02 mundell fleming

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Compléments au chapitre 02 : le modèleMundell-Fleming (ou IS-LM en économie

ouverte)

Vincent DrobinskiCPGE 2D1 - ENC Bessières

29 novembre 2011

Table des matières

1 IS-LM en économie ouverte : le modèle de Mundell-Fleming 21.1 L’impact sur l’o¤re, la demande et le multiplicateur . . . . . . . 21.2 (IS) et (LM) en économie ouverte . . . . . . . . . . . . . . . . . . 41.3 L’équilibre de la Balance des Paiements (BP) en économie ouverte 41.4 L’équilibre global IS-LM-BP . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 6

2 Équilibre et taux de changes …xes 82.1 L’analyse de la politique monétaire . . . . . . . . . . . . . . . . . 82.2 L’analyse de la politique budgétaire . . . . . . . . . . . . . . . . 10

2.3 La combinaison des politiques monétaire et budgétaire : le policymix . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 14

3 Équilibre et taux de changes ‡ottants 183.1 L’analyse de la politique monétaire . . . . . . . . . . . . . . . . . 183.2 L’analyse de la politique budgétaire . . . . . . . . . . . . . . . . 20

NB : ce qui suit est repris de l’ouvrage d’Arnaud Mayeur, Choix collectifs et raison d’État, Traité de macroéconomie , PUF, 2004.

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L’analyse du modèle IS-LM est une analyse en économie fermée. Elle supposeque la nation ne commerce pas avec le reste du monde ou tout du moins que leséchanges sont totalement exogènes, sans aucune in‡uence sur l’équilibre interne.Ce n’est évidemment pas le cas. Certes, cette simpli…cation nous a déjà permis demettre en évidence les mécanismes permettant d’amener à un équilibre interne.Il devient toutefois intéressant de se demander comment évolue cet équilibrelorsque l’on intègre explicitement l’ouverture des économies. C’est ce que nousallons faire dans les paragraphes qui suivent, en distinguant deux cas types :celui où le système monétaire international est basé sur des taux de change …xespuis celui où les taux de change deviennent ‡ottants.

1 IS-LM en économie ouverte : le modèle deMundell-Fleming

L’ouverture des économies ajoute certaines contraintes au modèle IS-LM.Les marchandises, les capitaux et les services peuvent dorénavant passer, plusou moins librement, d’une nation à une autre. Les entrées et sorties de devisesainsi générées vont alors orienter les équilibres internes prévalant en économiefermée. Il devient ainsi indispensable d’adapter les équations du modèle IS-LMde base.

1.1 L’impact sur l’o¤re, la demande et le multiplicateur

Les exportations et importations sont dorénavant possibles. Si les exporta-tions permettent de faire rentrer des devises, les importations constituent quantà elles des sorties de devises. L’équilibre entre o¤re et demande de biens nous

amène ainsi à écrire que :

Y + M = C + I + G + X

Y = C + I + G + (X M )

La production de biens et de services (i.e. en première approche le PIB ( Y ))augmentée des importations (M ), soit l’o¤re globale de biens et de services dontdispose l’économie, doit être égale à la demande de biens de consommation (C ),à la demande de biens d’investissement (I ), à la demande de biens et servicesprovenant de l’État (G) ainsi qu’à la demande en provenance de l’étranger pre-nant la forme d’exportations (X ), soit à la demande globale.

Les dépenses de consommation C sont supposées être directement reliées au

revenu national. Nous avons donc :

C = C (Y )

avec C 0(Y ) > 0

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en supposant que Y tient compte des taxes et impôts supplémentaires. Nousvoyons ici que nous nous situons dans un cadre plutôt keynésien dans la mesureou la consommation dépend uniquement du revenu et non des taux d’intérêt.

L’investissement I est négativement corrélé au taux d’intérêt r : une augmen-tation du taux d’intérêt augmente le coût du …nancement par crédit ainsi que lecoût d’opportunité des investissements productifs par rapport aux placementssans risque. Ainsi nous avons :

I = I (r)

avec I 0(r) < 0

Les importations vont être supposées directement proportionnelles au revenunational : tout d’abord les importations sont souvent des consommations inter-médiaires entrant directement en compte dans la production ; ensuite, plus unenation est riche plus elle cherchera à consommer. Il est logique qu’une partiede cette demande additionnelle se porte sur les fabrications étrangères. Nousestimerons donc que :

M = M (Y )

avec M 0(Y ) > 0

Plus précisément nous supposerons que les importations sont proportion-nelles suivant un facteur m du produit national. Ce facteur est la propension marginale à importer et traduit l’accroissement d’importation résultant de l’ac-

croissement du produit national. C’est en quelque sorte une mesure de la sensi-bilité des importations aux variations du PIB.Les exportations vont elle être supposées exogènes.

En intégrant l’ensemble de ces hypothèses nous obtenons donc que :

Y = C (Y ) + I (r) + G + (X M (Y ))

En di¤érenciant ce modèle, on peut alors déterminer le multiplicateur desdépenses publiques en économie ouverte :

dY

dG=

1

1 c + m

Le multiplicateur en économie ouverte est plus faible que celui prévalant enéconomie fermée, et ce d’un montant directement proportionnel à la propensionmarginale à importer. Par exemple, en supposant que le la propension marginaleà consommer est de 83 % et que la propension à importer est de 30 %, uneaugmentation des dépenses publiques de 1 milliard d’euros augmentera le revenu

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national de 2,12 mds d’euros, alors qu’il l’aurait augmenté de près de 6 milliardsen économie fermée.

Si l’analyse en termes de multiplicateur est intéressante, elle n’en demeurepas moins intrinsèquement limitée. Elle ne permet pas de mettre en perspectivel’ensemble des e¤ets induits par l’ouverture de l’économie. Pour mieux appré-hender ces changements, il convient dès lors de se situer dans le cadre d’unmodèle IS-LM ad hoc nommé IS-LM-BP.

1.2 (IS) et (LM) en économie ouverte

La droite IS représente, rappelons le, l’équilibre du marché des biens et ser-vices. Tout revenu est soit consommé soit épargné, et toute épargne est investie.Cette égalité comptable ex-post , se traduit dans le modèle keynésien de basepar la construction d’une droite décroissante. L’idée générale est qu’un tauxd’intérêt plus élevé décourage la dépense, réduit l’investissement et engendreune relation d’équilibre inverse entre le revenu national Y et le taux d’intérêt r.Quels changements amène l’ouverture de l’économie ?

La courbe IS en économie fermée traduisait le nécessaire équilibre entrel’épargne nationale, supposée n’être fonction que des revenus (S (Y )), et l’in-vestissement domestique (I ), supposé n’être fonction que du taux d’intérêt. Enéconomie ouverte, elle traduit désormais l’égalité entre l’épargne nationale et lasomme de l’investissement domestique (Id) et de l’investissement étranger (Ie),supposé être fonction décroissante du revenu national1 .

La droite LM représente l’équilibre du marché de la monnaie : elle reliel’ensemble des couples revenu - taux d’intérêt tels que l’o¤re de monnaie égalise

la demande. L’o¤re de monnaie qui est exogène, uniquement décidée par laBanque Centrale. Elle s’établit à un montant M . La demande de monnaie L,somme des demandes pour motif de précaution, spéculation et transaction, est,elle, endogène. Elle dépend positivement du revenu national (Y ) et négativementdu taux d’intérêt (r).

Il s’agit alors d’une relation d’équilibre reliant de manière croissante le revenunational (Y) et le taux d’intérêt (r).

1.3 L’équilibre de la Balance des Paiements (BP) en éco-nomie ouverte

Le dernier marché est celui où se trouvent confrontées les o¤res et les de-mandes de devises permettant d’établir ce que l’on nomme la balance des paie-

ments. Il est commode de limiter la balance des paiements à l’addition de deuxtypes d’opérations :– elle intègre le règlement des opérations commerciales sur biens et services,

ce que nous appellerons la balance commerciale BC.1 L’investissement étranger étant égal aux exportations nettes, une baisse du revenu décou-

rage ces dernières.

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– elle intègre les mouvements de capitaux, ce que nous appellerons la balancedes capitaux BK.

Quels sont les e¤ets du revenu national et du taux d’intérêt sur ces deuxcomposantes de la balance des paiements ?

– ceteris paribus , une hausse des taux d’intérêt va attirer à court terme lescapitaux étrangers. A court terme uniquement car tout d’abord à longterme ce mouvement va se tarir (les capitaux ne sont pas in…nis), carensuite, toujours à long terme, il y aura les remboursements issus de cesinvestissements (remboursement des obligations qui arrivent à échéance).Nous pouvons donc dire que toutes choses égales par ailleurs, une hausse detaux d’intérêt va avoir tendance, et uniquement à court terme, à améliorerla balance des paiements de par une hausse induite des entrées de capitaux.

– en première approche la balance commerciale est égale à la di¤érence entreles exportations (X ) et les importations (M ). Les exportations étant consi-dérées comme exogènes et les importations comme fonction décroissantedu revenu national, il y a une relation inverse entre la balance commercialeet le produit national.

Ainsi, au total nous avons :

BK = BK (r)

avec BK 0(r) > 0

BC = BC (Y ) = X M (Y )

avec BC 0(Y ) < 0 car M 0(Y ) > 0

Ainsi l’équilibre de la balance des paiements est tel que :BP = BP (Y; r) = BK (r) + BC (Y )

Nous avons donc mis en relief une relation croissante entre le produit nationalet le taux d’intérêt dans le cadre de la description de l’équilibre des comptesextérieurs. On peut représenter la droit BP comme sur la …gure1.

Tous les points situés au-dessus de BP traduiront une balance excédentaire etinversement tous les points en deçà de BP traduiront une balance des paiementsdé…citaire. En e¤et, supposons que nous partons d’un point d’équilibre, situésur BP, où la nation est sans excédent ni dé…cit extérieur. Supposons que l’onaugmente les taux d’intérêt. Cette augmentation des taux d’intérêt va inciter lescapitaux étrangers à entrer sur le territoire national. La balance des paiementsdevient excédentaire. La seule façon de réobtenir une balance équilibrée consiste

alors à voir le revenu national augmenter. En e¤et, une hausse de ce dernier va de facto augmenter les importations et avoir tendance à rétablir l’équilibre externe.Il y a bien une relation d’équilibre croissante entre Y et r.

Une autre question est alors relative à la comparaison des pentes de BPet de LM : laquelle est la plus pentue? En fait, cela dépend respectivement

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Fig. 1 – BP : équilibre de la balance des paiements

de la sensibilité de la demande de monnaie au taux d’intérêt, conditionnant lapente de LM, et de la sensibilité des mouvements de capitaux à ces mêmes tauxd’intérêt, conditionnant la pente de BP. Plus les capitaux seront mobiles, i.e.très sensibles aux variations de taux d’intérêt, et plus la demande de monnaiesera rigide, i.e. insensible aux variations de taux d’intérêt, plus la pente de LMaura tendance à dépasser celle de BP et réciproquement. En e¤et, une fortesensibilité de la balance des paiements aux taux d’intérêt signi…e qu’une petitehausse de ces derniers implique pour rester à l’équilibre une forte hausse duproduit national. C’est le cas si les capitaux sont très mobiles. C’est notammentle cas s’il y a peu de taxe, peu de contrôle des changes, etc. En e¤et, dans ce

contexte, les investisseurs sont prêts à pro…ter d’une in…me variation des tauxd’intérêt pour augmenter le rendement de leurs placements. Pour compenser detels mouvements, l’équilibre implique alors de brusques et amples variations durevenu intérieur. Dans l’absolu, si les capitaux sont parfaitement et in…nimentmobiles, la courbe BP sera totalement horizontale.

Nous conclurons ici en remarquant que toute variation de Y et de r impliquedes variations de l’équilibre le long des courbes. La variation de toute autrevariable, que ce soit l’o¤re de monnaie, les dépenses du gouvernement, ou encorele revenu du reste du monde, engendrera un déplacement non plus le long de lacourbe mais de la courbe elle-même : nous considérerons que ce sont des chocexogènes.

1.4 L’équilibre global IS-LM-BPEn reliant les trois courbes ainsi dé…nies, il nous est maintenant possible de

caractériser l’équilibre d’une économie ouverte. L’intersection des courbes IS etLM permet de caractériser l’équilibre interne, comme nous l’avons déjà vu. Cetéquilibre interne n’est ainsi compatible avec l’équilibre des comptes extérieurs

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que s’il se situe sur la droite BP. En tout autre point, il laissera apparaître descomptes extérieurs soit en excédent, s’il se situe au-dessus (à gauche) de BP,soit un dé…cit s’il se situe en dessous (à droite) de BP.

La droite BP, notamment sa pente et sa position, va nous permettre mainte-nant, suivant le SMI dans lequel on se situe, de décrire l’évolution de l’équilibre,l’impact des politiques économiques et leur e¢cacité.

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2 Équilibre et taux de changes …xes

2.1 L’analyse de la politique monétaireDurant de nombreuses années, les gouvernements ont choisi d’organiser le

système monétaire international autour de changes …xes. Le principal intérêtde ce type de SMI est de limiter la variabilité des monnaies et d’ainsi favoriserles échanges internationaux, notamment grâce à une réduction des risques dechange.

Ce choix n’est pas neutre : il in‡uence les performances des économies etmodi…e les modalités et l’e¢cacité des politiques économiques. Ces modi…cationspeuvent transformer l’équilibre en véritable gageure. Il s’agit en e¤et d’atteindreen même temps l’équilibre externe, i.e. l’équilibre de l’ensemble des paiementsinternationaux, et l’équilibre interne voulant que l’économie créé le maximumd’emplois sans générer d’in‡ation excessive.

Lorsqu’un SMI impose le respect de parités …xes, c’est aux gouvernementsde défendre ces parités. Dans ce dessein, les instituts monétaires doivent acheteret/ou vendre des devises. Ces actions ont alors des conséquences sur les réservesde change, au fur et à mesure que les autorités monétaires vendent ou achètentdes devises étrangères, et sur le montant de la masse monétaire, au fur et àmesure qu’elles achètent ou vendent de la monnaie nationale. Nous allons dèslors nous poser la question de l’impact de ces actions sur les équilibres interneset externes, en partant de plusieurs situations de départ di¤érentes.

Considérons dans un premier temps un pays partant d’un dé…cit de sa ba-lance des paiements. Ce dé…cit va exiger une action de la Banque Centrale dupays. En e¤et, sans intervention de sa part, la …xité des taux de change ne pourraêtre assurée puisque le dé…cit exigerait une dévaluation de la monnaie nationale.

L’intervention o¢cielle visant à défendre la parité …xe va alors consister pourl’institut monétaire à vendre des devises étrangères et à acheter sa propre mon-naie ce qui va de facto baisser la masse monétaire nationale. Cette baisse de lamasse monétaire va engendrer une hausse des taux d’intérêt, puisque les banquesdoivent réduire le montant des crédits qu’elles accordent2 . Cette hausse des tauxva engendrer deux e¤ets :

– toutes choses égales par ailleurs, elle va inciter les capitaux à entrer dansle pays, puisque les rendements internes ont augmentén : certains inves-tisseurs vont chercher de meilleurs rendements en plaçant leurs liquiditésau sein même de la nation. La balance des comptes en capitaux va ainsis’améliorer.

– en interne, elle va déprimer la consommation et la production, de par lararéfaction des prêts. Cela va engendrer une amélioration de la balance

commerciale liée à la baisse induite des importations qui sont fonction durevenu national.L’action entreprise par la Banque Centrale va ainsi avoir tendance à rééqui-

librer la balance des paiements. Notons en…n qu’un autre e¤et complète cette

2 En e¤et, étant moins liquides elles ne peuvent que moins prêter.

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Fig. 2 – E¤et d’un hausse de la masse monétaire en cas de dé…cit initial de labalance des paiements.

analyse. La baisse de la masse monétaire va inciter à une modération des prixrenforçant la compétitivité de la nation et stimulant ses exportations ce qui vaaussi jouer dans le sens de l’amélioration des comptes extérieurs. La …gure 2illustre la dynamique que nous venons de décrire.

L’équilibre initial se situe au point (Y 1; r1). Ce point se situe à gauche deBP : l’économie nationale est en situation de dé…cit extérieur. En pratiquantune politique monétaire restrictive visant à défendre le taux de change …xe, laBanque Centrale déplace l’équilibre du marché monétaire de LM1 à LM2 etamène ainsi par un dosage adéquat à un point (Y 2; r2) où l’équilibre interne estcompatible avec l’équilibre externe. Évidemment, il est possible de totalementinverser le raisonnement si l’on part d’une situation d’excédents des comptesextérieurs.

Notons en…n que, comme nous pouvons le voir, la …xité voulue des taux dechange implique des modi…cations endogènes de la masse monétaire. Ces modi…-cations peuvent avoir des e¤ets indésirables. Dans notre exemple, l’interventionde la Banque Centrale aboutit à une réduction du produit national qui peut êtrenon souhaitable car non compatible avec le plein emploi. Elle peut ainsi aboutirà une volonté de lutter contre les e¤ets néfastes ainsi induits. Un des moyens

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que possède l’institut d’émission pour lutter contre les variations subies de lamasse monétaire, induites par des dé…cits ou excédents extérieurs est la stéri-lisation. La stérilisation consiste en une vente ou un achat de titres nationauxsur le marché libre visant à contrebalancer les évolutions endogènes de la massemonétaire. Une telle politique stabilisera la droite LM à un même niveau : seulela structure de la masse monétaire aura alors changé. Une telle politique a tou-tefois des limites. Tout d’abord elle implique d’importantes variations dans lesavoirs o¢ciels de réserve qui peuvent devenir insoutenables. Ensuite elle peutse heurter à l’exaspération des pays du reste du monde quant aux déséquilibresextérieurs permanents de la nation.

Comme nous la voyons, la volonté de conserver des taux de change …xesampute largement l’autonomie de la politique monétaire d’une nation. Cettedernière est amplement contrainte par le respect de la parité au sein du SMI.

Certes, une politique de stérilisation peut dans le court terme redonner quelquesmarges de manœuvre, mais une telle politique bute à long terme sur le mon-tant des réserves et sur l’action des autres nations. Supposons par exemplemaintenant que l’on parte d’une situation où équilibre interne et externe sontsimultanément obtenus : les droites IS, LM et BP de la …gure 3 se coupent enun même point (Y 1; r1).

Faisons l’hypothèse que la Banque Centrale décide de mener une politiquemonétaire expansionniste visant à augmenter le produit national, a…n de réduirele chômage par exemple. Cette politique amène un déplacement de la droite LMqui passe de LM1 à LM2 : le produit national et l’emploi augmentent (pas-sage de Y 1 à Y 2) mais les taux d’intérêt s’abaissent de r1 à r2. L’abaissementdes taux d’intérêt engendre une sortie des capitaux étrangers qui partent à larecherche de meilleurs taux de rémunération, quant à la hausse du revenu na-

tional il engendre une hausse des importations. Ces deux implications, dé…citde la balance des capitaux et de la balance commerciale, rendent la balance despaiements dé…citaire : le nouvel équilibre se situe à droite de BP. Notre nationsera alors confrontée au problème de la défense de la parité sur laquelle elle s’estengagée : si elle ne fait rien, le dé…cit va aboutir nécessairement à une dévalua-tion de sa monnaie. Elle va donc être obligée de vendre des devises étrangèrescontre sa propre monnaie. Ce faisant, elle va contracter la masse monétaire. Ladroite LM2 va petit à petit, au fur et à mesure des interventions, revenir à sonpoint initial jusqu’à ce que LM3 soit confondue avec LM1. Ainsi, in …ne , l’e¤etde la politique monétaire n’aura été que transitoire, et le chômage reviendra àson niveau d’origine, ainsi que les taux d’intérêt.

2.2 L’analyse de la politique budgétaire

Puisque, dans un système de change …xe, la politique monétaire perd deson autonomie, il convient maintenant de se demander ce qu’il advient de lapolitique budgétaire. Considérons une nation désirant mettre en œuvre une po-litique budgétaire expansionniste, soit par hausse des dépenses publiques, soitpar baisse des impôts. Cette politique va détériorer les comptes du gouverne-

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Fig. 3 – E¤et d’une politique monétaire expansionniste en changes …xes

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Fig. 4 – E¤et d’une politique budgétaire expansionniste en changes …xes : faible mobilité des capitaux

ment3 et pousser les taux d’intérêt à la hausse4 . D’une part, l’augmentationdu taux d’intérêt incite les capitaux étrangers à entrer mais, d’autre part, la

hausse des dépenses publiques favorise la consommation et la production. Laconjugaison de ces deux e¤ets améliore la balance des capitaux et dégrade labalance commerciale tant et si bien que l’e¤et global de la politique est incertainet dépend de la mobilité des capitaux, i.e. de la pente de la droite BP. Si lescapitaux sont très mobiles, i.e. si la pente de BP est très faible, l’e¤et béné…quede l’entrée des capitaux l’emportera sur l’e¤et négatif du commerce extérieur,et inversement en cas d’imparfaite mobilité des capitaux.

Considérons les …gures …gure 4 et …gure 5. Sur ces …gures, les deux cassont envisagés. La première …gure représente une économie où la mobilité descapitaux est faible, la deuxième où la mobilité des capitaux est forte. Notonsque dans les deux cas nous partons d’une situation d’équilibre global où les troisdroites s’intersectent en un même point.

Sur la …gure 4 la politique budgétaire expansionniste déplace IS de IS1 en

IS2. L’équilibre interne se déplace vers un équilibre transitoire où le revenu na-3 Baisse des excédents ou aggravation des dé…cits.4 En cas d’excédant la baisse de ce dernier augmente les taux car les agents à besoin de

…nancement ne pro…tent plus des …nancements gouvernementaux et doivent se …nancer auprèsdes banques. En cas de dé…cit, l’État doit emprunter pour se …nancer ce qui augmente aussir.

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Fig. 5 – E¤et d’une politique budgétaire expansionniste en changes …xes : forte mobilité des capitaux

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tional augmente et s’établit à Y T tandis que le taux d’intérêt augmente aussipour s’établir à rT . L’équilibre n’est que transitoire car en ce point la contraintede …xité du taux de change n’est pas respectée : la balance des paiements estdé…citaire. En e¤et, les capitaux étant peu mobiles, la hausse des taux d’intérêtinduite par la politique budgétaire n’attire que modérément de nouveaux ca-pitaux. En revanche, l’e¤et dépressif lié à l’augmentation des importations enréponse à la hausse du revenu national joue lui à plein. Ce dé…cit des comptesextérieurs oblige alors la Banque Centrale à contracter la masse monétaire enachetant sa propre monnaie en échange de devises étrangères. Cette action mo-nétaire déplace la droite LM de LM1 vers LM2, située plus à gauche. L’e¤etinitialement très favorable au produit national est ainsi contre balancé, et l’e¤etglobal n’est que faible : le revenu passe de Y1 à Y2.

Sur la …gure …gure 5 la politique budgétaire expansionniste déplace aussi ISde IS1 en IS2. L’équilibre interne se déplace encore vers un équilibre transitoire

où le revenu national augmente et s’établit àY T

tandis que le taux d’intérêtaugmente aussi pour s’établir à rT . Cependant, l’équilibre transitoire induit estcette fois synonyme d’excédents de la balance des paiements. En e¤et, sur cegraphique, les capitaux sont très sensibles à la hausse des taux d’intérêt, tantet si bien que l’e¤et positif de l’entrée des capitaux dépasse l’e¤et dépressif lié à la dégradation de la balance commerciale. Cet excédent extérieur n’esttoutefois pas compatible avec la …xité des taux de change. Il oblige la BanqueCentrale à pratiquer une politique monétaire expansionniste en émettant sapropre monnaie en échange du rachat des devises étrangères. Cet accroissementde la masse monétaire déplace LM vers la droite de LM1 à LM2 ce qui engendreune nouvelle augmentation du produit national. L’e¤et …nal de la politiquebudgétaire surpasse l’e¤et transitoire.

Ainsi la mobilité des capitaux est un des éléments les plus important àconnaître si l’on veut anticiper l’e¤et …nal d’une politique budgétaire. En l’ab-sence de politique de stérilisation, une forte mobilité des capitaux tendra à voir lapolitique budgétaire engendrer un excédent de la balance des paiements, néces-sitant une politique monétaire expansionniste à même d’ampli…er l’e¤et positif initial sur le produit national. En revanche, une faible mobilité des capitaux,aura elle tendance à engendrer un dé…cit de la balance des paiements, nécessi-tant une politique monétaire restrictive a…n de respecter la …xité des parités dechange, ce qui in …ne aura tendance à réduire l’e¤et positif initial de la politiquebudgétaire sur le produit national.

2.3 La combinaison des politiques monétaire et budgé-

taire : le policy mixComme nous venons de le voir, la nécessité de maintenir la …xité du taux dechange peut poser des problèmes relatifs au niveau de l’équilibre interne. Nombrede situations peuvent amener à une baisse du produit intérieur incompatible avecle plein-emploi ou avec une hausse modérée des prix. Il convient donc de s’in-terroger sur les méthodes permettant éventuellement de rendre compatibles ces

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deux contraintes. Certaines situations sont triviales à résoudre. Premièrement,en cas de chômage élevé concomitant à une balance des paiements dé…citaireune politique expansionniste bien dosée permettra d’atteindre simultanémentle plein-emploi et l’équilibre extérieur. Deuxièmement, en cas de forte in‡ationconcomitante à une balance des paiements dé…citaire, une politique économiquerestrictive bien dosée permettra d’atteindre une modération de la hausse desprix ainsi qu’un rééquilibrage de la balance des paiements.

Hélas, en dehors de ces deux cas bien précis, il n’y a pas de prescriptionclaire : que faire en cas de sous-emploi et de dé…cit extérieur ? Que faire en casd’in‡ation et d’excédent de la balance des paiements ?

Les deux cas précités sont peu simples. En e¤et, ils opposent les objectifsinterne et externe de telle sorte qu’il est di¢cile d’envisager immédiatementla meilleure des politiques. Il faudra attendre les études de Robert Mundell etJ. Marcus Fleming pour qu’une solution se dessine. Ces deux auteurs se sont

aperçus que les politiques monétaire et budgétaire avaient des impacts très dif-férents suivant que l’on considère leurs e¤ets sur l’équilibre interne ou externe.La principale di¤érence entre ces deux politiques est leur impact sur le tauxd’intérêt. En e¤et, si une politique budgétaire restrictive aura tendance à fairebaisser les taux d’intérêt, une politique monétaire restrictive aura tendance àles faire augmenter. En jouant sur cette di¤érence, il se dessine des solutionsquant aux cas précédents. L’idée est la suivante. Aussi bien la politique moné-taire que budgétaire peuvent être utilisées pour augmenter le produit national.Toutefois, il conviendra de favoriser l’une ou l’autre de ces politiques suivant quele taux d’intérêt doive être augmenté ou réduit pour assurer la …xité du taux dechange. Plus précisément, ils montrent qu’il est possible d’atteindre n’importequel couple revenu national - taux d’intérêt par une combinaison adéquate despolitiques monétaire et budgétaire. C’est que le nomme le policy mix.

Considérons par exemple la …gure 6. L’économie se situe initialement aupoint E, en situation de dé…cit de la balance des paiements et de sous-emploi.En ce point, le taux de change subit des pressions à la baisse et l’économieconnaît un chômage important : le niveau du revenu national Y 1 est inférieur auniveau Y pleinemploi nécessaire pour faire disparaître le sous-emploi. Le problèmeest qu’ici toute politique isolée, qu’elle soit monétaire ou budgétaire, visant àaccroître le revenu national ou à rétablir l’équilibre externe va buter sur lacontrainte extérieure ou sur l’atteinte de l’équilibre interne. En revanche, nousvoyons qu’une combinaison adéquate de ces mêmes politiques peut amener àl’équilibre souhaité, sans pour autant créer un déséquilibrage plus important suraucun des deux marchés. Dans notre exemple, il s’agissait d’une combinaisond’une politique budgétaire expansionniste combinée à une politiques monétaire

faiblement restrictive amenant au point (Y pleinemploi; r2).

A…n de donner des prescriptions claires Robert Mundell a alors recommandéde respecter une règle d’a¤ectation. La règle d’a¤ectation de Mundell consisteà a¤ecter chaque politique à l’atteinte de l’objectif pour lequel elle est la pluse¢cace à savoir la recherche de l’équilibre interne pour la politique budgétaire

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Fig. 6 – Un exemple de policy mix

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et celle de l’équilibre externe pour la politique monétaire et ce suivant les pres-criptions du tableau suivant :

La règle d’a¤ectation de Mundell

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3 Équilibre et taux de changes ‡ottants

Jusqu’à présent le taux de change était une contrainte : les autorités devaientle défendre pour prévenir toute variation de ce dernier. Cette contrainte avaitdes vertus. Par exemple, en limitant fortement les variations de change ellesupprimait quasiment le risque de change et favorisait de facto les échangesinternationaux. Ce choix de …xité des devises entre elles avait toutefois aussi desinconvénients : il supprimait l’autonomie de la politique monétaire et opposaitl’atteinte de l’équilibre interne à la défense de l’équilibre externe.

Ainsi, une des solutions envisageable visant à faciliter la conciliation de cesdeux équilibres est de laisser les changes ‡otter librement au gré de l’o¤re et dela demande de devises. En choisissant ce type de SMI, les rôles sont beaucoupplus clairs : les variations de change permettent à tout moment l’atteinte del’équilibre externe, et les politiques économiques deviennent alors totalement

e¢caces pour atteindre l’équilibre interne.

3.1 L’analyse de la politique monétaire

Dans le cadre de changes ‡ottants, la politique monétaire retrouve toute sone¢cacité. Supposons que les autorités monétaires décident de stimuler l’écono-mie en pratiquant une politique monétaire expansionniste. En fournissant plusde liquidités aux banques, cette politique favorise l’octroi de crédit et donc labaisse des taux d’intérêt. Cette dernière a deux e¤ets :

– elle incite à la sortie de capitaux puisque les investisseurs internationauxvont se mettre à la recherche de pays rémunérant mieux leurs avoirs : labalance des capitaux va avoir tendance à se déprécier.

– elle favorise la consommation, l’investissement et la production et donc,

suivant nos hypothèses de base, l’importation de produits étrangers : labalance commerciale va aussi avoir tendance à se déprécier.Ces deux actions exercent des pressions à la baisse sur la monnaie qui va se

déprécier puisque le pays n’est plus obligé de défendre sa …xité. Cette déprécia-tion va exercer un e¤et de retour, puisqu’elle va améliorer la compétitivité desproduits nationaux et améliorer le solde de la balance des paiements. In …ne ,le choc monétaire initial va avoir conduit à une dépréciation de la devise natio-nale et à une amélioration de son produit réel ainsi que de son revenu intérieur.Comme nous venons de le voir, en régime de taux de change ‡ottant, la politiquemonétaire a retrouvé toute son e¢cacité et sa puissance, et ce indépendammentde la mobilité des capitaux. Résumons graphiquement l’ensemble de ces e¤etset considérons dans ce dessein la …gure 7.

L’économie est initialement située au point d’équilibre E. En ce point, la ba-

lance des paiements est équilibrée et le produit national s’établit en Y E , niveau jugé insu¢sant par les autorités politiques. La politique monétaire expansion-niste menée alors, visant à favoriser le produit intérieur, déplace la droite LMde LM1 vers LM2. Cette politique engendre, comme nous l’avons dit, une baissedu taux d’intérêt de rE vers rT ; ce meilleur loyer de l’argent incite alors à laconsommation et à l’investissement ce qui stimule la production nationale et le

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Fig. 7 – Les e¤ets de la politique monétaire dans le cadre de changes ‡ottants

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revenu intérieur qui passent de Y E à Y T . Toutefois, en ce nouveau point d’équi-libre transitoire T la balance des paiements devient dé…citaire par le double e¤etconjugué de la détérioration du solde de la balance des capitaux et de la balancecommerciale. L’o¤re de monnaie nationale devenant supérieure à la demande,la monnaie se déprécie jusqu’à ce que soit rétabli l’équilibre externe : la droiteBP se déplace de BP1 vers BP2. Cette dépréciation stimule, dans le cadre d’une¤et normal, la compétitivité intérieure et les exportations, ce qui engendre undéplacement de la droite IS de IS1 vers IS2. L’équilibre …nal s’établit en Y F .En ce point, la balance des paiements est de nouveau équilibrée et le revenuintérieur s’établit à un niveau bien supérieur à celui d’origine. Comme nous levoyons, la politique monétaire est bien plus e¢cace en change ‡ottant

3.2 L’analyse de la politique budgétaire

L’analyse de la politique monétaire est univoque : quelle que soit la capacitédes capitaux à se déplacer, son e¤et est puissant et sans ambiguïté. L’analysede la politique budgétaire est elle di¤érente suivant que l’on se situe en forte oufaible mobilité des capitaux. Cela vient de l’ambivalence de son e¤et sur le tauxde change qu’elle peut ou non améliorer.

Supposons que le gouvernement mette en œuvre une politique budgétaireexpansionniste prenant la forme d’une augmentation des dépenses publiquesou d’une diminution des prélèvements obligatoires. Cette politique à un doublee¤et. Premièrement, elle exerce une pression à la hausse sur les taux d’intérêtliée aux besoins de …nancement croissant de l’État. Cette hausse des taux induitceteris paribus une hausse de l’entrée des capitaux étrangers et donc une amélio-ration de la balance des capitaux. Deuxièmement, elle stimule la consommationet la production nationale de par la hausse du pouvoir d’achat induite. Cette

hausse du revenu intérieur favorise les importations et a tendance à dégrader lesolde de la balance commerciale. La conjugaison de ces deux e¤ets est ambiguë :on ne peut a priori savoir si, in …ne, notre politique a tendance à dégrader ouà améliorer le solde de la balance des paiements. On ne peut donc savoir nonplus si notre politique va générer une appréciation ou une dépréciation de notremonnaie par rapport aux autres. Tout va dépendre de l’amplitude comparée dese¤ets induits. En cas de forte mobilité des capitaux, le premier e¤et va avoirtendance à l’emporter sur le deuxième et inversement. Pour mieux comprendre,considérons les …gure 8 et 9.

Ces deux …gures présentent des économies initialement en équilibre au pointE. Dans les deux cas, le gouvernement décide de mettre en œuvre une politiquebudgétaire expansionniste a…n de stimuler la production nationale et d’atteindreun plus haut niveau d’emploi. Cette politique se traduit par un accroissement

de la demande intérieure et donc par un déplacement de la droite IS de IS1 versIST.Dans le cas de la …gure 8 la mobilité des capitaux est faible. L’e¤et induit par

la hausse du taux d’intérêt sur la balance des capitaux est ainsi inférieur à celuiengendré par la hausse de la demande intérieure sur la balance commerciale :la balance des paiements devient dé…citaire et l’équilibre transitoire T se situe

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Fig. 8 – E¤et d’une politique budgétaire expansionniste en changes ‡ottants : faible mobilité des capitaux

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Fig. 9 – E¤et d’une politique budgétaire expansionniste en changes ‡ottants : forte mobilité des capitaux

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à droite de BP1. Ce dé…cit entraîne un excès d’o¤re de devise nationale parrapport à la demande et exerce une pression à la baisse sur le taux de change.Cette dépréciation a alors deux conséquences. Premièrement, elle stimule lacompétitivité nationale et déplace une deuxième fois la droite IS vers le haut(elle passe de IST à IS2). Deuxièmement, au fur et à mesure de la dépréciation dela devise nationale, le dé…cit de la balance des paiements se réduit et ce jusqu’àce qu’il redevienne nul : la droite BP passe de BP1 à BP2. Nous arrivons ainsià l’équilibre …nal F.

Dans le cas de la …gure 9, les conséquences sont di¤érentes. En présenced’une forte mobilité des capitaux, la hausse des taux d’intérêt induite par lapolitique budgétaire accroît fortement le solde de la balance des capitaux et cete¤et s’avère bien supérieur à celui a¤ectant la balance commerciale : l’équilibretransitoire T se situe cette fois à gauche de BP1. Cet excédent, traduction d’unedemande de devise nationale supérieure à l’o¤re, exerce une pression cette fois

à la hausse sur le taux de change. Cette appréciation, contrairement au casprécédent va conduire IS à revenir vers la gauche de IST à IS2 et va déplacerBP vers le haut de BP1 à BP2. Dans ce dernier cas, il y a une sorte d’e¤etd’éviction réduisant la portée de la politique budgétaire.

Notre étude des taux de changes ‡ottants nous a amené à mettre en exerguede nombreuses di¤érences par rapport au système de changes …xes. Une desprincipales est l’e¢cacité retrouvée de la politique monétaire qui est très puis-sante lorsque les changes sont ‡exibles. La politique budgétaire a elle des e¤etsplus ambiguës et son e¢cacité dépendra de la force de la mobilité des capitaux.

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