. détruirai,t en

fîn de compte tuûe trace de liberté ônd.ioiduelle.Elle a cependant étudié aoec Ie plus grand soin la fuçon dont esi

fî,nancêe (autofinancernent ou financement < erterne >) fæpansi,on fran-

rl.,f ,f

-- .::=T

çeiseL elùe a arssi tait Wrter Les derni,ères pQges ile son li$re xn lp< contrôle ila marché fhencier > et bôen exposé les rtp&res prises ré-cenwnsLt panr'fæmiser ln dêthésauràsatôon da ffuægno et lllmnnont-satian dps tau,*, d,e rendement des plncernents. Ces pages, parfaftenwntmises à iou.r, sont de celles quî, fuûéressæont Ie plus les éparynalûs etles ftrmnoi,ers. Le fugem,gnt porté nr les înstitutîarw nouselles est bl,en

fondé et sa conchÆion est réalisto.

Au total le lecteur ile ce liatre très ilense sera mi,s en présawe ilabeaucwp ittdées à l4 fots très ruancéas et très fermes, ile beaucoupile dosctiptôons aurquelles nous ne pouoons faàre allusàon, fad.e dpplace. Epargnarûs, banquàars, ânoostissetns g trou,Darurt réponse aurproblànes positrfs qîîls se posent wr Ie fonc'tionnernent açtuel iles hs-titutî,otls manétaires et fha,ncî,ères de notro paEs. Ils E trouooront mêromlanr : Tâtoncê ile problèmes thêori,ques qua beaucottp hésitent en,core à ahord,er, et &rrtout une mêthode sû,re pour a,pprêcî,er ce fonc-ttomanwtt. Redisons que ce qui dnrww an lùne il.e Mado,me Qtîl\au-nwû son funporta,rwe, Cest que lau,teur aît si, bôen at, a:irpliquer à fann-lgw dos ohtffres relattfs à ln. situation ftnancière les drwtruments quenous orÉ foumis las plus récentes théortas monêtaî,res.

Euuæ JAMES

1. Voir surtout le tableau de la p. 98 et les æmmentaires qui I'accompagnent.

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I

INTRODUCTION

^ u couRs des vingt demières années, l'économie française a montréta une aptitude certaine à la croissance. C'est ainsi que de 1g4g à

1966 le Produit national brut à prix canstants a plus que doublé, lacroissance annuelle ayant été en moyenne de 4,9%t.De 1958 à Ig66 letaux annuel moyeû est de 5,27o, soit un taux supérieur à celui de I'en-semble de la période.

Mais cette croissance ne s'est pas faite dans'la stabilité des prix.Au cours de la même période 1940-1966, la hausse du niveau gén-éraldes prix a été en moyenne de 5,6 % par an; la monnaie a ainsi perdules trois cinquièmes de sa valeur. Depuis 1958 l'évolution est plus sa-tisfaisante : la hausse n'est en moyenne que de 8,9% par an alors quela croissance de l'économie est un peu plus rapide qu'auparavant.

La croissance et l'inflation qui caractérisent l'économie françaisenbnt pas été régulières dans le temps. Depuis 1949 Ïéconomie fran-çaise a suivi trois cycles. Un quatrième est en cours.

Après la récession de 1949, I'expansion reprend au cours de lêé1950, la hausse des prir précédant la reprise de la production de quel-ques mois. Cette première phase d'expansion se caractérise par unehausse particulièrement forte du niveau général des prix (jusqu à 15,S %

en L951); elle se prolonge jusqu'au printemps 1952. La récession sui-vante, accompagnée de ILa stabilisation des prix, dure un peu plus d'unan; la reprise se marque nettement à fautomne 1958. A partir de cettedate et pendant deux ans l'économie française va connaltre une ex-pansion remarguable parce qu'elle s'opère dans la stabilité des prix(hausse inférieure à. 2% par an). Mais I'indice des prix recommence às'élever à fautomne 1955; I'inflation s'accélère au cours de l'année L9d7.Cette seconde phase d'expansion prend ffn au début de L958 tandis

1. Les taur de croissance du Produit national et du niveau général desprix sont calculés à pa*ir du tableau des agrégats norrralisés publié dans leRappert sar las Cmptes de La Næi,on d,e lannëe -1966, Imprimerie nationalgpp. 488-489 : Produit natioaal aux prix du march{ indioes de volume et indicesdu prir, 1959 : 100 Qes agrégats recalculés à partsu de la nouvelle série desComptes nationaux (base f962) indiqueront certâinement un taux de croissancesupérieur).

que les prix se stabilisent en juillet de la même enngs. La récession,qui dure environ jusquâ l'automne 1959, présente un caractère parti-culier du fait de fopération des 27 et 28 décembre 1958; en particulierles prix s'élèvent sensiblement en 1959 après la dévaluation. La troi-sième phase d'expansion se caractérise par une croissance de la pro-duction dans une relative stabilité des prix pendant un peu moins dedeux ans (hausse annuelle d'euviron 3%). Les prix recommencent àmonter nettement à partir de juillet 1961, mais à un rythme'moinsrapide que durant les inflations précédentes (4% ù 6% par an). L'année1964 et le premier trimestre de 1965 marquent rn net ralentissementde fexpansion et une stabilisation des prix. L'atrtrée 1966 est à nouveauune année d'expansion, quelque peu ralentie en 1967. Les prix s'élèventmodérément.

Les fluctuations de léconomie française ont de multiples causes :

causes dbrdre accidentel ou causes liées aux comportements des agentsécgnomiques et à la politique économique de lEtat2. Les trois phasesd'inflation sont ainsi marquées respectivement par la guerre de Corée,la guerre d'Algérie et les rapatriements d'Algérie. A ces aléas dbrdrepolitique, s'ajoutent les aléas sociaux et climatiques : les gxèves de L958et de 1968 contribuent à erpliquer les rnes la récession, les autres lestensions inflationnistes; les hivers rigoureux de 1956-1957 et de 1962-1968 correspondent à deux périodes d'inflation. Tantôt les achats spé-culatifs des ménages, tantôt les stockages spéculatifs des entreprises ouI'accélération de leurs inves[xements alimentent f inflation. Enfin, selonles périodes, lEtat par sa politique économique a amorti ou accenùléles fluctuations de l'économie. Par sa politique budgétaire par exemple,lEtat n'a joué aucun rôle dans le développement de l'inflation de1950-1951, sans contribuer non plus à l'atténuer; mais il a facilité lareprise par le déffcit des ffnances publiques en 1952-1958. Au contraireen 1956 çt 1957 le déffcit des ffnances publiques concourt largementà alimenter I'inflation, tandis que le retour à l'équilibre accrolt par lasuite les pressions déflationnistes. La politique budgétaire de lEtat estcomplétée par l'action sur les prix, la réglementation des échanges ex-térieurs, la politique monétaire.

Il est certes difÊcile de démêler I'importance respective des difié-rentes causes, et notamment de mesurer la portée réelle des actionsdiverses menées par fEtat. Il est cependant intéressant d'étudier unaspect de la question qui semble avoir moins que les autres retenuI'attention des économistes : le rôle des intermédiaires ffnanciers et desautorités monétaires 3. Dans quelle mesure la politique monétaire per-

2. Cf. Hmzoc (P.), c Comparaison des périodes d'infation et de récession del'économie française entre 1950 et 1965 ", Étuilzs de comptabtltté natioùle îo LO,reproduit dans Etuiles et cuùionÇûtre 8, mars 1967.

8. Par exemple cet aspect de la question est volontairement négligé dansl'étude de P. Ilmzoc, op, ci.t,, p. 7.

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met-elle d'expliquer à travers les fluctuations de factivité économiqueles deux caractères de l'économie française, la croissance et I'inflation ?Bien quT soit artiffciel dboler une action particulière pour appréciersa responsabilité dans le déroulement de l'activité économique, nousvoudrions tenter de répondre à cette question.

Certes il n'est pas question de fixer comme oblectif à la politiquemonétaire la stabilité absolue des prix. L'analyse du mécanisme mêmede la croissance économique tend à montrer qu'elle implique unehausse du niveau général des prix, faible mais permanente, de lbrdrede I% à 2% par an. La mobilité des facteurs de production, conditionabsolue d'une croissance rapide, exige en effet des rlifiérences sensiblesde rémunérations selon les secteurs de I'activité économique. Or dansles économies modernes la baisse des revenus ou même la staguationdes revenus est de plus en plus rare, et les écarts de rémunérationsne peuvent résulter que de la hausse plus rapide des rémunérationsdans les secteurs en croissance. L'accroissement des rémunérations ris-que ainsi de dépasser les augmentations de productivité *.

Mais au-delà du rythme modéré correspondant à cette << inflfiie11de croissance >, la hausse du niveau général des prix suscite de gravesdifffcultés. Plus elle se prolonge, plus elle tend à s'accélérer du fait desmultiples revendications sgciales et de Ia réduction de l'épargne volon-taire qu'elle entralne. Très rapidement elle provoque un déffcit de labalance des paiements qui contraint les pouvoirs publics à une actionbrutale. L'arrêt de I'inflation et le rétablissement des ffnances exté-rieures ne sont alors obtenus qu'avec la Ên de I'expansion.

L'évolution des économies étrangères montre que fobjectif de crois-sance économique dans la stabilité monétaire n'est pas facile à réaliser.La Grande-Bretagne semble bien avoir sacriffé la croissance de sonéconomie à la stabilité de sa monnaie. Ainsi de 1958 à 1966 le Produitintérieur, exprimé au corit des facteurs de 1958, a crt en moyenne autanx annuel de 2,7 %, la hausse des prix rt'ayant été qtre de 2,5% paran 5. La performance des Etats-Unis - au moins dans les atrt ées ré-centes - est nettement plus encourageante : le taux de croissanceannuelle du Produit national brut aux prix du marché de L958 estégal en moyenne ù 4,9 % de 1958 à 1966 et la hausse des prix est deI,6%. Cette évolution incite à s'interroger a contra,rio sur les causes del'inflation française, et notamment à comparer la politique monétairede la France à celle de ÏAngleterre ou des Etats-Unis.

4. Cf. U.S. Corcnrss, Jonrr Econowc Colanrrrm, SW Rqort on Emplogmart,Grototh and, Prtce Leoels, Government Printing ofÊce, décembre 195$ et lecompte-rendu de MNsrc (P), u Employment, Growth and Price Levels : AReview Ârticle r, Ræâeû of Ecotwmlcs and Stattsttcs, féwier L961, p. 4.

5. Ces .pourcentages et ceux relatifs aux Etats-Unis sont calcules à partirdes données de I'O.C.D.E., Pdncipaur lndî.oatw.rs écorwrnlqrcs, 1955-1964 etawil 1968.

Dans l'éfude qui va suiwe la politique monétaire sera entenduedans le sens très large de contrôle des actifs ffnanciers, ceux-ci étantdéffnis courme I'ensemble des créances et des participations au capitaldes sociétés, quel que soit llagent économique qui les détient. Un desprincipaux apports des théories mpnétaires modennes est en efiet deconsidérer la monnaie courme un actif ffnancier. Ainsi que font montrénotamment J.G. Gurley et E.S. Shaw la croissance économique s'ac-compagne d'une accumulation et d'une diversiffcation des actifs ûnan-ciers en vue de ffnancer la formation de capital réel 0. Les encaissesmonétaires sont l'une des formes que les épargnants peuvent donnerà leur patrimoine ffnancier. La demande de monnaie est liée à la quan-tité et à la structure des actifs ffnanciers dans fensemble de fécononie.L'impact de l'émission monétaire sur la croissance économique dépendpar là même de cette quantité et de cette structure. On est donc conduità << une théorie de la ffnance qui intègre la théorie monétaire, et unethéorie des intermédiaires ffnanciers qui inclut la théorie du- systèmebancaire > 7. A cette mutation de la théorie correspond une évolutionde la pplitique : le contrôle de la masse monétaire, qui constitue tra-ditionnellement l'objet de la politique monétaire, tend à s'intégrer dansune action plus large comprenant l'ensemble des actifs ffnanciers.

Un premier chapitre sera ainsi consacré au contrôle de la massemonétaire et un second au contrôle des autres actifs ffnanciers. '

Cette division Sq justifie parce que le contrôle de l'émission moné-taire garde encore une -certaine spéciffcité : la monnaie sert seule d'ins-trument de paiement; elle est donc le plus ltquide de tous les actifsffnanciers; d'autre part elle est émise en France par certains intermé-diaires ûnanciers, bien déffnis, sur lesquels s'exerce un contrôle parti-culier. Dans la perspective adoptée, le terme < d'autorités monétaires >

recouvre, mis à part le gouvernement qui exerce une resppnsabilitégénérale en matière de politique économique, à la fois le Conseilnational du crédit 8 (son agent d'exécution étant la Banque deFrance) et le Ministère de l'économie et des financêSr particulière-ment la direction du Trésor public. Au premier revient la directiondu système bancaire, au second la tutelle des intermédiaires ffnan-ciers non bancaires et de la Bourse. Certes les interactions entreces deux < pôles monétaires >, ainsi qu'aime à les désigner M. Emile

6. Pour un erposé de cette theorie et une tentative dapplication à Ïéconomiefrançaise, voir la première partie de notre lùese, Le r6le des acttfs fi,rwnc4ersdans ln crolssanæ : le cas fttnçol"t, Paris, L964 (dactylographiée).

7. Gumer (J.G.), Suew (8.5.), Moneg I,n a TheorE of Fl,nance, The Broo-king Institution" 196O p. l.

8. Selon le decret du 11 ianvier 1962 modiûant Ia loi du 2 decembre 1945;le Conseil national du crédit comprend le minishe des Finances coûrme présidentle gouvernew de la Banquo de France, coûlme vice-président et 43 membresreprésentant les divers milieux économiques et politiques intéressés.

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Volumes parus dans la collection «Re·cherches sur l'economie frao<;aise » :

9. QUIERS-VALETTE (S.) - Comptabiliteillterregiol1ale et sectellr agricole. 1966,404 p., F 55,00.

10. C.\PRO:-.i:\'1ER (J.) - Le prix des meu­bles d'epoqlle, 1860-1956. 1967, 118 p.F 25,00.

11. AR..'1AUD-A~lELLEn (P.) - Mesllres eco·lIomiqlles et finallcieres de decembre1958. 1967, 326 p., F -15,00.

12. .1EA:-.iNE:-.iEY O.-j\l1.), QUJERS - VALETTE

(S.) - Essai d'lIlle cOl11ptabil-iteinter·regiol1a{e franr;aise pOllr 1954. T. I,Les resllhats. 1968, 188 p., depliantsh.t. F 60,00.

*Les volumes 9, 10, 11, ainsi que les

llllit premiers de la <.:ollectioll, sontdiffuses par ER DITA (17, rue del'Odeon, PAIUS 6"); les autres parA. Colin (103, bd Saint-Mi<.:hel, PARIS

5").

*Un catalogue general des publicationsde la Fondation nationale des sciencespolitiques sera envoye, sur simpledemande adressee au :

Service des publicationsde la Fondation nationaledes sciences poli tiq ues

27, rue Saint-Guillaume - Paris 7°

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Volumes parus dans la collection < Re-cherches sur léconomie française > :

9. Qurrns-Veumn (S.) - Comptabilôtéûrterrégiorwle et secteur agricole. L966,404 p., F 55,00.

10. C.rpnoNrrtER (J.) - Le pt'ix des meu-

bles d)époque,7860-1956. 1967, 118 p.F 25,00.

11. Amreup-Aùrsr-r-nn (P.) - Mesures éco-

rwmiques et firwncières ds décernbre1958. 1967, 326 p., F 45,00.

12. JuaNn'nxry (J.-M.), Qurrns - Ver-Bttn(S.)

- Essai d'une comptabilité ônter-régionale française pour 7954. T. I,Les ûsultats. 1968, 188 p., dépliantsh.t. F 60,00.

Les volumes 9, 10, 11, ainsi que leshuit premiers de la collection, sontdiffusés par ERUDITA (17, rue dellOdéon, Pams 6") ; les autres parA. Colin (103, bd Saint-Michel, Panrs5").

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Un catalogue général des publicationsde la Fondation nationale des sciencespolitiques sera envoyé, sur simpledemande adressée au :

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27, rue Saint-Guillaume - Paris 7"

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