Chapitre 1

 

Structure de

capital et

gouvernement

d’entreprise :

quelques concepts

épistémologique1

Introduction :

L’étude de la structure financière a constitué depuis longtemps le thème central de la finance

de l’entreprise. Cependant, la problématique du comportement financier de la firme ne cesse

pas d’attirer l’attention des travaux théoriques récents (Frank et Goyal 2005 et Baker, Ruback

et Wurgler 2004) ainsi que les travaux empiriques (Myers 2001 et Huang et Ritter 2004,

Welch 2003 et Kayhan et Titman 2004).

La revue de ces travaux montrent que les testes effectués pour expliquer les décisions de

financement se focalisent notamment sur trois champs théoriques de base à savoir la théorie

de Pecking Order (Autore et Kovacs 2003, Benito 2003 et Galpin 2004), la théorie de Trade-

off (Titman et Tsyplakov 2003 et Hennessy, Christopher et Whited 2004, Leary et Roberts

2004 et Atkeson et Cole 2005) et récemment, la théorie de Market Timing (Baker et Wurgler

2002, Hovakimian 2005, Huang et Ritter 2005, Alti 2005 et Helwege, Jean et Liang 2004).

Rares sont les travaux qui ont essayé de conjuguer ces trois cadres théoriques de référence

(Frank et Goyal 2003 et Chen et Zhao 2005).

Apparu aux Etats-Unis dans les années 80 et en grande Bretagne au début des années

90, le concept de "Corporate Governance", traduit par les français par le "gouvernement

d'entreprise", s'est ensuite généralisé à l'ensemble des pays dotés de marchés boursiers

actifs .

En effet, l'émergence de ce domaine est d'usage attribuée au débat ouvert par Berle et

Means (1932) sur les conséquences de la séparation des fonctions de propriété et de décision

qui caractérise les sociétés "managériales". Le problème résidait alors dans l’apparition de

conflits d’intérêts entre propriétaires et dirigeants (Charreaux, 2002).

Cependant, de nombreux débats se sont ouverts par la suite en ce qui concerne les prises

de contrôle, les rémunérations des dirigeants, la responsabilité des dirigeants et des

administrateurs, la composition et le rôle du conseil d'administration, l'information et le

rôle des actionnaires. (Charreaux, 1996).

En outre, le système de gouvernance regroupe l’ensemble des mécanismes aussi bien internes

qu’externes ayant pour objectif de discipliner les dirigeants et de réduire tout conflit potentiel. Ce

thème ne se limite pas à ces divers mécanismes de contrôle. Il comporte tous les moyens

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garantissant à l’investisseur la rentabilité de ses fonds (Shleifer et Vishny ; 1997) et qui sont

étroitement liés aux décisions stratégiques telles que les décisions d’investissement et de

financement. Autrement dit, ce phénomène englobe les mécanismes de supervision incluant les

processus, les structures et les renseignements servant à diriger et à surveiller la gestion de la

société dans le but d’assurer une meilleure performance. Il comprend donc les moyens qui

obligent les membres du conseil d’administration et les cadres supérieurs à rendre compte de

leurs actions ainsi que l’établissement et la mise en place des fonctions et des programmes de

supervision.

Ainsi, dans ce chapitre, nous présentons les concepts épistémologiques de base de la structure

de capital et du gouvernement d’entreprises : la première section consiste à définir le concept

de structure de capital et les droits de propriétés tout en identifiant la relation conflictuelle

entre actionnaires et dirigeants.

Une deuxième section sera consacrée aux principes fondamentaux du gouvernement

d’entreprise. Quant à la troisième section, elle consiste à présenter les modèles de

gouvernement et les mécanismes de contrôle.

Section 1 : Structure de capital

1.1 : Définition

En finance, la structure de capital renvoie à la façon dont une société finance ses actifs par le

biais d'une combinaison de capitaux propres, la dette, ou de valeurs mobilières. La structure

de capital d’une entreprise est alors la composition de son passif.

1.2 : Droits de propriété, conflits d’intérêt actionnaires-managers

et coût d’agence 

1.2.1 : La théorie des droits de propriété 

La propriété désigne communément des entités sur lesquelles une personne ou un groupe

possède des droits exclusifs. Parmi d'importants types de propriété, on compte l'immobilier

(terrains), la propriété personnelle (d'autres possessions matérielles) et la propriété

intellectuelle (droits sur les créations artistiques, les inventions, ...). Un droit de propriété est

associé à la propriété et établit le bien comme étant celui de son propriétaire par rapport à

d'autres individus ou groupes, garantissant ainsi à celui-ci le droit de dispenser de sa propriété

d'une manière qui lui convienne, qu'il l'utilise ou pas, le droit d'empêcher des tiers de l'utiliser

ou le droit de la céder. Certains philosophes font valoir que les droits de propriété découlent

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de conventions sociales. D'autres trouvent ses origines dans la morale ou dans la loi

naturelle.

Malgré l’ancienneté du mouvement, la théorie des droits de propriété n’est réellement

formulée qu’a partir des années soixante à l’instar notamment de « Ronald Coase » fondateur

de Journal of Law and Economics ». La question qui se pose à ce niveau est relative aux

définitions qu’aux hypothèses relatives à cette théorie.

Demsetz (1967)1, prouve que les droits de propriété permettent aux individus de savoir à

priori ce qu’ils peuvent espérer raisonnablement dans leurs rapports avec les membres de la

communauté. Donc, ces droits de propriété sont de deux catégories :

Les droits opposables à tous ;

Les droits contractuels, qui sont des normes de comportement, opposables

seulement à certain nombre de la communauté et ne devant pas violer les

droits absolus.

En effet, la théorie des droits de propriété constitue plusieurs hypothèses. Parmi eux, nous

pouvons citer :

Hypothèse de rationalité : les agents économiques maximisent leur fonction

d’utilité et sont motivés par la recherche de leur intérêt individuel.

L’information n’est jamais parfaite et les coûts de transaction ne sont pas nuls.

Les préférences d’un individu sont révélées par un comportement sur le

marché

Les fonctions d’utilité peuvent comporter d’autres arguments que la

maximisation de la richesse

Ainsi, cette théorie qui consiste d’avoir une fonction cruciale permet de créer, de conserver et

de valoriser des actifs, ou autrement dit utiliser efficacement les ressources. ( à refaire car j’ai

pas compris qu’est ce que v visez).

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Bruno Amman (1998) étend la définition de la relation à toute activité créatrice de valeur et il

affirme que le contenu de droit de propriété, s’il affecte l’allocation et l’usage de ressources,

l’affecte dans un sens spécifiques et prédictible.

Outre cette fonction, les droits de propriété ne sont efficaces que s’ils remplissent deux

conditions, à savoir l’exclusivité et la transférabilité.

La première caractéristique signifie que lorsque le droit est exclusif, un même individu doit

supporter les conséquences négatives tout en accueillant tous les profits.

Quant à la deuxième, elle constitue la base du caractère optimal du système économique.

Donc, les droits de propriétés doivent être aussi bien cessibles que transférables car l’individu

ne pourra procéder à des arbitrages efficaces que s’il peut constamment accomplir les

transferts.

1.2.2 : Conflits d’intérêt actionnaires-managers 

Nous pouvons identifier principalement quatre sources de conflit (Jensen et Smith, 1985)

(prière de ne pas oublier les références). La fonction d’utilité des actionnaires n’est pas la

même que celle des dirigeants. Il peut donc y avoir des divergences d’intérêts. Les dirigeants

peuvent avoir intérêt à accroitre leur rémunération non financière (exemple : les dépenses

somptuaires) au détriment de la richesse des actionnaires.

Le patrimoine des dirigeants est composé en grande partie de leur capital humain. Ce dernier

est entièrement investi dans l’entreprise qui les emploie. Ce capital n’étant pas diversifié, les

dirigeants sont beaucoup plus sensibles aux variations des résultats de la firme que ne le sont

les actionnaires qui, eux, peuvent se diversifier plus facilement.

De plus, l’horizon des dirigeants est limité à leur présence dans l’entreprise. Ils ont donc

intérêt à investir dans les projets à court terme et à faible risque.

Il existe une asymétrie d’information entre les dirigeants et les actionnaires. Cette asymétrie

peut devenir une source de conflits et elle accroit le coût du contrôle.

Ainsi, la séparation des fonctions entre actionnaires et gestionnaires peut être aussi une

origine des conflits d’intérêt

La question qui se pose à ce niveau est double et concerne aussi bien l’origine de ce conflit

que ses conséquences.

Origine des conflits

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Trois motifs sont généralement avancés pour expliquer les divergences d’intérêt entre

dirigeant et actionnaires : la composition de patrimoine des dirigeants, l’horizon de décision

des dirigeants et les prélèvements qu’ils effectuent.

En règle générale, les investisseurs qu’ils soient petit porteurs institutionnelles, possèdent un

portefeuille très diversifié. La limitation du risque qui en résulte, entraine a priori une

perception de risque encourus différentes des celle des dirigeants dont la richesse dépend pour

une partie majeur de la valeur de la société dirigé. Tout d’abord, ils peuvent détenir une partie

du capital de la société, mais surtout leur valeur en termes de « capital humain » est

principalement fonction des résultats de la firme. Les possibilités de diversifications de risque

sur cette composantes de leur patrimoine (le plus souvent la plus importante) sont quasiment

inexistantes, sauf à gérer plusieurs entreprises simultanément. L’intérêt du dirigeant est, de ce

point de vue, de choisir une stratégie moins risquée que ce qui serait conforme aux intérêts

des actionnaires.

La deuxième source de conflit trouve son origine dans les divergences d’horizon entre

actionnaires et dirigeants. En caricaturant, l’horizon du dirigeant est conditionné par sa

présence à la direction de la société, c'est-à-dire au mieux par sa durée de vie.

Inversement, l’horizon des actionnaires n’est à priori pas limité puisque pour les sociétés

cotées, la possibilité de revente sur le marché liée au caractère négociable des actions, fait que

la valorisation se détermine au principe sur un horizon infini. Les dirigeants sont par

conséquent conduits à élaborer leur stratégie en fonction de leur durée de présence probable à

la tète de l’entreprise ; il s’ensuivrait selon cet argument un biais en faveur des décisions

privilégiant le court terme.

La politique de prélèvement (entendue en sens large) constitue la troisième source de conflit.

Au sens strict (c'est-à-dire pour les avantages en nature), nous pouvons certes considérer qu’il

s’agit dans les grandes sociétés d’un élément négligeable, les sommes pouvant être

considérées comme minimes. En revanche, si on inclut dans cette politique, certains

investissements de prestige (financement de clubs, parrainages…) dont l’intérêt directe pour

le développement des activités des entreprises n’est pas toujours évident, les conflits d’intérêts

peuvent se révéler significatifs.

Les conséquences des conflits

Les dirigeants seraient enclins à entreprendre une stratégie visant à préserver la valeur de leur

patrimoine personnel, à les maintenir à la tête de la firme et éventuellement, à leur permettre

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de tirer des profits non pécuniaires de l’exercice de leur fonction de direction. A l’évidence,

tous ces éléments convergent vers l’adoption par les dirigeants, d’une stratégie

« d’enracinement », dont l’objectif est le maintien à la direction afin de retirer le maximum de

rentes de la position hiérarchique occupée. Pour reprendre une formulation théorique

introduite par Shleifer et Vishny (1989), le dirigeant vise à maximiser la valeur des

investissements dont le caractère spécifique dépend de sa présence à la direction. Il cherche

ainsi à rendre son remplacement couteux pour les actionnaires. Une modalité alternative

d’enracinement évoquée par Stiglitz et Edlin (1992) et qui s’appui sur un argument différent

de celui de la spécificité, consiste à décourager la concurrence et le recrutement de nouveaux

dirigeants (ainsi d’ailleurs que les contrôles des actionnaires) en investissant dans des activités

difficilement évaluables et contrôlables, en raison notamment de l’asymétrie d’information

qui joue en défaveur des investisseurs externes. Les choix stratégiques, notamment ceux qui

déterminent la nature des investissements, apparaissent ainsi dictés par l’objectif

d’enracinement du dirigeant et comme des moyens de contrer les différents mécanismes

disciplinaires mis en œuvre par les actionnaires.

Par exemple, le dirigeant peut avoir intérêt à pratiquer une stratégie de croissance par

diversification de façon à limiter son risque managérial, d’autant plus que la rémunération

apparait fortement corrélée avec la taille. Toute fois, cette diversification pour répondre à

l’objectif d’enracinement doit se faire dans les secteurs où le dirigeant détient un avantage

comparatif par rapport à ceux qui sont potentiellement ses remplaçants.

Selon cette optique, la stratégie poursuivie par le dirigeant a pour objectif l’enracinement ;

elle entraîne des coûts d’agence, notamment:

Coûts de surveillances : Sont associés aux systèmes mis en place par les

actionnaires pour inciter les dirigeants à gérer conformément à leurs intérêts (coût

de fonctionnement des organes de contrôle, reporting, …)

Coûts d’opportunité : Sont liés à l’écart qui existe entre la stratégie adoptée par les

dirigeants et celle qui maximiserait la richesse des actionnaires.

1.2.3 : Coût d’agence

La démarche de Jensen et Meckling(1976) s’attache à comparer les comportements d’un

dirigeant propriétaire de la totalité de son entreprise, à ceux d’un dirigeant ne possédant

qu’une partie de la même entreprise.

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La rémunération du dirigeant peut être de deux sortes. La première est financière, elle

provient des dividendes et des plus-values sur la vente de ses parts dans l’entreprise. La

seconde est non financière et correspond à l’ensemble des avantages en nature dont jouit le

dirigeant (voiture et appartement de fonction, notes de restaurant, frais de déplacement, etc.),

ainsi que son salaire. Or, tout franc dépensé à l’intérieur de la firme réduit d’autant sa valeur

et sa capacité à distribuer des dividendes. Par conséquent, les coûts de cette consommation

interne sont supportés par tous les actionnaires (ce sont ceux qui financent cette

consommation), alors que les avantages ne profitent qu’au dirigeant.

Section 2 : Gouvernement d’entreprise : idées et faits

Selon Caby ( 2003), la gouvernance est venue mettre en jeu des leviers d'alignement

du comportement des dirigeants pour lutter contre les déviations que ces derniers

peuvent faire de diverses manières, à travers par exemple des stratégies d'enracinement,

d’opportunisme, de recherche de croissance, etc.

Le concept de gouvernance d’entreprises renvoie en fait à une multitude de définitions

et une multiplicité d’approches. Entant que concept important pour la santé des entreprises, la

notion de gouvernement d'entreprises attire l'intérêt d'un public varié: économistes,

sociologues, gestionnaires, responsables politiques…

Vue cette importance, il est utile voire primordial d'avoir une idée la plus claire que possible

sur ses principes fondamentaux.

2.1 : Conception et principes du gouvernement d’entreprise

Le concept de "gouvernance" doit son succès à ses acceptations multiples, à son caractère

dynamique et à son caractère a priori neutre sur le champ politique.

Comme il désigne des processus plutôt que des institutions et il cherche à intégrer l'ensemble

des acteurs, le concept de gouvernance a pu être accusé d'être ambigu et de n'être qu'un catch

Word. Un rapport fait par la Banque mondiale le présente comme "bienveillant avec son

utilisateur" (1993). Cette souplesse, certains diront mollesse, fait sa force. Elle lui permet de

s'adapter à des situations institutionnelles variées, d'être utilisé autant pour décrire le

fonctionnement d'une entreprise (corporate governance) que pour désigner le processus de

décision d'une municipalité (gouvernance locale), d'un Etat (gouvernance) ou le

fonctionnement du système international (gouvernance globale). C'est un concept avant tout

descriptif, échappant aux frontières territoriales.

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La gouvernance recouvre donc l'ensemble des acteurs présents dans le jeu politique et leurs

relations. Comme tel, c'est à la fois un concept descriptif, présent dans le champ politique et

un concept dynamique.

Le développement de l'emploi du concept de gouvernance est inséparable à sa capacité à relier

entre eux les différents échelons du politique. Il permet de décrire et analyser les relations

entre les acteurs d'un même niveau (une municipalité, une région, une entreprise, etc.) mais

aussi entre des acteurs de niveaux différents (une convention internationale et une

municipalité, une région face à l'Etat, une entreprise face à l'ensemble des acteurs

économiques, etc.).

Quant à Shleifer et Vishny (1997), ils définissent le gouvernement d’entreprises comme

l’ensemble des institutions économiques et légales qui peuvent êtres altéré avec le processus

réglementaire afin d’atteindre le bien être des parties prenantes ou autrement dit c’est

l’ensemble des moyens par lesquels les fournisseurs de fonds peuvent s’assurer de la

rentabilité de leurs investissements. Pour Rafel Crespi, Miguel A, et Vicente Salas (2004),

cette notion consiste à un bon fonctionnement des différents mécanismes tel que la

supervision et le contrôle exercé par le conseil d’administration pour l’atteinte du bien être

des parties prenantes. Alors que Robert S, et Huntley Schaller (2004), ils relient l’importance

du gouvernement d’entreprise à son effet direct et immédiat sur les décisions

d’investissement.

2.1.1 : Historique du gouvernement d’entreprise : genèse et

conceptualisation

En l'espace d'une dizaine d`années, le terme de « gouvernance » est sorti de l'obscurité pour se

répandre dans l'usage. Pourquoi ce concept est apparu si tard et à cette période précisément ?

Face à la complexité des sociétés et à cause des dynamiques de libéralisation politique et

économique mises en œuvre dans les années 1980, les termes classiques utilisés pour décrire

le politique se révèlent réducteurs. Tous ces termes sont par ailleurs trop "politiques",

désignant trop directement le personnel politique pour être largement acceptés par les Etats -

les premiers acteurs du système international - comme norme internationale... C'est pourquoi

les organisations internationales et l'ensemble des acteurs réclamaient un tel outil.

Le concept de « gouvernance » tel qu'il est alors développé par les universitaires américains,

permet d'organiser et d'enrichir les catégories classiques d'analyse et de désigner aux sciences

sociales et aux politiques de nouveaux acteurs et processus à étudier.

Les premiers essais classiques en sciences politiques sur le sujet parlaient de

«gouvernabilité», un concept centré sur deux composantes principales à savoir le droit et

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l'ordre. Avec la fin de la guerre froide, le concept de gouvernance s'est substitué à celui de

gouvernabilité.

La gouvernance aborde maintenant les questions liées aux mécanismes nécessaires à la

négociation des différents intérêts de la société. La plupart des acteurs s'entendent pour dire

que la gouvernance a trait à la prise des décisions dans le but de les orienter. Les premières

conceptions définissent la gouvernance comme l’art de gouverner les sociétés et les

organisations. Les adeptes de cette conception prétendent que les racines de la gouvernance

remontent à un mot latin « gubernator » qui vient du grec « Kubernetes » relatif à l’individu

tenant le gouvernail des navires de guerre. Le rôle du « gubernator » n’était ni de ramer, ni de

décider de ceux qui rament ou de la combinaison, son rôle est de surveiller la trajectoire du

navire.

D’un point de vue pratique, le gouvernement d’entreprise est apparu il n’y a plus d’un siècle

en parallèle avec le développement du capitalisme moderne dans le pays anglo-saxons mais,

ce n’est que dans les années 1970-1980 que le débat sur la gouvernance des entreprises a pris

une tournure radicalement différente dans ces pays.

2.1.2 : Les mécanismes de gouvernance

Au sein de la théorie de l’agence assimilant l’entreprise à un nœud de contrats, l’analyse des

systèmes de gouvernance est basée sur l’hypothèse des conflits d’intérêts entre le dirigeant et

les stakeholders. Le système de gouvernance est constitué par l’ensemble des mécanismes

ayant pour vocation de discipliner les dirigeants et de réduire les coûts d’agence.

La typologie habituellement retenue distingue les mécanismes à la firme. Le contenu de ces

catégories varie selon les auteurs et s’est progressivement élargi avec l’avancement de la

recherche. En ce qui concerne ce travail de recherche, nous retiendrons cette typologie

traditionnelle et courante, cependant il nous semble intéressant de faire le point dans un

deuxième temps sur les autres classifications et typologies des mécanismes de contrôle.

Comme la littérature propose plusieurs mécanismes de contrôle, alors il semble opportun de

présenter un aperçue général et primordial sur les différentes variables de gouvernance sans

s’approfondir dans les diverses interactions qui les relient que se soient avec la performance

ou autre : sujet du deuxième chapitre. Comment se présentent donc les mécanismes de

gouvernance ?

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Plusieurs études se sont intéressées à ce sujet dont une grande part est consacrée aux aspects

suivants.

2.1.2.1-La structure de propriété.

Dans l’analyse de la gouvernance d’entreprise, une variable joue un rôle fondamental : la

structure de l’actionnariat. Dans le prolongement du travail de Berle et Means, la théorie de

l’agence (Jensen et Meckling, 1976) a été développée sous l’hypothèse d’une structure de

propriété dispersée. Cependant, plusieurs études montrent que la dispersion de l’actionnariat,

caractéristique de la structure du capital des entreprises anglo-saxonnes, n’est pas un

phénomène universel. Même la propriété de certaines entreprises américaines est concentrée.

La concentration actionnariale est dominante dans les entreprises des pays d’Europe

continentale et d’Asie. Après l’arrivée des investisseurs institutionnels, les actionnaires ont

tendance à regagner du pouvoir (promotion de la valeur actionnariale). Il existe aussi des

grandes firmes qui ne séparent pas le contrôle de l’entreprise et la propriété (surtout dans les

pays en développement). La thèse de la dispersion de la propriété semble négliger

l’importance des participations entre les entreprises, très répandues dans le monde.

D’autres entreprises. Cette étude distingue les différents types de structure actionnariale

selon le critère des propriétaires ultimes. Les résultats obtenus montrent que les entreprises à

propriété concentrée sont plus nombreuses que celles à propriété dispersée, phénomène plutôt

exceptionnel et caractéristique des pays anglo-saxons. L’étude de Claessens et al. (2000)

portant sur les entreprises des pays d’Asie confirme la thèse de La Porta et al. Dans tous les

pays à l’exception du Japon, la plupart des entreprises sont caractérisées par un contrôle de

type familial.

Berle et Means envisagent la séparation de la propriété et de la gestion dans laquelle le

pouvoir de décision est confié aux dirigeants qui ne sont pas propriétaires. Pourtant dans la

réalité, les prises de participation entre entreprises, observées dans le monde entier,

contribuent à la concentration actionnariale et à l’existence de structures complexes de

l’actionnariat. Les actionnaires dominants exercent leur pouvoir sur une entreprise en

additionnant leur part de capital directement détenue et la part de capital détenue par le biais

des autres entreprises qu’ils contrôlent.

Cette structure entraîne inévitablement une divergence entre la propriété et le contrôle

c’est-à-dire que les actionnaires dominants exercent des droits de contrôle excédant les droits

aux flux de trésorerie. Les actionnaires dominants participent à la gestion des entreprises où

exercent le pouvoir sur la gestion. Cette structure de l’actionnariat est appelée « structure à

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contrôle minoritaire » (Controlling-Minority Structure, CMS) par opposition avec la structure

actionnariale dispersée et la structure actionnariale concentrée (Bebchuk 1999).

Dans une telle structure, les actionnaires dominants contrôlent leur entreprise avec une faible

part de propriété par le biais des participations croisées, de la structure pyramidale et des

actions à droits de vote différenciés. Cette structure à contrôle minoritaire peut diminuer les

coûts d’agence entre les actionnaires et les dirigeants, car les actionnaires dominants

participent à la gestion de l’entreprise ou exercent directement leur influence sur les décisions

des dirigeants.

Pourtant, s’il n’existe pas de mécanismes limitant le pouvoir discrétionnaire des actionnaires

dominants, un autre type de coûts d’agence risque de surgir. Les actionnaires dominants sont

en effet susceptibles de gérer l’entreprise en faveur de leurs propres intérêts, ce qui risque de

contrarier ceux des actionnaires minoritaires. La structure à contrôle minoritaire transforme le

problème d’agence entre les actionnaires et les dirigeants en un problème d’agence entre les

actionnaires dominants et les actionnaires minoritaires. (Corrigez aussi bien la forme que le

fond)

2.1.2.2 –L’enracinement managérial

Le cadre conceptuel

Dans les théories fondatrices de la gouvernance des entreprises, le rôle du dirigeant apparaît

très discret voire absent. Une fois évoquées, les divergences d’intérêts entre le dirigeant et les

actionnaires, et la possibilité d’opportunisme, l’attention est principalement portée sur

l’identification des mécanismes permettant de discipliner le dirigeant. A la fin des années 80,

la thèse de l’enracinement fut développée par A. Shleifer, R.W. Vishny et R. Morck. Elle

remet en cause les fondements des théories contractuelles en général et de la théorie de

l’agence en particulier. Cette théorie semble offrir un cadre d’étude approprié à l’analyse des

stratégies opportunistes des dirigeants et leurs conséquences sur les systèmes de contrôle et

sur la performance de l’entreprise. L’enracinement consiste pour les dirigeants à valoriser

(pour Allemagne) leur présence au sein de l’entreprise en rendant coûteuse leur révocation et

en réduisant ainsi leur risque de remplacement. Le dirigeant adoptera alors des stratégies

d’enracinement, Allemagne, de se rendre indispensable aux yeux des actionnaires.

L’enracinement traduit la volonté du dirigeant de s’affranchir, au moins partiellement, du

contrôle des actionnaires, en vue de conserver sa position, d’accroître sa liberté d’action et/ou

de maximiser ses rentes.

Les stratégies d’enracinement des dirigeants

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La stratégie de neutralisation des mécanismes disciplinaires est multiforme, on distingue

quatre styles majeurs :

Les investissements idiosyncratiques (ou spécifiques aux dirigeants) : Les

investissements sont dits idiosyncratiques ou spécifiques au dirigeant si son remplacement

entraîne une perte de valeur pour les actionnaires. Leur réalisation permet aux dirigeants

de réduire le risque d’être remplacés. Ils obtiennent ainsi des rémunérations plus

importantes sous formes de salaires ou d’avantages non pécuniaires et accroissent leurs

latitudes décisionnelles.

La manipulation de l’information : En jouant sur l’information, les dirigeants cherchent à

accroître leur latitude discrétionnaire de façon à s’approprier le maximum de rentes en

évitant d’être révoqués. En effet, les dirigeants se valorisent sur le marché de travail en

investissant dans des projets dont la rentabilité dépend de l’information spécifique

contrôlée par les dirigeants, ou en investissant dans des activités caractérisées par une

asymétrie de l’information plus importante. Cette stratégie amplifie l’incertitude perçue

par les équipes dirigeantes rivales qui seront ainsi moins incitées à remplacer les

dirigeants actuels.

Le contrôle des ressources : Les dirigeants savent qu’ils ont intérêt à ne pas dépendre des

apporteurs de ressources externes d’une part et d’autre part, à représenter Allemagne un

facteur de production difficilement substituable. C’est pourquoi ces derniers optent pour

l’autofinancement et le recours à l’augmentation de capital auprès de nouveaux

actionnaires. Cela leur permet d’échapper à la discipline exercée par les créanciers et les

actionnaires actuels.

Les réseaux relationnels : Le dirigeant va essayer de tisser un réseau relationnel avec ses

collaborateurs et avec les salariés, en accordant beaucoup d’avantages en nature ou des

sursalaires, ainsi qu’en promettant des promotions abondantes. Cela conduit souvent à

accroître la taille de la firme et le nombre d’échelons hiérarchiques. Les salariés auront,

alors, intérêt à ce que le dirigeant ne soit pas remplacé, et peuvent même œuvrer pour son

maintien au sein de l’organisation. Le dirigeant peut aussi nouer des relations avec les

administrateurs de la firme ou encore privilégier un enracinement basé sur le réseau

relationnel actionnarial, en liant des relations avec un ou plusieurs groupes d’actionnaires

ou encore, en augmentant sa participation au capital de l’entreprise qu’il dirige.

2.2 – L’information et le gouvernement d’entreprise

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A chaque point de la chaîne par laquelle passe l’information surtout financière existe des

risques de conflits d’intérêt et la tentation d’enjoliver les comptes d’où la nécessité d’assurer

une diffusion fiable de l’information afin que les décisions prises par les différents

intervenants seront convenables. Ce constat nous conduit à s’interroger sur le rôle que peut

jouer le dit information dans les systèmes de gouvernance considérés comme aboutissement

normal pour tout conflit d’intérêt.

2.2.1-L’information au centre des systèmes de gouvernance.

La diffusion de l’information constitue la clef pour comprendre tout système de

gouvernement d’entreprises moderne. A ce propos, se présentent les travaux de M. Aoki

(1990) dans lesquels il a essayé de démonter le rôle primordial que joue l’information au sein

du gouvernement d’entreprises. En effet, c’est le contrôle de l’information qui fonde le

pouvoir de toute entreprise comme le prévoie Olivier Pastré (1994) tout en insistant sur le fait

que se sont « les barrières d’information » qui séparent et opposent les différents « pôles

d’informations » considérés des relais dans toute course à l’opacité. Autrement dit, c’est la

détention de l’information qui fonde les responsabilités de tout intervenant à l’exemple des

administrateurs.

En outre, le rôle crucial que joue l’information au sein du gouvernement d’entreprises peut

s’apparaître par diverses alternatives telles que les stratégies d’enracinement. Ces dernières,

adoptées par les dirigeants, ont un soubassement solide de la dite information.

Traitons la notion de l’information d’un autre côté à savoir du côté des conséquences de toute

inégalité dans la détention de l’information, nous pouvons dire, à ce propos, que l’asymétrie

d’information occupe une place importante dans tout comportement opportuniste, origine des

conflits qui mènent à divers mécanismes de gouvernance.

Parmi les comportements que se profitent de l’asymétrie d’information, les stratégies

d’enracinement occupent une place primordiale. Ces dernières constituent une barrière à

l’entrée pour les équipes dirigeantes concurrentes qui sont incapables de gérer la firme de

façon optimale sans détenir les informations essentielles sur les partenaires, les évolutions du

marché…

A ce propos, plusieurs théories : théorie des droits de propriété, théorie des coûts de

transaction, théorie des mandats (dont Gomez1996 a montré qu’elles formaient, en dépit de

divergences sur certains points, un corpus cohérent) considèrent la firme comme un nœud de

contrats donnant un rôle central à l’asymétrie d’information. Cette asymétrie est supposée

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exercer des effets négatifs dans la mesure où elle peut donner lieu à des phénomènes d’anti-

sélection et de hasard moral (Coriat et Weinstein, 1995 ; Charreaux, 1999 ; Joffre, 1999 ;

Salanié, 1995).

Outre la notion d’asymétrie d’information, la visibilité où autrement dit la transparence

constitue une close primordiale pour une fluidité d’information. Il se montre urgent

d’examiner cette notion dans le cadre de gouvernement d’entreprises.

2.2.2-La transparence : un concept envahissant.

D’après Dominique Bessire (2003), la transparence constitue un mécanisme nécessaire voire

vitale pour une saine gouvernance des entreprises, dans la mesure où elle est supposée

favoriser l’efficience des marchés et la vie des affaires.

Depuis environ deux décennies, l’exigence de la transparence a envahi notre univers aussi

bien physique que psychique. Ce phénomène est particulièrement manifeste dans le domaine

de la gouvernance des entreprises. Donc, le mot transparence a colonisé toute une gamme de

discours. Il est particulièrement présent dans les débats sur la gouvernance (LARGO, 2002).

Pourtant, paradoxalement, cet usage extensif ne s’accompagne pas d’une définition précise du

terme.

La transparence ayant envahi tous les domaines de notre vie quotidienne, il n’est pas

surprenant qu’elle ne soit également emparée des principaux débats qui parcourent les

sciences de gestion. Elle est notamment présentée comme le meilleur moyen d’instaurer une

bonne gouvernance. Le mouvement s’est concrétisé tout d’abord au Allemagne par la

publication du rapport Cadbury (The Commite on the Financial Aspects of Corporate

Governance 1992). En Allemagne, l’un des objectifs souvent affichés des différents rapports

sur la gouvernance qui se sont succédés (rapports Vienot et rapport Bouton : CNPF et AFEP,

1995 ; AFEP et MEDEF, 1999 ; MEDEF et AFEP-AGERF 2002) était d’accroître la

transparence ; apparemment.

Aux Etats-Unis, la loi Sarbanes-Oxley a été aussi conçue pour favoriser la transparence après

les énormes scandales : Enron, worldCom, etc. En Allemagne (Azan, 2002), une loi adoptée

en 1989 affiche dans son intitulé même un objectif similaire (loi pour le contrôle et la

transparence dans le domaine des entreprises).

Pourtant, si le concept de transparence est volontiers paré de toutes les vertus (notamment une

contribution décisive à l’efficience des marchés), personne à notre connaissance ne s’est

encore hasardé à en donner une définition précise, comme si le sens de ce mot allait de soi.

15

En effet, le mot n’appartient pas entant que tel au vocabulaire scientifique de l’économie ou

des sciences de gestion mais il renvoie cependant implicitement à un concept fondamental sur

lequel se sont développées des « nouvelles » théories économiques (théorie

d’enracinement…), celui d’asymétrie d’information.

Donc, le raisonnement habituel dans les théories économiques dominantes est le suivant : Les

individus sont par essence opportunistes, ils ne recherchent que leur intérêt personnel et s’ils

pensent que les gains sont supérieurs aux coûts, ils n’hésiteront pas à adopter des

comportements répréhensibles. La seule façon de les empêcher est de les exercer une

surveillance permanente, d’où le rôle assumé par la notion de transparence dans cette tâche.

Dans la plupart des discours, accroître la transparence a pour but implicite de réduire la

mesure où elle permet un meilleur contrôle et facilite la surveillance. (Pas claire)

Dans le même contexte, pour M. Foucault (1998), la transparence constitue un opérateur

économique décisif dans la mesure où elle est à la fois un facteur interne dans la production

de l’information et un rouage spécifié dans les pouvoirs disciplinaires.

Section 3: Modèles de gouvernement et mécanismes de contrôle

et de résolution des conflits d’intérêts

La gouvernance ne concerne plus seulement l'actionnaire minoritaire face aux abus de

pouvoirs de l'actionnaire dominant ; le management face à la tyrannie de l'actionnaire de

référence ou l'actionnaire face aux excès de gourmandise du management, il s'agit désormais

de chercher le ralliement des intérêts de toutes les parties prenantes indispensables au bon

fonctionnement de l'entreprise. Il n’est pas question ici de reproduire les discussions, ni de

prédire l’évolution des systèmes de gouvernement d’entreprise, on s’efforcera au contraire de

placer le débat dans une perspective d’examiner des différentes pratiques internationales de la

gouvernance.

3.1 - Pratiques internationales de la gouvernance.

La confrontation de la théorie avec la pratique internationale, révèle que les systèmes de

gouvernance sont conditionnés par trois éléments :

Cadre légal : Pour Prowse, les disparités de gouvernement d'entreprises « ne sont pas

de simples accidents, historiques ou culturels, mais résultent d'une dissemblance des

16

environnements légaux et réglementaires des entreprises, lesquels affectent plus ou

moins la forte concentration de la répartition des capitaux propres entre les mains des

actionnaires ».

Le cadre légal dépend du schéma de pensée dominant à un instant et pour une zone

géographique donnée ; il évolue dans le temps au gré des évolutions des comportements

des acteurs et des innovations, des coûts économiques et politique engendrés par la

législation en vigueur.

Ethique : Chaque système de gouvernance correspond à un type d'équilibre spécifique

et découle d'un système de valeurs possédé par les membres de la nation et puisant

dans leur cultures et croyances. L'éthique est l'ensemble des normes, valeurs et

croyances qui conditionnent le comportement et légitiment la gouvernance.

Contexte : Le constat a montré que le système de gouvernance d'un pays est lié aux

contextes de manière générale et notamment aux événements qui ont marqué son

histoire.

On distingue alors, globalement, trois types de comportement de gouvernance

-Le modèle anglo-saxon ou le système marché : Les pays anglo-saxons présentent la

particularité d'avoir favorisé l'émergence des marchés financiers et la mise en place de

contraintes légales au développement des institutions bancaires, notamment en ce qui

concerne leurs participations dans le capital des entreprises non bancaires. Le modèle anglo-

saxon regroupe les Etats-Unis, le Canada et le Royaume-Uni qui présentent des similitudes en

matière de gouvernance.

-Le modèle Germano-Nippon ou le système réseau : L'Allemagne et le Japon n'ont pas

suivi la voie empruntée par les pays anglo -saxons. Ils ont en effet favorisé l'émergence d'un

secteur bancaire puissant, notamment à travers le concept de la banque universelle,

susceptible d'aider les entreprises à se financer.

-Le modèle Français ou le système Hybride : Entre les systèmes marchés et les systèmes

réseaux, il existe des systèmes de gouvernance hybrides ou médians. Il s'agit du cas italien et

français. Ce modèle est caractérisé par l'intervention de l'Etat pour modeler le système de

gouvernance.

17

3.2 - Diversité des systèmes de gouvernances : Les facteurs déterminants

L'examen des différents modèles de gouvernances à l’échelle mondiale prouve la permanence

d’une certaine divergence.

La notion de réglementation considérée comme facteur déterminant de cette divergence entre

les différents modes de gouvernance est analysé par d’autres chercheurs dans ce domaine tel

que Jérôme Maati (1999) qui prouve que ce cadre règlementaire est aussi bien évolutif et

dépend de tout mouvement de pensée caractéristique de la zone considérée. Cette

réglementation évolue dans le temps au grès des évolutions des comportements des acteurs et

des innovations, des coûts économiques et politiques engendrés par la législation en vigueur.

Un autre facteur s’ajoute au cadre réglementaire afin d’expliquer cette divergence des

modèles à savoir le référentiel sociologique. Donc, chaque système de gouvernance

correspond à un type d’équilibre spécifique et découle d’un système de valeurs possédé par

les membres de la nation et puisant dans leur cultures et croyances. C’est l’éthique qui

représente l’ensemble des normes, valeurs et croyances qui conditionnent tout comportement

et légitiment la gouvernance.

Enfin, un troisième qui émerge afin d’expliquer ces différences à savoir le référentiel

historique ou « histoire » tout court. Donc, tout système de gouvernance d’un pays donné fait

référence aux évènements qui marquent son histoire.

Historiquement, plusieurs études qui concernent le système de gouvernement d’entreprise ont

concentré leurs analyses sur une comparaison entre le système anglo-saxon et le système

allemand et japonais.

En outre, le système anglo-saxon, régulé par les différents marchés, permet un meilleur

traitement de l’information. Les mécanismes internes jouent faiblement ; le système est peu

consensuel et couteux (en terme de coût d’agence) tandis que le système germano-nippon,

apparait plus consensuel, régulé par des mécanismes internes, il semble offrir une meilleure

capacité préventive et favorise la coopération et l’investissement à long terme.

Les caractéristiques de ces deux formes du système de gouvernement sont résumées dans le

tableau suivant :

18

Système anglo-saxon externe

ou orienté marché

Système germano-nippon ou

orienté réseau

Actionnaires Contrôle faible

Capital diffus

Contrôle exercé

principalement par

des institutionnels

Contrôle passif fondé

sur l’évolution du

cours boursier

Contrôle fort

Capital concentré

avec actionnaires

dominants

Contrôle exercé

plutôt par des acteurs

industriels et la

banque principale

Contrôle actif plus

axé sur le monde de

direction et les

décisions stratégiques

Créanciers Contrôle passif

Endettement bancaire

plus faible

Endettement par le

marché important

Relation de court

terme

Contrôle actif

Endettement

important et bancaire

Importance du crédit

entreprise

Relation de long

terme

Salariés Contrôle faible Contrôle fort

Représentation au

conseil

19

d’administration

Rôle du conseil

d’administration et des

systèmes incitatifs

Contrôle faible

Conseil dominé par

les dirigeants

Modes de

rémunération

normalement plus

incitatifs liés à la

performance en

termes de fond

propres

Contrôle centré sur

les résultats et le

cours boursier

Contrôle plus fort

Conseil dominé par

les principaux

partenaires de

l’entreprise

Systèmes de

rémunération moins

incitatifs

Contrôle à long

terme, plus qualitatifs

et stratégiques

Transfert des droits de

propriété

Relativement facile Plus difficile

Changements des dirigeants Conflictuel,

dépendant de

l’enracinement

Entraine plus de

manœuvres

d’enracinement vis à

vis de l’actionnariat

Plus facile

Souvent négocié à

l’intérieur du

« groupe »

Imposé de façon

interne par les

principaux

partenaires de

l’entreprise

Réorganisation en cas de

difficultés

Plus conflictuelles Plus négociée à

l’intérieur du groupe

Pour parler une autre fois des causes ou des facteurs explicatifs de la diversité des systèmes

de gouvernance, nous pouvons dire à propos de la règlementation que de nos jours, au niveau

de plusieurs pays, la loi protège différemment les investisseurs ce qui n’est pas le cas pour

certains pays à l’exemple de l’Italie. Donc, à l’échelle mondiale, la majorité des différences au

20

niveau des systèmes de gouvernance sont relatives aux divergences concernant la nature des

obligations légales que les managers ont envers les financiers.

Outre ces différences règlementaires, environnementales ou sociologiques, la notion de

propriété même peut constituer un facteur déterminant de cette divergence. En effet, aux

Etats-Unis, la propriété n’est pas dispersée (diluée) mais plutôt concentrée entre les mains des

grandes familles [Eisenberg (1976), Demsetz (1983) ; Sheleifer et Vishny (1986)] ce qui n’est

pas le cas pour la grande Bretagne où la propriété managériale est dispersée entre plusieurs

actionnaires et n’est pas focalisée entre les mains d’une seule catégorie (Black et Coffee

1994).

Au reste du monde tel que pour l’Allemagne, les actionnaires majoritaires se présentent

comme une norme. Pour les petites entreprises, la norme est le « contrôle par la propriété

familiale » (Franks et Mayer 1994). Ce qui n’est pas le cas pour les entreprises de taille

importante (Gorton et Shmid 1996).

Pour le système Japonais, Prowse (1992), Berglof et Perotti (1994) démontrent que la

propriété n’est pas concentrée comme le cas du système Allemand mais plutôt ce sont les

banques qui possèdent une part significative ou autrement dit qui joue le rôle primordial. Pour

le reste du monde incluant le reste de l’Europe (Italie, Finlande…) ou l’Amérique latine,

l’Asie et l’Afrique, les entreprises sont contrôlées par leurs propriétaires.

Ce que nous pouvons constater en définitif est que les systèmes de gouvernance varient

énormément à l’échelle mondiale. En effet, les entreprises Américaines et celles Britanniques

s’appuient sur la protection légale pour tout type de contrôle. Pour le cas du Japon et la

majorité des pays de l’Europe continentale, elles font recours au système bancaire comme

source de fonds et moyen de contrôle.

En outre, pour le reste du monde, la structure de propriété est dispersée entre les familles avec

une faible proportion des investisseurs institutionnels et des banques.

3.3 : Les mécanismes de contrôle et de résolution des conflits

d’intérêts

Au sein de la théorie de l'agence assimilant l'entreprise à un nœud de contrats, l'analyse des

systèmes de gouvernance est basée sur l'hypothèse des conflits d'intérêts entre le dirigeant et

les stakeholders. Le système de gouvernance est constitué par l'ensemble des mécanismes

ayant pour vocation de discipliner les dirigeants et de réduire les coûts d'agence.

21

La typologie habituellement retenue distingue les mécanismes internes et externes à la firme.

Le contenu de ces catégories varie selon les auteurs et s'est progressivement élargi avec

l'avancement de la recherche. En ce qui concerne ce travail de recherche, nous retiendrons

cette typologie traditionnelle et courante, cependant il nous semble intéressant de faire le

point dans un deuxième temps sur les autres classifications et typologies des mécanismes de

contrôle.

Ainsi, plusieurs types de contrôle peuvent se présenter :

3.3.1 : Les mécanismes de contrôle interne

L’instauration des mécanismes de contrôle interne est indispensable pour éviter

l’enracinement et favoriser les intérêts des dirigeants et des actionnaires.

Le conseil d'administration est toute fois ultimement responsable de l'établissement et du

maintien d'un tel système. A cet égard, le conseil devenait procéder à l'examen périodique de

haut niveau du système de mécanismes de contrôle interne pour déterminer si son

fonctionnement répond aux attentes et s'il demeure approprié à la situation.

3.3.1.1 : Le conseil d’administration : rôle et organisation

Selon une problématique propre à la théorie de l'agence, E.F. Fama et M. Jensen (1983)

distinguent le décision management du décision control. Le premier renvoie aux droits

d'initier et d'engager des propositions en matière d'allocation des ressources, tandis que le

second renvoie aux droits de ratifier et de contrôler l'engagement des ressources. Dans les

grandes entreprises, le système de décision control repose en grande partie sur le conseil

d'administration, émanation directe du vote des actionnaires, ce dernier a en effet le pouvoir

d'embaucher et de renvoyer les dirigeants de l'entreprise, d'une part, et de ratifier et de

contrôler les décisions importantes, d'autre part. Le conseil d'administration représente, donc

pour les théoriciens de l'agence, l'organe principal de contrôle, complémentaire aux

mécanismes externes.

Mission et rôle du Conseil d'Administration

Selon E.F Fama et M. Jensen, le conseil d'administration a pour mission principale de

défendre les intérêts des actionnaires en limitant le pouvoir discrétionnaire des dirigeants.

Le conseil d'administration a des responsabilités claires : il doit vérifier que l'entreprise

applique bien la stratégie élaborée par le top management, tout en veillant que cette stratégie

22

débouche sur des choix judicieux. Il doit aussi contrôler les initiatives stratégiques à court

terme et en évaluer la pertinence en fonction du calendrier, du budget et des résultats désirés.

En outre, le conseil d'administration doit veiller à ce que l'entreprise ait des systèmes de

contrôle, d'audit et de communication des résultats adaptés aux objectifs. Il doit s'assurer

également que l'entreprise se conforme à la législation et aux principes de sa charte

déontologique. Afin d'accroitre son efficacité, le conseil d'administration doit être assisté par

des comités d'audit, de rémunération et de nomination, composés par des administrateurs

indépendants.

Un conseil d'administration à besoin de ressources et de compétence pour jouer son rôle,

selon une étude du centre pour la performance des organisations de la Marshall Business

School, il a besoin de connaissances, d'informations, de pouvoir, de motivation et de temps.

Composition du Conseil d'Administration

Pour E.F. Fama, le conseil d'administration doit comprendre en son sein, des administrateurs

internes, c'est à dire des individus qui participent quotidiennement à la vie de l'entreprise et

possèdent des informations spécifiques. Leurs rôles est d'informer les autres administrateurs

de ce qui se passe concrètement dans l'entreprise. Cela suffit à contrôler l'opportunisme du

dirigeant, sauf en cas de collusion entre les administrateurs internes et le dirigeant qu'ils sont

chargés de contrôler. Dans ce cas, afin de garantir l'indépendance du conseil d'administration,

la présence en son sein, d'administrateurs externes et indépendants et spécialistes du contrôle,

est préconisée. Ce sont généralement des dirigeants retraités, d'anciens dirigeants ou des

dirigeants d'autres sociétés. Préoccupés de leur valeur sur le marché des administrateurs, ces

derniers n'ont pas intérêt à être soupçonnés de collusion avec le management.

Concernant plus particulièrement le rôle des administrateurs au sein du conseil

d'administration, Fama estime que l'intensité du contrôle exercé par ceux ci dépendra de la

différence de gain qu'il est possible de retirer de leurs mandats (en termes de réputation, de

rémunération ou d'avantages en nature) et les coûts inhérents à cette fonction

d'administrateurs (en termes de temps consacré à la fonction ou de risque lié à la fonction).

Traditionnellement, dans le contexte français, le conseil d’administration était étudié d’un

point de vue juridique, à partir de la détermination légale du conseil d’administration et les

différentes situations que peuvent occuper les administrateurs.

23

3.3.1.2 : Les actionnaires majoritaires

Outre le rôle crucial assumé par le conseil d’administration avec ses différentes composantes

dans l’analyse et la résolution des conflits d’agence entre les différentes parties prenantes, les

actionnaires majoritaires s’avèrent importants. En effet, les actionnaires à forte présence

contrôlent la discipline des dirigeants d’une manière efficace et à moindre coût. Au niveau de

toute entreprise, les actionnaires minoritaires trouvent des difficultés qui les entravent dans le

contrôle des dirigeants détenant de l’information.

Ce phénomène ne se présente pas pour les actionnaires qui détiennent une part significative

dans le capital de l’entreprise. Donc, ils ont un engagement plus élevé et leur intervention

s’accompagne, le plus souvent par un siège au conseil d’administration qui leur favorise un

accès privilégié à l’information, par conséquent ils seraient en mesure de contrôler les

dirigeants à travers les décisions qu’ils entreprennent dans le conseil.

Une catégorie qui se présente à ce niveau constituant les investisseurs institutionnels qui

peuvent, à travers une concentration de leur portefeuille sur quelques titres d’entreprise,

exercer un grand contrôle et suivi de ces derniers. Ces actionnaires sont intéressés par la

valeur à long terme de l’entreprise. Donc, ces investisseurs disposent des compétences et des

outils requis pour le contrôle des dirigeants. De ce fait, cette catégorie d’actionnaire est

considérée comme dominante tout en limitant toute action d’enracinement des dirigeants.

3.3.2 : Les mécanismes de contrôle externe

Le jeu du marché assure la coordination des intérêts en permettant la régulation à l’intérieur

de l’entreprise. Les pressions exercées par les marchés peuvent dans une certaine mesure

constituer un moyen efficace de discipline des dirigeants opportunistes.

3.3.2.1 : Le marché de travail

Le marché de travail représente un autre type du contrôle servant à résoudre les conflits entre

actionnaires et dirigeants en exerçant une certaine pression sur les comportements des

dirigeants.

En effet, il fournit également une base de référence sur la qualité des dirigeants et la

détermination de rémunération. En plus, il permet une évaluation des dirigeants à fin de

permettre la meilleure sélection de ces derniers. Le dirigeant est amené ainsi à informer sur sa

capacité informelle et la spécificité de ses compétences.

24

3.3.2.2 : Le marché financier et des fusions acquisition

En 1965, H.Manne, constata que le libre fonctionnement des marchés financiers constituait le

contrôle le plus démocratique et le plus efficace des grandes entreprises. En effet, les

actionnaires peuvent sanctionner les dirigeants opportunistes où à qui on impute une mauvaise

gestion de la firme, en vendant leurs titres de propriété pour exprimer leur mécontentement.

Cette pression du marché financier est supposée contraindre les dirigeants à gérer

conformément aux intérêts des actionnaires, mais dans les grandes entreprises où

l'actionnariat est très dispersé, chaque porteur à intérêt à laisser les autres se charger du

contrôle à sa place, en raison du coût associé, ce qui peut atténuer l'efficacité réelle des

marchés financiers.

L'OPA (Offre Publique d'Achat), est une menace pour les dirigeants incompétents ou qui

manquent de transparence. En effet, si une firme est mal gérée, certains investisseurs seront

tentés d'en prendre le contrôle en la rachetant par le biais d'une OPA. En cas de prise de

contrôle, les nouveaux propriétaires révoqueront l'équipe dirigeante non performante.

L'annonce d'une OPA a également pour conséquence d'informer d'autres investisseurs sur

l'intérêt de racheter l'entreprise, ce qui peut entraîner des surenchères et diminuer ainsi le

bénéfice escompté de l'opération. Après l'offre, la direction peut décider d'augmenter le

capital, rechercher une entreprise amie susceptible d'acheter des actions et ainsi, venir en aide

à l'équipe dirigeante, lancer une contre-attaque sur le raider... Au total, le rôle joué par les

marchés financiers, pour contrôler le manager apparaît donc controversé.

3.3.2.3 : Le marché de biens et services

Un dirigeant qui opterait pour une stratégie visant à satisfaire sa propre fonction d'utilité au

détriment des intérêts de la firme pourrait, à plus ou moins brève échéance, rendre cette firme

moins compétitive. C'est donc le risque de la dégradation de la compétitivité qui doit limiter

l'opportunisme du dirigeant puisque les firmes mal gérées sont condamnées à disparaître. Plus

la pression concurrentielle sera forte, plus ce mécanisme sera prégnant. Jensen soutient que

les marchés des biens et services, quoique lents à mettre en ouvre, sont fatals une fois qu’ils se

mettent à agir.

3.3.2.4 : La protection légale des investisseurs

25

Le cadre légal peut constituer un moyen de contrôle, en imposant aux managers des

contraintes les obligeant à procéder à plus de prudence au niveau des dépenses liées aux

avantages en nature. Toutefois, l'efficacité de ce mécanisme paraît limitée. En effet, les

dirigeants trouvent souvent les moyens de contourner certaines réglementations. En plus,

selon Prowse, ce système entraîne des coûts économiques et politiques qui peuvent évoluer

dans le temps à cause des changements de comportement des personnes intéressées, des

innovations financières et d'autres développements du marché.

Ce que nous pouvons dire en définitif à ce propos est que malgré la contribution de plusieurs

facteurs; aussi bien internes qu'externes; pour mener à bien la notion de gouvernance, le

conseil d'administration reste le leader.

Section 4 : cadre théorique de la recherche

Le cadre théorique do gouvernement d’entreprise s’analyse a partir de la théorie de propriété  :

Casa (1937) et A.A Alchain et Demsetz (1972), et la théorie d’agence : Jensen et Meckling

(1976).

Alchain et Demsetz (1972) considèrent l’entreprise comme un mode organisationnel

préférable au marché sous certaines hypothèses. Ils s’interrogent sur les différents

mécanismes composant le système de gouvernement, en se basant sur des arguments

traduisant le rôle central du dirigeant comme interphase entre les apporteurs des facteurs de

production (partenaires d’entreprise) sensé résoudre les problèmes au sein de l’entreprise.

Le contrôle des dirigeants s’effectue par le marché des imputs. Ils affirment que l’ouverture et

la dispersion du capital entraînent un partage de profit avec d’autres actionnaires ce qui crée

des problèmes du contrôle et d’incitation.

Jensen et Meckling (1976) considèrent la firme comme « une fiction légale qui sert de point

focal à un processus complexe dans lequel les conflits entre les objectifs des individus (dont

certains peuvent être d’autres organisations) sont résolus par la mise en place d’un réseau de

relations contractuelles ». Ainsi ces deux auteurs basent leurs analyses sur la théorie d’agence.

Cette théorie définit la relation d’agence comme un contrat dans lequel un mondant principale

fait recours au service d’un mandataire pour accomplir, en son nom une tâche.

26

Au contraire de Jensen et Meckling. Williamson (1985) base son étude sur le cas de

séparation entre propriétés et décisions caractérisant les firmes managériales. Il démontre que

la relation d’agence ne peut être créée que si les dirigeants ne sont pas les propriétaires. Pour

lui le principal mécanisme interne de contrôle est le marché des dirigeants qui doit être

complété par le mécanisme interne et par le marché de prise du contrôle.

Le cadre d’analyse du gouvernement des entreprises peut être résumé dans les trois idées

principales suivantes :

Le dirigeant est au centre du nœud du contrat puisqu’il apporte sa capacité

managériale et prend les décisions conformément à ses propres objectifs.

S’il n’est pas propriétaire exclusif s’il recourt à d’autres apporteurs de capitaux

(actionnaires ou créanciers), il n’assume pas tous les risques et il y aura un conflit

d’intérêts, sources des couts d’agence.

Les différents mécanismes internes et externes ont pour rôle de réduire ces couts

d’agence.

Jensen (1986) a montré que l’existence de cash flow libre engendre des conflits d’agence :

cash flow libre (free cash flow) est l’excédent monétaire restant à l’entreprise après qu’elle a

investi dans tous le projets à VAN positive qui se sont présentés à elle, les actionnaires

exigent leur distribution sous forme de dividendes sinon ça va engendrer des conflits d’agence

entre eux et les dirigeants, ce conflits né de la tendance des managers à investir ces CF libres

dans des projets dont la rentabilité est quasi nulle ce qui engendre un sur investissement

(investir dans des projets non rentable) ou sous investissement (ne pas investir dans les projets

rentables). Une fois encore l’endettement dont les charges absorbent une partie de liquidités

en excès est de nature à atténuer ce conflit.

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Conclusion.

Lors de ce premier chapitre nous avons proposé un aperçue général sur le gouvernement

d’entreprise par l’énonciation de ses différents concepts de base.

Nous avons aussi essayé d’expliciter la notion de conflit d’intérêt avec ses principales origines

et conséquences qui a fait l’objet de la première section. Pour la deuxième section, elle est

consacrée pour présenter l’historique du gouvernement d’entreprise tout en énonçant en

premier lieu ses différentes variables à savoir la structure de propriété, les mécanismes de

contrôle interne et l’enracinement du manager et le rôle crucial que joue l’information dans un

second point. Quant à la troisième section, elle est réservée pour les pratiques internationales

de la gouvernance. A ce propos, on distingue globalement, trois types : Le modèle Anglo-

Saxon (système marché) : Le modèle GERMANO-NIPPON (système réseau) et le modèle

Français (ou le système Hybride) 

Nous constatons alors que plusieurs définitions ont été proposées au sujet de la gouvernance

mais l’objectif est le même comme le prévoit Charreaux (1999): Expliquer la performance

organisationnelle en fonction des systèmes qui encadrent et contraignent les décisions des

dirigeants. 

En effet, plusieurs mécanismes qui s’alternent pour expliquer les relations qui doivent exister

en matière de gouvernance. A ce state d’analyse, on prévoit l’existence de plusieurs relations

qui doivent être testé en matière de gouvernement d’entreprise et dont la majorité traite la

relation entre ces divers mécanismes de gouvernance et les variables de performance.

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