PrésentationEquipe 6

The EVA style of investingJames A. Abate, James L.Grant and G.

Bennett Stewart III

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Sommaire

Présentation de la VEA Définition Approches comptable et financière Lien avec la Valeur Actuelle nette

L’intérêt pratique de la VEA Identifier les risques et opportunités associés

aux titres Repérer les titres sur ou sous-évalués Modèle de Abate et Grant (2001)

Conclusion

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Présentation de la VEAPrésentation de la VEADéfinition

La VEA d’une société est :

« What remains of his profits after deducting interest on his capital at the current rate » (Alfred Marshall – 1890)

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Présentation de la VEAPrésentation de la VEAApproche comptable

VEA = BENAI – CMPC x C

Or : BENAI = BEAII (1 – T) CMPC = We x Re + Wd x Rd

C = Montant total de capital investi (dette et fonds propres)

D’où : VEA = (RCI – CMPC) x C

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Présentation de la VEAPrésentation de la VEAApproche financière

Valeur présente des VEA attendues= VAN VAN = Valeur marchande ajoutée

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Présentation de la VEAPrésentation de la VEALien avec la valeur actuelle nette

V = C + VAN Si VAN > 0 : création de valeur Si VAN < 0 : Destruction de valeur

V/C = 1 + VAN/C Si VAN > 0, alors V/C > 1 et P/B >1 :

création de valeur Si VAN < 0, alors V/C < 1 et P/B <1 :

Destruction de valeur

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Présentation de la VEAPrésentation de la VEALien avec la valeur actuelle nette

Sans opportunité de croissance :

V/C = 1 + VAN/C

Car d’après l’approche financière : VAN = Valeur présente des VEA attendues

Donc : V/C = 1+ ((VEA/CMPC)/C) V/C = 1 + (RCI –CMPC)/CMPC V/C = RCI/CMPC

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Présentation de la VEAPrésentation de la VEALien avec la valeur actuelle nette

Avec opportunité de croissance :

V/C = 1 + VAN/C

Car : V = C + VAN V = C + (VEA/CMPC + Gf) V = (VEA + CMPC x C)/CMPC + Gf V = BENAI/CMPC + Gf

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L’intérêt pratique de la VEAIdentifier les risques / opportunités

Analyse du Stern Stewart Performance 1000 Universe – Top 50

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L’intérêt pratique de la VEAIdentifier les risques / opportunités

Interprétation :Interprétation : Dans 80% des cas, lorsque VEA/C > 0, Valeur

Marchande Ajoutée/C >0

40 firmes sur 50 Donc une VEA > 0 est perçue positivement par les

investisseurs sur le marché

Dans 20% des cas, lorsque VEA/C < 0, Valeur Marchande Ajoutée/C >0

10 firmes sur 50 Raisons :

Les investisseurs perçoivent les opportunités de croissance, sur un marché efficient

Les investisseurs surestiment la valeur du titre sur un marché inefficient

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L’intérêt pratique de la VEAIdentifier les risques / opportunités

Analyse du Stern Stewart Performance 1000 Universe – Bottom 50

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L’intérêt pratique de la VEAIdentifier les risques / opportunités

Interprétation :Interprétation :

Dans 92% des cas, lorsque VEA/C < 0, Valeur Marchande Ajoutée/C <0

46 firmes sur 50 Donc une VEA < 0 est perçue négativement par les

investisseurs sur le marché

Dans 8% des cas, lorsque VEA/C < 0, Valeur Marchande Ajoutée/C >0

4 firmes sur 50 Raisons : asymétrie dans la fixation des prix

Une VEA>0 a moins d’impact sur l’évaluation du titre par le marché, pour les entreprises destructrices de valeur

Le marché est prêt à donner plus de chance aux entreprises créatrices de valeur ayant actuellement une VEA < 0 plutôt qu’aux entreprises destructrices de valeur ayant une VEA >0

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L’intérêt pratique de la VEAIdentifier les risques / opportunités

Bilan :Bilan :

La VEA est donc un indicateur fondamental pour analyser les titres

D’où la mise en place de méthodologies de classification comme PRVit

Méthodologies de Méthodologies de classification traditionnellesclassification traditionnelles

• Small vs Big• Growth vs Value• …

Problème :Problème : Pas de lien clair avec la création de valeur

Nouvelle méthodologie Nouvelle méthodologie de classification de classification

• PRVit basée sur la VEAbasée sur la VEA

3 domaines clefs couverts par 12 indicateurs : - La performance- Le risque- La valeur

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L’intérêt pratique de la VEAIdentifier les risques / opportunités

Analyse du Dow Jones Industrial (2000)

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L’intérêt pratique de la VEAIdentifier les risques / opportunités

1) Zone de sous-investissement

VEA > 0Perspectives de croissance

LimitéesEx : IBM, Exxon Mobil Corp,Honeywell International Inc.

2) Zone de création de valeur pour l’actionnaire

VEA > 0Perspectives de croissance

NombreusesEx : Altria, Johnson &

Johnson, Procter & Gamble

3) Restructuration Positive

VEA < 0Perspectives de croissance

LimitéesEx : Dupont, General Electric

4) Zone de croissance Destructrice de valeur

VEA < 0Perspectives de croissance

NombreusesEx : Disney, General Motors

Croissance nette

de l’I en capital

Spread de VEA

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L’intérêt pratique de la VEARepérer les titres sur ou sous-évalués

Analyse du Dow Jones Industrial (2000)

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L’intérêt pratique de la VEARepérer les titres sur ou sous-évalués

Lorsqu’un titre est sur la courbe La valeur de ce titre est reflétée dans son prix

ExEx : United Technologies Corporation, Caterpillar Inc., : United Technologies Corporation, Caterpillar Inc., McDonald's CorporationMcDonald's Corporation

Lorsqu’un titre est au-dessous de la courbe Les attentes en termes de profit économique sont

surestimées dans le prix du titre Le titre est surévalué

ExEx : Disney, Eastman Kodak Company, Honeywell : Disney, Eastman Kodak Company, Honeywell International Inc.International Inc.

Lorsqu’un titre est au-dessus de la courbe Les attentes en termes de profit économique sont

sous-estimées dans le prix du titre Le titre est sous-évalué

ExEx :Johnson & Johnson Corporation, Procter & Gamble, :Johnson & Johnson Corporation, Procter & Gamble, Merck & Co. Inc.Merck & Co. Inc.

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Formation de 2 portefeuilles de « bons titres » au sens de la VEA

Stratégie « long only » Stratégie « long – short »

Bilan : Des performances supérieures au marché Des alphas attractifs (notamment pour la stratégie « long-

short »

L’intérêt pratique de la VEARepérer les titres sur ou sous-évalués

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Modèle intégrant la VEA pour estimer le coût des fonds propres

Re : rendement attendu d’un titre CAPM : modèle CAPM (risque systématique : β ) Size : facteur de taille (basé sur la capitalisation boursière)

// modèle Fama & French

Ajout de 2 facteurs basés sur la VEA

VAN/C : capacité vs incapacité à investir dans des projets créateurs de richesses

Ecart type des VEA : stabilité vs instabilité dans la génération du profit économique

L’intérêt pratique de la VEAModèle de Abate et Grant (2001)

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L’intérêt pratique de la VEAModèle de Abate et Grant (2001)

EVA Risk Pricing Model

Sociétés avec :• Projets créateurs de valeurs• Stabilité des Profits économiques dans le temps

Sociétés avec :• Projets destructeurs de valeurs• Instabilité des Profits économiques dans le temps

Coût des fonds propres inférieur Coût des fonds propres supérieur

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L’intérêt pratique de la VEAModèle de Abate et Grant (2001)

Résultats : CAPM vs Modèle de Abate et Grant (2001)

Titres sur-évalués

Titres sous-évalués

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L’intérêt pratique de la VEAModèle de Abate et Grant (2001)

Bilan : Le modèle de Abate et Grant est plus

complet que le CAPM En confrontant les deux modèles, on

peut repérer les phénomènes de sur ou sous-évaluation de titres

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Conclusion

La VEA est un indicateur clef Pour les gestionnaires de portefeuille et

les analystes Afin d’identifier les « bons titres »

Meilleure connaissance des risques / opportunités liés aux titres

Repérage plus rapide des titres sur ou sous-évalués sur le marché

Pour tous les investisseurs Afin de mettre en place des stratégies

d’investissement efficaces