analyse fondamentale

Lanalyse fondamentale

Commentinvestir en Bourse ?

boursemini-guideAOF

Mai 2009


option finance expertise - mai 20093.

Lanalyse fondamentaleSOMMAIRE

Les objectifs de lanalysefondamentale p. 4

Comment lire les comptes dunesocit cote ? p. 4

Comment obtenir linformation p. 5

Comment calculer les soldesintermdiaires de gestion p. 6La marge commercialeLa production de lexerciceLa valeur ajouteLexcdent brut dexploitation

(EBE)Le rsultat dexploitationLe rsultat courant avant imptLe rsultat exceptionnelLe rsultat net de lexercice

Le Goodwill p. 7

Lactif net p. 8

Le free cash-flow ou flux detrsorerie disponible p. 8

La socit dans sonenvironnement p. 9

Les principaux ratios delanalyste financier p. 9Quest ce quun ratio ? p. 9Comment interprter les ratios ? p. 9Les ratios de structure de bilan p. 9 Le gearing Le nombre dannes ncessaires au

remboursement de la dette

Les ratios de rentabilit p. 11 Le retour sur fonds propres (ROE)Mesurer la rentabilit de lactivit

dune entreprise Mesurer la productivit dune entreprise

Les ratios boursiers p. 12 Le PER Le PEG Le pay-out ratio ou taux de distribution La prime de risque Le Price/Cash-FlowComment apprcier le prix dacquisition

dune entreprise Calculer le rendement dune actionComment apprcier la dcote ou la surcote

dune action

Option Finance Expertise - 91 bis, rue du Cherche-Midi 75006 Paris - RC 429.986.136 - Tl. : 01 53 63 55 55 - Fax : 01 53 63 55 50Toute reproduction, mme partielle et quel quen soit le support, mme lectronique ou informatique, est interdite sans autorisation pralable de lditeur.

Le bureau d'tudes et d'analyses d'Option Finance

5. option finance expertise - mai 2009option finance expertise - mai 2009 4.


Daprs Warren Buffett, le clbre investisseur, siles affaires dune entreprise vont bien, tt ou tardson action fera de mme. Si on mdite cette cita-tion, on comprend tout lintrt de lanalyse fonda-mentale, qui cherche tablir la valeur intrinsque(ou fondamentale) dune action.Lanalyse fondamentale repose avant tout sur desmcanismes comptables. Elle a pour objectif dva-luer le patrimoine et la rentabilit dune socitgrce une tude minutieuse de son bilan et deson compte de rsultat.

Les objectifs de lanalysefondamentaleCe type danalyse a pour but dtablir sil est int-ressant pour linvestisseur dacheter ou non uneaction donne. Sachant quune action est un titrede proprit dune entreprise, il est important pourlinvestisseur, avant dacqurir une action, de com-parer la valeur de march de cette action savaleur intrinsque. Celle-ci est dtermine en fonc-tion des donnes conomiques et financires de lasocit.

Comment lire les comptes dunesocit cote ?Les deux documents essentiels tudier sont lebilan et le compte de rsultat. Le premier est unephoto des comptes de lentreprise un instantdonn, qui reflte ltat de son patrimoine, tandisque le second prsente son activit sur le dernierexercice.Lannexe viendra complter ces deux documentsen fournissant certains dtails (sur la rpartition delactivit par exemple) et en prsentant le tableaudes flux de trsorerie.Pour les groupes, pensez analyser les comptesconsolids, qui tiennent non seulement compte delactivit de la maison mre mais galement decelle de ses filiales.Le bilan dune entreprise comporte un actif et unpassif. Lactif est compos de tous ses biens, lafois ses immobilisations, ses stocks, les crancessur ses clients et ses avoirs financiers.Au passif du bilan, on inscrit les ressources :le capital et les rserves qui reprsentent lesapports des associs ;les provisions pour risques et changes ;les dettes relatives aux financements assurs pardes tiers.Vous dcouvrirez plus loin comment calculer etcomment lire les ratios de bilan pour vous faireune ide assez prcise de ltat de sant financierdune socit.Contrairement au bilan qui nest quune photographiedes comptes un instant t, le compte de rsultatdune entreprise permet dexpliquer lactivitdune entreprise durant une anne donne.En effet, il est absolument essentiel pour un inves-tisseur de comprendre de quelle manire uneentreprise aboutit son rsultat net.Les diffrents soldes intermdiaires de gestionqui conduisent ce rsultat final vont donc tre

une aide prcieuse pour savoir si le mauvaisrsultat dune entreprise est d une baisse deson chiffre daffaires ou bien un excs tempo-raire de frais financiers, ou encore un rsultatexceptionnel ngatif non rcurrent. Ds lors,vous pourrez analyser le degr de gravit de lasituation et la capacit de cette entreprise seredresser.De faon schmatique, on peut rsumer lesgrandes masses du compte de rsultat dune entre-prise bnficiaire par :

Dans le cas dune entreprise dficitaire, le postepertes sera ajout la colonne de droite alorsque le poste impt, participation et bnfice serasupprim de la colonne de gauche.Ces dernires annes, sous linfluence des fonds din-vestissement et des oprations de LBO (LeverageBuy Out), ou oprations effet de levier, ltudedes flux de trsorerie a pris une importance crois-sante. Elle est ralise travers le tableau de finan-cement de lentreprise, qui se trouve en Annexedans le rapport annuel. Cest particulirement lefree cash-flow, sur lequel nous reviendrons, quisera tudi.Depuis le 1er janvier 2005, les groupes europens,cots sur un march rglement, doivent prsenterleurs comptes selon le rfrentiel internationalIFRS (International Financial Reporting Standards).Un ensemble de normes comptables a t dve-lopp de faon renforcer la transparence de la

gestion des entreprises et la comparabilit de leurscomptes.Parmi ces normes, lIAS 36 (dtaille par la suite)est particulirement importante pour les groupesqui mnent des acquisitions.

Comment obtenir linformationLes socits cotes ont lobligation de produire leurscomptes annuels mais aussi semestriels auditsavec une certaine priodicit. Plusieurs possibilitssoffrent vous pour les obtenir. Les comptes dunesocit sont disponibles sur son site Internet ou surle site de lAMF (Autorit des marchs financiers). Ilvous est galement possible de consulter le BALO(Bulletin des annonces lgales) ou denvoyer unedemande crite lentreprise.Les entreprises cotes sur Euronext sont soumises la directive Transparence qui dfinit les obliga-tions en matire dinformation financire.Les socits cotes doivent galement fournir aumarch une information permanente, que lesinvestisseurs pourront trouver dans la presse co-nomique et financire.Sachez que lors de lassemble gnrale annuellevous pourrez galement poser des questions auxdirigeants de la socit pour avoir une informationplus complte.

A savoirAu regard de la dbcle des marchs boursiers,survenue lautomne 2008, et de leffondre-ment de la valeur dun grand nombre de titres,certains investisseurs ont reproch lanalysefondamentale de ne pas avoir su prvoir cettecrise financire. Ils ont mis plutt en avant lesatouts de lanalyse technique, qui tudie lesmouvements du march, de faon prvoir latendance venir.Nanmoins, la plupart des analystes reconnais-sent que sur le moyen-long terme les avantagesde lanalyse fondamentale sont indniables.

A savoirLes difficults que rencontrent les banquesdepuis le dbut de la crise financire sont, enpartie, lies ces nouvelles normes qui leurimposent de comptabiliser leurs actifs leurvaleur de march du jour (fair value). Du fait defortes dprciations de leurs actifs, certainstablissements ont d tre recapitaliss. Pourfaire face ces difficults, ces normes ont tassouplies sur certains points depuis le 1er octobre 2008.

Charges dexploitationProduits dexploitationCharges financiresCharges exceptionnellesImpt sur les bnfices Produits financiersParticipation Produits

exceptionnelsBnfice

7. option finance expertise - mai 2009

Lexcdent brut dexploitation(EBE)Lexcdent brut dexploitation sobtient en ajoutantla valeur ajoute et les subventions dexploitation,et en leur retranchant les impts et taxes ainsi queles charges de personnel.Excdent brut dexploitation = Valeur ajoute+ Subventions dexploitation Impts et taxes Charges de personnelCe solde est trs pris par les analystes financiersdans la mesure o il nest pas affect par la poli-tique damortissement et de provisions de lentre-prise, ni par ses modes de financement. Cest lin-dicateur cl dans lanalyse du compte de rsultat,qui peut tre compar au terme anglo-saxon Ebitda(Earnings before interest, taxes, depreciation andamortization).

Le rsultat dexploitationLe rsultat dexploitation est gal lexcdentbrut dexploitation, augment des autres pro-duits dexploitation et des reprises sur amortis-sements et provisions dexploitation, et diminudes dotations et des autres charges de gestioncourante.Rsultat dexploitation = Excdent brut dex-ploitation + Autres produits dexploitation +Reprises Dotations aux amortissements etprovisions Autres charges

Le rsultat courant avant imptLe rsultat courant avant impt est calcul paraddition du rsultat dexploitation, du rsultatfinancier et de la quote-part des oprations rali-ses en commun avec dautres socits.Rsultat courant avant impt = Rsultat dex-ploitation + Rsultat financier + Quote-part dersultat sur oprations ralises en commun

Le rsultat exceptionnelComme son nom lindique, le rsultat exceptionnelest tout simplement la diffrence entre les produitsexceptionnels et les charges exceptionnelles.Vous devrez tre particulirement attentif cersultat compte tenu de sa nature. En effet, il incor-pore les produits et charges rsultant dvne-ments qui nont pas vocation se rpter. Leurimpact sur le rsultat net (en positif comme enngatif) doit donc tre annul pour prsenter uneimage correcte des performances de lentreprise.

Le rsultat net de lexerciceIl tient compte de tous les produits et de toutes lescharges, y compris limpt sur les bnfices et laparticipation des salaris.Rsultat net = Rsultat courant avant impt +Rsultat exceptionnel Participation Imptsur les bnficesMaintenant que vous tes familiariss avec lessoldes intermdiaires de gestion, vous comprenezcertainement lintrt quils reprsentent danslanalyse dune entreprise.Ainsi, en raffectant les charges et les produitsdune socit dans les formules de calcul dessoldes, il vous est alors possible de dcryptersrieusement les rsultats des socits et den tirerdes enseignements sur lavenir de leur parcoursboursier.

Le GoodwillLe Goodwill, galement appel survaleur ou cartdacquisition, est la diffrence entre la valeurcomptable dune entreprise et le prix quune autresocit est prte payer pour lacqurir.Cet cart reprsente en fait la prime paye par lasocit mre en contrepartie des avantages quelleretire de la prise de contrle de lentreprise quelleachte (effets de synergie, accs un march

option finance expertise - mai 2009 6.


Comment calculer les soldesintermdiaires de gestionLes soldes intermdiaires de gestion dcrivent laformation du rsultat. Ils se calculent selon unelogique dinclusion, cest--dire que le rsultat netinclut le rsultat dexploitation qui inclut la valeurajoute, etc. Seule exception : le rsultat excep-tionnel dont le montant est dtermin par les socitsindpendamment des autres soldes.Lanalyse de ces soldes intermdiaires va vous per-mettre de connatre prcisment les raisons descarts ventuels entre le rsultat net publi par uneentreprise et vos propres attentes. Par exemple, sile rsultat net publi par une socit est largementsuprieur vos prvisions, vous serez certaine-ment ravi, mais une tude plus approfondie des rai-sons de cette performance simpose. Les cons-quences pour la valeur seront trs diffrentes eneffet selon quelle rsulte dune amlioration desmarges commerciales, ce qui est trs favorable auxperspectives boursires du titre, ou quelle nestque la consquence de cessions dactifs, figurantdans le rsultat exceptionnel et qui ont peu dechances de se rpter tous les ans.

La marge commercialeLe premier solde intermdiaire de gestion, pourune entreprise industrielle, est la marge commer-ciale. Cest la diffrence entre les ventes de mar-chandises et le cot dachat des marchandises ven-dues lui-mme gal lachat des marchandisesplus ou moins la variation des stocks de marchan-dises.Marge commerciale = Vente de marchandises Cot dachat des marchandises vendues

La production de lexerciceLa production de lexercice nest pas un solde entant que tel, mais la somme de la production ven-

due, de la production stocke et de la productionimmobilise.Production de lexercice = Production vendue +/Production stocke + Production immobilise

La valeur ajouteLa valeur ajoute, qui exprime la valeur addition-nelle dgage par lactivit de lentreprise, estgale la somme de la production de lexercice etde la marge commerciale moins les consomma-tions externes de lexercice.La valeur ajoute exprime donc la capacit detransformation dune entreprise.Valeur ajoute = Production de lexercice +Marge commerciale Consommations externes

A savoirLa valeur ajoute revt un caractre particulierdans la mesure o elle permet de rmunrertous les facteurs de production (travail et capital),mais galement les prteurs, les actionnaireset lEtat.Il est intressant pour un investisseur de suivrelvolution de la valeur ajoute dune socit. Ellelui fournira une information prcieuse sur sesrsultats futurs. En effet, plus elle sera impor-tante et plus la marge de man?uvre de lentrepri-se sera grande pour crer de la richesse.Cela dit, le niveau de valeur ajoute dpend,bien videmment, des secteurs conomiques.Elle est faible, par exemple, dans le secteur dela distribution o lactivit consiste acheterdes biens pour les revendre un prix suprieur.Dans ce cas, la valeur ajoute dpend trs lar-gement de la marge sur le cot dachat.En revanche, dans le secteur des services infor-matiques, la valeur ajoute est beaucoup plusleve, dans la mesure o la richesse desentreprises est produite par des prestationshumaines.La mesure de la valeur ajoute dune entreprisedoit donc saccompagner dune comparaisonsectorielle.


lactivit de lentreprise, travers la variation deses crances clients, stocks et dettes fournisseurs.Le calcul du free cash-flow permet dvaluer si len-treprise peut autofinancer ses besoins de finance-ments exigs par son exploitation et ses investisse-ments. Si tel nest pas le cas, elle devra alors puisersur sa trsorerie disponible ou recourir auxemprunts bancaires et/ou aux prts sur les mar-chs financiers.

La socit dans sonenvironnementVous devez garder lesprit que lentreprise nvo-lue pas en vase clos. De fortes interactions avecson environnement existent, quil sagisse de sesclients, fournisseurs ou concurrents.Il est important dtudier les tendances du secteurdans lequel volue lentreprise et danalyserquelles sont les performances de ses concurrents.En tudiant les marchs sur lesquels opre lentre-prise, vous devrez tre vigilant la fois ses appro-visionnements, notamment en matires premires,et son processus de commercialisation (parexemple sa devise de facturation).

Les principaux ratios delanalyste financierQuest ce quun ratio ?Cest un rapport entre deux donnes extraites dedocuments comptables. Il peut tre exprim enpourcentage, en nombre de jours ou en euros. Ilsert faire des comparaisons entre socits, pourpositionner lentreprise par rapport ses concur-rents et sert galement mener des comparaisonsau cours du temps pour apprcier lvolution de laperformance dune entit.

Comment interprter les ratios ?Il est ncessaire dutiliser plusieurs ratios pouravoir une vision complte de lentreprise.Les ratios qui servent de base de travail aux ana-lystes financiers sont de trois sortes :les ratios de structure du bilan ;les ratios de rentabilit ;les ratios dvaluation boursire.

Les ratios de structure de bilanVoici les ratios de structure que vous rencontrerezle plus souvent dans les documents traitant dana-lyse financire, et dans les articles de la presse sp-cialise.

Le gearingLe gearing, ou ratio dautonomie financire, vamesurer le niveau dendettement financier netdune entreprise par rapport ses fonds propres.La dette financire nette reprsente le solde entreles dettes financires et les disponibilits et place-



tranger, intgration dune nouvelle technologie,etc.). Cet cart peut galement tre li la valeurdune marque, dun savoir-faire, ou dune positionconcurrentielle solide.Dans le cadre des nouvelles normes comptables,les carts dacquisition ne font plus lobjet damor-tissement. Leur valeur est teste chaque anne etdonne lieu, si ncessaire, une dprciation quidoit tre amortie.La norme comptable IAS 36 impose aux groupescots de vrifier, chaque anne, que le prix de leursacquisitions correspond au minimum leursvaleurs nettes comptables, qui figurent lactif dubilan.Lobjectif est que les comptes des entreprises cor-respondent davantage leur ralit conomique.

Lactif netLtude de lactif net dune socit cote est sou-vent un point de dpart la rflexion des analystesfinanciers.Lactif net (on parle galement de situation nettedune entreprise ou bien encore de ses fondspropres) est avant tout une valeur comptable.Lactif net est la diffrence entre ce quune socitpossde (usines, machines, stocks, locaux, trso-rerie, etc.) et ce quelle doit (emprunts bancaires,dettes fournisseurs, impt payer, etc.).

Lactif net dune entreprise est donc gal aux capi-taux propres comptables de lentreprise, soit soncapital social augment de tous les bnfices quellea raliss et mis en rserve dans le pass.Il est utilis par les analystes financiers pour com-parer la valeur comptable dune socit (mesu-re ici par son actif net) par rapport sa valeur surle march boursier.La notion dactif net revt dautant plus dimpor-tance aux yeux des spcialistes de lanalyse finan-cire quelle intervient dans le calcul de la rentabilitdes fonds propres dune entreprise (bnficenet/actif net).Il sagit l du fameux retour sur fonds propres, leROE (Return on Equity), si cher aux analystes et auxprsidents de socits (voir page 12).

Le free cash-flow ou flux detrsorerie disponibleIl reprsente le flux de trsorerie gnr par lactifconomique de lentreprise. Sa formule est la sui-vante :Excdent brut dexploitation (Ebitda) ;impt sur le rsultat dexploitation (Ebit) ;variation du besoin en fonds de roulementinvestissements nets des dsinvestissements.La variation du besoin en fonds de roulementexprime lvolution des besoins engendrs par

A savoirSelon certains analystes, des groupes franaisayant rcemment men des acquisitions lanpass (tels que Danone ou PPR) pourraient affi-cher des rsultats en forte baisse en 2008 dufait de lenregistrement dimportantes dprcia-tions de survaleurs. Ces dprciations, enrduisant la valeur des actifs de lentreprise,psent galement sur ses fonds propres comp-tables.

A savoirEn comptabilisant les actifs leur cot histo-rique, lactif net comptable (ANC) ne donne laplupart du temps que la valeur fige de lentre-prise. Lactif net rvalu (ANR) prend, lui, encompte la valeur de marchs des actifs. Ter-rains, constructions, stocks, ou participationsfinancires sont ainsi rvalus pour que leurvaleur relle soit prise en compte un momentdonn. A savoir

Sur lanne 2008, la hausse du prix desmatires premires (agricoles et nergtiques)a pes sur les rsultats dun grand nombre desocits. Les performances de certainsgroupes agroalimentaires et chimiques se sontainsi dgrades. On observe alors que lobser-vation de lactivit dune entreprise en amontprend tout son sens.Sur 2008 les rsultats des groupes aronau-tiques franais ont t malmens suite laforte apprciation de leuro par rapport au dol-lar, qui les a rendus moins comptitifs que leursconcurrents amricains. Cette fois cest uneanalyse mene en aval qui permet davoir unevision complte de lentreprise.

De mme les difficults actuelles des groupeschimiques sont fortement lies au ralentisse-ment de lactivit de leurs clients, les construc-teurs automobiles, dans un contexte de crisemondiale.


Limportant pour une entreprise est de trouver lemoyen de financement le moins onreux pour sesprojets. En dautres termes, il lui faut minimiser lecot moyen pondr du capital, qui correspond aucot de financement global de lentreprise.Ainsi, les analystes financiers ne reprocheront pas une socit de faire preuve daudace si elle sesert du faible niveau du cot de lendettement pourse lancer dans des oprations de croissance exter-ne garantes de son dveloppement. Et ce, mme sielle risque de dsquilibrer momentanment sastructure financire. Car les analystes prfrent lesentreprises qui investissent pour assurer leur dve-loppement futur, condition que la rentabilit deces investissements soit suprieure au cot ducapital.Le dernier lment cl dans lvaluation de lendet-tement de lentreprise est sa capacit faire face

ses chances de remboursement. Pour cela, onprivilgiera les socits qui bnficient dune bonnevisibilit de leurs revenus futurs, par exemple lesoprateurs de tlphonie mobile qui bnficientdes revenus rcurrents de leurs abonns.

Les ratios de rentabilit Le retour sur fonds propres (ROE)Le retour sur fonds propres dune entreprise est unlment dterminant dans lanalyse que doiventmener tous les investisseurs boursiers.Ce ratio se calcule de la faon suivante :Rsultat net / Capitaux propresLe retour sur fonds propres dune entreprise (ouROE, en anglais, pour Return on Equity) mesure larentabilit des capitaux de cette socit. Ensomme, cela revient rpondre la question : com-bien deuros de bnfices dans cette entreprisepour 1 euro dinvesti en capital ?Vous pouvez galement mesurer la rentabilit decette entreprise en rapportant son rsultat net lensemble de ses capitaux permanents, y comprisses dettes moyen et long terme. Vous mesurerezainsi sa rentabilit par rapport aux capitaux appor-ts la fois par les actionnaires et par les cran-ciers.



ments dtenus par lentreprise. Ce ratio se calculede la faon suivante :Dettes financires nettes / Capitaux propresOn ne retient dans ce ratio que les dettes finan-cires dune socit (emprunts obligataires et ban-caires). En effet, les dettes lies au cycle dexploita-tion (telles que les dettes vis--vis des fournisseursou de lEtat) ne sont pas prises en compte, car ellesne servent qu financer lactivit de lentreprisesans remettre en cause sa structure.

Le niveau du gearing sera diffrent dun secteur lautre. Les entreprises qui appartiennent dessecteurs qui exigent de dtenir des stocks impor-tants (par exemple les producteurs de champagne)ont structurellement un gearing lev.Dans la priode actuelle de ralentissement cono-mique mondial, qui pse sur son activit, un gea-ring lev reprsente une menace dautant plusgrande pour lentreprise. En effet, les analystescraignent dans un contexte conomique trs diffici-le que les socits trs endettes ne puissent faireface leurs chances de remboursements.Il y a quelques annes, le niveau historiquementbas des taux dintrt incitait un grand nombre degroupes industriels profiter de leffet de levierfinancier, cest--dire emprunter faible tauxpour dvelopper leur activit et enregistrer unretour sur investissement suprieur au cot dem-

prunt. Dans ce cas, un niveau lev de gearing tra-duit une stratgie financire dynamique.

Le nombre dannes ncessaires au rembour-sement de la detteDettes moyen et long terme / Marge brutedautofinancementLa marge brute dautofinancement dune entrepriseest la somme de son rsultat net et de lensemblede ses dotations aux amortissements et aux provi-sions caractre de rserve. Il sagit en fait du fluxrsiduel de trsorerie gnr par les oprations degestion dune entreprise. Cette notion se rapprochede celle de capacit dautofinancement, la diff-rence que la marge brute dautofinancement nexclutpas limpact des cessions sur le rsultat.En comparant les dettes moyen et long termedune socit sa marge brute dautofinancement,vous pouvez dterminer au bout de combiendexercices la socit sera en mesure de remboursersa dette grce aux flux de trsorerie quelle gnre.Bien sr, il sagit dun calcul thorique, puisque lamarge brute dautofinancement dune entreprisenest jamais exclusivement destine rembourserles dettes contractes. En effet, la socit doitcontinuer investir aujourdhui pour esprer dga-ger des profits demain.Attention : ce ratio doit attirer votre attention sildpasse trois ans, car il signifie alors un niveaudendettement trop lev compar la cration dela richesse de lentreprise.Quoi quil en soit, il vous faudra pousser plus loinlanalyse du niveau dendettement dune entrepri-se en examinant le poids de ses frais financiers parrapport son rsultat dexploitation.Cela vous indiquera si lexcs dendettement nerisque pas de grever la bonne marche de cetteentreprise en lui faisant supporter une charge de ladette trop leve.

Ce quon ne vous a jamais ditEn gnral, les professionnels estiment que lavaleur de ce ratio ne doit pas dpasser 1, carau-del de ce niveau, la charge de la detterisque de devenir difficilement supportable pourlentreprise.Qui plus est, la capacit dendettement de len-treprise risque dtre entame, ce qui rduiraitses capacits futures de dveloppement.

A savoirPour certaines entreprises, sous linfluencedune structure de LBO (Leverage Buy Out), cesindicateurs seront levs car, par nature, le LBOsuppose un endettement lourd, et donc desfrais financiers importants. En cette priode decrise, les entreprises sous LBO souffrentdailleurs beaucoup plus que les autres car, de fortes charges financires, sajoute un ralen-tissement de leur activit.

A savoirDepuis septembre 2008, les entreprises, enparticulier les PME, doivent affronter une frilosi-t accrue des banques qui les pousse rduireleurs engagements de crdit. Toute la probl-matique est alors de se dvelopper dans uncontexte de restriction du crdit. Cest pourquoile nombre de dfaillances dentreprises sestaccru de plus de 10 % en 2008.

A savoirAvec la crise, nombre dentreprises ont revu labaisse leurs objectifs de rentabilit des capitauxpour 2009. Dans un environnement cono-mique dgrad, la priorit pour la plupart desacteurs est de consolider la gnration de cash,de rduire leurs cots et dallger leur endette-ment. La rduction des cots, et les plans derestructurations qui sont lis, visent restaurerle ROE moyen-long terme.Les programmes de rachat dactions, en annu-lant des titres en circulation, permettent gale-ment aux groupes damliorer leur ROE.


investisseurs anticipent une croissance forte de sesbnfices.Sachez que pour les professionnels, le PER dpas-se le cadre de la simple valuation dune action etsert souvent de guide une comparaison sectoriel-le, voire une comparaison entre marchs. La com-paraison sectorielle des PER permet de savoir siune valeur est chre ou bon march.Un PER trop diffrent de la valeur moyenne du sec-teur peut signifier une correction venir. Des arbi-trages sont alors ncessaires. Nanmoins encorefaut-il que lchantillon pris en compte soit perti-nent. Dans des secteurs tels que lautomobile ou lapharmacie, une comparaison europenne voiremondiale est indispensable.

Les PER historiques dune socit ne doivent pastre au cur de votre analyse. Ce sont plutt lesniveaux anticips qui sont intressants. Les inves-tisseurs privilgieront les valeurs qui bnficientdune forte visibilit et dune rgularit dans lacroissance de leurs rsultats. Cest pourquoi lesentreprises qui interviennent dans lalimentaire ontsouvent un PER lev car leur activit vise satis-faire les besoins fondamentaux des consomma-teurs. Le PER du Groupe Danone slve ainsi 15,25 pour 2008. Au contraire, le PER desgroupes dont lactivit est soumise des ten-dances plus incertaines, sera moins lev. Le PERdu fabricant dinfrastructures Alstom pour 2008est de 8,58.Vous devrez donc suivre attentivement lvolu-tion du PER dune socit et, lorsquil varie, cher-cher comprendre pourquoi. Cela peut, parexemple, tre d un changement de perceptionde la socit par la communaut financire, unexercice exceptionnel ou bien encore une vo-lution gnrale du niveau des PER du march.Actuellement, les valeurs de la chimie de spcia-lits, tels Arkema ou Rhodia, sont particulire-ment malmenes. Leur PER moyen a fortementchut du fait de la dgradation de leur environ-nement et de leur positionnement de niche. Celasexplique par le fait que leurs revenus sont issusde secteurs dactivit trs affects par la crise.



Le retour sur fonds propres a lavantage de pouvoirtre compar sans difficult dune entreprise lautre.Au sein dun mme secteur, il est parfaitementlogique quil y ait une forte corrlation entre la ren-tabilit des capitaux propres dune socit et sonvaluation boursire.Il est logique quune socit qui a un retour surfonds propres suprieur une autre ait galementune apprciation boursire suprieure. Si tel nestpas le cas, il faudra examiner pour quelle raison.Lentreprise peut alors encourir un risque doffrepublique dachat (OPA).

Mesurer la rentabilit de lactivit duneentreprisePour apprcier rapidement la rentabilit de lactivi-t dune socit, vous pouvez calculer le ratio sui-vant, galement appel marge nette :Rsultat net / Chiffre daffairesCe ratio va vous aider dtecter une anomalie dansla structure de rpartition du chiffre daffaires gn-r par une entreprise. Ainsi, lorsquune hausse duchiffre daffaires ne se rpercute pas sur le rsultat,on peut en dduire lexistence dun pincementde la marge, qui peut tre d aussi bien une aug-mentation plus que proportionnelle du cotdachat des marchandises vendues qu une aug-mentation sensible des frais financiers, ce qui, pourun analyste financier, ne signifie pas la mmechose pour le dveloppement de la socit.L encore, il nexiste pas de norme quantifie enmatire de marge nette et elle peut galementvarier dun secteur lautre. Dans le secteur de ladistribution, par exemple, la marge nette est parti-culirement faible. Ainsi Carrefour, numro 2 mon-dial de la grande distribution, a enregistr fin 2007une marge nette de seulement 3 %. linverse, dans le secteur de la pharmacie, les

marges sont beaucoup plus consquentes. Parexemple, Sanofi-Synthlabo, premier groupe phar-maceutique europen, a enregistr une margenette de plus de 20 % en 2007.

Mesurer la productivit dune entrepriseLe ratio suivant pourra vous fournir quelque indica-tion sur le niveau de productivit dune socit :Rsultat net / Frais de personnelVous pouvez galement analyser dautres ratioscomme chiffre daffaires/effectifs ou valeurajoute/effectifs, qui mettent eux aussi laccentsur la productivit de lentreprise.L encore, il convient de ne pas en tirer de conclu-sions htives. En effet, le niveau dintgration de laforce de production varie dune socit lautre, enfonction, notamment, de limportance du recours la sous-traitance souhaite par le management.

Les ratios boursiers Le PERLa description des ratios boursiers se doit de com-mencer par le plus clbre dentre eux : le PER pourPrice Earning Ratio.Il se calcule de la faon suivante :Cours / Bnfice par actionLe PER dune entreprise se calcule aisment endivisant sa capitalisation boursire par son bnfi-ce net ou encore, plus simplement, en raisonnant lunit et en divisant le cours de Bourse de cettesocit par son bnfice ramen une action.Le PER est galement nomm multiple de capitali-sation des bnfices.La valeur du PER va ainsi vous indiquer le nombredannes de bnfices contenues dans le cours deBourse dune socit. Ne vous tonnez donc pluslorsque vous entendrez quune action est chre oupas chre, puisquelle se paie x fois ses bnfices.Le PER dun titre sera dautant plus lev que les

Ce quon ne vous a jamais ditMme si le PER est le ratio le plus connu desinvestisseurs et le premier qui leur vient les-prit, il nest pas forcment le ratio idal pouranalyser une socit cote. Pourquoi ?Dune part, le PER ne sapplique quaux soci-ts qui viennent daccomplir un exercice bnfi-ciaire. Il ne peut tre appliqu aux entreprisesdficitaires, tel EADS qui avaient enregistr delourdes pertes en 2007, notamment du fait dela mise en place de mesures de restructurationau sein dAirbus.Dautre part, ce critre na pas vraiment desens lorsque vous lappliquez aux entreprises trs forte croissance, comme les socits dehaute technologie.Prenons lexemple dune socit qui ralise10euros de bnfice en 2009 mais qui prvoitdaugmenter de 50 % son bnfice net par anau cours des cinq prochaines annes. Si cettesocit cote alors 100euros en Bourse, elle aun PER de 10 pour lanne 2009.En revanche, en croissant de 50 % par an pen-dant cinq ans, le bnfice net par action attein-dra 76euros en 2014. Cela revient dire que

lon paie peut-tre dix fois les bnfices de2009, mais que lon paie seulement 1,3 foisceux de 2014. linverse, dans des secteurs cycliques commelautomobile ou lacier, les PER des valeurs sontsouvent bas, car les rsultats des entreprisesdu secteur ont tendance se rduire duneanne sur lautre.


cours et de manire lisser les perspectives de rsul-tats, il est prfrable de calculer un PER en tenantcompte des 2 ou 3 annes venir.Des analystes nutilisent pas le PER pour calculer laprime de risque. Ils utilisent plutt les prvisions debnfice par action (BPA) sur les quelques pro-chaines annes. Ces donnes sont ensuite actuali-ses. Puis un taux de distribution prvisionnel desbnfices est tabli pour chaque anne. La prime derisque est obtenue par comparaison avec lOAT(Obligation assimilable du Trsor) 10 ans.

Le Price/Cash-FlowCours / Marge brute dautofinancement paractionCe ratio, appel Price/Cash-flow dans le jargonanglo-saxon, est trs proche, dans lesprit, du PER.La diffrence rside dans la rintgration des provi-sions et des amortissements de lentreprise dans lecalcul du ratio, ce qui permet de supprimer le biaisdune diffrence de provisionnement entre socitsdun mme secteur.

Comment apprcier le prix dacquisitiondune entrepriseVous devez faire le calcul suivant :Valeur dentreprise / EbitdaRappelons-le, lEbitda (Earnings before interesttaxes depreciation and amortization) mesure lex-cdent brut dexploitation dune entreprise.La valeur dune entreprise est la somme de sa capi-talisation boursire et de ses dettes financires.Elle mesure la somme relle quun repreneur aurait dbourser pour prendre le contrle de cettesocit et en rembourser les dettes.En tablissant ce ratio, vous calculez le nombredannes ncessaires la couverture du prix relde lacquisition par les flux de rsultats issus delexploitation.

Calculer le rendement dune actionDividende / CoursCe ratio, qui avec le PER est un des indicateurs cls delanalyse boursire, calcule tout simplement le rende-ment dune action.

Comment apprcier la dcote ou la surcotedune actionLe ratio suivant mesure la dcote ou la surcote duntitre par rapport aux fonds propres de lentreprise :Cours / Actif net par action

Cette mthode est particulirement adapte aux hol-dings et socits immobilires. Si le cours est sup-rieur lactif net alors on parlera de surcote et de dco-te dans le cas contraire.Encore faut-il prendre soin de calculer lactif net rva-lu qui tient compte des ventuelles plus-valueslatentes sur les immobilisations, inscrites au bilan aucours dacquisition. Une socit, dont le cours de Bour-se prsentera une dcote trop importante par rapport ses fonds propres et dont le capital nest pas contr-l, fera tt ou tard lobjet dune OPA.En ces temps de crise, il est primordial de slectionnerles valeurs qui paraissent les plus solides et qui pour-ront faire face un environnement trs dgrad. Lexa-men de tous les indicateurs mentionns dans ce guidedevrait vous permettre davoir une vision trs claire etde faire des choix clairs.



Le PEGLe PEG (ou Price Earnings to growth) permet dedterminer la valeur dune action en se basant surla croissance estime de ses bnfices, gnrale-ment sur les cinq prochaines annes. Sa formuleest la suivante :PER /Croissance annuelle moyenne du BNPAPlus ce ratio est faible plus le prix de laction serajug bon march.Lexamen de cet indicateur pourra justifier quun inves-tisseur achte une action juge chre en considrant lePER. Il se base sur la capacit de lentreprise raliserdes bnfices en forte croissance lavenir. Nan-moins, puisque ce ratio est largement bas sur des pr-visions futures, les choix dinvestissement quilimplique comportent une certaine dose de risque.

Le pay-out ratio ou taux de distributionIl correspond au pourcentage du bnfice de lexer-cice distribu aux actionnaires sous forme de divi-dendes. Il sagit donc du rapport entre le montantdes dividendes nets et le bnfice net, au titre dumme exercice. Au-del de 100 %, une entreprisedistribue plus que son bnfice, ce qui signifie quel-le puise dans ses rserves.Si, au contraire, ce taux est trs faible et proche de0%, cela suppose que lentreprise rinvestit ses pro-fits pour assurer son dveloppement futur. Mais cequi est un atout pour lentreprise peut ne pas tre

trs intressant pour lactionnaire. En effet, le rende-ment dune action dpend non seulement du coursde Bourse mais aussi des dividendes verss par lasocit. On comprendra que linvestisseur accepteracette politique pour une priode dtermine.Les entreprises en forte croissance distribuentgnralement trs peu voire pas de dividendes. Ilsagit de valeurs de croissance. Les socits qui arri-vent maturit reversent leurs actionnaires unefraction croissante de leurs bnfices, devenantainsi des valeurs de rendement.

La prime de risqueLa prime de risque nest pas un ratio, mais elle estdirectement lie au calcul du PER, puisquelle mesurelcart entre la rentabilit anticipe dune action et letaux dintrt sans risque, gnralement reprsentpar le rendement de lemprunt dEtat 10 ans.Comme son nom lindique, la prime de risque laisseentendre quun investissement est dautant plus rmu-nrateur quil est risqu. La prime de risque de chaqueaction doit donc toujours tre positive, puisquun telplacement est a priori toujours plus rentable quuninvestissement sur le march obligataire.Il existe plusieurs faons de comparer la prime derisque dune socit, et chaque tablissementfinancier dispose de sa formule. La mthode la plussimple revient retrancher le PER du march de lin-verse des taux.Exemple : si les taux dintrt 10 ans stablissent 5 % et que le PER du march des actions fran-aises est de 15, la prime de risque est alors gale :1/5 % 15 = 5 points.Si lon admet que la prime de risque des actions parrapport aux obligations doit rester constante dans letemps, alors toute baisse des taux aura un impact posi-tif sur la prime de risque qui ne restera stable que grce lapprciation du cours des actions.Afin de ne pas donner trop dimportance lanne en

AstucePour savoir si lvolution du PER dune socitest lie lvolution du march boursier dansson ensemble, il vous suffit de calculer son PERrelatif en divisant le PER de laction par le PERdu march.Si le PER relatif ainsi obtenu est identique auPER relatif prcdemment constat, cela signi-fie que la variation du PER de la valeur a tentrane par lvolution du march.

A savoirDe part la structure mme du ratio (avec lecours son dnominateur), la chute des coursdes actions provoque mcaniquement unehausse des rendements. Cest le rsultat de lacrise financire actuelle. Ainsi les valeurs com-posant lindice CAC 40 ont affich un rende-ment de plus de 5 % en 2008 contre un peumoins de 3 % en 2007 (en se basant sur lescours de Bourse de fin danne).

/ColorImageDict > /JPEG2000ColorACSImageDict > /JPEG2000ColorImageDict > /AntiAliasGrayImages false /DownsampleGrayImages true /GrayImageDownsampleType /Bicubic /GrayImageResolution 300 /GrayImageDepth -1 /GrayImageDownsampleThreshold 1.50000 /EncodeGrayImages true /GrayImageFilter /DCTEncode /AutoFilterGrayImages false /GrayImageAutoFilterStrategy /JPEG /GrayACSImageDict > /GrayImageDict > /JPEG2000GrayACSImageDict > /JPEG2000GrayImageDict > /AntiAliasMonoImages false /DownsampleMonoImages true /MonoImageDownsampleType /Bicubic /MonoImageResolution 2400 /MonoImageDepth -1 /MonoImageDownsampleThreshold 3.00000 /EncodeMonoImages true /MonoImageFilter /CCITTFaxEncode /MonoImageDict > /AllowPSXObjects false /PDFX1aCheck false /PDFX3Check false /PDFXCompliantPDFOnly false /PDFXNoTrimBoxError true /PDFXTrimBoxToMediaBoxOffset [ 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 ] /PDFXSetBleedBoxToMediaBox true /PDFXBleedBoxToTrimBoxOffset [ 0.00000 0.00000 0.00000 0.00000 ] /PDFXOutputIntentProfile (None) /PDFXOutputCondition () /PDFXRegistryName (http://www.color.org) /PDFXTrapped /False

/Description >>> setdistillerparams> setpagedevice

analyse fondamentale

Documents