actifs bulletin mensuel – juin 2021

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NOS CONVICTIONS

Achevé de rédiger le 04/06/2021Document d’information destiné aux investisseurs professionnels au sens de la directive MIF et aux journalistes et professionnels de la presse et des médias. Les commentaires et analyses expriment la stratégie globale de CPR AM sur les marchés et leur évolution, en fonction des informations connues à ce jour. Son application est adaptée à chaque portefeuille afin d’optimiser les contraintes de gestion qui lui sont spécifiques. Du fait de leur simplification, les informations données dans ce document sont inévitablement partielles ou incomplètes et ne peuvent dès lors avoir une valeur contractuelle. Ces informations ne constituent ni une offre d’achat ou de vente de titres, ni un conseil en investissement et sont susceptibles de modifications sans avis préalable. CPR AM décline toute responsabilité en cas de pertes directes ou indirectes causées par l’utilisation des informations fournies dans ce document. Cette publication ne peut être reproduite, en totalité ou en partie, ou communiquée à des tiers sans l’autorisation préalable de CPR AM.

MANGER DES FRITES POUR PRENDRE L’AVIONLe 18 mai dernier, Air France a réalisé le premier vol long-courrier grâce à… de l'huile de friture usagée. Ce nouveau carburant durable composé d’huiles collectées dans la restauration rapide puis traitées à l’hydrogène, représentait 16 % du carburant total pour ce vol transatlantique reliant Paris à Montréal. Produit par Total en France, ce biocarburant vise à terme à réduire de près de 15 % les émissions de CO2. Au-delà de l’expérience difficile à déployer à grande échelle, cet exemple regroupe quelques clés pour une relance verte : innovation technologique, transition climatique et production locale.

Après plus d’une année dans un trou d’air, la reprise semble bien amorcée pour les entreprises. L’explosion simultanée et mondialisée de la demande entraine une flambée des prix des matériaux et matières premières. La hausse de l’inflation est le sujet de haut vol depuis quelques temps et des vents contraires pourraient prolonger la traversée.

Depuis un an, les politiques monétaires et budgétaires très accommodantes ont été le principal carburant des marchés. Sur le mois, alors que les marchés actions américains ont fait une pause en mai, les marchés émergents d’Amérique latine et Europe de l’Est ont progressé de plus de 7 % et l’Europe a poursuivi sa lancée avec une hausse de +2,3 %. Les flux sur les actions se sont accélérés également en mai, dirigés principalement vers les Infrastructures, l’Energie et les Matières premières.

Les prochaines communications des Banques centrales, notamment de la FED seront déterminantes pour connaitre le couloir aérien qui sera emprunté. En espérant qu’il n’y ait pas de friture sur la ligne !

Dans ce contexte, notre scénario central (probabilisé à 60 %) reste inchangé : il prévoit une normalisation graduelle grâce au recul de l’épidémie et la progression de la vaccination, une croissance qui se renforce et des taux qui poursuivent leur normalisation favorable aux actifs risqués. Notre unique scenario alternatif (40 %) est centré sur les États-Unis et anticipe un durcissement de la communication de la FED : accélération de la demande supérieure à l’offre, dérapage de l’inflation, hausse puis repli des BE suite à l’intervention de la FED, hausse violente des taux… les marchés actions dans leur ensemble seraient à la baisse.

actifsINFO

DU MOIS

NIVEAUX D’EXPOSITION en %

TAUX SUR EXPO85 90 95 100 105 110 115SOUS

EXPO

M

M-1

85 %

ACTIONS SUR EXPO85 90 95 100 105 110 115SOUS

EXPO

M

M-1

95 %

NIVEAUX D’EXPOSITION en %

www.cpr-am.com

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INNOVERPOUR LAPERFORMANCE

RETURNONINNOVATION

DANS CE NUMÉRO

5,8 %nouvelle prévision de

croissance mondiale de l'OCDE pour 2021,

qui tablait jusqu'alors sur +4,2 %.

PODCAST - CPR AM.COM

HAUSSE DE L’INFLATION AUX ÉTATS-UNIS : TEMPORAIRE JUSQU’À QUAND ?

DE L’ARTICLE 173 À L’ARTICLE 29 DE LA LOI ÉNERGIE-CLIMAT

BULLETIN MENSUEL – JUIN 2021

TENDANCES AU MACROSCOPE #16

RÉDUCTION DES INÉGALITÉS MONDIALES : LE COUP D’ARRÊT

CONJONCTURE

RÉGLEMENTATION

LES MEDTECH, QUEL AVENIR POST-COVID ?

ACTIONS THÉMATIQUES

http://www.cpr-am.com

mailto:[email protected]

https://www.cpr-am.fr/particuliers/Common-Content/Actualites/France/2021/Podcast/Tendances-au-Macroscope-9-Les-investissements-dans-les-energies-propres-sont-elles-bonnes-pour-la-croissance-economique

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LES MARCHÉS DE TAUX

BULLETIN MENSUEL – JUIN 2021actifs

TAUX ÉTATS-UNIS

TAUX EURO

DÉBAT EN VUE

En zone euro l’accélération de la campagne de vaccination et la levée progressive des restrictions sanitaires alimentent le débat sur un possible resserrement progressif de la politique monétaire au moment également où l’inflation se redresse en raison des problèmes d’approvisionnement dans de nombreux secteurs. Sur le mois, le 10 ans allemand remonte de 1 pb à -0,18 %, le 10 ans italien de 4 pb à +0,89 % et le taux 10 ans espagnol de 1 pb à + 0,45 %.

L’INFLATION N’INQUIÈTE PAS LA FED

La Réserve fédérale a fait valoir que les récentes pressions inflationnistes (prix du bois, du pétrole et de l'essence, des denrées alimentaires et autres) devraient s'estomper et qu'elle ne fera pas grand-chose sur les taux d'intérêt avant l'année prochaine. Cette politique pourrait toutefois changer si les tensions inflationnistes persistaient et si la normalisation du marché du travail venait à accélérer. Sur le mois écoulé les taux 10 ans US baissent de 3 pb à 1,58 % malgré l’accélération de la croissance et de l’inflation.

TAUX

EURO 85 %SUR EXPO

85 90 95 100 105 110 115SOUS EXPO

M

M-1

TAUX

US 85 %SUR EXPO

85 90 95 100 105 110 115SOUS EXPO

M

M-1

INDICATEURS CLÉSCROISSANCE EXPONENTIELLE DES ÉMISSIONS DURABLES

Si le marché du crédit est relativement calme depuis le début de l’année, il est à noter la très forte croissance des émissions durables. Cela comprend les obligations vertes, dont le produit est utilisé pour financer des projets verts, les obligations sociales, pour financer des projets sociaux, les obligations durables, pour financer des projets à la fois environnementaux et sociaux, et enfin les obligations liées au développement durable qui vont plus loin en liant objectif de développement durable et coût de la dette. Ainsi, pour ces dernières, ce ne sont plus seulement les fonds levés qui sont en jeu mais la stratégie globale de l’émetteur. Si les objectifs de performance de durabilité/ESG définis dans le prospectus ne sont pas atteints, les caractéristiques financières et/ou structurelles de ces obligations sont modifiées, généralement sous la forme d’une hausse du coupon. Depuis le début de l’année 2021, les émissions durables ont atteint un montant de 44,8 Milliards d'euros sur le segment des corporates IG EUR alors qu’elles avaient totalisé 57,5 milliards d'euros pour l’ensemble de l’année 2020 ! De même, sur le segment des corporates HY qui semblait toujours à l’écart de cet engouement, les émissions inaugurales durables ont explosé avec l’inclusion de la dimension sociale en particulier. Tous les types de dette, allant de la dette senior à la dette subordonnée, sont concernés aujourd’hui ainsi que l’ensemble des secteurs. Une évolution majeure et durable venant des émetteurs (pour maintenir l’accès au financement) et des investisseurs (boom des fonds ESG) qui pourrait devenir le nouveau standard.

Données au 24/05/21. Sources : Dealogic, Goldman Sachs Global Investment Research

Émissions d'obligations durables pour les Corporates IG en euros

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ACTIONS

ASIE

ANALYSE À SUIVRELA STRATÉGIE VALUE EST-ELLE TOUJOURS D’ACTUALITÉ ?

La stratégie Value, meilleure façon de surperformer les marchés actions dans l’ancien temps, a une particularité : elle surperforme fortement sur de courtes périodes puis dérive ensuite mollement. On peut donc se poser raisonnablement la question : le rebond conséquent depuis l’annonce du vaccin de Pfizer du 9 novembre 2020 peut-il encore durer ?

Répondre à cette question, c’est considérer que la croissance économique et celle des ventes et des bénéfices des entreprises va continuer au-delà des prochains mois, et que l’inflation va pousser les taux longs à la hausse cet été !

Le discours des entreprises relayé par les fortes révisions à la hausse des analystes financiers de leurs perspectives 2021 et 2022 augurent d’une forte reprise économique et des bénéfices. Les derniers chiffres macro confirment l’apparition d’une inflation court terme en forte hausse dans un environnement de taux longs qui restent calmes mais devraient intégrer le phénomène cet été si les signaux persistent.

Tout semble donc en place pour que le style Value continue de surperformer le style Croissance dans les prochains mois. Une remise en cause de ce scénario repose sur une inflation temporaire qui s’essouffle très vite cet automne. En attendant, le graphique ci-dessous nous rappelle que les taux longs actuels ne reflètent pas les anticipations d’inflation :

LES MARCHÉS D’ACTIONS

BULLETIN MENSUEL – JUIN 2021actifs

ACTIONS ÉTATS-UNIS

ACTIONS ASIE

ACTIONS EUROPE

RESPIRATION AUX ÉTATS-UNIS

Les statistiques économiques deviennent un peu plus volatiles. Les données d’inflation ont atteint un pic et le rapport sur le marché du travail a surpris très négativement avec peu de créations d’emplois par rapport à ce qu’en attendait le consensus. L'explication possible à cette déconvenue est que les travailleurs ne sont pas pressés de retourner sur le marché du travail compte tenu de la générosité des allocations-chômage. Les indicateurs PMI continuent de ressortir supérieurs aux attentes, témoignant de la vigueur de la reprise. Sur le mois, le S&P 500 baisse de -0,9 % alors que le dollar a continué à céder du terrain face à l’euro à 1,208.

REBOND DES CONTAMINATIONS EN ASIE

La situation sanitaire s’est dégradée avec un rebond du nombre de contaminations, ce qui amène les autorités à accélérer les campagnes de vaccination en Chine. Sur le plan économique, les indicateurs stagnent quelque peu avec une remontée très notable des prix à la production principalement. Au Japon, la recrudescence des cas pourrait entrainer l’annulation des Jeux Olympiques. Le PIB quant à lui s’est contracté de -1,3 % au premier trimestre en raison de l’état d’urgence. Sur le mois, le Topix baisse de -0,12 % et le MSCI AC Asie Pacifique hors Japon cède -0,11 %.

EN EUROPE, L’OMBRE DU COVID-19 S’ESTOMPE

Les indicateurs continuent de témoigner d’une poursuite de l’amélioration de l’environnement économique alors que les enquêtes auprès des entreprises signalent des tensions sur l’approvisionnement de certaines matières premières ainsi que des difficultés inquiétantes dans les procédures de recrutement de la main d’œuvre. Pour autant, le PIB de la zone euro devrait renouer fin 2021 - début 2022 avec son niveau d’avant pandémie avec l’accélération des campagnes de vaccination. Sur le mois écoulé, l’Eurostoxx progresse de +2,3 %.

ACTIONS

EUROPE SUR EXPO

85 90 95 100 105 110 115SOUS EXPO

M

M-1

ACTIONS

US SUR EXPO

85 90 95 100 105 110 115SOUS EXPO

M

M-185 %

105 %

SUR EXPO

85 90 95 100 105 110 115SOUS EXPO

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M-1105 %

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DE L’ARTICLE 173 À L’ARTICLE 29 DE LA LOI ÉNERGIE-CLIMAT

Quelques jours après la parution du décret d’application de l’article 29 de la loi énergie-climat, Catherine Crozat, responsable des projets ESG, analyse les nouvelles obligations relatives à la prise en compte des risques climatiques et biodiversité dans les stratégies d’investissements institutionnels.

COMMENT PRÉSENTER L’ARTICLE 29 DE LA LOI ÉNERGIE-CLIMAT ?

L'article 29 de la loi énergie-climat s’inscrit à la suite de l'article 173.6 de la loi pour la transition énergétique et la croissance verte d’août 2015. Celui-ci a permis aux investisseurs institutionnels et aux gérants de portefeuilles français de s’approprier il y a quatre ans les enjeux environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG). Il a influencé la Commission européenne, qui a inscrit à son plan d'action pour la finance durable le besoin d'aboutir sur un règlement « disclosure ».Dans ce règlement, publié au Journal officiel de l'Union européenne en novembre 2019, la France a obtenu un considérant autorisant les États qui le souhaitent à disposer d’un cadre plus exigeant en matière d’information extra-financière.L’article 29 de la loi énergie-climat vient ainsi transposer le règlement « disclosure » tout en conservant l’avance de la France sur la prise en compte des enjeux de durabilité.

QUELLES SONT LES PRINCIPALES AVANCÉES DU DÉCRET D’APPLICATION DE L’ARTICLE 29 DE LA LOI ÉNERGIE-CLIMAT ?

Première avancée, le décret tient compte du caractère préexistant du reporting extra-financier pour les investisseurs en France, en conservant la publication sur les aspects positifs de la transition énergétique et écologique, la politique et les moyens qui y sont consacrés. La publication de cibles indicatives sur l'alignement avec les objectifs de l'Accord de Paris en matière de limitation du réchauffement climatique est également conservée.Au-delà, pour mieux comprendre ce décret, il convient de l’interpréter comme un outil palliant l’absence de standards techniques européens (regulatory technical standards ou RTS) accompagnant la mise en œuvre de l’article 3 du règlement « disclosure ». Cet article 3 traite des risques pesant sur la politique d'investissement au niveau de l’entité financière (le produit) et la manière dont ils sont pris en compte. Le décret fait un focus explicite sur les risques associés au changement climatique et un autre sur les risques liés à l'érosion de la biodiversité, distinction qui n'a pas été opérée en droit européen.Enfin, le décret fournit aux investisseurs institutionnels un texte plus lisible et plus opérationnel que le décret d'application de l'article 173.6 de la loi de transition

actifs RÉGLEMENTATION


Par Catherine Crozat Responsable des projets ESG chez CPR AM

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énergétique. Les informations demandées sont structurées autour des recommandations de la TCFD, à savoir de bien distinguer gouvernance, stratégie, gestion des risques et mesures d’impact.

QUELLES SONT LES ATTENTES EN TERMES DE REPORTING QUALITATIF SUR L'APPRÉCIATION DU RISQUE CLIMAT ET DES RISQUES LIÉS À LA BIODIVERSITÉ ?

Sur la limitation du réchauffement climatique, le décret requiert la publication d'un objectif quantitatif à horizon 2030, à réviser tous les 5 ans jusqu’à 2050 pour respecter à chaque fois des objectifs à date fixe : 2030, 2035, 2040, 2045 et 2050. Cet objectif intègre les émissions directes et indirectes de gaz à effet de serre, exprimées en valeur absolue ou en valeur d’intensité par rapport à un scénario ou par rapport à une année de référence. Il doit être publié et mesuré en termes de volume d'émission de gaz à effet de serre ou bien en termes d’augmentation de température implicite. Le décret requiert aussi des détails méthodologiques pour évaluer l'alignement de la stratégie d'investissement sur les objectifs de l'Accord de Paris, sans pour autant qu’une méthodologie particulière ne soit imposée. En revanche, une transparence quant à l'utilisation de cette méthodologie est exigée. L'objectif ici est de pouvoir permettre aux investisseurs de tester le sérieux de leur approche et également d'assurer une comparabilité entre les différentes stratégies d'alignement.Le décret livre une série de détails sur l'approche générale, la méthode utilisée, le niveau de couverture, les méthodes d'agrégation, l'utilisation des scénarios énergie climat, les incertitudes qui participent à l'élaboration de ce type de mesure, ainsi que sur les granularités sectorielle, géographique, temporelle, etc. Une autre section requiert également des précisions spécifiques sur les risques relatifs au changement climatique. Pour l'ensemble des risques ESG, des détails sont requis sur le processus d'identification, de priorisation et de gestion des risques. Le décret demande également de caractériser ces risques : sont-ils actuels, émergents, exogènes ou endogènes à

l'entité ? Quelle est leur intensité ? Sur quel horizon de temps sont-ils évalués ? Sont aussi requis des éléments spécifiques sur le risque climatique, selon une segmentation entre risque physique, risque de transition, risque de contentieux. Là encore, une série de précisions méthodologiques sur la gestion de ces risques spécifiques est exigée. L’estimation quantitative de l'impact financier des principaux risques ESG et celle de la proportion des actifs exposés et de l'horizon de temps associé à ces impacts, à la fois au niveau de l'entité et au niveau des actifs concernés, a été largement commentée par les fédérations professionnelles lors de la consultation sur le décret. Cette estimation doit notamment livrer une mesure d’impact sur la valorisation du portefeuille. Une publication d'ordre uniquement qualitative est possible, mais il est nécessaire de décrire les difficultés rencontrées et les mesures envisagées pour apprécier quantitativement l'impact financier des risques.

ET EN MATIÈRE DE BIODIVERSITÉ ?

Le décret requiert des éléments sur la stratégie d'alignement sur les objectifs internationaux de préservation de la biodiversité, tout en constatant que les avancées méthodologiques en la matière ne sont pas aussi importantes que sur le climat. Une COP dédiée à la biodiversité doit apporter à l'automne prochain des précisions sur la chaîne de valeur retenue pour établir cette stratégie d'alignement, avec de la même manière des objectifs sur la biodiversité qui pourront être fixés à horizon 2030, puis tous les 5 ans. Le décret ne requiert pas d’objectifs quantitatifs. Il présente les indications à fournir sur la contribution à la réduction des principales pressions et des principaux impacts sur l’érosion de la biodiversité. Comme pour le climat, une distinction claire entre les principaux risques liés à la biodiversité, le périmètre de la chaîne de valeur retenu, ainsi que le lien spécifique entre le risque et le secteur d'activité, la zone géographique de l'actif sous-jacent analysé doivent être précisés.

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Les commentaires et analyses reflètent l’opinion de CPR AM sur les marchés et leur évolution, en fonction des informations connues à ce jour. Les informations contenues dans ce document n’ont aucune valeur contractuelle et n’engagent pas la responsabilité de CPR AM. Elles sont basées sur des sources que nous considérons fiables, mais nous ne garantissons pas qu’elles soient exactes, complètes, valides ou à propos, et elles ne doivent pas être considérées comme telles à quelque fin que ce soit. Les informations contenues dans ce document n’ont aucune valeur contractuelle. Cette publication ne peut être reproduite, en totalité ou en partie, ou communiquée à des tiers sans l’autorisation préalable de CPR AM. Sous réserve du respect de ses obligations, CPR AM ne pourra être tenu responsable des conséquences financières ou de quelque nature que ce soit résultant de l’investissement.

QUELS SERONT LES PRINCIPAUX DÉFIS À RELEVER EN MATIÈRE DE BIODIVERSITÉ, POUR RESPECTER LES OBLIGATIONS DÉFINIES PAR L'ARTICLE 29 ?

La future Task Force on Nature related Financial Disclosure fournira des avancées importantes à la fois sur le reporting, l'identification des risques et leur mesure en amont pour les portefeuilles d'actifs. Nous allons avoir besoin d'une définition commune de la biodiversité.Les objectifs internationaux vont évoluer avec la nouvelle COP consacrée au sujet cet automne et seront forcément plus ambitieux que les objectifs d’Aichi, qui n’ont pas été atteints, afin de tenir compte de l’accélération du rythme d’érosion de la biodiversité. Cela aura un impact sur les objectifs que se fixeront les institutionnels à horizon 2030, puis tous les 5 ans jusqu’à 2050. L’amélioration des reportings extra-financiers des entreprises, en particulier la qualité des données disponibles, est un autre défi important pour mieux intégrer la biodiversité dans les stratégies d’investissement.En lien avec l’article 3 du règlement « disclosure », le décret porte sur les risques liés à l'érosion de la biodiversité et la stratégie d'alignement avec les objectifs internationaux de préservation de la biodiversité. Cependant, les institutionnels et les gestionnaires d’actifs devront aussi intégrer à leur analyse sur la biodiversité les principales incidences négatives de la politique d'investissement.

Ce point sera traité dans les mesures d’application de l’article 4 du règlement européen. Il revêt des défis méthodologiques importants, notamment parce que les risques liés à l'érosion de la biodiversité et l'impact d’une stratégie d’investissement sur la biodiversité recoupent des informations souvent difficiles à distinguer.

QUELLES SERONT LES PROCHAINES ÉTAPES, UNE FOIS LE DÉCRET PUBLIÉ ?

Ce décret a été conçu comme un guide méthodologique à destination des investisseurs institutionnels et des gestionnaires d’actifs. Sa mise en œuvre va nécessiter un travail de consolidation, de modélisation et d’exploitation des données auquel CPR AM compte participer, notamment en accompagnant les investisseurs institutionnels.

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L’inflation a fortement accéléré en avril aux Etats-Unis, essentiellement en raison d’effets de base et de régularisations de prix dues à la réouverture, qui ne devraient pas perdurer dans le temps. C’est le narratif sur lequel la Fed dit se baser pour son approche très patiente en termes de normalisation de la politique monétaire. Toutefois, la perturbation des chaînes d’approvisionnement et les pénuries sur le marché du travail, si elles venaient à durer, pourraient changer la donne.

Les économistes et commentateurs ont été très surpris par les chiffres de prix à la consommation (CPI) du mois d’avril :

L’inflation totale a progressé de 4,2 % sur les 12 derniers mois (plus haut niveau depuis septembre 2008) et l’inflation sous-jacente (hors énergie et alimentation) de 3 % (plus haut niveau depuis décembre 1995).

L’accélération de l’inflation dans les derniers chiffres provient globalement de trois facteurs :

• Des effets de base liés à l’énergie. Pour rappel, la livraison de pétrole était passée en territoire négatif en avril 2020 et le rebond des prix du pétrole a propulsé le CPI energy à +25 % sur un an en avril, soit le plus haut niveau depuis 2008. Ici, c’est clairement un facteur transitoire, qui devrait s’estomper (lentement) à partir de juin (publication du chiffre en juillet).

• Des régularisations de prix liées à la réouverture. Les prix des billets d’avion et des nuits d’hôtel qui avaient fortement chuté avec la pandémie, du fait de l’effondrement du nombre de déplacements, se normalisent avec la réouverture et contribuent donc à la hausse du core CPI. Ici, il y a encore un peu à attendre en termes de contribution à la hausse du core puisque les prix des billets d’avion étaient en avril encore inférieurs de 18 % par rapport à leurs niveaux de février 2020 (6% pour le prix des hôtels).

• Des problèmes de goulets d’étranglement. L’élément le plus notable ici concerne la très forte hausse des prix des voitures d’occasion, à cause de la demande de rattrapage (pent-up demand) consécutive à la crise et de la baisse de la production

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HAUSSE DE L’INFLATION AUX ÉTATS-UNIS : TEMPORAIRE JUSQU’À QUAND ?

Par Bastien Drut, Responsable Macro / Stratégie Thématique CPR AM

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ces derniers mois à cause des pénuries de semi-conducteurs. Cette hausse des prix des voitures induit elle-même une hausse du prix des locations de voiture et de l’assurance automobile. Pour le moment, moins de la moitié de la hausse de l’indice Manheim du prix des véhicules d’occasion semble avoir été répercutée dans le CPI, ce qui indique que cela devrait contribuer davantage à la hausse du core CPI dans les prochains mois.

SELON TOUTE VRAISEMBLANCE, LES CHIFFRES D’INFLATION DE MAI (PUBLIÉS EN JUIN) SERONT UN PEU PLUS FORTS ET LE CORE CPI A ENCORE UNE MARGE DE PROGRESSION SUR LES MOIS À VENIR.

Pour le moment, les membres du FOMC considèrent que la hausse de l’inflation « reflète en large part des facteurs transitoires » et donc que cela justifie une approche très patiente en termes de retrait des politiques monétaires accommodantes : en clair, cela ne justifie pas de précipiter le ralentissement des achats de titres (le fameux « tapering »). C’est cela qui constitue notre scénario central, avec une possible annonce dudit « tapering » lors de la conférence de Jackson Hole (26 au 28 août). Le fond de la philosophie de la Fed, exprimé par Jerome Powell lors de la conférence de Jackson Hole 2020, est qu’après plusieurs décennies de déception sur l’inflation, celle-ci reste sceptique sur la matérialisation de taux d’inflation qui seraient supérieurs à 2 % de façon persistante.

Toutefois, certains développements récents incitent à ne pas exclure un scénario alternatif où l’inflation augmenterait plus que prévu, ce qui tirerait à la hausse les anticipations d’inflation et inciterait la Fed à durcir sa politique de façon bien plus rapide que prévu. Parmi les facteurs pouvant rendre l’inflation plus persistante, on trouve :

• Le prix de l’essence. Depuis le mois de novembre, les prix de l’essence à la pompe augmentent de façon continue (au plus haut depuis 2014) et les effets de base liés à l’énergie pourraient se dissiper beaucoup moins rapidement que prévu.

• Le prix des véhicules d’occasion. S’il semble raisonnable de faire l’hypothèse que les prix des véhicules d’occasion finiront par repartir à la baisse, les développements récents font état d’une poursuite de la hausse très rapide des prix sur les 15 premiers jours de mai… et les stocks des concessionnaires automobiles n’ont jamais été aussi bas. Plus les prix élevés persistent, plus il devient probable que cela se répercute sur le prix d’autres biens.

• Les hausses de salaires. Il est de plus en plus manifeste que les entreprises ont du mal à recruter et plusieurs grands groupes ont annoncé une hausse des salaires d’entrée. En avril, le salaire moyen horaire des employés non-managers a augmenté de 0,8 %, c’est-à-dire un niveau qui n’a strictement jamais été observé entre le début des années 1980 et 2019. Randal Quarles, membre du Board de la Fed, a indiqué le 26 mai : « Il y a des pressions salariales ». Selon les secteurs, les hausses de salaire sont répercutées par les entreprises sur les prix finaux : dans l’indice de prix PCE (le déflateur de la consommation des ménages), les prix des services d’alimentation, secteur dans lequel les salaires ont augmenté récemment, étaient en augmentation de 4,6% en glissement annuel en avril, soit le chiffre le plus élevé depuis le début des années 1990.

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actifs CONJONCTURE



• Les loyers. La crise Covid a un impact très fort sur le marché immobilier. Certaines grandes villes telles que New York ou San Francisco ont initialement (et probablement de façon temporaire) perdu de la population, dont une partie est allée télétravailler en périphérie ou à la campagne. Cela y a fait fortement baisser les loyers mais avec la réouverture, ces derniers sont repartis fortement à la hausse1. Le fait que les prix immobiliers aient eux-mêmes fortement augmenté devrait entraîner les loyers à moyen terme : le ratio prix immobiliers sur loyers se trouve ainsi au plus haut niveau depuis au moins 1975. Rappelons que les séries de loyers et d’équivalents loyers pour les propriétaires constituent le poste le plus important du panier de consommation.

• L’utilisation de l’excès d’épargne. L’excès d’épargne sur 2020/2021 est supérieur à 2 400 Mds $ (soit plus de 10 % du PIB) et peut donner lieu à une demande pour les biens et services bien supérieure à l’offre que le secteur privé peut assumer, ce qui déboucherait sur des hausses de prix.

SI L’INFLATION VENAIT À ACCÉLÉRER PLUS QUE PRÉVU, LA VARIABLE À SURVEILLER SERA LES ANTICIPATIONS D’INFLATION, qu’il s’agisse des mesures de marché ou des mesures provenant d’enquêtes auprès des ménages ou des entreprises. La stabilité des anticipations d’inflation de long

terme est en quelque sorte l’indicateur de la réussite de la stratégie d’Average Inflation Targeting (AIT) dévoilée par la Fed à l’été 2020. Lors de l’annonce de cet ajustement de stratégie2, Jerome Powell avait indiqué : « si des pressions inflationnistes venaient à se matérialiser ou si les anticipations d’inflation venaient à s’installer au-dessus des niveaux cohérents avec notre objectif, nous n’hésiterions pas à agir ». Cela signifie qu’un emballement des anticipations pousserait la Fed à durcir sa politique monétaire de façon précipitée, à arrêter rapidement ses achats d’actifs et à communiquer sur des hausses de taux directeurs à venir. Pour le moment, les enquêtes auprès des ménages révèlent que les anticipations d’inflation de moyen/long terme (Université du Michigan, Fed de New York) ont nettement rebondi sur les derniers mois mais qu’ils ne dépassent pas les niveaux de la dernière décennie.

Même si la hausse récente de l’inflation s’explique en bonne part par des phénomènes transitoires (effets de base, régularisations de prix liées à la réouverture), plusieurs développements (essence, persistance de perturbations d’approvisionnement pour les voitures, loyers, hausse de salaires dans certains secteurs) font qu’on ne peut exclure une hausse plus persistante de l’inflation. Cela pousserait la Fed à sortir de façon plus abrupte que prévu de ses politiques accommodantes.

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actifs CONJONCTURE



UNE POLITIQUE D’ACHATS DE TITRES QUI NE PARAÎT PLUS ADAPTÉE À LA SITUATION

La Fed a répondu très énergiquement et très rapidement dès le début de la crise Covid, d’abord en achetant de très grandes quantités de titres du Trésor pour remédier à l’assèchement de la liquidité sur ce marché, puis en mettant en place des véhicules d’investissement (facilities) qui ont permis de stabiliser d’autres segments de marché (obligations corporate, commercial papers, etc). A partir de la mi-juin 2020, la Fed est revenue vers un rythme régulier d’achats de titres, de 120 Mds $ par mois (80 Mds $ de titres du Trésor et 40 Mds $ de MBS). Cela fait donc maintenant quasiment un an que la Fed achète de façon régulière des actifs, ce qui correspond à la durée pendant laquelle la Fed avait effectué son opération de QE3 à plein régime.

Concrètement, la Fed continue actuellement de créer de la monnaie banque centrale à plein régime à un moment où il devient de plus en plus manifeste que celle-ci est trop abondante : la pression baissière sur les taux courts est de plus en plus forte et les opérations de « reverse repo » (la Fed emprunte au jour le jour en déposant des titres du Trésor en collatéral) ont très fortement augmenté sur avril/mai. En clair, la Fed dépose en collatéral les titres du Trésor qu’elle vient d’acheter. Ainsi, la Fed inaugure un rôle « d’emprunteur en dernier ressort », pour capter l’excès de liquidité et éviter que les taux courts ne dérivent trop en deçà de la fourchette des fed funds. De plus, plusieurs grandes banques américaines encouragent désormais leurs clients corporate à retirer leurs dépôts chez elles et à se diriger vers des fonds monétaires pour des raisons réglementaires. Ainsi, la politique actuelle de QE pourrait avoir des conséquences négatives sur l’octroi de crédit bancaire.

Par ailleurs, de plus en plus de voix s’élèvent pour évoquer le fait que les achats de MBS seraient à l’origine au moins en partie de la montée extrêmement rapide des prix immobiliers, qui rendrait inaccessible pour beaucoup l’accès à la propriété. La Fed achète aujourd’hui environ la moitié des MBS arrivant sur le marché. Le président de la Fed de Dallas Robert Kaplan estime que les achats de MBS pourraient avoir des effets néfastes. Il n’est probablement pas le seul membre du FOMC à être embarrassé par ce type d’achats. Lorsqu’on lui a posé la question de savoir pourquoi la Fed achetait encore 40 Mds $ de MBS par mois alors que les prix immobiliers explosaient, le membre du Board Randal Quarles a paru embêté et a eu du mal à justifier…

1 Voir par exemple le « Apartment List National Rent Report » publié le 26 mai.

2 Jerome Powell, « New Economic Challenges and the Fed’s Monetary Policy Review”, 27 août 2020.

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CPR AM est présent depuis 2009 sur le thème de la santé, tout d’abord sous le prisme du vieillissement de la population avec la stratégie Silver Age, et depuis 2018 avec la thématique des technologies médicales. Disruptives au sens où elles amènent et promeuvent de nouvelles solutions répondant à de nouveaux besoins, les technologies médicales ou MedTech auront un impact de long terme sur nos vies et notre société, pour qui le bien-être, la qualité de vie et la réduction des coûts deviennent essentiels. Nous gérons aujourd’hui plus de 700 millions d’euros d’encours sur la stratégie dite MedTech et le fonds CPR Invest – Medtech I-Acc a dégagé une performance nette de 22,6 % sur 1 an glissant.

Entretien avec Thomas Chavet.

POUVEZ-VOUS NOUS PRÉSENTER CPR INVEST – MEDTECH ?

Avec CPR Invest - Medtech, nous offrons à nos clients un accès à l'ensemble de l'écosystème technique et technologique du secteur médical au niveau mondial, quelle que soit l’étape de soins : prévention, dépistage, intervention, traitement et suivi médical.

L’univers des technologies médicales est marqué par des innovations permanentes en lien avec les nouvelles technologies et les nouveaux usages tels que l’aide au diagnostic avec l’intelligence artificielle, la robotique chirurgicale, la télémédecine, ou encore les outils de suivi médical connectés à usage domestique. Ces nouvelles technologies sont essentielles pour améliorer

la santé de chacun, voire pour sauver, prolonger des vies, ou plus généralement pour réinventer les systèmes de santé tout en réduisant le montant global de leurs dépenses. Ces baisses de coûts sont autant dans l’intérêt des entités publiques que des patients.

Le processus d’investissement de MedTech repose sur l’identification des entreprises de technologies médicales les plus prometteuses via une approche mixte top-down et bottom-up au sein d’un univers préalablement filtré des mauvaises pratiques ESG et des controverses moyennes ou élevées. Les entreprises sont analysées de manière fondamentale et nous évaluons les perspectives à moyen et long termes ainsi que la contribution des facteurs au risque actif.

L’objectif de cette approche est de suivre les tendances du secteur en assurant le meilleur positionnement du fonds selon les différentes phases de marché. En effet, les sous-secteurs de la MedTech sont homogènes dans leurs objectifs d’innovation, mais très hétérogènes dans leurs approches. Notre construction de portefeuille nous permet de profiter de la diversification de l’univers, et de créer de la performance grâce à un timing maitrisé. Une partie de la performance provient de la capacité du gérant à déterminer le sous-secteur au potentiel le plus intéressant au vu des conditions de marché.

actifs ACTIONS THÉMATIQUES


LES MEDTECH, QUEL AVENIR POST-COVID ?

Par Thomas Chavet, Spécialiste produit - CPR AM

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LE SECTEUR DE LA SANTÉ A ÉTÉ REMIS SUR LE DEVANT DE LA SCÈNE AVEC LA COVID-19, PENSEZ-VOUS QU’IL EST TOUJOURS PERTINENT DE S’Y INTÉRESSER ?

La Covid-19 est un moteur conjoncturel voué à devenir structurel en raison de tendances de long terme déjà bien présentes. L'industrie des technologies médicales a été un acteur clé de la crise sanitaire. Les sociétés ont cherché à améliorer la manière dont leurs appareils sont utilisés. Leurs dirigeants affirment qu’ils vont continuer à intégrer de nouvelles fonctionnalités en accélérant et en étendant les capacités technologiques qui deviendront alors des offres permanentes. Le CEO de la société Abbott Laboratories, estime d’ailleurs que « les MedTech peuvent vraiment réduire le temps de réponse, diminuer les problèmes logistiques, les défis liés au rendez-vous physique et finalement conduire à une réduction des coûts de santé ». Même son de cloche auprès du CEO de Boston Scientific, qui indique quant à lui que « la société a tiré parti de la crise pour accélérer ses investissements et ses capacités numériques dans des domaines tels que les essais cliniques, l'engagement des clients, les solutions mobiles, l'éducation médicale et l'assistance à distance.»

En outre, le contexte démographique – croissance et vieillissement de la population - est favorable à l’essor de la technologie dans le domaine médical. Nous devrions être plus de 10 milliards en 2050 d’après les dernières estimations de l’ONU. Dans le même temps, l’espérance de vie a presque doublé en un siècle, passant de 34 ans à 72 ans aujourd’hui. De nouvelles pathologies apparaissent et l’accompagnement s’inscrit dans la durée, notamment avec les maladies chroniques. L’urbanisation est par ailleurs en cause. Un style de vie plus sédentaire, de mauvaises habitudes alimentaires et la pollution favorisent la hausse de ces pathologies. D’après l’OMS, les maladies chroniques représentent 63 % des décès mondiaux et touchent un tiers de la population française, avec une augmentation des cas de près de 17 % dans les 10 prochaines années. A cela s’ajoute le boom de la classe moyenne dans les pays émergents qui aspire à un meilleur accès aux soins. De manière plus générale, le secteur des technologies médicales est axé sur la recherche et le développement. En y consacrant 8 % de son chiffre d'affaires, soit plus de trois fois la moyenne mondiale du MSCI World, le secteur des technologies médicales crée les conditions idéales pour une rentabilité et une croissance fortes.

15% Outils non-invasifs Ophtalmologie, Dentaire, Respiratoire, Audition

25% Cardiologie / NeurologieOrthopédie 7%

Sang / Dialyse 7%

Fournitures médicales 8%

Chirurgie 7%

Imagerie / Radiothérapie 4%

27% DiagnosticsOutils et consommables

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Aujourd'hui, le fonds est investi dans l'ensemble des segments de la MedTech :

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15% Outils non-invasifs Ophtalmologie, Dents, Respiratoire, Audition

25% Cardiologie / Neurologie

7% Orthopédie

7% Sang / Dialyse

8% Fournitures médicales

7% Chirurgie

4% Imagerie / Radiothérapie

27% DiagnosticsOutils et consommables

Non-invasive toolsOphthalmology, Dental,Respiratory, Hearing

Cardiology /Neurology

Blood / Dialysis

DiagnosticsTools and consumables

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Imaging / Radiotherapy

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Dépenses R&D

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R&D Spendings / Sales

Par ailleurs, les fusions et acquisitions sont pour le secteur un moteur structurel qui lui permet de s'adapter très rapidement à de nouveaux domaines, de nouvelles technologies et de nouveaux besoins.

Les grandes entreprises cherchent à étendre leur gamme de produits en achetant des petites sociétés innovantes, lesquelles de leur côté ne disposent pas des forces de marketing suffisantes pour faire concurrence aux premières et vendre efficacement leurs propres produits. Alors que les fusions et acquisitions ont ralenti en 2020 du fait de la pandémie, le marché s’attend à un rebond des accords en 2021. En témoignent déjà les 26 milliards d’euros qu’ont atteints les opérations au cours du troisième trimestre 2020, un montant bien supérieur aux 2 milliards d’euros totalisés au premier trimestre de la même année. Les entreprises sont armées d'une puissance de feu financière record d'environ 500 milliards de dollars. La performance des entreprises devrait s’améliorer à mesure que les acquisitions reprennent et que l’impact de la pandémie diminue.

Rappel des acquisitions des deux premiers mois de l'année :

Au-delà de 2021, le flux d’innovations ne se tarit pas, bien au contraire. Machine Learning et Intelligence Artificielle fournissent de meilleures prévisions, très en amont des pathologies, pour une meilleure prévention. Digitalisation, miniaturisation, téléconsultations, biopsie liquide, … les recherches en cours sont tout simplement vertigineuses, les progrès à en attendre spectaculaires et les perspectives enthousiasmantes.

QUELS SONT LES SEGMENTS DE LA MEDTECH À FORT POTENTIEL À COURT ET MOYEN TERMES ?

Pour comprendre le potentiel de la Medtech, il est important d’identifier au préalable l’impact de la Covid-19 sur l’année 2020. En effet, la pandémie peut être divisée en deux périodes distinctes. La première période se caractérise par une absence de vaccin et surtout par une faible vision à long terme. La seconde correspond à la saison des annonces des différentes entreprises pharmaceutiques sur un futur vaccin et sa diffusion. Au cours des premières vagues de la Covid-19, les entreprises médicales ayant pour activité principale la détection du virus et la fourniture d'équipements se sont évidemment retrouvées sous le feu des projecteurs, et ont donc affiché de meilleurs résultats.

Source : CPR AM

Source : CPR AM

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Dans la deuxième phase, l'approche stratégique a été différente. Les secteurs de la médecine dont le cœur de métier est vital ont bénéficié d'une forte reprise d'activité. On pense ici notamment à la chirurgie cardiaque qui ne peut être reportée indéfiniment, contrairement aux traitements dentaires ou à une prothèse de hanche. Le marché mondial des dispositifs cardiovasculaires devrait passer de 42,61 milliards de dollars en 2019 à 71,05 milliards de dollars en 2027, avec un taux de croissance annuel moyen de 6,6 % au cours de la période de prévision 2020-2027. Ainsi, la prévalence croissante des maladies cardiovasculaires est l'un des facteurs clés qui alimentent la croissance du marché.

Finalement, c’est un nouveau paradigme qui se dessine, dans lequel les entreprises qui ont obtenu de bons résultats lors de la Covid-19 resteront essentielles (comme le secteur du diagnostic), mais aussi dans lequel les entreprises qui ont souffert et dont l'activité est vitale reviendront aux niveaux d'avant crise (la cardiologie entre autres). Ainsi que nous l’avons dit plus haut, les tests resteront essentiels tant que durera la campagne de vaccination. Vivre avec le test sera la norme, d'autant qu'il est devenu moins cher et plus largement disponible. L'amélioration de la technologie (avec l'application pour smartphone pour les résultats et le "badge" négatif) et la décentralisation des infrastructures de test permettent d’en augmenter sa fréquence et sa proximité avec le consommateur.

Les prochaines années verront prospérer ces entreprises de la MedTech que la pandémie de Covid-19 a mises en avant, et celles qui, au-delà de la crise sanitaire, promeuvent et bénéficient de l'émergence de nouvelles technologies. La médecine de demain se prépare dans les laboratoires de la MedTech, et elle n’aura plus rien à voir avec celle d’hier. CPR Invest - MedTech permet de participer à cette formidable aventure de croissance.

Risque de contrepartie Oui

Risque de perte en capital Oui

Risque lié au marché actions Oui

y compris petites capitalisations et pays émergents

Risque de liquidité Oui

Risque de change y compris pays émergents

Oui

Durée minimum de placement recommandée

> 5 ans

1 Toute souscription dans un OPC doit se faire sur la base du Document d’Information Clé pour l’Investisseur (DICI). Nous vous recommandons de vous informer soigneusement avant toute décision d’investissement et de vous reporter notamment aux rubriques « Objectifs et politique d’investissement », « profil de risque et de rendement» et « frais » du DICI. 2 Le SRRI correspond au profil de risque et de rendement présent dans le Document d’Information Clé pour l’Investisseur (DICI). La catégorie la plus faible ne signifie pas « sans risque ». Il n’est pas garanti et pourra évoluer dans le temps.

Le prospectus est disponible sur le site www.cpr-am.com ou sur simple demande auprès de CPR AM. L’OPC cité n'offre pas de garantie de performance et présente un risque de perte en capital. Les performances passées ne sont pas constantes dans le temps, ne font l’objet d’aucune garantie et ne sont donc pas un indicateur fiable des performances futures.

Profil de risque de rendement (SRII)2

A risque plus faible,

Rendementpotentiellement plus faible

A risque plus élevé,

Rendementpotentiellement

plus élevé

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CPR INVEST - MEDTECH - PROFIL DE RISQUE1


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actifs SCÉNARIOS FINANCIERS À 3 MOIS


40%PROBA.

L’épidémie recule, la vaccination progresse conformément aux plans. Les États-Unis et le Royaume-Uni sont en avance sur l’Europe continentale, qui relâche peu à peu les mesures de restriction d’activité. Les émergents sont globalement en retard.

La croissance continue de se renforcer, soutenue par des politiques budgétaires et monétaires très accommodantes, mais le pic arrive au T2 aux États-Unis.

Les taux continuent de se normaliser, aux États-Unis et en Europe.

Les marchés actions progressent également mais plus modérément.

PRÉVISIONS AU 21 MAI 2021

NORMALISATION GRADUELLE

Le soutien budgétaire aux États-Unis entraine une accélération de la demande bien supérieure à l’offre encore contrainte.

Anticipation d’un dérapage de l’inflation alors même que les indices de prix progressent en raison d’effets temporaires.

Les BE montent puis avec l’intervention de la Fed se replient.

Hausse violente des taux surtout aux États-Unis, les marchés testant la Fed.

Les marges des entreprises sont impactées négativement.

Les marchés actions baissent.

CENTRAL60%

PROBA.

DURCISSEMENT DE LA COMMUNICATION DE LA FED

ALTERNATIF

Taux directeurs Taux longs Actions

États-Unis 0,25 % 1,80 % 2,50 %

Japon -0,10 % 0,10 % 2,50 %

Zone euro -0,50 % 0,00 % 5,00 %

Actions pays émergents : Devises :

Amérique latine 5,00 % EUR-USD 1,23

Asie 2,50 %

Taux directeurs Taux longs Actions

États-Unis 0,25 % 2,40 % -12,50 %

Japon -0,10 % 0,20 % -7,50 %

Zone euro -0,50 % 0,20 % -10,00 %

Actions pays émergents : Devises :

Amérique latine -15,00 % EUR-USD 1,17

Asie -12,50 %

RAPPEL AU 23 AVRIL 2021 60 %1 › 25 %2 › 15 %3 ›

PERFORMANCES AU 19.05.2021 LES PERFORMANCES PASSÉES NE PRÉJUGENT PAS DES PERFORMANCES FUTURES.

PRÉVISIONS DES SCÉNARIOS en %

Depuis le31.12.20 sur 1 an sur 5 ans Niveau au

19.05.21CENTRAL 60 % de proba.

ALTERNATIF 40 % de proba.

États-Unis 0,10 %-5,50 %1,08 %-0,16 %9,57 %

0,25 %-6,49 %15,45 %11,58 %40,81 %

6,54 %14,54 %40,41 %9,02 %

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0,25%1,68%

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Taux directeur Taux 10 ans High Yield US Euro/dollarS&P 500

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-0,50%-0,11%

2863 937

Taux directeurTaux 10 ansHigh Yield Europe DJ EuroStoxx 50

-0,50 %0,00 %

2605,00 %

-0,50 %0,20 %

340-10,00 %

Japon 2,19 % 47,86 % 68,47 % 28 044 Nikkei 225 2,50 % -7,50 %

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actifs SCÉNARIOS FINANCIERS À 3 MOIS


Responsable de publication : Gilles Cutaya Rédacteur en chef : Arnaud FallerCrédits Photos : Shutterstock.comProchaine édition : juillet 2021

90 boulevard Pasteur - CS 61595 75730 Paris Cedex 15Tél. : 01.53.15.70.00 www.cpr-am.com

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INNOVERPOUR LAPERFORMANCE

RETURNONINNOVATION

Le mois de mai s’achève et la première conclusion qui en ressort est que les investisseurs n’ont pas suivi la prophétie auto réalisatrice du « Sell in May & Go Away ». Une des raisons de cette attitude est que les marchés actions semblent être le seul actif qui soit encore attractif dans l’environnement actuel d’accélération de la croissance économique et des bénéfices des entreprises.

Les statistiques de flux montrent encore une fois qu’en mai la collecte des marchés actions s’est accélérée avec en première ligne les fonds exposés aux thématiques énergie, infrastructures et matières premières. Le prix du pétrole a d’ailleurs poursuivi sur sa lancée en progressant de plus de 4 % en raison d’un optimisme plus marqué sur la soutenabilité de la demande. Ce mois de mai a été également marqué par les inquiétudes des investisseurs quant à la volatilité des publications macroéconomiques.

Les données d’inflation ont touché un pic potentiel mais dont le caractère transitoire n’apparait pas aussi certain que ne semble le marteler la plupart des banques centrales. Un changement de ton pourrait d’ailleurs être opéré lors de la réunion du comité de politique monétaire de juin ou de celle des banquiers centraux à Jackson Hole en août. Les publications des statistiques du marché de l’emploi se plaçaient en tête de la plus importante surprise négative du mois avec moins de créations que prévu en raison de la persistance des allocations exceptionnelles de chômage. Sur le mois, les marchés actions émergents d’Amérique latine et d’Europe de l’Est progressent fortement de plus de 7 %, les marchés européens continuent sur leur lancée en clôturant en hausse de plus de 2,3 % alors que les marchés actions américains terminent le mois sur une respiration à -0,9 %. Les taux d’États européens progressent légèrement alors que les taux américains refluent de -3 pb à 1,58 % malgré les inquiétudes sur la remontée de l’inflation.

Nous avons réduit principalement nos positions sur les indices larges et initié des positions optionnelles de couvertures sur le marché américain. Nous conservons nos expositions sur les thèmes dits de reflation : les matières premières, les valeurs bancaires et la value monde. La sensibilité obligataire des portefeuilles a continué à être abaissée via une réduction de notre sensibilité aux taux américains et nous maintenons nos expositions sur les points morts inflation même si des prises de profits ont été initiées après le bon parcours de début d’année.

Source CPR AM

Exposition actions du fondsExposition actions du modèle

ÉVOLUTION DE L’ALLOCATION DE CPR CROISSANCE RÉACTIVE


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actifs bulletin mensuel – juin 2021

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